1、存量時代

先講三件事。

今年5月社會消費(fèi)品零售總額增速出現(xiàn)較大幅度的回落，僅增長8.8%，是很多年來的新低。統(tǒng)計局是這樣回答的：兩個原因，一個是假日移動效應(yīng)，一個是延期消費(fèi)效應(yīng)，都對5月的社會消費(fèi)品零售產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。

后來6月份數(shù)據(jù)出來，果然出現(xiàn)了回升，但7月又掉下去了，只增長了8.8%。

另外，根據(jù)中華商業(yè)信息中心，2018年7月全國50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)零售額累計下滑了3.9%，增速較去年同期下滑了8.9個百分點(diǎn)。

第二件事是8月9日高鑫零售在香港舉行中期業(yè)績發(fā)布會，有位投資者向高鑫零售的管理層請教了上面這個50強(qiáng)零售企業(yè)零售額下滑的問題。高鑫零售的回答是這樣的：

Q：7月份看50家零售企業(yè)的數(shù)據(jù)，有一點(diǎn)點(diǎn)壓力，想請教一下我們這邊七八月份怎么看，整體零售是一個什么樣的趨勢？

A：7月份有點(diǎn)壓力，8月份現(xiàn)在是不錯的，可能會存在一個時間的問題，因?yàn)槲覀冇袝r候剛好跨禮拜六禮拜天，端午節(jié)是在6月份，所以7月份會淡，8月份，現(xiàn)在目前以這幾天的情況來講是不錯的。

這個解釋與統(tǒng)計局的說法差不多，一個原因是6月假期導(dǎo)致的提前消費(fèi)，一個原因是周末天數(shù)，2017年7月有10天，2018年7月只有9天。

其實(shí)這種說法中國旺旺早就有了，2017年中國旺旺因?yàn)榇汗?jié)的長短造成公司經(jīng)營波動比較大，于是把公司財年由12月31日更改為3月31日。

第三件事是我向一位朋友請教，我說港股的廣汽估值居然只5倍多，這是不是低得夸張了。我那位朋友的回答是，汽車這種產(chǎn)品基本上是無差異的，汽車廠商努力提升汽車性能的成本很難轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，同時汽車的資本開支很大，周期性又很強(qiáng)，國外成熟的汽車廠商基本上是6、7倍的估值水平。國內(nèi)是因?yàn)檫^去中國經(jīng)濟(jì)增長太快了，這個增速一定程度上掩蓋了汽車行業(yè)的強(qiáng)周期性。

這幾個事情沒有多大關(guān)聯(lián)性，但細(xì)想一下，共同指向了一個話題：存量時代。

很明顯，無論是統(tǒng)計局的說法，還是高鑫零售的說法，都是成立的，節(jié)假日與周末對消費(fèi)的刺激是存在的，只是因?yàn)橹袊^去增速太快了，這些因素導(dǎo)致的擾動完全被覆蓋掉了。但當(dāng)存量時代來臨，這些因素的擾動就會越來越明顯。

當(dāng)然，說中國是存量時代似乎也有些不妥，畢竟我們的GDP增速仍然是全球排得上號的，但無論怎么樣，這個增量相對已有的存量，帶來的邊際效應(yīng)會越來越不明顯。

2、此消彼漲

存量時代最明顯的效應(yīng)就是上面提到的擠出效應(yīng)。

對一家消費(fèi)品公司來說，很容易就出現(xiàn)，因?yàn)橹苣┨鞌?shù)，或者節(jié)假日因素，這個月的銷售擠出下個月的。這對于喜歡密切追蹤一家公司經(jīng)營數(shù)據(jù)的投資者來說，有一點(diǎn)是要注意的，有時候公司銷售數(shù)據(jù)的波動只是這些因素的干擾，并不是公司產(chǎn)品競爭力下滑的跡象。

過去因?yàn)橹袊鲩L得非常快，大家習(xí)慣一家消費(fèi)品公司今年業(yè)績增長，明年也業(yè)績增長。但進(jìn)入存量時代，因?yàn)檫@些擾動因素的存在，一家消費(fèi)品公司今年漲點(diǎn)，明年跌點(diǎn)，都是正常的，只要不影響其核心競爭力就沒有問題。典型就是美國的可口可樂公司，就增長來說，基本上沒有了，但這并不代表這家公司毫無價值。

