一、期貨合約介紹

11月27日，紙漿期貨將在上海期貨交易所上市。根據(jù)交易所公布的品種合約征求意見(jiàn)稿，交易品種為漂白硫酸鹽針葉木漿，交易單位10噸/手，最低交易保證金合約價(jià)值的4%，以目前6200元左右的現(xiàn)貨價(jià)來(lái)計(jì)算，每手實(shí)際的保證金估計(jì)僅4000元左右。

　　二、紙漿上下游產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系

　　1．紙漿的主要上游產(chǎn)品

　　紙漿依照原料來(lái)源主要分為木片，廢紙和非木片。木漿中分為兩大類，分別是 針葉木片（包括馬尾松，落葉松，紅松，云杉等樹(shù)種的木片）和 闊葉木片（包括樺木、楊木、椴木、桉木、楓木等樹(shù)種的木片）；

　　廢紙漿是廢紙?jiān)诨厥蘸蠼?jīng)過(guò)分類篩選，溫水浸漲，被重新打成紙漿以期再次利用的紙漿；

　　非木漿中則主要有三類：禾科纖維原料（如稻草、麥草、蘆葦、竹、甘蔗渣等），韌皮纖維原料（如大麻、紅麻、亞麻、桑皮、棉桿皮等）和種毛纖維原料（如棉纖維等）。

　　2．紙漿的主要下游產(chǎn)品及消費(fèi)比例

　　2014-2018年中國(guó)紙漿需求結(jié)構(gòu)中，文化用紙位居首位，其次為生活用紙、包裝用紙，其中文化用紙、包裝用紙?jiān)垵{消耗量呈先抑后揚(yáng)趨勢(shì)，生活用紙?jiān)垵{消耗量平穩(wěn)增長(zhǎng)。

　　2018年下游新增產(chǎn)能仍以包裝用紙為主，其次為生活用紙、文化用紙，但由于新增產(chǎn)能釋放情況一般及原有產(chǎn)能利用率偏低位運(yùn)行，2018年文化用紙占整體紙漿需求結(jié)構(gòu)的53%，較去年下降2個(gè)百分點(diǎn)；生活用紙?jiān)黾?個(gè)百分點(diǎn)至28%；包裝用紙變化不大，接近19%。從原料結(jié)構(gòu)來(lái)講，受混合廢紙禁止進(jìn)口及紙包裝升級(jí)，后期紙漿（原生漿）用量有增加可能；但由于木漿與廢紙價(jià)差偏大，因此替代性較小。

　　三、紙漿產(chǎn)品供應(yīng)格局及變化趨勢(shì)分析

　　1．中國(guó)進(jìn)口木漿現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)分析

　　2014年至2016年9月份之前，進(jìn)口木漿現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)相對(duì)平緩，周度價(jià)格波動(dòng)空間在50-100元/噸，行業(yè)淡旺季不明顯，主要因市場(chǎng)供需相對(duì)平穩(wěn)。2016年9月份至2017年10月份，受國(guó)外突發(fā)檢修事件、國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨偏緊及規(guī)模紙廠入市補(bǔ)庫(kù)等因素相互影響，價(jià)格快速上漲，其中針葉漿漲幅54%、闊葉漿漲幅36%；2017年11月至2018年供需矛盾突出，需求跟進(jìn)乏力，漿價(jià)快速回落，但針葉漿、闊葉漿價(jià)差仍在千元左右。

　　2018年進(jìn)口木漿現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格受供應(yīng)充裕、需求偏弱及宏觀因素影響下，價(jià)格延續(xù)下行趨勢(shì)，但仍處于近5年的價(jià)格高位。影響價(jià)格走勢(shì)的原因主要有2017年四季度旺季行情下游訂單提前消化、木漿貨源陸續(xù)到港而導(dǎo)致的價(jià)格下滑；青島上合峰會(huì)、巴西卡車司機(jī)罷工、人民幣貶值、外盤(pán)堅(jiān)挺等支撐漿市行情，漿價(jià)出現(xiàn)小幅回升；年內(nèi)下游需求持續(xù)乏力，導(dǎo)致價(jià)格在9月份提前出現(xiàn)淡季下行態(tài)勢(shì)。

