七禾網(wǎng)5、2018年上半年，言起管理的基金產(chǎn)品跑贏大盤，應(yīng)且獲得較好的正收益，秘訣是什么？

言程序：這個秘訣就在于資產(chǎn)配置，我們沒有把所有雞蛋放在同一個籃子里面。資產(chǎn)配置的重要性在今年體現(xiàn)的較為明顯。舉個例子，如果你想在2016年、2017年、2018年三個年度都有盈利，你的策略就要不一樣。沒有一個策略能夠獨(dú)自走過這三年，因?yàn)檫@三年剛好經(jīng)歷了上漲、盤整和下跌三個階段。2016年，盈利來自于商品CTA，而2017年和2018年，商品CTA還沒有出現(xiàn)很大的盈利。我還是要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，在境內(nèi)做投資，要注重資產(chǎn)配置。

言起把資產(chǎn)配置歸為三類：第一個是商品CTA，第二個是股指CTA，第三個是股票的擇時對沖。我們在這三個策略里面都含有多空。就連股票的價值投資，所有通過量化選出的股票，在2018年的行情當(dāng)中，我們也有避險措施。股票裸露多頭部分在空頭行情的市場當(dāng)中要盡量少虧，爭取在大的趨勢空頭環(huán)境下還有盈利。商品CTA跟股市是無關(guān)的，但如果商品CTA的市場好，股市的盈利機(jī)會就會相對少，比如2016年。2016年商品的波動很大，我們在商品中的盈利足以讓我們的產(chǎn)品有一個良好的業(yè)績。另外，股指CTA和股票擇時對沖這兩個策略，我們就做風(fēng)險控制。2017年，我們通過股票的擇時對沖跟股指CTA交易行為，賺取了那波藍(lán)籌上漲行情中的收益。2018年，我們又通過股指和商品CTA交易，賺取了市場波動中的盈利。

我們可以看到，這個市場告訴了投資者，不能只做股票，不能只做CTA，不能只做單一策略，因?yàn)檫@樣是無法長久的。你必須要往多策略的方向去做交易，而且一定要是有資產(chǎn)配置的多策略。在A股市場中，多策略的行為并不會讓你的收益率有很好的發(fā)展，但它可以平滑你的收益曲線。因?yàn)槟悴恢朗裁磿r候，什么樣的板塊，什么樣的市場會有波動性。做多策略配置，肯定會比做單一策略來得好。今年就是一個很好的例子。如果你沒有參與到股指和商品的CTA，全部來做股票，業(yè)績就會出現(xiàn)很大的分化差異。但我們看一件事不能只看今年，我們要看連續(xù)三年、連續(xù)五年的交易行為，如果想要每年都有盈利，就必須要有多空的交易策略。在現(xiàn)在的行情當(dāng)中，上漲你要靠價值投資，阿爾法；下跌，你要靠的是貝塔。阿爾法和貝塔的結(jié)合運(yùn)用，才能使得你在今年上半年有跑贏大盤的機(jī)會。

七禾網(wǎng)6、言起的產(chǎn)品凈值在行情的下跌中也能創(chuàng)新高，這是怎么做到的？

言程序：理論上來說，言起在大漲大跌中，都有能力賺錢。在下跌中創(chuàng)新高是因?yàn)檫@個下跌的背后是趨勢。第一，這個下跌是指股市的下跌，但這不代表商品沒有波動。如果你看到商品CTA的部分，其實(shí)就意味著在2018年有相對盈利的能力。第二，如果你參與股票市場，一定要懂得用期貨來做避險。這樣的一個避險動作可以讓你與純做股票的業(yè)績出現(xiàn)很大的差異。我做的避險，主要就是在股票下跌的過程中少虧，同時讓CTA盈利。如果你能讓一個資產(chǎn)在大跌的時候也不虧錢，你就很難讓其它策略幫你賺錢。你要做的事情是在不對的行情下少虧錢，在對的行情下賺到大錢。我們真正在意的不是大漲和大跌，因?yàn)榱炕灰祝龅檬撬^的順勢交易。在順勢交易的過程中，大漲是順勢，大跌也是順勢。這樣的交易行為在演算法里面不帶感情，只看數(shù)據(jù)。我們之所以比別人更有優(yōu)勢，主要就在于我們在盤整行情中是可以做到少虧錢甚至小賺錢的。今天大跌，理論上只要你做順勢交易，一定能有盈利的機(jī)會。但絕大部分投資者不參與股指的順勢，也不參與國債期貨的順勢。這樣一來，如果你的業(yè)績完全跟股票掛鉤，就會逐漸與別人拉開差距。

