我們的觀點：

受國家環(huán)保政策影響，廢銅進口量將大幅縮減，判斷未來廢銅供應將處于偏緊狀態(tài)，對銅價形成利好。

我們的邏輯：

今年年底廢七類將禁止進口，將影響廢銅整體供應。國外缺乏廢六類拆解產(chǎn)能投產(chǎn)；國內廢舊物資處置項目數(shù)量下降，廢舊電器電子產(chǎn)品拆解受限以及汽車拆解數(shù)量低于預期等，使得廢銅產(chǎn)量增幅有限，難以彌補廢銅進口的減少量。同時，中國對進口美國廢銅加征關稅，將有可能使國內廢銅提前進入供應偏緊的格局。從基本面上看，銅供需尚保持穩(wěn)定，但隨著未來廢銅供應減少，銅供需將向短缺轉變，進而有利于銅價回升。

操作建議：

當前，滬銅回落明顯放緩，預計在廢銅供應緊張預期逐漸發(fā)酵的影響下，銅價有望止跌回升，建議投資者開始布局多單。具體操作上，滬銅1811合約價格將有可能在前期低點47210元/噸附近遇到較強支撐，投資者可在此位置上方逐步做多。

未來廢銅供應整體處于偏緊狀態(tài)。今年年底廢七類將禁止進口，但是國外缺乏廢六類拆解產(chǎn)能投產(chǎn)；國內廢舊物資處置項目數(shù)量下降，廢舊電器電子產(chǎn)品拆解受限以及汽車拆解數(shù)量低于預期等，使得廢銅產(chǎn)量增幅有限，將難以彌補廢銅進口的減少量。同時，中國對進口美國的廢銅加征關稅，將有可能使國內廢銅提前進入供應偏緊的格局。從基本面上看，銅供需尚保持穩(wěn)定，但隨著未來廢銅供應減少，銅供需將向短缺轉變，進而有利于銅價回升。

1.廢銅進口量評估

生態(tài)環(huán)境部不僅取消廢銅貿(mào)易單位代理進口，并且大幅削減了廢七類的核定進口量。截至2018年8月20日，1-18批建議批準進口廢七類72.67萬噸，較2017年下降74.59%。受此影響，廢銅進口量大幅減少，海關數(shù)據(jù)顯示， 1-7月廢銅累計進口量135.97萬噸，同比下降36.45%。

在專題報告《從供應端分析禁止進口“廢七類”對銅價影響》（發(fā)表于2017年8月8日）中，我們設定參數(shù)對進口廢銅進行了測算，最終測算的結果和得出的結論在2017年下半年銅價走勢中得到了驗證。鑒于此，我們延續(xù)該篇報告的測算方法，并根據(jù)實際貿(mào)易情況將相關參數(shù)進行了調整。其中，根據(jù)《進口可用作原料的固體廢物環(huán)境保護控制標準—廢有色金屬》（2018年3月1日起正式實施），其他銅廢碎料（廢六類）中應限制其他夾雜物混入總重量不應超過進口廢有色金屬總重量的1.0%，較2005年的標準下降1個百分點，我們將進口廢六類品位從此前的70%上調至71%。同時，根據(jù)單位廢銅進口價格的變化[1]，將2018年上半年廢銅平均品位上調至0.57。計算結果顯示，上半年中國進口廢六類79萬噸（約57.18萬金屬噸），進口廢七類36萬噸（約8.97萬金屬噸），合計進口總量約66.15萬金屬噸，較去年同期僅減少5.15萬金屬噸。由此來看，上半年進口廢銅并沒有如預期大幅減少，對銅價的支撐力度不足，倫銅價格從年初的7250美元/噸跌至6月末的6619美元/噸，跌幅8.7%。

但是，4月中旬生態(tài)環(huán)境部發(fā)布公告，將廢五金電器、以回收銅為主的廢電機（統(tǒng)稱“廢七類”）等從《限制進口類可用作原料的固體廢物目錄》調入《禁止進口固體廢物目錄》，并將在2018年12月31日起執(zhí)行，表明自2019年起生態(tài)環(huán)境部將不再核定廢七類的進口額度，廢七類將全部禁止進入中國。本文將重點分析隨著廢七類禁止進口，廢六類進口和國內廢銅拆解的情況，以判斷未來中國廢銅的供應格局以及對銅價產(chǎn)生的影響。

[1]2017年上半年進口廢銅平均品位0.38，同期進口廢銅平均價格2864美元/噸，而2018年上半年進口廢銅平均價格為4282美元/噸，則平均品位=0.38*（4282/2864）。本文進口廢銅平均品位均按照此方法估算。

