基建設計公司成長邏輯為區(qū)域(省內(nèi)向省外)/行業(yè)(公路向市政等)/產(chǎn)業(yè)鏈(上下游延伸+跨業(yè)務拓展)；基建增速反彈設計先行受益，推薦設研院/設計總院/蘇交科/中設集團。

摘要：

國內(nèi)勘察設計行業(yè)快速發(fā)展但集中度仍較低。1)勘察設計位于工程產(chǎn)業(yè)鏈最前端，2005-17年國內(nèi)勘察設計行業(yè)營收CAGR高達25%(同期建筑行業(yè)僅16%)；2)國內(nèi)ENR工程設計60強集中度(收入全口徑)不足8%/勘設口徑僅27%較低，美國60強該數(shù)據(jù)近88/76%；3)對比中國交建設計收入270億、國際龍頭AECOM565億，蘇交科僅50億。

復盤基建設計公司成長歷程：區(qū)域看省內(nèi)到省外/行業(yè)看公路到市政等/產(chǎn)業(yè)鏈看上下游延伸。1)基建設計為勘察設計重要分支，A股共6家公司；2)基建設計公司營收凈利增速快且穩(wěn)定/盈利水平高/負債率低/現(xiàn)金流好；3)基建設計公司的成長邏輯：①區(qū)域看從省內(nèi)到省外海外②行業(yè)看從公路設計到市政設計等③產(chǎn)業(yè)鏈看上下游延伸(一站式服務)或跨行業(yè)擴張；4)復盤蘇交科，上市后省內(nèi)占比從70%到20%/公路設計占比下降至約45%/環(huán)保布局，收入規(guī)模翻5倍以上/近5年凈利增速均超20%/PE估值最高63倍+近5年平均25倍/最高市值189億(目前80億)。

復盤基建設計公司的收入變量及股價歸因，當前政策積極+基建反彈利好基建設計。1)收入的兩大核心變量：①貨幣信用緊縮制約收入增長，寬松助推收入擴張；②行業(yè)政策(公路投資及政策趨勢)是收入增速的重要邊際催化；2)以蘇交科為例復盤股價歸因：宏觀貨幣信用周期+中觀基建增速尤其是公路投資增速+微觀業(yè)績預期；如2016H1寬松背景下公路投資增速大幅反彈(7%到22%)，蘇交科最高漲93%；3)當前財政貨幣政策積極+基建增速企穩(wěn)回升，基建設計先行受益，看好未來成長及股價表現(xiàn)。

基建設計公司未來成長：區(qū)域/行業(yè)/產(chǎn)業(yè)鏈三維度印證成長動能高。1)區(qū)域：中西部基建補短板(十三五剩缺口大+基建密度低)，東部順經(jīng)濟邏輯公路改擴建+養(yǎng)護及公路/鐵路等管網(wǎng)加密需求高；2)行業(yè)：我們預計未來3年公路投資5.7-9.7萬億+市政軌交1.7-2萬億+市政管廊1.2-2.3萬億+鐵路2.3-2.7萬億，疊加市政快速路+水運等總規(guī)模超11-17萬億建設空間高，基建設計受益；3)產(chǎn)業(yè)鏈：對標AECOM通過外延并購等方式延伸上下游及跨業(yè)務布局(如環(huán)保)是重要發(fā)展路徑。

推薦設研院/設計總院/蘇交科/中設集團。1)設計總院/設研院增速快(2018前三季度增速102/45%、蘇交科僅20%)且盈利能力強、人均創(chuàng)收/創(chuàng)凈較好、負債率低(31/35%、蘇交科63%)、在手貨幣比收入高；2)設研院/設計總院等次新區(qū)位優(yōu)勢好(區(qū)域地緣中心+省財政較優(yōu)+規(guī)劃投資較高)，且布局省外空間大+拓展市政等非公路業(yè)務彈性高，業(yè)績保障較強；3)未來兩個季度經(jīng)濟下行壓力較高，政策延續(xù)積極、基建增速延續(xù)回升，基建設計先行受益，推薦四大金剛設研院/設計總院/蘇交科/中設集團。

風險提示：貨幣信用持續(xù)緊縮，基建投資增速下滑等。