.原料上漲直接推升生產(chǎn)成本，人民幣快速貶值進一步放大了這種效應(yīng)，而供應(yīng)商回購作為行情加速器刺激現(xiàn)貨及近月合約實現(xiàn)“超漲”。

.考慮聚酯高開工及新投產(chǎn)，而PTA因檢修供給受限，社會庫存難以累積，預(yù)計三季度PTA供應(yīng)維持偏緊格局，現(xiàn)貨升水盤面或?qū)⒊蔀椤靶鲁B(tài)”。

.從估值來看，目前PX相對油價明顯高估， PTA現(xiàn)貨及近月亦處于高估狀態(tài)，而05合約加工費相對合理。當(dāng)前價差結(jié)構(gòu)難以長期持續(xù)，市場存在估值回歸壓力。

.如果未來當(dāng)前的傳導(dǎo)環(huán)節(jié)不能持續(xù)，市場可能轉(zhuǎn)入負反饋機制，行情可能出現(xiàn)快速調(diào)整。而觸發(fā)這一機制生效的條件有兩個：其一PTA現(xiàn)貨流動性改善；其二下游成本承接能力坍塌。

在7月2日《短期成本驅(qū)動，長期基本面向好》的報告中，我們認為：長周期看PTA處于產(chǎn)能擴張尾聲，上下游一體化發(fā)展將實現(xiàn)集中度全產(chǎn)業(yè)鏈同步提升，供需基本面長期向好確定性較高，而PTA短期行情主要依賴成本端驅(qū)動。

回顧市場，7月至今PTA走出了一波超千點的單邊上漲行情，其背后邏輯與我們的判斷基本一致。那么接下來，PTA行情將會如何演繹？我們認為，目前PX相對油價明顯高估， PTA現(xiàn)貨及近月亦處于高估狀態(tài)，當(dāng)前價差結(jié)構(gòu)難以長期持續(xù)，市場存在估值回歸壓力，提防負反饋機制觸發(fā)風(fēng)險。

1.行情回顧：成本驅(qū)動是關(guān)鍵

7月至今PTA走出了一輪單邊上漲行情，背后邏輯成本驅(qū)動是關(guān)鍵。由于高油價低庫存，PX與PTA形成良性螺旋式共振，原料價格上漲直接推升生產(chǎn)成本，人民幣匯率快速貶值進一步放大了這種效應(yīng)。此外，供應(yīng)商回購作為行情加速器刺激現(xiàn)貨及近月合約實現(xiàn)“超漲”。

2.基本面：供應(yīng)持續(xù)偏緊，現(xiàn)貨升水 “新常態(tài)”

三季度PTA裝置檢修較多，其中寧波逸盛故障短停，恒力石化1#停車15天，恒力2#及珠海BP兩套裝置分別計劃在9-10月檢修，PTA供應(yīng)環(huán)比難有增量。但反觀下游，聚酯上半年新投產(chǎn)305萬噸，下半年預(yù)計新增233萬噸，其中三季度計劃投產(chǎn)95萬噸，需求端卻繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度。

綜合來看，考慮聚酯高開工及新投產(chǎn)，而PTA因檢修供給受限，社會庫存難以累積，預(yù)計三季度PTA供應(yīng)維持偏緊格局。在低庫存背景下，加之供應(yīng)商回購支撐，現(xiàn)貨升水盤面或?qū)⒊蔀椤靶鲁B(tài)”。

3.估值角度：結(jié)構(gòu)性高估，存在回歸壓力

近階段油價持續(xù)高位震蕩，但7月至今亞洲PX卻脫離油價出現(xiàn)大幅上漲，進而導(dǎo)致裂解價差急劇擴大。截止8月7日，PX/石腦油、PX/布油價差分別為448美元/噸、555美元/噸，均創(chuàng)下自2014年9月以來新高。與此同時，PTA現(xiàn)貨及近月合約加工費分別達到1235元/噸、1012元/噸，亦處于近年來高峰水平。

從估值來看，目前PX相對油價明顯高估， PTA現(xiàn)貨及近月亦處于高估狀態(tài)，而05合約加工費相對合理。我們認為，當(dāng)前價差結(jié)構(gòu)難以長期持續(xù)，市場存在估值回歸壓力。

4.行情拐點：負反饋開啟

本輪行情持續(xù)快速上漲有賴于成本傳導(dǎo)正反饋機制的不斷強化：高油價背景下，PX價格上漲抬升PTA成本，并進一步傳導(dǎo)至下游聚酯。短期來看，得益于基本面的配合，這種成本傳導(dǎo)機制可以看做是對前期產(chǎn)業(yè)鏈利潤分布不均的階段性修正，但目前這種修復(fù)似乎有些“矯枉過正”了。接下來，如果短期內(nèi)某個環(huán)節(jié)不能持續(xù)，市場可能轉(zhuǎn)入負反饋機制，行情可能出現(xiàn)快速調(diào)整。而觸發(fā)這一機制生效的條件有兩個：其一PTA現(xiàn)貨流動性改善；其二下游成本承接能力坍塌。

5.結(jié)論及建議

長周期看PTA處于產(chǎn)能擴張尾聲，上下游一體化發(fā)展將實現(xiàn)集中度全產(chǎn)業(yè)鏈同步提升，供需結(jié)構(gòu)預(yù)期向好。但短期來看，目前PX相對油價明顯高估， PTA現(xiàn)貨及近月亦處于高估狀態(tài)。我們認為，當(dāng)前價差結(jié)構(gòu)難以長期持續(xù)，市場存在估值回歸壓力，提防負反饋機制觸發(fā)風(fēng)險。