基本面悄然變化

7月6日中國對原產(chǎn)于美國的大豆加征25%的關稅，市場對11月之后國內(nèi)豆粕供應短缺的預期升溫，但是進入9月份以后，豆粕的基本面悄然發(fā)生變化。

供應緊縮預期延后

根據(jù)目前的排船情況，國內(nèi)9—11月仍將有2250萬噸左右的大豆到港，和去年同期的2265萬噸基本持平。而國內(nèi)沿海油廠8月底的大豆和豆粕庫存分別是690萬噸和118萬噸左右，比去年同期高100萬噸和45萬噸。如果今年9—11月的豆粕需求和去年一致，那么到11月底，國內(nèi)至少還將有500萬噸左右的大豆和100萬噸左右的豆粕庫存。也就是說，國內(nèi)12月之前豆粕的供應都是非常充足的。如果考慮到國產(chǎn)大豆以及東歐的進口，那么國內(nèi)的豆粕供應在2018年基本是無憂的，這比市場之前的預期要好得多。不過，如果國內(nèi)持續(xù)不進口美國大豆的話，2019年的1月和2月，國內(nèi)豆粕供應仍然面臨一定程度的短缺。

圖為中國大豆月度進口量（萬噸）

8月份，隨著中美貿(mào)易關系持續(xù)緊張，以及美國大豆豐產(chǎn)的前景進一步明確，CBOT大豆和DCE豆粕之間的差異創(chuàng)出歷史新高，其結果是，28%關稅下的美西大豆的進口出現(xiàn)了進口利潤，28%關稅下的美灣大豆的進口利潤也從-55美元/噸回升到-15美元/噸。如果以中糧和益海嘉里為首的國內(nèi)油廠因此開始進口美國大豆，那么國內(nèi)豆粕供應緊張的預期將消除。而且如果9月USDA繼續(xù)上調(diào)產(chǎn)量預估的話，哪怕美國出口恢復到2016年的巔峰水平21.75億蒲式耳，美豆的期末庫存也仍然將達到創(chuàng)紀錄的7.9億蒲式耳，庫存消費比18%。CBOT大豆有進一步大跌的風險，進口成本仍將繼續(xù)下降，市場之前擔憂的豆粕成本上升的預期也將下調(diào)。

圖為進口大豆盤面壓榨利潤（美元/噸）

另外，8月份以來，國內(nèi)7個地方出現(xiàn)了非洲豬瘟疫情。如果疫情進一步擴散的話，生豬的補欄預計將減少，從而對未來半年豆粕的需求產(chǎn)生實實在在的影響。參考2006年藍耳病疫情，半年內(nèi)對生豬的存欄影響最高可超過15%，也就是說對豆粕的需求影響可能在8%—10%。

豆粕1811和1901反套策略

綜合以上分析，我們認為，市場前期對于M1811注入的中美貿(mào)易摩擦和成本上升的預期升水過多，而事實上M1811對應的都是確定性的巴西大豆的進口，成本和數(shù)量均很確定。另外，當前M1901的價格反映的反而是中美貿(mào)易關系緩和的預期，兩者之間的價差具有縮小的可能，所以我們決定做一定量的買M1901、賣M1811的反套。