核心觀點(diǎn)  

1. 美棉方面的關(guān)注要點(diǎn)在中美貿(mào)易以及后期出口能否發(fā)力上，而一定程度上這得看中美談判的成果。另外，當(dāng)時(shí)間逐步進(jìn)入春季，新一年度播種意愿也將影響市場(chǎng)。

2.我們認(rèn)為貿(mào)易摩擦僅是需求轉(zhuǎn)弱的一項(xiàng)觸發(fā)因素，而內(nèi)生宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱才是根源。因此，即使在貿(mào)易戰(zhàn)磋商取得突破的假設(shè)下，我們?nèi)詫?duì)需求轉(zhuǎn)暖不樂(lè)觀。

3.短期行情節(jié)奏偏強(qiáng)，在關(guān)注市場(chǎng)套保壓力的同時(shí)，建議波段操作。短期風(fēng)險(xiǎn)因素方面，若中美貿(mào)易磋商若明確增加進(jìn)口或?qū)?duì)內(nèi)棉帶來(lái)的沖擊。

春節(jié)歸來(lái),棉花表現(xiàn)強(qiáng)勁。究其觸發(fā)原因，我們認(rèn)為有外圍局面的改善預(yù)期、紡服出口數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好，國(guó)儲(chǔ)輪出公告空缺引發(fā)市場(chǎng)猜想以及現(xiàn)貨市場(chǎng)上貿(mào)易商的購(gòu)買(mǎi)行為等。下文我們將就棉花近期基本面變化進(jìn)行一定梳理。

 外棉：WASDE報(bào)告偏空，監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)滯后 

由于美政府關(guān)門(mén)，1月WASDE報(bào)告空缺。2月報(bào)告則是小幅調(diào)整了美國(guó)，較大幅度調(diào)整了其他國(guó)家。2018/19年度全球棉花產(chǎn)量、消費(fèi)量預(yù)估下滑，貿(mào)易量和期末庫(kù)存調(diào)增。全球產(chǎn)量總體調(diào)減6.2萬(wàn)噸，土耳其、印度、布基納法索以及美國(guó)的調(diào)減被中國(guó)、被巴西（產(chǎn)量較去年大幅增長(zhǎng)）、巴基斯坦、澳大利亞的調(diào)增部分抵消。全球消費(fèi)量減少43萬(wàn)噸，其中印度消費(fèi)調(diào)減10.8萬(wàn)噸，中國(guó)預(yù)期消費(fèi)量減少21.8萬(wàn)噸。全球期末庫(kù)存調(diào)增50.2萬(wàn)噸，但同比減少121萬(wàn)噸。其中中國(guó)庫(kù)存調(diào)高43.6萬(wàn)噸（產(chǎn)量+10.8萬(wàn)噸至598.7萬(wàn)噸，需求-21.8萬(wàn)噸，進(jìn)口+10.9萬(wàn)噸）。調(diào)整方向偏空。從目前的時(shí)間窗口看，北半球上市尾聲，產(chǎn)量變數(shù)已較小。對(duì)于WASDE的報(bào)告關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)到以美棉出口為主的需求類(lèi)數(shù)據(jù)上。

監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)方面，由于1月美國(guó)政府關(guān)門(mén)，需求相關(guān)的USDA出口數(shù)據(jù)，市場(chǎng)行為相關(guān)的CFTC ON-CALL數(shù)據(jù)停止更新，只有美棉檢驗(yàn)數(shù)據(jù)如常。1月底起，政府重新運(yùn)作，cftc on call每周1、4各更一份，直至跟上進(jìn)度，最新報(bào)告截至2月1日，3月合約銷(xiāo)售未點(diǎn)價(jià)減3250張至14936張。合計(jì)-784至46777張。 美棉出口報(bào)告將在2月22日晚一次性更新完成1月10日-2月14日期間報(bào)告。今年美棉出口顯著的特點(diǎn)在開(kāi)局非常好，增長(zhǎng)速率較一般。截至成稿，最新數(shù)據(jù)（1月3日）顯示簽約總量較好，與去年同期僅差1.6%。因1月10-2月14日期間，中美磋商氛圍較好，預(yù)期周五晚間出口報(bào)告或有利好。

從目前的時(shí)間節(jié)點(diǎn)看，美棉方面的關(guān)注要點(diǎn)在中美貿(mào)易以及后期出口能否發(fā)力上，而一定程度上這得看中美談判的成果。另外，當(dāng)時(shí)間逐步進(jìn)入春季，新一年度播種意愿也將影響市場(chǎng)。

