本文系CME特約評(píng)論員寇健授權(quán)七禾網(wǎng)發(fā)布，感謝芝商所支持

貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的極度負(fù)面影響已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)出來(lái)，大宗商品市場(chǎng)表現(xiàn)的尤為突出。價(jià)格的劇烈波動(dòng)造成了很多大宗商品的期權(quán)市場(chǎng)隱含波動(dòng)率大幅度上升。在這種情況下繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)期權(quán)對(duì)沖價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，就需要做一些功課了。

期權(quán)交易的核心是波動(dòng)率。有人說(shuō)：在期權(quán)交易中,弄明白了什么是波動(dòng)率，你已經(jīng)邁向了成功的第一步。這話是絕對(duì)靠譜的。

當(dāng)我們的期權(quán)老祖宗在1973年發(fā)明期權(quán)價(jià)格模式的時(shí)候, 由于當(dāng)時(shí)歷史條件的限制, 他們的假設(shè)是同一到期日的所有期權(quán)只使用一個(gè)波動(dòng)率來(lái)定價(jià)。

但是1987年的美國(guó)股災(zāi), 血淋淋的美國(guó)股票指數(shù)期權(quán)市場(chǎng),迫使金融衍生品學(xué)術(shù)界不得不對(duì)過(guò)去的理論進(jìn)行反思。于是我們就有了現(xiàn)在的期權(quán)歷史波動(dòng)率(HV)和隱含波動(dòng)率(IV)兩個(gè)概念。同時(shí)衍生品學(xué)術(shù)界也推出了“波動(dòng)率微笑”和“波動(dòng)率傾斜” 等等新的基礎(chǔ)理論概念，試圖對(duì)1987年股災(zāi)之后的期權(quán)市場(chǎng)的保險(xiǎn)費(fèi)價(jià)格變化作出解釋。

歷史波動(dòng)率非常好理解，就是價(jià)格波動(dòng)的速度；隱含波動(dòng)率就是把市場(chǎng)上實(shí)際交易的期權(quán)保險(xiǎn)費(fèi)價(jià)格, 放回到數(shù)學(xué)模式里, 反推出來(lái)的波動(dòng)率。

這樣雖然對(duì)過(guò)去的不健全的理論概念作了補(bǔ)充,但是我們又面臨了一個(gè)新的更大的問(wèn)題: 隱含波動(dòng)率到底真正代表了什么？

個(gè)人的看法是:隱含波動(dòng)率是交易員對(duì)市場(chǎng)未來(lái)波動(dòng)的主觀性(Subjective)看法, 具有前瞻性。但是有時(shí),由于市場(chǎng)流通性的原因, 隱含波動(dòng)率是對(duì)市場(chǎng)的真正波動(dòng)率的過(guò)度反應(yīng)。

上海期貨交易所已經(jīng)成功的開(kāi)始了精銅期權(quán)的交易，而且交易量在不斷地上升，這絕對(duì)是大好消息。雖然說(shuō)芝加哥商品交易所和上海期貨交易所所交易的期銅產(chǎn)品稍微有一點(diǎn)點(diǎn)質(zhì)量上的不同。但是精銅就是精銅，他們之間有高度的相關(guān)性，正是因?yàn)槿绱藘蓚€(gè)交易所之間精銅期權(quán)保險(xiǎn)費(fèi)的隱含波動(dòng)率也應(yīng)該是相當(dāng)接近的。從這一點(diǎn)上來(lái)講，今后兩個(gè)交易所之間精銅期權(quán)的波動(dòng)率套利機(jī)會(huì)，就可能如同兩年之前，大連商品交易所和芝加哥商品交易所豆粕期權(quán)波動(dòng)率套利的機(jī)會(huì)一樣，一旦被我們抓住了，就會(huì)有可觀的低風(fēng)險(xiǎn)高收益。

銅是人類(lèi)最早發(fā)現(xiàn)的古老金屬之一，早在三千多年前人類(lèi)就開(kāi)始使用銅。精銅呈淺玫瑰色或淡紅色，表面形成氧化銅膜后，外觀呈紫銅色。銅具有許多可貴的物理、化學(xué)特性。