相比一家公司存在時間上的互相擠出外，存量時代另一個更顯著的現(xiàn)象是公司之間的相互擠出。

早期的中國，百廢待興，一個領(lǐng)域里的公司，大家都會有蛋糕吃，只是蛋糕的大小問題。但隨著存量時代的來臨，蛋糕繼續(xù)做大的勢能已經(jīng)非常微弱。

就像羅馬帝國一樣，擴(kuò)張可以解決很多內(nèi)部問題，一旦不擴(kuò)張了，內(nèi)部問題就各種出來了。于公司也是一樣，公司增長停滯了，隊(duì)伍就不好帶。所以，求增長是絕大多數(shù)公司的野望。

存量時代，要增長，搶蛋糕顯然來得更快，與增量時代的問題是蛋糕大小不同，存量時代是此消彼漲，甚至關(guān)乎生死存亡。就比如白酒領(lǐng)域，瀘州老窖就說得很明白：

從長期來看，中國經(jīng)濟(jì)因?yàn)轶w量巨大，增速逐步下降是必然趨勢，人口老齡化日趨嚴(yán)重，白酒市場整體增速仍然處于低位，行業(yè)已經(jīng)由于擴(kuò)張型市場或機(jī)會型市場轉(zhuǎn)為競爭型市場，未來5-10年，白酒企業(yè)擴(kuò)張動能將來自于市場份額搶奪。

我們還看昨天晚上阿里巴巴發(fā)布的財報，在整體社會零售增速下滑的背景下，阿里巴巴GMV仍然實(shí)現(xiàn)了驚人的61%的增長，大哥這么強(qiáng)悍的增長能力，對應(yīng)的就是不忍直視的小弟的財報。

京東從2017年Q1到2018年Q2，各季度GMV的同比增速分別是41.8%、46.5%、32.3%、33.1%、30.4%、30.5%，一路下滑。體量小的老二追不上體量大很多的老大增速，未來可想而知。

增量時代，你打你的，我打我的，趕緊填補(bǔ)一些地區(qū)的空白，正面沖突當(dāng)然也有，但沒有存量時代的激烈。存量時代是你搶我的，我搶你的，比拼人才實(shí)力、資金實(shí)力。

由于勞動絕對數(shù)量的下滑，用人成本會持續(xù)攀升，租金成本的趨勢一般而言也是往上走，還有就是政府對環(huán)保的要求會越來越高，這些都會迫使企業(yè)的成本往上走。

而存量時代的激烈競爭又限制了提價的空間，這樣子企業(yè)內(nèi)部的運(yùn)營效率就顯得非常重要了。效率差的，過去可能只是少吃點(diǎn)蛋糕，未來則可能面對是的已有的蛋糕份額被不斷侵蝕。

3、怎么買公司

投資我們知道，只有在合適的估值下，一個好的公司才能轉(zhuǎn)換為一個好的投資，只要股價合適，一個爛的公司也能變成一個好的投資。

好公司與好價格當(dāng)然是每個人都喜歡的，但是它們只有在非常極端的情況下，才會同時出現(xiàn)在一只股票上，大多數(shù)情況下，它們都是相悖的。

因?yàn)?，市場參與者千千萬，好公司大家基本上都能看到，所以就有了股市里經(jīng)?？吹降默F(xiàn)象：好的公司不便宜，便宜的公司有問題。通過價格，市場已對賦予了好公司與差公司不同的賠率，如果市場比較有效，賠率基本上抹平了好公司的優(yōu)勢。

賠率定錯就導(dǎo)致了一個類似性價比的東西出現(xiàn)，即公司A雖然相比公司B要差些，但估值上有著非常明顯的優(yōu)勢。

在增量時代這個策略也許是有效的，但在存量時代恐怕不是如此了。明顯劣勢的低估值如果短時間內(nèi)得不到修復(fù)，隨著時間的推移，公司經(jīng)營上的劣勢會欲發(fā)明顯起來。時間是優(yōu)秀企業(yè)的朋友，卻是平庸企業(yè)的敵人。在激烈的存量競爭下，差公司能否生存都可能是個問題。

