這幾天，VC/PE圈一直盤旋著一個問號：“雙GP”模式要涼涼了？

事件緣于私募基金備案的一次調(diào)整。不久前，中基協(xié)Ambers系統(tǒng)中出現(xiàn)更新，在合伙型基金備案填報信息時，如果私募基金管理人與GP（普通合伙人）不一致，系統(tǒng)要求上傳基金管理人與GP存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的證明文件。

而近期的“雙GP”產(chǎn)品備案，協(xié)會反饋要求：”說明設(shè)置雙管理人的原因，并說明雙管理人的權(quán)責劃分情況和糾紛解決機制?！睂嶋H情況是，反饋后審核較嚴或是較難獲得協(xié)會審核通過。

對此，有觀點認為“雙GP”模式要涼涼了，引發(fā)圈內(nèi)震動。不過，基石資本表示，此次變化對部分“雙GP”模式將產(chǎn)生重要影響，但并非所有的“雙GP”模式均要“涼涼”?！皬拈L期來看，這有利于增強私募基金管理人利益與私募基金利益的一致性，減少資產(chǎn)受托業(yè)務中的道德風險，實現(xiàn)責任與風險的合理匹配，并可糾正部分私募基金管理人偏離私募基金管理業(yè)務本質(zhì)的通道業(yè)務，推動私募行業(yè)更好的發(fā)展?！?/p>

“雙GP”模式誕生記

追根溯源，首先要梳理清楚何為“雙GP”模式。

眾所周知，在有限合伙型的私募基金中，典型的架構(gòu)是由一名普通合伙人（GP）以及若干名有限合伙人（LP）組成，而普通合伙人通常又兼任執(zhí)行事務合伙人、基金管理人的多重角色，這就是俗稱的“單GP”模式。

然而在實務操作中，我們發(fā)現(xiàn)，“雙GP”模式在合伙型基金中也變得越來越流行。在此模式下，合伙企業(yè)內(nèi)存在兩個GP，且其中至少一名同時擔任基金的管理人。如果只有一名GP持牌且擔任管理人，則可稱之為“雙GP單牌照”基金，同時也屬于“雙GP單管理人”的范疇；若兩名持牌GP均擔任管理人，則構(gòu)成“雙GP雙管理人”基金。

近年來，由于擁有管理架構(gòu)互補性、投資和風控“雙保險”以及投資合作優(yōu)勢互補等多種優(yōu)勢，“雙GP”模式在業(yè)內(nèi)屢見不鮮。

比如投資機構(gòu)之間的合作。2016年6月，光大控股與IDG資本宣布合作設(shè)立200億元產(chǎn)業(yè)并購基金，雙方合作方式為光大控股下屬機構(gòu)——上海光控浦益股權(quán)投資管理有限公司和IDG資本附屬機構(gòu)——和諧卓越投資中心（有限合伙）共同擔任基金普通合伙人和管理人。

還有上市公司與投資機構(gòu)的合作。2015年5月，立思辰發(fā)布公告稱，與清科創(chuàng)投簽署合作意向書，雙方擬共同指定普通合伙人發(fā)起設(shè)立清科立思辰互聯(lián)網(wǎng)教育基金，目標規(guī)模為人民幣8億元，雙方將合作共同致力于互聯(lián)網(wǎng)教育的投資。

該基金采用的也是“雙GP”模式。對此，清科創(chuàng)投執(zhí)行董事何艷解釋，對于上市公司而言，在付出業(yè)務協(xié)同的戰(zhàn)略資源的同時，也希望對資金流向有一個控制能力，另外也為自己的戰(zhàn)略投資儲備人才和經(jīng)驗；對于投資機構(gòu)而言，在難以明確比較優(yōu)勢的情況下，也傾向于上市公司重度參與，方便募資，也方便投資。