　　整體來(lái)看，2018年進(jìn)口針葉漿、闊葉漿、本色漿現(xiàn)貨年均價(jià)（1-10月份）在近5年的年均價(jià)中處于高位，較2017年年均價(jià)上漲15%、7%、20%，僅化機(jī)漿現(xiàn)貨年均價(jià)同比下降4%，主要受下游紙廠原紙出貨不暢、原料采買(mǎi)積極性偏低影響。

　　2．2014-2018年紙漿產(chǎn)量變化趨勢(shì)及原因分析

　　2014-2018年廢紙漿產(chǎn)量占比均值在79%左右，木漿產(chǎn)量占比均值接近13%，非木漿8%。2018年廢紙漿占整體紙漿產(chǎn)量的78.05%，較去年同期下降1.23個(gè)百分點(diǎn)，較2015年最高值占比下降1.33個(gè)百分點(diǎn)；非木漿占7.13%，較去年下降0.38個(gè)百分點(diǎn)，較2014年最高值占比下降2.42個(gè)百分點(diǎn)；木漿占14.81%，較去年增加1.61個(gè)百分點(diǎn)，較2014年最高值占比增加2.65個(gè)百分點(diǎn)。

　　卓創(chuàng)分析，美廢進(jìn)口限制越來(lái)越嚴(yán)格，廢紙漿供應(yīng)量占比延續(xù)穩(wěn)中下滑趨勢(shì)，而受淘汰落后產(chǎn)能影響，非木漿中的草漿、葦漿中小型工廠或逐步淘汰，且伴隨著國(guó)內(nèi)規(guī)模企業(yè)木漿新增產(chǎn)能的陸續(xù)投放，木漿產(chǎn)量占比有望增加1個(gè)百分點(diǎn)。

　　3．中國(guó)主要港口木漿庫(kù)存數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析

　　國(guó)內(nèi)木漿主要集散地主要在青島港、常熟港及保定地區(qū)，這三個(gè)地區(qū)倉(cāng)庫(kù)相對(duì)比較集中，受港口吞吐量及國(guó)內(nèi)需求增加影響，港存均值創(chuàng)近5年新高，均值高于去年同期（去年全年）3萬(wàn)-14萬(wàn)噸。一般來(lái)說(shuō)，青島港紙漿庫(kù)存均值在40-50萬(wàn)噸比較合理，常熟在30萬(wàn)噸左右為正常范圍，保定地區(qū)在4萬(wàn)噸左右比較正常。但2018年，主要地區(qū)紙漿庫(kù)存居高不下，10月份青島港、保定地區(qū)庫(kù)存再創(chuàng)新高，環(huán)比上漲17%、23%，同比上漲106%、230%。

　　4．紙漿擬在建項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)

　　據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2018年國(guó)內(nèi)外木漿新增產(chǎn)能350萬(wàn)噸，其中闊葉漿占52%，針葉漿占31%，剩余為溶解漿；2019年國(guó)內(nèi)外木漿新增產(chǎn)能115萬(wàn)噸，針葉漿占比最大，其次為化機(jī)漿；2020年及之后新增產(chǎn)能463.3萬(wàn)噸，闊葉漿為主。下表可以看出，2018-2019年新增產(chǎn)能基本為中國(guó)紙企，國(guó)內(nèi)規(guī)模紙企漿、紙一體化進(jìn)程加快，后期成本優(yōu)勢(shì)凸顯。

　　5．中國(guó)消費(fèi)量變化趨勢(shì)及原因分析

　　2014-2017年中國(guó)紙漿消費(fèi)量增速2.39%，2018年受混合廢紙禁止進(jìn)口政策、下游紙品產(chǎn)能釋放受限等因素影響，中國(guó)紙漿消費(fèi)量較去年下降4.74%。分漿種來(lái)看，木漿消耗量近5年增速6.23%，均維持正增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2018年木漿消耗量在原料占比中有望增加1個(gè)百分點(diǎn)；非木漿年均增速-8.33%，均維持負(fù)增長(zhǎng)；廢紙漿年均增速-0.29%，2018年廢紙漿消耗量或持續(xù)窄幅下降，主要受限制混合廢紙等因素影響。