七禾網(wǎng)7、言起的產(chǎn)品，在凈值創(chuàng)新高的過程中，回撤控制也非常好。這又是如何做到的？

言程序：言起在任何時刻的交易點(diǎn)上，都是以風(fēng)險控制為主軸的。也就是說，所有的交易行為都必須做風(fēng)控。良好的凈值并不是來自于重倉，而是來自于大量的交易行為。絕大部分的交易策略做的都是投資組合。我們從2013年有基金產(chǎn)品以來，就是表現(xiàn)出量化在風(fēng)險控制上面的優(yōu)勢。而這個優(yōu)勢告訴我們，即使你認(rèn)為股票會大漲，也不會純做股票；即使你認(rèn)為股指會表現(xiàn)非常好，也不會純做股指；即使你認(rèn)為商品CTA一定有行情，也不會純做CTA。我們先做一個大類資產(chǎn)的配置，而這個分配就會分散我們的回撤。我們把風(fēng)險看得非常重要。我們認(rèn)為，所有交易行為都有回撤，都有風(fēng)險。我們的每一次交易行為，都是在風(fēng)險報酬比當(dāng)中形成的。

從具體的行為來說，在2017年全球藍(lán)籌上漲過程當(dāng)中，我們都是在風(fēng)險控制體系下去限制我們股票裸露敞口的倉位。我們都在擔(dān)心，隨時隨地都可能出現(xiàn)像2018年這種下跌的行情，所以我們每個交易行為都是控制回撤。只有從小到大都做好風(fēng)險控制，才會在這樣的劣勢中，能把回撤控制得這么好。我們的資金曲線創(chuàng)新高是因?yàn)橥顿Y組合理念的正確，加上我們每一個時間點(diǎn)的風(fēng)險控制都是具有一致性的。

七禾網(wǎng)8、貴公司非常重視風(fēng)險控制，您本人近期也擔(dān)任了復(fù)旦求是首席風(fēng)控官課程的授課導(dǎo)師。請問，風(fēng)控崗位在言起投資有著怎樣的角色、地位和作用？

言程序：風(fēng)控崗位在言起的交易端是最大的一層，所有的交易行為必須要過風(fēng)控，風(fēng)控制定的條件會一一給到交易部門。所以可以看到風(fēng)控是獨(dú)立于整個交易系統(tǒng)之外的，這個非常重要。一些私募大佬也好，普通投資者也好，可能會讓自己參與到風(fēng)控，那就有可能將人性摻雜進(jìn)其中，出現(xiàn)不理性、貪婪、錯誤的決定。舉例來說，如果你開一個很好的餐廳，風(fēng)控就是前臺。前臺說顧客反映這個菜偏咸，那就是咸。廚師就算是最好的廚師，他做出來的菜也必須要符合客人的口味。所以放到交易中來說，這個核心的廚師哪怕是創(chuàng)始人、合伙人、大佬、法人、董事長，他也必須要按照規(guī)定來，根據(jù)風(fēng)控的行為做交易，沒有人有任何特例。在一些私募機(jī)構(gòu)可能風(fēng)控的地位相對較低，但是言起的風(fēng)控在內(nèi)部是至高無上、無可取代的位置，而且任何人都必須執(zhí)行風(fēng)控的行為。