2.廢六類進口面臨“瓶頸”

廢六類進口大幅增加可能性較低，難以彌補廢七類進口減少量。根據(jù)以上分析，我們認為生態(tài)環(huán)境部批準的全年廢七類進口額度將會被全部執(zhí)行，判斷全年廢七類進口約72萬噸（約18萬金屬噸）。由于2018年12月31日起生態(tài)環(huán)境部將禁止廢七類進口，意味著2019年廢七類進口較2018年將減少18萬金屬噸。但是，根據(jù)我們的判斷，廢六類進口量繼續(xù)增加的空間不大，難以彌補這部分廢七類進口的減少量。

首先，國外廢六類拆解規(guī)模已經(jīng)達到瓶頸，進口量持續(xù)增加的可能性較小。2017年8月至2018年4月，廢銅進口平均價格[1]（修訂）從2724美元/噸上升至4581美元/噸，主要原因是廢六類進口比例大幅提高，增加了單位廢銅的價值。但隨后廢銅平均價格（修訂）開始回落，截至6月，該均價為3981美元/噸，表明廢六類進口比例已經(jīng)開始下降。同時，6月廢銅進口量較5月減少1萬噸，說明廢六類的進口量亦出現(xiàn)了下滑。

廢銅進口加工費連續(xù)走低驗證了廢六類進口量的減少和國外廢六類供應的下降，截至8月，1#廢紫銅CIF報價為美精銅主力合約價格扣減12美分/磅，2#廢紫銅報價為美精銅主力合約價格扣減26.5美分/磅，均低于2017年年末水平。同時，根據(jù)估算，2018年5月廢六類進口金屬量開始向未實施廢銅進口政策之前的廢六類進口量逼近，表明2017年7月至2018年4月廢六類進口比例的提高和金屬量的增加，是由于國外廢六類持續(xù)去庫導致的，而不是廢六類拆解產(chǎn)能投放引起的。從美國進口的廢銅是一個明顯的例證，中國進口美國的廢銅中廢六類相對偏多，在2017年下半年生態(tài)環(huán)境部大幅削減廢七類進口量后，中國進口美國廢銅增速明顯提高，但進入2018年后開始放緩。相關機構調研顯示，美國廢銅拆解基礎設施重建和設備重置成本較高，沒有任何新增產(chǎn)能，并且在未來一段時間也不會有足夠的新產(chǎn)能投建，表明前期美國廢六類大量出庫。

其次，中國廢銅企業(yè)到國外建廠拆解的可能性降低，主要有兩方面的原因：第一，固廢或將全部禁止進口，這將降低廢銅企業(yè)在海外建廠拆解廢銅的可能性。中國環(huán)保政策趨嚴，根據(jù)6月16日國務院公布的《中共中央國務院關于全面加強生態(tài)環(huán)境保護堅決打好污染防治攻堅戰(zhàn)的意見》，“全面禁止洋垃圾入境，嚴厲打擊走私，大幅減少固體廢物進口種類和數(shù)量，力爭2020年年底前基本實現(xiàn)固體廢物零進口”，且7月11日生態(tài)環(huán)境部起草的《中華人民共和國固體廢物污染環(huán)境防治法（修訂草案）（征求意見稿）》明確規(guī)定“禁止進口固體廢物”，這表明廢銅進口政策將再次收緊，廢六類在2020年之后也有可能將全部禁止進口，這使得廢銅企業(yè)在海外建設拆解廠的必要性大幅下降。

同時，還需要關注的是，作為對美國自8月23日起對160億美元中國輸美產(chǎn)品加征25%的關稅的反制，中國從該日期起對原產(chǎn)于美國約160億美元進口商品也加征25%的關稅，其加稅清單中包括銅廢碎料（廢六類）。以當前銅價測算，中國對進口美國的廢六類加征關稅后，廢六類清關之后的價格高于精銅價格，我們推斷美國廢六類將無法進入國內，詳細分析參見《廢銅加征關稅，有利于銅價上漲》（發(fā)表于2018年8月9日）。在6月16日商務部公布的對美國加征關稅的商品中是不包含銅廢碎料品目的，而此次最終版的加稅清單將銅廢碎料赫然列入，我們認為這和國家的“禁止進口固體廢物”的環(huán)保政策密切相關。這不僅是變相提前實施禁止進口固體廢物的政策，還在一定程度上打壓了國內企業(yè)到國外建設拆解廠的積極性。