“當然，雙GP模式有利有弊，結(jié)合戰(zhàn)略投資和財務投資的各自領(lǐng)域及專業(yè)優(yōu)勢的同時，也存在利益訴求差異、資本節(jié)奏不同等問題，需審慎操作，此次新政策出臺也是出于對LP的整體利益保護?！焙纹G補充。

GP們松了口氣：

打擊“借通道”，不影響正常的雙GP發(fā)行產(chǎn)品

我們重新把目光拉回到這次調(diào)整——以后備案時系統(tǒng)要求上傳基金管理人與GP存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的證明文件，這是否如外界認為那樣，意味著“雙GP”模式備案將受阻？

對此，一位VC機構(gòu)人士表示，此舉意在打擊“借通道”現(xiàn)象，實際上并未完全否決“雙GP”模式，正常的雙GP發(fā)行產(chǎn)品，并沒有受到太大的影響。

據(jù)了解，基金業(yè)協(xié)會在2016年4月18日發(fā)布的《私募投資基金合同指引1號》（契約型私募基金合同內(nèi)容與格式指引）中，肯定了“多管理人”模式契約型私募基金的可行性。根據(jù)私募基金合同指引3號的有關(guān)規(guī)定，合伙型私募基金的管理人可以是合伙企業(yè)的執(zhí)行事務合伙人，也可以委托給其他私募基金管理機構(gòu)。這意味著，有限合伙型私募基金的管理人可以不是合伙企業(yè)的合伙人。

根據(jù)私募基金合同指引3號的有關(guān)規(guī)定，合伙型私募基金的管理人可以是合伙企業(yè)的執(zhí)行事務合伙人，也可以委托給其他私募基金管理機構(gòu)。這意味著，有限合伙型私募基金的管理人可以不是合伙企業(yè)的合伙人。該模式也是較常見的“借通道”模式。

據(jù)《21世紀經(jīng)濟報道》報道，對有些GP來說，由于申請資質(zhì)需要花費3-6個月的時間，且面臨一定的不確定性，所以傾向于選擇借通道的方式發(fā)產(chǎn)品。對有管理資質(zhì)的基金管理人來說，可以通過這種方式賺取通道費，通常在1%-2%。

這種情況下，基金管理人不是GP，不承擔普通合伙人在合伙企業(yè)下的無限連帶責任。甚至有些取得資質(zhì)的基金管理人，專門從事這方面的業(yè)務。因此，受這次備案調(diào)整影響最大的是這類通道業(yè)務。

“壓縮了不規(guī)范合伙基金的存在空間”

基石資本方面則給出了更為詳細的答案：此次變化對部分“雙GP”模式將產(chǎn)生重要影響，但并非所有的“雙GP”模式均“涼涼”。

首先，針對單管理人的雙GP模式，如單管理人不屬于GP之一（即屬于外部委托管理的情形），則需要提供與GP存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的證明；如單管理人屬于GP之一，則無特殊備案要求。

其次，針對雙管理人雙GP的模式，如雙管理人為雙GP，則無特殊備案要求，但在反饋環(huán)節(jié)可能需說明：“設(shè)置雙管理人的原因以及雙管理人的權(quán)責劃分情況和糾紛解決機制”；但如雙管理人與雙GP并不完全一致，則需要就管理人非GP的情況提供該管理人與GP存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的說明。

最后，因協(xié)會在基金備案中對關(guān)聯(lián)方引入會計準則的定義，擴大了原管理人登記環(huán)節(jié)的關(guān)聯(lián)方定義范疇，且接納管理人高管團隊及關(guān)鍵崗位人員出資的情形，關(guān)聯(lián)說明的空間將足夠大，可以解決大部分正常開展私募基金業(yè)務管理人的備案問題。