七禾網(wǎng)9、有人說，對一個私募機(jī)構(gòu)而言，投資總監(jiān)應(yīng)是首要的風(fēng)控責(zé)任人（因?yàn)樵谥贫ú呗詴r，應(yīng)充分考慮風(fēng)控因素）。您是否認(rèn)同？

言程序：既認(rèn)同也不認(rèn)同。如果投資總監(jiān)這個崗位的人本身就有風(fēng)控的能力，我覺得是非常好的。但是我還是認(rèn)為投資總監(jiān)和風(fēng)控要分開，就是交易和執(zhí)行交易要分開，這樣的配置會更好。交易行為必須要符合風(fēng)控要求。

七禾網(wǎng)10、貿(mào)易戰(zhàn)對中國股市、美國股市、世界股市會造成怎樣的影響？這些影響會持續(xù)，還是已經(jīng)差不多了？

言程序：我認(rèn)為貿(mào)易戰(zhàn)一開始是事件性影響。比如今天美國和韓國對立了，外債方面出現(xiàn)了某些全球市場范圍內(nèi)不利的因素，股市也會收到波及，就是事件性影響。在現(xiàn)階段感覺A股的反應(yīng)特別明顯，但是這種明顯絕大部分原因其實(shí)不是貿(mào)易戰(zhàn)。貿(mào)易戰(zhàn)只是個導(dǎo)火索，背后更大的是A股本身在做去杠桿化，同時A股相對的避險機(jī)制不夠多。那么在這樣的情況下，在美股上漲下跌的過程中，A股漲的沒美股多，跌的卻比美股多。貿(mào)易戰(zhàn)這些影響我們認(rèn)為不是A股下跌的主因，到了這個時間點(diǎn)，我們認(rèn)為跌也跌的差不多了。所以我們不去猜測貿(mào)易戰(zhàn)會持續(xù)對A股產(chǎn)生什么大的影響。

七禾網(wǎng)11、中國股市通過港股通、納入MSCI指數(shù)等方式逐步推進(jìn)對外開放進(jìn)程。A股的對外開放，對市場估值、投資風(fēng)格、參與群體等，有何影響？

言程序：我們在納入MSCI之前就已經(jīng)看好A股了，在中國在開放的過程中，A股整體市盈率偏低，加入MSCI后的發(fā)展性對中國是一個很大的利多。至于這個利多怎么才能真正反應(yīng)出來，我們不去猜測。但是回到剛才說的，我們認(rèn)為A股已經(jīng)到了一個底部，這個底部從理論來說，越低應(yīng)該越買，就越劃算。價值投資的邏輯就是“人棄我取，人取我與”，要買跌無可跌的資產(chǎn)。在現(xiàn)階段加入MSCI，我認(rèn)為是一個非常有優(yōu)勢的情況。從資產(chǎn)估值風(fēng)格來看，其實(shí)我們可以看到現(xiàn)在很多外資的私募都紛紛來到國內(nèi)，參與A股的投資。也就是說在對外開放的過程中，外資機(jī)構(gòu)會慢慢參與進(jìn)來，他們的交易風(fēng)格會更加嚴(yán)謹(jǐn)，一定需要在參與的市場中有對沖機(jī)制。市場的波動在短時間內(nèi)會越來越大，但是長期來看，都是對A股利多的好事情。

七禾網(wǎng)12、美元升值這樣一個背景，對言起的外盤基金產(chǎn)品有何影響？外盤投資的機(jī)會是增多了，還是減少了？

言程序：對外盤產(chǎn)品，跟國內(nèi)的資金通過合法途徑參與外盤投資一樣，是有利的。最后由美元換到本國貨幣或者其他國家的貨幣，對產(chǎn)品都是有額外加分的作用。但這僅僅是個加分項(xiàng)，不是主力項(xiàng)。