精銅熱導(dǎo)率和電導(dǎo)率都很高,僅次于銀，大大高于其他金屬。該特性使銅成為電子、電氣工業(yè)中舉足輕重的材料。

精銅化學(xué)穩(wěn)定性強(qiáng)，具有耐腐蝕性，可用于制造接觸腐蝕性介質(zhì)的各種容器，因此廣泛應(yīng)用于能源及石化工業(yè)、輕工業(yè)中。

精銅抗張強(qiáng)度大，易熔接，可塑性、延展性好。精銅可拉成很細(xì)的銅絲，制成很薄的銅箔，還能與鋅、錫、鉛、錳、鈷、鎳、鋁、鐵等金屬形成合金，用于機(jī)械冶金工業(yè)中的各種傳動(dòng)件和固定件。

結(jié)構(gòu)上剛?cè)岵?jì)，且具多彩的外觀。精銅廣泛應(yīng)用于用于建筑和裝飾。

銅是重要的工業(yè)材料, 從基本建設(shè)到精密的高科技無(wú)處不在。

我國(guó)是世界上最大的銅使用國(guó)家，也是世界上最大的銅進(jìn)口國(guó)。(請(qǐng)看下面的一張圖) 我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的速度, 對(duì)世界精銅價(jià)格影響巨大。

由于精銅在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要地位,世界上幾個(gè)重要的大宗商品期貨交易所, 都有精銅衍生品交易。

芝加哥商品交易所的精銅期貨(HG)和期權(quán)(HXE)交易量在世界上名列前茅。

要進(jìn)行跨市場(chǎng)價(jià)差交易, 首先要解決度量衡的換算問(wèn)題。芝加哥商品交易所精銅期權(quán)每一個(gè)合同是25000磅 精銅, 上海期貨交易所精銅期權(quán)合同每一個(gè)合同是 5000公斤精銅。

1公斤 = 2.20458554 磅

25000/ (5000 X 2.2)= 2.27

因此，芝加哥商品交易所精銅期權(quán)和上海期貨交易所精銅期權(quán)的度量衡關(guān)系:

4手芝加哥商品交易所精銅期權(quán)(HG)(HXE)等于10手上海期貨交易所精銅期權(quán)

任何套利交易都有風(fēng)險(xiǎn).這里需要注意的主要的風(fēng)險(xiǎn)是:

1.貨幣兌換率風(fēng)險(xiǎn),人民幣對(duì)美元的匯率目前不穩(wěn)定，需要用人民幣外匯期貨(CNH) 管理對(duì)沖這一風(fēng)險(xiǎn)。

2.漲跌停板風(fēng)險(xiǎn),兩個(gè)交易所的漲跌停板規(guī)則是不一樣的。

3.交易流程風(fēng)險(xiǎn)(Execution Risk)：當(dāng)期權(quán)做市商的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差很大的時(shí)候, 一般來(lái)講,如果放在中間價(jià)格, 耐心等待是可以做到比較好的價(jià)格的。

4.芝加哥商品交易所的精銅期權(quán)和上海精銅期權(quán)結(jié)算到期日不同,要及時(shí)移倉(cāng)。

下面一張圖是芝加哥商品交易所期貨期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)QuikStrike的精銅(HG)期權(quán)隱含波動(dòng)率期限結(jié)構(gòu)圖(Term Structure)，圖中的藍(lán)線代表不同月份精銅的隱含波動(dòng)率，可以看到2019一月份(HXE F9)和四月份(HXEJ9)的精銅期權(quán)隱含波動(dòng)率相對(duì)偏低。可以從這兩個(gè)月份來(lái)比較上海期貨交易所的精銅期權(quán)隱含波動(dòng)率，看一看是否有套利的機(jī)會(huì)。

如果說(shuō)目前的上海期貨交易所精銅期權(quán)的隱含波動(dòng)率仍然如同國(guó)內(nèi)研究報(bào)告所說(shuō)的是在15%左右的話，完全可以買(mǎi)入上海精銅期權(quán)隱含波動(dòng)率,賣(mài)出芝加哥商品交易所精銅期權(quán)(HXE)隱含波動(dòng)率。