這就意味著，在增量時代，買個差一點(diǎn)的公司可能只是少賺點(diǎn)，而在存量時代，買個糟糕的公司可能萬劫不復(fù)。

這樣就很清晰了，消費(fèi)領(lǐng)域買什么企業(yè)。在存量競爭下，行業(yè)龍頭企業(yè)，論資金優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢、人才優(yōu)勢，分分鐘都要碾壓小企業(yè)，大企業(yè)的管理層腦子不出問題，經(jīng)濟(jì)好的時候搶蛋糕比小企業(yè)利索，經(jīng)濟(jì)不好的時候抗風(fēng)險能力強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)危機(jī)下還可以借一波周期吞了中小企業(yè)。

這對那些技術(shù)革新不明顯的行業(yè)尤其如此，比如食品飲料、家電、零售等領(lǐng)域，龍頭的強(qiáng)者恒強(qiáng)效應(yīng)會非常明顯。

比如，白酒目前前十的市場份額大概20%左右，對應(yīng)歐美烈酒市場上，前十的市場份額大概在60%以上，前十的市場份額還有很大的提升空間。

還比如醬油，海天味業(yè)的市場份額大概15%左右，隨著公司渠道的下沉，市場份額還有很大的提升空間。對于海天這些龍頭企業(yè)來說，遍布全國的渠道是它的護(hù)城河。存量競爭下，它們會逐步侵蝕一些地方性品牌的生存空間。

所以，對一些行業(yè)來說，即使行業(yè)沒有增量，只有存量，龍頭企業(yè)仍然有擴(kuò)張的空間，但這是個此消彼漲的過程，龍頭要擴(kuò)張，小弟就要被吞并。

今年中國經(jīng)濟(jì)面臨去杠桿與貿(mào)易沖突等負(fù)面因素，市場的看法是偏悲觀的，所以估值殺得比較厲害。不過，如果真的發(fā)生了系統(tǒng)性的危機(jī)，實(shí)力不強(qiáng)的企業(yè)會更加難受的。這對于強(qiáng)者會是福音，一波周期帶走一批企業(yè)，從而完成行業(yè)集中度的提升，活下來的強(qiáng)者會有光明的未來。

集中度提升完成后，活下來的強(qiáng)者業(yè)績除了有量增外，還有提價。

當(dāng)然，這里還要判斷這個行業(yè)是否與集中度提升天然相抵抗。比如時尚服裝，這個領(lǐng)域的集中度就很難提升，所以這個行業(yè)并不容易投資，年年都要押注企業(yè)的庫存是否賭對了市場的方向。服裝企業(yè)賭對了，賺來的錢又要賭下一年。總之，這不是一個容易賺錢的行業(yè)。大牛股有，但是大熊股也有，典型的有思捷、百麗，達(dá)芙妮等。

體育服裝領(lǐng)域要好點(diǎn)，這塊也是服裝細(xì)分領(lǐng)域里集中度最高的。

4、結(jié)語

隨著中國經(jīng)濟(jì)體量的變大，經(jīng)濟(jì)增速往下走是必然的趨勢，這是經(jīng)濟(jì)規(guī)律使然，沒什么好奇怪的。盡管說邊際增量會慢下來，但作為全球第二的經(jīng)濟(jì)體，存量也已經(jīng)是一個很大的市場了。當(dāng)然，存量時代的競爭是會更加慘烈的，人力、租金、環(huán)保等會在成本端壓著企業(yè)，而激烈的競爭又會在價格端壓著企業(yè)，效率刷不上來的企業(yè)未來的市場份額是堪憂的。

這種生死存亡的競爭格局下，選擇應(yīng)該就如巴菲特說的，寧可以合理的價格買偉大的公司，也不要以極低的價格買普通的公司。

目前由于去杠桿疊加貿(mào)易沖突等，國內(nèi)對中國的未來經(jīng)濟(jì)是偏悲觀的。不過，現(xiàn)實(shí)往往是，我們費(fèi)盡心力去尋找系統(tǒng)風(fēng)險，但往往是系統(tǒng)風(fēng)險先找上我們。比算命更重要的是應(yīng)對。對許多行業(yè)而言，存量時代的激烈競爭，再疊加一波周期，會加快行業(yè)集中度的提升，那會給行業(yè)的強(qiáng)者提供不錯的投資機(jī)會。

也只有在這種系統(tǒng)性風(fēng)險的極端情況下，才會出現(xiàn)好公司與好價格并存的現(xiàn)象。