陳光明，前上海東方證券資產(chǎn)管理有限公司董事長，是資管行業(yè)的標桿式人物，他堅持做主動管理，堅持價值投資，東方證券資產(chǎn)管理公司主動管理規(guī)模在受托資產(chǎn)管理規(guī)模中的占比高達96%。陳光明把投資者利益放在第一位，2017年11月，東方紅睿璽三年定開混合單日募集178億，他退回了158億，只要了20億。

“這次不一樣”是投資中最貴的一副藥。

無論在2007年還是2015年，乃至人類歷史上的泡沫莫不如是，如郁金香泡沫、南海泡沫等。同樣，市場處于至暗時刻的時候也是這樣。

從A股過往歷史看，每一次的底部都是這樣用腳投票投出來的。1998年的A股市場仍然年輕，不過看港股即可知當時的悲觀，2008年全球金融危機亦如此。

目前，A股市場也有不少“這次不一樣”的思維，因為貿(mào)易戰(zhàn)，因為資管新規(guī)，因為經(jīng)濟下臺階。資管新規(guī)去杠桿，消除監(jiān)管套利，長期有利于凈值型產(chǎn)品，利好股市債市；經(jīng)濟下臺階，向存量經(jīng)濟過渡，但經(jīng)濟仍維持在一定的增速，中金預測2019年增速6.7%，摩根斯坦利預測在6.4%；貿(mào)易戰(zhàn)影響雖大，但必然會過去。

短期問題長期化導致悲觀，悲觀的結果是忽視積極因素。悲觀籠罩情緒下，短期正在發(fā)生變化的積極因素被忽略或誤解。短期的變化方面，比如我們看到市場對貿(mào)易戰(zhàn)反映開始鈍化，去杠桿政策的明顯調(diào)整，呈現(xiàn)出了“寬貨幣+緊信用”的新特征，無風險利率降很快，財政更積極。這些都是積極因素，但在悲觀情緒下，積極因素也會被解讀成利空，市場對信用釋放的路徑和效果沒有信心。其實信用擴張本來就需要載體，傳統(tǒng)載體就是基建和地產(chǎn)。不論載體如何，最終信用會擴張，即使是基建的支出也會轉化為基建工人的收入，完成信用擴張，自然不是消極因素。

想起2017年年初重陽董事長裘國根在基金業(yè)協(xié)會的一次分享中談到的“中國的3個30年”：

第一個“30年”是建國以后到改革開放。這個階段有些人因為文革對國家沒有信心，選擇了離開，后來發(fā)現(xiàn)自己錯失了發(fā)財?shù)臋C會。

第二個“30年”是改革開放到21世紀初，國企改革加速，亞洲金融危機的挑戰(zhàn)，有些人賺了點錢也出去了，錯過第二次發(fā)財機會。

第三個“30年”是2010年代到2040年代?，F(xiàn)在也比較困難，但前景會逐步明朗起來，各個領域又將是一次大機會。

機會總會有，但前提是你得在里面。面對黎明前的黑暗時刻，你越是恐懼迷茫，就會越慌不擇路。這個時候，你最需要讀的就是價值投資者的經(jīng)典論以及他們的心態(tài)。

那么，價值投資者是如何面對機會和風險？今天我們來分享一下，中國價值投資的優(yōu)秀代表人物陳光明的那些經(jīng)典看法。

價值投資的本質(zhì)：均值回歸與資本逐利

均值回歸是投資的基本常識，價格有向價值回歸的萬有引力。當漲幅過大，價格過高之后，未來的潛在回報不夠的時候，就吸引不了新的投資者，老的投資者就會離場，尋找更為豐厚回報的資產(chǎn)，一旦趨勢投資者的力量開始衰竭的時候，走勢就會反轉；反之，如果跌幅過大，價格低于內(nèi)在價值的時候，未來的潛在回報豐厚的時候就會吸引越來越多的投資者，當投資者的力量超過趨勢投資者的力量時，走勢開始反轉。

整個市場的風險溢價，長期圍繞均值在波動。千萬不要以為樹可以長到天上，不要認為18層地獄下還有18層，雖然有這樣的概率，但卻是小概率。

價值投資的特征和優(yōu)勢，基本上更加符合商業(yè)的本質(zhì)，具有更高的概率獲得成功，追求絕對收益，避免永久性損失，規(guī)避人性弱點。大部分人認購基金都會在股市高點，而在低點的時候認購額度比較少，這就是人性弱點。事實上應該利用均值回歸，如果說永久性損失能夠回避掉，再利用復利的原則耐心去做價值投資。

輕易預測市容易犯錯誤

一是不要預測市場，輕易預測市場很容易犯錯誤；二是感受周期，周期始終存在，背后是不變的人性；三是陪伴優(yōu)秀企業(yè)，這樣勝算最高；四是牢記估值，價值投資最重要的就是牢記估值，買得便宜，沒有什么是不可以買的，沒有什么是不可賣的，關鍵是價格和價值的差距。