第二，國外拆解廢銅成本明顯高于國內，亦限制了國內企業(yè)到國外建廠的積極性。在專題報告《從供應端分析禁止進口“廢七類”對銅價影響》（發(fā)布于2017年8月8日）中，我們闡述了由于運輸、關稅以及國家政策的不確定性等均會額外增加廢銅拆解的額外成本，企業(yè)海外建廠拆解的動力不足。中國從東南亞進口廢七類相對偏多，以市場比較關注的馬來西亞為例，中國從該國進口廢銅從2017年7月的1.9萬噸，下降至12月的0.32萬噸，且2018年依然處于下降的狀態(tài)，可以推斷在中國提出限制進口廢七類后長達至少8個月的時間內，該國沒有新投建廢銅拆解產(chǎn)能。

[1]剔除電解銅價格波動后的廢銅價格。如2018年4月廢銅進口量18.7萬噸，進口金額為81213萬美元，倫銅價格為6885.48美元/噸，2014年4月倫銅價格為7262.69美元/噸，則2018年4月進口廢銅均價（修正）=81213/18.7/（6885.48/7262.69）

3.國內廢銅供應增量有限

國內廢銅按來源可以分為兩類：一類是銅材生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的廢銅，這部分廢銅品位較高，回收周期較短，大部分可以被加工企業(yè)回爐再利用，只有少量銷售至其他企業(yè)；另一類是拆解廢舊物品回收的廢銅，這部分廢銅品位差異較大，回收周期較長，主要銷售至銅冶煉和加工企業(yè)。對比兩類廢銅可以發(fā)現(xiàn)，第一類廢銅被加工企業(yè)內部循環(huán)回收利用，而第二類廢銅需要專門從終端產(chǎn)品中拆解出來才能夠利用，是我們研究的重點。這類廢銅回收范圍較廣，主要包括電力、交通運輸、電器電子等行業(yè)。研究發(fā)現(xiàn)，近年來受國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量下降，廢舊電器電子產(chǎn)品拆解受限以及汽車拆解數(shù)量低于預期等因素的影響，國內廢銅產(chǎn)量增幅有限，也難以彌補進口廢銅的減少量。

3.1 國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量減少

國網(wǎng)廢舊物資處置項目中包含廢舊電線電纜，近年來國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量持續(xù)下滑，國家電網(wǎng)公司電子商務平臺競價公告顯示，國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量從2015年的405個下降至2017年的265個。2018年1-8月，處置項目數(shù)量為153個，折算全年處置項目數(shù)量251個，低于2017年水平。國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量減少的部分原因是農(nóng)村電網(wǎng)升級改造投資下降，根據(jù)國家電網(wǎng)公司社會責任報告，小城鎮(zhèn)（中心村）電網(wǎng)改造升級等工程，于2017年9月25日建設完成，表明自2016年4月開始的農(nóng)網(wǎng)改造升級攻堅戰(zhàn)已經(jīng)提前完成。從投資規(guī)模上看，農(nóng)網(wǎng)改造投資已經(jīng)開始下降，2017年國網(wǎng)中農(nóng)網(wǎng)改造投資1474億元，較2016年下降18.11%。2018年國網(wǎng)將再次開始實施新一輪農(nóng)網(wǎng)改造升級工程，計劃五年總投資5222億元，平均每年投資1044.4億元，低于2017年投資額。

廢舊電器電子拆解企業(yè)擴容速度放緩。2012年末，納入處理基金補貼的處理企業(yè)為43家；2013年末，納入處理基金補貼的處理企業(yè)為91家；2014年末，納入處理基金補貼的處理企業(yè)達到106家，2015年第五批基金補貼名錄公布后，中國納入處理基金補貼的處理企業(yè)僅達到109家。隨著管理法規(guī)和制度的逐步完善，廢舊拆解行業(yè)監(jiān)管力度加大，行業(yè)門檻不斷提高，2015年之后中國沒有批準新的納入基金補貼的處理企業(yè)。