不管今天美元升值還是貶值，外盤的投資的機(jī)會肯定是增加的。因?yàn)榭梢钥吹紸股市場的跌幅是明顯高過外盤的，在外盤的投資相對的跌幅小相當(dāng)于漲，這么比較下來就可以發(fā)現(xiàn)，投資不能完全配置在同一市場，一定要多市場配置。現(xiàn)階段A股價值被低估，適合價值投資，但是未來可能會出現(xiàn)更多被低估的新興市場，比如越南、印尼等等。這些都是我們在外盤投資中需要多考慮的地方。

七禾網(wǎng)13、國內(nèi)原油期貨上市以來，成交相對活躍，行情波動也算比加大。貴公司有沒有參與國內(nèi)原油期貨的交易？它和外盤原油的聯(lián)動性如何？有沒有內(nèi)外盤套利的機(jī)會？

言程序：國內(nèi)原油上市后，我們就把交易行為都納入到量化系統(tǒng)里，現(xiàn)在我們有參與原油的交易行為。原油在上市之后有一段明顯的上漲行情，我們都有抓住。由于標(biāo)的是一致的，所以國內(nèi)原油和國外原油的聯(lián)動性很高。過去定價的行為在海外，但是中國才是原油的最大消費(fèi)國，所以除了市場對外開放，中國也是一直想爭取定價權(quán)。未來不排除中國對原油價格的掌控權(quán)能夠凌駕于其他原本掌控價格的國家。

目前我們還沒有參與內(nèi)外盤套利，因?yàn)閿?shù)據(jù)還在累積階段，我們還需要繼續(xù)研究。

七禾網(wǎng)14、原油近期上漲了一大波，原油的上漲對總體商品的格局有何影響？

言程序：2018年美聯(lián)儲加息的話，全球市場會出現(xiàn)動蕩，一旦動蕩，資金在推動股市上漲的過程中會受到阻礙。逢7、8的年份很特殊，像2007年創(chuàng)新高，2008年出現(xiàn)回調(diào)。2017年創(chuàng)股災(zāi)后新高，2018年、2019年回調(diào)也有可能。一旦資金從股市撤出，那么就會回到商品市場來，這是個循環(huán)。近期原油上漲了一波，商品勢必是往上走的，這是個過程。所以原油的上漲是商品底部的訊號。

七禾網(wǎng)15、2018年商品期貨的CTA策略機(jī)會如何？下半年CTA策略的機(jī)會會不會增多？

言程序：言起的商品CTA涵蓋了國債期貨，我們從全部商品來看，2017年整體的趨勢行情是小的，所以理論上來說，2018年在股市下跌的情況下，期貨市場可能會有比較好的表現(xiàn)。2018年上半年我們可以看到國債期貨有比較不錯的行情，我們參與到了，也獲得了不錯的收益。此外還有現(xiàn)在的蘋果和棉花，對CTA整體的凈值都有很大的貢獻(xiàn)。我認(rèn)為下半年這個現(xiàn)象會更加明顯，資金是聰明的，是會流動的，如果股市弱，需要慢慢盤整，現(xiàn)在在股市的資金會慢慢流動到期貨市場，商品市場的活躍程度就會加劇。再結(jié)合原油上漲，我們是很看好下半年商品市場的波動的。

七禾網(wǎng)16、2017年底上市的新品種“蘋果期貨”，這段時間成了市場的明星品種。貴公司有沒有關(guān)注，有沒有參與？如何用量化手段捕捉新上市品種的大行情？

言程序：我們在進(jìn)行商品期貨交易之前，針對能夠進(jìn)入言起商品策略的品種的條件之一是交易量，交易量就代表著流動性，流動性夠了才會納入商品的投資組合中。從四月的突破到現(xiàn)在，蘋果對凈值的整體貢獻(xiàn)是非常大的，中途也伴隨著巨大的成交量。我們不能預(yù)見什么樣的商品會有這么大的行情，但是我們會有機(jī)制，當(dāng)品種的成交量高于整體平均水平之后，就會被納入言起的商品組合里，這個品種的行情就不會被我們落下。除此之外，我們還會考慮到波動率，六七月以來，蘋果的波動明顯加劇，我們就會適當(dāng)減少倉位。