　　6．紙漿產(chǎn)品應(yīng)用淡旺季分析

　　紙漿產(chǎn)品傳統(tǒng)淡旺季與下游成品紙淡旺季重合度較高，下游紙品旺季期間，紙廠原料備貨積極性較高，漿市交投旺盛。主要下游文化用紙旺季是開(kāi)學(xué)季和出版社招標(biāo)期間，一般是每年的2-3月和8-9月，紙廠在8-9月（秋季教輔材料生產(chǎn)所需原料招標(biāo)）和10月到次年2月（春季教輔材料生產(chǎn)所需原料招標(biāo)）。下游生活用紙全年需求沒(méi)有明顯的淡季，一般節(jié)假日期間進(jìn)行促銷，出貨情況較好，旺季在每年3、4月和8月到次年1月；白卡紙行業(yè)淡旺季與生活用紙類似。因此紙漿產(chǎn)品傳統(tǒng)旺季是每年1-3月和9-12月，淡季是4-7月。

　　四、印刷用紙產(chǎn)品供應(yīng)格局及變化趨勢(shì)分析

　　1．2014-2018年文化印刷用紙產(chǎn)品價(jià)格趨勢(shì)分析

　　2014-2016年上半年文化印刷用紙市場(chǎng)需求相對(duì)低迷，產(chǎn)能過(guò)剩，價(jià)格低位運(yùn)行，2016年下半年市場(chǎng)需求好轉(zhuǎn)，下游業(yè)者采購(gòu)積極性攀升，文化印刷用紙價(jià)格進(jìn)入上行通道，2017-2018年價(jià)格皆處于高位。2018年文化印刷用紙社會(huì)需求不及預(yù)期，價(jià)格高位震蕩下行。

　　2．2014-2018年國(guó)內(nèi)文化印刷用紙供應(yīng)格局分析

　　2014-2018年文化印刷用紙供應(yīng)整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，2018年雖然市場(chǎng)有55萬(wàn)噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)，然行業(yè)景氣度不高，整體開(kāi)工率低于2017年，故文化印刷用紙產(chǎn)量同比2017年減少。

　　3．2014-2018年文化印刷用紙需求結(jié)構(gòu)分析

　　2014-2018年受網(wǎng)絡(luò)媒體影響，文化印刷用紙需求逐年減少。2018年造紙行業(yè)景氣度不高，終端紙制品消耗量有所減少，文化印刷用紙需求延續(xù)下滑趨勢(shì)。

　　五、生活用紙產(chǎn)品供應(yīng)格局及變化趨勢(shì)分析

　　1．2014-2018年木漿生活用紙市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)分析   

　　2014-2018年木漿、非木漿生活用紙市場(chǎng)價(jià)格整體呈現(xiàn)穩(wěn)中上揚(yáng)趨勢(shì)，受原料進(jìn)口木漿價(jià)格不斷上漲影響，2017年10月，木漿、非木漿生活用紙市場(chǎng)價(jià)格處于五年最高位；2018年原料進(jìn)口木漿價(jià)格逐步回落，同時(shí)受下游需求疲弱影響，木漿、非木漿生活用紙價(jià)格同步回落。

　　2．2014-2018年產(chǎn)量/開(kāi)工率變化趨勢(shì)及原因分析

　　2014-2018年中國(guó)生活用紙產(chǎn)量持續(xù)高速增長(zhǎng)，增長(zhǎng)背后的主要原因是生活用紙企業(yè)的產(chǎn)能持續(xù)增加。近幾年開(kāi)工率整體呈現(xiàn)下行走勢(shì)，主要原因是行業(yè)供需失衡問(wèn)題惡化。