收益更多源于平衡市，不需要等牛市風口

我們做價值投資其實最不喜歡的是牛市，當然太大的熊市也不太喜歡。

如果是自己的錢還比較平淡，但如果是客戶的錢，客戶經(jīng)受不住過山車般的考驗。你是駕駛員，客戶就在你旁邊的副駕駛座位上，你在那個高高的山崗、蜿蜒的山路上一路往下沖，他在旁邊嚇都嚇死了。他就覺得慢點慢點，不要虧錢。但是如果真遇到大熊市、出現(xiàn)這種情況的時候，不虧錢也是蠻難的。除非你是做對沖基金的。

這里稍微提一下。其實對沖基金不是一個最好的標的，經(jīng)過十幾、二十幾年甚至更長時間，它的風險收益回報整體并不是很高。但它有存在的理由，因為有太多的人不愿意去承受這中間的顛簸。

另外，過度自信其實也很正常。那些人都覺得，如果方向盤掌握在我自己手里，你坐在那個副駕駛上，他可能就踏實一點。但是他把自己的性命交給你的時候，他永遠都很難相信你能把這車開好，他會擔心你會不會撞到樹上或者翻到懸崖里去。

所以，我們更喜歡平衡的市場，因為賺錢依靠的是企業(yè)盈利的增長，而不是靠水漲船高、大家瘋抬一把股價后作鳥獸散。

只要選對票，價值投資比博弈更簡單

相比博弈，價值投資其實真的非常簡單。

無論做實業(yè)還是做投資，只要你是實實在在的、不是想從博弈的角度來賺錢、不是完全不去創(chuàng)造價值、不是只想著轉移價值的話，那么無論做實業(yè)還是做投資都是一樣的。你肯定得在定價不充分或者需求沒有滿足的情況下，提早進入?；蛘吣銢]有進入的那么早，但是你確實就能比別人做得好。比如，可能你現(xiàn)在買的股票并不見得很便宜，但是你知道未來會更好。否則的話，長遠看，肯定是要輸錢的。因為常在河邊走，難免不濕腳。而投資遵循本質(zhì)的道理：資本是逐利的，均值會回歸的。

只不過有的公司和行業(yè)，它可以長期持續(xù)。有的公司和行業(yè)，周期會比較短。周期不一樣，這是對價值投資非常大的挑戰(zhàn)，所以價值投資需要長期的錢。

價值陷阱太多，最難的是價值評估

價值投資難度就是在于價值評估，因為中國的價值陷阱是非常多的，你能回避掉盡可能多的價值陷阱，你的收益就會提高很多。然而真正好的能夠產(chǎn)生持續(xù)回報的公司還是比較少。

回報的來源可以從這個公式來思考。

投資收益率=ROE×（1-分紅率）+（1/PE）×分紅率

你整個的收益，要么是拿到手的分紅，要么是凈資產(chǎn)持續(xù)回報。所以如果是一個成長型的公司，初始估值很低沒關系，但ROE一定要高。如果ROE不高，公司說的再好，其實是說給新股東或者說給新債務人聽的。

以煙草公司“菲利普莫里斯”為例，這只在過去50年美國市場表現(xiàn)最好的股票，長期回報率高企的原因在于分紅很高、業(yè)績沒成長，但是它的roe很高。這家公司銷量下滑但是價格提升，行業(yè)沒有技術進步，公司幾乎不需要投入，絕大多數(shù)利潤都用于分紅。投資者對于煙草行業(yè)存在種種擔心，包括銷量下滑、持續(xù)經(jīng)營的合法性等，導致煙草公司的估值一直很低，而低估值又推升了股息率，數(shù)十年的高股息率，在復利的作用下，爆發(fā)出驚人的威力。

從這個意義上來講，做價值投資的人不是不看中成長股，而是說很多的成長股實際上最后是不符合價值投資的標準。從長遠看，它提供不了長期的股東回報，因為它本身不能夠賺很多的錢。

其實我們做投資和企業(yè)做資產(chǎn)配置是一個概念。投資人把錢交給他認為優(yōu)秀的投資經(jīng)理，那么，優(yōu)秀的投資經(jīng)理把錢集合起來投給那個最優(yōu)秀的企業(yè)家，他能夠創(chuàng)造更高的復合回報。如果企業(yè)復合回報不夠高的話，那就是一個比較平庸的企業(yè)，它永遠不會有很高的增長。所以投資回報率跟你買入PE的倒數(shù)也就是說初期的估值，以及ROE這兩個因素相關。至于會不會分紅，其實本身沒有那么重要。如果不分紅是為了繼續(xù)投資，那就沒那么重要。

價值投資知易行難，最后還是要落到投資經(jīng)理對價值評估能力上。