高發(fā)行價(jià)、高市盈率、超高的募集資金，逐漸被遺忘了的IPO“三高”，隨著科創(chuàng)板征詢(xún)意見(jiàn)稿中提及的市價(jià)發(fā)行，再次被市場(chǎng)各方所關(guān)注。

不過(guò)，隨著《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷(xiāo)實(shí)施辦法（征求意見(jiàn)稿）》意見(jiàn)反饋的結(jié)束，證券時(shí)報(bào)記者多方調(diào)查了解到，多家券商對(duì)此都提出了各自的建議，概括起來(lái)至少有六大化解科創(chuàng)板IPO“三高”的方案。

通過(guò)詢(xún)價(jià)確定發(fā)行價(jià)

上交所1月30日發(fā)布的《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷(xiāo)實(shí)施辦法（征求意見(jiàn)稿）》中明確規(guī)定，首次公開(kāi)發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)向網(wǎng)下投資者以詢(xún)價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)格。

該意見(jiàn)稿強(qiáng)調(diào)，參與詢(xún)價(jià)的網(wǎng)下投資者應(yīng)當(dāng)遵循獨(dú)立、客觀、誠(chéng)信的原則合理報(bào)價(jià)，不得協(xié)商報(bào)價(jià)或者故意壓低、抬高價(jià)格；發(fā)行人、承銷(xiāo)商和參與詢(xún)價(jià)的網(wǎng)下投資者，不得在詢(xún)價(jià)活動(dòng)中進(jìn)行合謀報(bào)價(jià)、利益輸送或者謀取其他不當(dāng)利益。

征求意見(jiàn)稿也明確，參與網(wǎng)下詢(xún)價(jià)的投資者，和當(dāng)前IPO詢(xún)價(jià)一樣，應(yīng)當(dāng)向中證協(xié)注冊(cè)，接受中證協(xié)自律管理。發(fā)行人和主承銷(xiāo)商可以根據(jù)上交所和中證協(xié)相關(guān)自律規(guī)則的規(guī)定，設(shè)置網(wǎng)下投資者的具體條件，并在發(fā)行公告中預(yù)先披露。

根據(jù)中證協(xié)相關(guān)規(guī)則，參與網(wǎng)下詢(xún)價(jià)的投資者主要有證券公司、基金管理公司、信托公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)公司、合格境外投資者和私募基金管理人等機(jī)構(gòu)投資者，以及符合合資投資者要求的個(gè)人投資者等。

“現(xiàn)在A股IPO都要受23倍市盈率限制，科創(chuàng)板將打破現(xiàn)行約束，發(fā)行價(jià)完全通過(guò)詢(xún)價(jià)確定，詢(xún)價(jià)結(jié)果是多少發(fā)行價(jià)就可定多少?！倍辔煌缎腥耸勘硎?，這也是科創(chuàng)板除試點(diǎn)注冊(cè)制外，在市場(chǎng)化方向邁出的有力一步。

首發(fā)23倍紅線其實(shí)是行業(yè)根據(jù)監(jiān)管部門(mén)相關(guān)規(guī)則形成的一個(gè)約定俗成發(fā)行市盈率。該約定最早源自證監(jiān)會(huì)2014年1月12日發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)新股發(fā)行監(jiān)管的措施》，但該規(guī)則并未明確指出23倍市盈率的上限約束，而是行業(yè)默契達(dá)成的一個(gè)市盈率。

完全通過(guò)詢(xún)價(jià)確定發(fā)行價(jià)，就是監(jiān)管不做其他約束，這種市場(chǎng)化發(fā)行方式，在A股市場(chǎng)其實(shí)并不陌生。早在2011年前后，IPO發(fā)行就是完全通過(guò)詢(xún)價(jià)進(jìn)行，但彼時(shí)卻產(chǎn)生了另一個(gè)頗為頭痛的問(wèn)題——“三高”。

“三高”具體指IPO發(fā)行過(guò)程中出現(xiàn)的高發(fā)行價(jià)、高發(fā)行市盈率、超高的募集資金?！叭摺睔w根結(jié)底是高價(jià)發(fā)行所引發(fā)的高市盈率和超高募集資金。彼時(shí)甚至還出現(xiàn)不少企業(yè)，最終超額募資規(guī)模好幾倍于計(jì)劃募資規(guī)模，引發(fā)市場(chǎng)頗多非議。