國(guó)內(nèi)：節(jié)后下游逐步恢復(fù)中，中間環(huán)節(jié)熱情高 

國(guó)內(nèi)方面，我們按供應(yīng)、需求、庫(kù)存的順序來(lái)簡(jiǎn)單理一下。

供應(yīng)

我們關(guān)于18/19年產(chǎn)量監(jiān)測(cè)的數(shù)據(jù)有：公檢、加工數(shù)據(jù)。加工數(shù)據(jù)相對(duì)公檢數(shù)據(jù)會(huì)提前一些，從截至2月20日的加工數(shù)據(jù)看，新疆累計(jì)加工皮棉506萬(wàn)噸，較去年同比略增0.85%。本年棉花產(chǎn)量上基本是沒(méi)有問(wèn)題的，甚至還可能略增。

國(guó)儲(chǔ)棉花輪出是當(dāng)年供應(yīng)的重要因素。15/16起，國(guó)儲(chǔ)輪出一共為市場(chǎng)提供了839萬(wàn)噸棉花，平均每年280萬(wàn)噸左右，其中一部分也成為近幾年來(lái)商業(yè)庫(kù)存累積的來(lái)源。目前國(guó)儲(chǔ)仍剩275萬(wàn)噸棉花，據(jù)我們估算其中新疆棉在140萬(wàn)噸左右。 當(dāng)前國(guó)儲(chǔ)理論剩余庫(kù)存的數(shù)值接近市場(chǎng)猜測(cè)的安全庫(kù)存邊際，不足以如之前一樣從容應(yīng)對(duì)新一年的拋儲(chǔ)。與此同時(shí)，17/18年的國(guó)儲(chǔ)輪出在3月開(kāi)始，相關(guān)公告在17年11月便已公布。目前已是2月下旬，還沒(méi)有針對(duì)18/19國(guó)儲(chǔ)輪出的相關(guān)公告，這給了市場(chǎng)較大的想象空間。

進(jìn)口方面，18年棉花進(jìn)口政策有了較大調(diào)整，增加了89.4萬(wàn)噸的滑準(zhǔn)稅配額。18年自然年全年進(jìn)口量在157萬(wàn)噸，較去年的116萬(wàn)噸增35%。在國(guó)儲(chǔ)蓄水池作用的減弱的背景下，增加進(jìn)口不失為保持國(guó)內(nèi)供需平衡的一個(gè)有效手段。 進(jìn)口、國(guó)儲(chǔ)以如何互動(dòng)（如：國(guó)儲(chǔ)輪入進(jìn)口棉資源）并補(bǔ)充我國(guó)供應(yīng)缺口是后期我們?cè)诠?yīng)上關(guān)注的要點(diǎn)。

需求

18下半年起，貿(mào)易摩擦觸發(fā)的、根源在于宏觀經(jīng)濟(jì)整體轉(zhuǎn)弱的棉紡“需求”萎縮成為壓制鄭棉上漲的主要?jiǎng)右?。棉紡需求的轉(zhuǎn)弱，體現(xiàn)在下游企業(yè)的抱怨里，也能體現(xiàn)在下游數(shù)據(jù)上。

統(tǒng)計(jì)局紗線、坯布產(chǎn)量方面，我們看到了頗為驚悚的月度產(chǎn)量下降。數(shù)據(jù)極端的部分原因在于統(tǒng)計(jì)局在18年上半年的將樣本大幅度調(diào)整（將產(chǎn)能縮減的樣本剔除）。結(jié)合統(tǒng)計(jì)局發(fā)布同比數(shù)據(jù)，即使是被保留下來(lái)的“優(yōu)質(zhì)””樣本，也表現(xiàn)出了疲態(tài)：18年紗線產(chǎn)量同比數(shù)據(jù)為近10年最差。18年布產(chǎn)量同比數(shù)據(jù)為歷年低值。

外貿(mào)方面，原本外貿(mào)數(shù)據(jù)就因美方加征關(guān)稅期限的原因，有一定前置效應(yīng)，相較其他下游數(shù)據(jù)，出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好。隨著中美磋商展開(kāi)，氣氛回暖，1月出口數(shù)據(jù)大幅轉(zhuǎn)暖。據(jù)中國(guó)海關(guān)總署最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019年1月，我國(guó)紡織品服裝出口額為250.63億美元，環(huán)比增加8.42%，同比增加8.47%。