同時，補貼不到位，限制電器電子產(chǎn)品拆解規(guī)模。根據(jù)2012年《廢棄電器電子產(chǎn)品處理基金征收管理規(guī)定》，電器電子產(chǎn)品生產(chǎn)者應繳納基金=銷售數(shù)量（受托加工數(shù)量）×征收標準，其征收標準為電視機13元/臺、電冰箱12元/臺、洗衣機7元/臺、房間空調器7元/臺、微型計算機10元/臺。而2015年國家公布《廢棄電器電子產(chǎn)品處理基金補貼標準》，調整了電視機、電冰箱、洗衣機、空氣調節(jié)器、微型計算機等產(chǎn)品回收補貼標準。根據(jù)補貼標準，電視機和電腦補貼標準稍有下降，但大部分型號的洗衣機補貼標準上調10元至45元，空調補貼標準更是從原來的35元大幅上調至130元。這在一定程度上遏制了非正規(guī)渠道的無序拆解，但使得廢棄電器電子產(chǎn)品處理基金入不敷出，2012年-2018年該基金的支出預算達到257.38億元，高于收于預算219億元。根據(jù)中國供銷集團數(shù)據(jù)，廢棄電器電子產(chǎn)品處理基金已拖欠企業(yè)80多億補貼款，這導致電器電子產(chǎn)品處理基金補貼周期增長，使得拆解企業(yè)現(xiàn)金流嚴重不平衡，反過來限制電器電子產(chǎn)品的拆解規(guī)模。

3.3 汽車拆解數(shù)量低于預期

2000年來，中國汽車銷量年均增速高達17%，截至2018年6月，汽車保有量攀升至2.29億輛。理論上，汽車行業(yè)經(jīng)歷20年高速發(fā)展后，將會有大量的汽車到了報廢期，中國物資再生協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2017年報廢產(chǎn)量應該達到244萬輛，2018年估計將達到354萬輛，但實際的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年僅報廢了147.4萬輛，2018年1-5月報廢了59.6萬輛，預計全年報廢170萬輛左右，均低于預期值，我們認為主要有兩方面的原因：

第一，車輛報廢標準取消汽車報廢年限。根據(jù)最新版的《機動車強制報廢標準規(guī)定》，私家車的行駛里程達到了60萬公里或連續(xù)3年沒有參加年檢的才會被強制報廢，取消了此前期限為15年的強制報廢標準，這延長了部分車輛的使用年限。

第二，非正規(guī)拆解企業(yè)部分報廢車輛重新回流到市場。2017年全國正規(guī)汽車拆解企業(yè)約650-700家，平均每個地級市有1-2家拆解廠，但流入到這些企業(yè)報廢汽車不足30%，其他報廢汽車流入到數(shù)量較多的非正規(guī)汽車拆解廠。原因是正規(guī)汽車拆解企業(yè)因稅費、資質審批等原因，其報廢汽車回收價格不具備優(yōu)勢，正規(guī)回收渠道回收價是400-500元/噸，以單車重量1.5-2噸計算，每輛報廢汽車回收價是600-1000元，而非正規(guī)渠道的回收價是每輛1500-2500元，如果車況良好，回收價格還能更高。同時，非正規(guī)汽車拆解企業(yè)多不遵守《報廢汽車回收管理辦法》的規(guī)定，部分非正規(guī)渠道報廢的車輛流向二手市場或者重新拼裝后出售至三四線城市，使得報廢汽車的實際數(shù)量低于理論值。

4.結論：廢銅供應偏緊，利好銅價

綜上所述，我們認為未來廢銅供應整體處于偏緊狀態(tài)。今年年底廢七類將禁止進口，預計影響廢銅供應18萬噸。但是，國外廢六類在持續(xù)去庫后，缺乏新的廢六類拆解產(chǎn)能投產(chǎn)；國內國網(wǎng)廢舊物資處置項目數(shù)量下降，廢舊電器電子產(chǎn)品拆解受限以及汽車拆解數(shù)量低于預期等，使得廢銅產(chǎn)量增幅有限，難以彌補廢銅進口的減少量。同時，隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)升級，中國計劃對進口美國的廢銅加征關稅，變相提前實施禁止進口固體廢物的政策，有可能使國內廢銅提前進入供應偏緊的格局。從基本面上看，銅供需尚保持穩(wěn)定，但隨著未來廢銅供應減少，銅供需將向短缺轉變，進而有利于銅價回升。

當前，滬銅回落明顯放緩，預計在廢銅供應緊張預期逐漸發(fā)酵的影響下，銅價有望止跌回升，建議投資者開始布局多單。具體操作上，滬銅1811合約價格將有可能在前期低點47210元/噸附近遇到較強支撐，投資者可在此位置上方逐步做多。

風險因素：

1、中美貿(mào)易戰(zhàn)的外部沖擊對中國宏觀市場產(chǎn)生不利影響；

2、中國去杠桿引發(fā)經(jīng)濟下行風險。