投行討論頗為激烈

科創(chuàng)板市價(jià)發(fā)行也出現(xiàn)“三高”怎么辦？這也成為上述征求意見(jiàn)稿在意見(jiàn)征詢(xún)過(guò)程中投行討論頗為激烈的焦點(diǎn)之一。

為此，在《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷(xiāo)實(shí)施辦法（征求意見(jiàn)稿）》意見(jiàn)征詢(xún)反饋過(guò)程中，不少投行也都針對(duì)性地提出了化解方案。證券時(shí)報(bào)記者調(diào)查了解到，歸納起來(lái)至少有六大操作建議。

建議方案一是引入戰(zhàn)略投資者。提出此建議的投行認(rèn)為，在引入戰(zhàn)略投資者的過(guò)程中，戰(zhàn)略投資者一定會(huì)對(duì)標(biāo)的公司未來(lái)的發(fā)展、本次發(fā)行上市的定價(jià)等方面進(jìn)行綜合考慮，會(huì)提出定價(jià)的建議并影響最終的發(fā)行定價(jià)。定價(jià)太高，自然壓縮了戰(zhàn)略投資者的獲利空間?！皯?zhàn)投的引入，一定程度上能夠抑制券商和發(fā)行人的天然定高價(jià)的沖動(dòng)?！碧岢鲈摻ㄗh的投行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示。

建議方案二是實(shí)行保薦機(jī)構(gòu)跟投、發(fā)行人高管員工戰(zhàn)略配售。這樣就能在一定程度上抑制投行和發(fā)行人的天然定高價(jià)的沖動(dòng)。保薦機(jī)構(gòu)自己投資了，如果定價(jià)過(guò)高，雖然承銷(xiāo)保薦費(fèi)多收了一些，但投資部分可能虧損，自然會(huì)倒逼投行在定價(jià)時(shí)更趨理性。高管員工參與了戰(zhàn)略配售，實(shí)現(xiàn)了利益捆綁，也會(huì)在一定程度上促使定價(jià)更為合理。

建議方案三是剔除高報(bào)價(jià)。提出此方案的投行建議，要明確《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷(xiāo)實(shí)施辦法（征求意見(jiàn)稿）》第八條中對(duì)“剔除最高報(bào)價(jià)”的界定，并同時(shí)明確剔除低報(bào)價(jià)的方法。可以參考現(xiàn)行辦法，例如，剔除報(bào)價(jià)中最高的部分，且剔除的申購(gòu)量不低于網(wǎng)下投資者擬申購(gòu)總量的10%。

建議方案四是對(duì)過(guò)高的發(fā)行市盈率倍數(shù)進(jìn)行干預(yù)，比如超過(guò)行業(yè)市盈率100%、200%的水平要進(jìn)行提醒。

該投行認(rèn)為，高價(jià)發(fā)行不一定都是正向作用，根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，部分頭部保薦機(jī)構(gòu)由于利益驅(qū)動(dòng)及多年來(lái)積累的強(qiáng)勢(shì)地位，高價(jià)發(fā)行頻發(fā)，導(dǎo)致發(fā)行后大面積破發(fā)從而影響整體市場(chǎng)，去年香港市場(chǎng)較多科技股即是如此。

建議方案五是增加首發(fā)股份的發(fā)行規(guī)模。提出該建議的投行認(rèn)為，發(fā)行價(jià)過(guò)高，歸根結(jié)底是供給偏少，應(yīng)該加大單只IPO個(gè)股的供給量。

為此，該投行建議，在尊重市場(chǎng)詢(xún)價(jià)結(jié)果的基礎(chǔ)上，在不影響上市公司控股權(quán)的前提下，允許發(fā)行數(shù)量超過(guò)上市后總股本的25%或10%，充分滿(mǎn)足發(fā)行人的融資需求，更好地發(fā)揮資本市場(chǎng)助力科技創(chuàng)新類(lèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的職能。

建議方案六是延長(zhǎng)網(wǎng)下發(fā)行股份的鎖定期。提出該方案的投行表示，贊同科創(chuàng)板適度提高投資者的門(mén)檻，科創(chuàng)板應(yīng)構(gòu)建以機(jī)構(gòu)投資者、專(zhuān)業(yè)投資者為主的市場(chǎng)格局。同時(shí)應(yīng)該增加網(wǎng)下發(fā)行鎖定期的要求，兼顧認(rèn)購(gòu)踴躍性，建議鎖定期設(shè)為3個(gè)月或者以上，避免前五個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制炒作股票套現(xiàn)走人，嚴(yán)厲打擊炒作新股的市場(chǎng)操縱行為。