庫(kù)存

從巨量國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存到現(xiàn)在的商業(yè)庫(kù)存壘庫(kù)，我國(guó)棉花的高庫(kù)存已持續(xù)多年。由于3年拋儲(chǔ)，輪出量大于當(dāng)年供需缺口，商業(yè)庫(kù)存一年更比一年高。截至19年1月，商業(yè)庫(kù)存在484.9萬(wàn)噸，較去年同期增93.86萬(wàn)噸；較拋儲(chǔ)前的16年1月增250萬(wàn)噸。

倉(cāng)單方面，18年的倉(cāng)單不像以往在5月開(kāi)始流出，而是由于18年5月期貨行情高漲，期貨大幅升水現(xiàn)貨，大量涌入。陳棉倉(cāng)單在8月中下旬由于時(shí)間貼水開(kāi)始逐步流出。目前仍剩2千余張。目前整體棉花倉(cāng)單在17084張的歷史高位，約折68萬(wàn)噸左右棉花。

介紹完數(shù)據(jù)后，讓我們來(lái)梳理一下手頭資料。

先來(lái)列一下確定的或比較確定的事有：

1、國(guó)內(nèi)產(chǎn)量持平或略增

2、國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存不高，可紡性高的新疆棉僅140萬(wàn)噸

3、當(dāng)前數(shù)據(jù)顯示需求不佳

4、庫(kù)存真挺高

不確定的事，或者說(shuō)變量有：

1、國(guó)儲(chǔ)輪入輪出是否會(huì)有變化，儲(chǔ)備是否輪入外棉

2、進(jìn)口政策是否會(huì)有變化，是否增加配額、對(duì)美加征關(guān)稅是否變化

3、需求會(huì)回暖還是惡化

確定的事里，國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存不高是供應(yīng)缺口論的主要依據(jù)；需求不佳、庫(kù)存挺高是空頭的主要依據(jù)。變量方面，三件不確定的事都或多或少與仍在進(jìn)行中的中美貿(mào)易磋商有關(guān)系。其中，國(guó)儲(chǔ)與進(jìn)口的變量其實(shí)講的是一回事，即增加國(guó)內(nèi)供應(yīng)的方式。在國(guó)內(nèi)產(chǎn)量可增量已較為有限的情況下，國(guó)內(nèi)缺口最終的解決辦法總結(jié)起來(lái)也就是增加進(jìn)口，即增發(fā)配額。在政策層面，我們認(rèn)為不論是近期的中央一號(hào)文件，還是中美貿(mào)易磋商的方向上，都支持增加進(jìn)口。相應(yīng)的，內(nèi)外價(jià)差的縮小將是趨勢(shì)。需求的不確定上，我們認(rèn)為貿(mào)易摩擦僅是需求轉(zhuǎn)弱的一項(xiàng)觸發(fā)因素，而內(nèi)生宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱才是根源。因此，即使在貿(mào)易戰(zhàn)磋商取得突破的假設(shè)下，我們?nèi)詫?duì)需求轉(zhuǎn)暖不樂(lè)觀。

回到短期行情上，節(jié)后歸來(lái)，實(shí)際棉紡開(kāi)工仍在逐步恢復(fù)中，可以為行情帶來(lái)的動(dòng)因較少。究行情走強(qiáng)觸發(fā)原因，我們認(rèn)為有貿(mào)易戰(zhàn)的改善預(yù)期、紡服出口數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好，國(guó)儲(chǔ)輪出公告空缺引發(fā)市場(chǎng)猜想等。同時(shí)，18下半年起壓制鄭棉的主要原因 “需求”萎縮，在中美貿(mào)易磋商有效展開(kāi)、宏觀消息偏暖的環(huán)境下，被一定弱化。在現(xiàn)貨市場(chǎng)行為方面，貿(mào)易商看好后市，有一定囤貨行為。價(jià)格方面，現(xiàn)貨跟漲較為順暢，下游紗線亦有一定報(bào)價(jià)跟漲。在操作上，短期行情節(jié)奏偏強(qiáng)，在關(guān)注市場(chǎng)套保壓力的同時(shí)，建議波段操作。短期風(fēng)險(xiǎn)因素方面，若中美貿(mào)易磋商若明確增加進(jìn)口或?qū)?duì)內(nèi)棉帶來(lái)的沖擊。