　　3．2014-2018年庫(kù)存變化趨勢(shì)及原因分析

　　生活用紙企業(yè)庫(kù)存在一年中通常存在三個(gè)低點(diǎn)以及一個(gè)高點(diǎn)：低點(diǎn)包括最低點(diǎn)即春節(jié)前1個(gè)月左右以及次低點(diǎn)“金三銀四”、 “金九銀十”生活用紙傳統(tǒng)旺季，其中春節(jié)前的庫(kù)存低點(diǎn)主要由于消費(fèi)者集中采購(gòu)需求及生活用紙深加工企業(yè)集中趕工，“金三銀四”“金九銀十”中的庫(kù)位低點(diǎn)則更多依托于傳統(tǒng)及新興網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)節(jié)假日的節(jié)日促銷。

　　六、包裝用紙供應(yīng)格局及變化趨勢(shì)分析

　　1．2014-2018年國(guó)內(nèi)白卡紙產(chǎn)品價(jià)格趨勢(shì)分析

　　近五年白卡紙價(jià)格走勢(shì)各異，2014-2015年因產(chǎn)能集中投放，白卡紙價(jià)格下跌不斷，2016-2017年，產(chǎn)能擴(kuò)張放緩，白卡紙不斷上漲。2018年1-8月份白卡紙價(jià)格走勢(shì)較去年減弱，但較前幾年仍舊高位，并未跌至2014-2015年低位。2018年1-9月份白卡紙最高價(jià)出現(xiàn)在一季度，在6450元/噸上下，同比上漲5%-15%；最低價(jià)在7月份，在5150元/噸左右，同比下降15%以上。2018年上半年白卡紙下降主要有以下原因：首先，原料木漿價(jià)格下降，針葉漿、化機(jī)漿下降明顯，闊葉漿走勢(shì)偏弱，白卡紙成本減輕；其次，隨著江蘇企業(yè)有序推進(jìn)新項(xiàng)目，白卡紙供應(yīng)增加預(yù)期增強(qiáng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，價(jià)格快速下跌；最后，因環(huán)境治理等下游需求收緊，備貨態(tài)度謹(jǐn)慎，市場(chǎng)交投兩淡。下半年隨著企業(yè)再次局部聯(lián)合，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)稍有減弱，白卡紙價(jià)格呈現(xiàn)漲勢(shì)。 

　　2．2014-2018年國(guó)內(nèi)白卡紙供應(yīng)格局分析

　　近五年白卡紙產(chǎn)量呈小幅增加趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2018年稍有回落。2014-2016年產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，平均每年增長(zhǎng)20萬(wàn)噸左右，因2013-2016年均有白卡紙新項(xiàng)目投產(chǎn)，并且以集團(tuán)產(chǎn)能擴(kuò)張為主，而2016年白卡紙盈利開(kāi)始改善，紙廠生產(chǎn)積極性提高，開(kāi)工達(dá)到近五年最高。2017-2018年出現(xiàn)回落，主因需求增速放緩，為穩(wěn)定盈利，紙廠聯(lián)合停機(jī)。

　　2018年白卡紙?jiān)露犬a(chǎn)量相對(duì)變化不大，今年停機(jī)現(xiàn)象明顯少于去年，紙廠間聯(lián)合局面打破后部分聯(lián)合，今年紙廠間競(jìng)爭(zhēng)加劇。1-2月份因春節(jié)假期需求減少，紙廠減少排產(chǎn)緩解庫(kù)存壓力。其余月份白卡紙產(chǎn)量基本在60萬(wàn)噸上下，排產(chǎn)相對(duì)比較穩(wěn)定。今年大部分月份白卡紙開(kāi)工率在80%以上，5-7月份稍有回落，因當(dāng)時(shí)部分紙廠再次聯(lián)合停機(jī)提價(jià)，后期隨著價(jià)格上漲停機(jī)減少。 

　　3．2014-2018年國(guó)內(nèi)白卡紙需求結(jié)構(gòu)分析

　　近五年白卡紙消費(fèi)量整體呈增加走勢(shì)，受益于國(guó)內(nèi)消費(fèi)能力的提高及對(duì)食品安全的重視，加之白卡紙產(chǎn)能擴(kuò)張明顯，產(chǎn)量增加同樣促進(jìn)消費(fèi)量增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)白卡紙消費(fèi)量可能下降，下游各行業(yè)消費(fèi)量普遍減少，預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)白卡紙消費(fèi)量在660萬(wàn)噸上下。