那么，本次變化會對行業(yè)帶來哪些影響？基石資本對此也作了一番詳盡的分析：

1、部分管理人在基金中無直接或間接投資利益關(guān)系的私募基金產(chǎn)品備案將難以為繼。管理人必須自身或其關(guān)聯(lián)方擔任GP，自身或其關(guān)聯(lián)方為合伙基金承擔無限連帶責任方可順利備案，可間接實現(xiàn)管理人利益與基金利益的統(tǒng)一，減少管理人實質(zhì)不承擔基金項目投資風險的情形；

2、部分管理人借出自身管理人資質(zhì)給GP（非管理人或管理人關(guān)聯(lián)方）的情形將逐漸減少或消失。此類管理人僅形式上擔任管理人，但實際資金募集、投資項目尋找及決策實質(zhì)由不具備管理人資格的GP主導，實質(zhì)上并不符合私募基金監(jiān)管要求，通過對關(guān)聯(lián)關(guān)系的要求，可以一定程度上打擊該類通道業(yè)務，促使私募基金管理人履行真實管理責任；

3、一定程度上壓縮了不規(guī)范合伙基金的存在空間，促使合伙基金的管理人回歸基金真實管理本位。在基石資本看來，部分私募基金管理人出于風險管理和現(xiàn)實商業(yè)條件約束的考慮，可能會在GP的組織架構(gòu)層面進行創(chuàng)新以應對中基協(xié)的上述備案要求，但無論如何，私募基金管理人應嚴格遵照國家私募基金相關(guān)法律法規(guī)及中基協(xié)的規(guī)定，切實履行私募基金管理人責任，通過商業(yè)化合理方式實現(xiàn)管理人利益與基金整體利益一致，從根本上保障投資人利益，這才是管理人應對各種挑戰(zhàn)的正確思路。

信號來了：

基金備案門檻越來越高了

在業(yè)內(nèi)看來，這次備案的調(diào)整，發(fā)出的信號很清晰——對于VC/PE而言，基金備案門檻越來越高了。

數(shù)據(jù)顯示，協(xié)會去年基本上每個月審核400多家，但今年管理人登記通過的數(shù)量可能在每月200家左右，甚至更少。另外，有投資人透露，在拿到資質(zhì)后六個月內(nèi)沒有發(fā)行產(chǎn)品的基金管理人，資質(zhì)將會被吊銷。

其實，這些早已有跡可循。四個月前，“史上最嚴”的出資證明新規(guī)出爐。當時中國基金業(yè)協(xié)會對申請登記的私募基金管理人提出新的反饋，要求其向協(xié)會備案時出具出資能力證明，并且明確表示機構(gòu)實繳資本不能為過橋資金。

這次新規(guī)帶來的影響不可小覷。當時眾多投資人直言，以往不少私募基金利用代持和過橋資金充當實繳資本，留下很大的風險隱患，而隨著新規(guī)出臺，這種現(xiàn)象將正式告終。

這些年，私募備案的亂象叢生。在之前的某次私募登記備案培訓會上，一位中基協(xié)的人員曾吐槽：“捏造認繳實繳數(shù)據(jù)，和真實情況完全不符，甚至有的機構(gòu)居然以手機微信轉(zhuǎn)賬記錄作為資金認繳證明，還大量發(fā)現(xiàn)有代繳、過橋貸款等情況，這些都是不允許的。”

進入2018年，從嚴監(jiān)管成為私募基金的主流。這其中的“第一炮”是地方自查。2018年2月，證監(jiān)會私募部向各地證監(jiān)局發(fā)送《關(guān)于開展2018年私募基金專項檢查工作的通知》，“集團化跨轄區(qū)私募機構(gòu)、管理非標債權(quán)的私募機構(gòu)、其他存在問題風險線索的私募機構(gòu)”這三類私募機構(gòu)納入重點檢查對象范圍。

在業(yè)內(nèi)看來，監(jiān)管的日趨嚴格，對私募市場來說是一個‘出清低端產(chǎn)能’的過程。而在“嚴字當頭”的大背景下，私募基金容不得抱半點的僥幸心理，否則一不小心就有可能成為“出局者”。