截至5月21日，上證綜指、滬深300指數(shù)、上證50和中證500指數(shù)跌幅分別為5.60%、6.30%、6.98%和5.61%。市場的主要矛盾點集中于外部風險不確定性及國內宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)再度下滑。市場情緒整體偏謹慎，不過經(jīng)過4月底至5月中旬指數(shù)的回調，A股估值再度修復至機會區(qū)域。我們認為，在經(jīng)濟下行壓力較大的情況下，央行會適當補充流動性，從中期來看，市場焦點主要集中在企業(yè)業(yè)績是否企穩(wěn)，短期需對市場保持謹慎態(tài)度。

首先，影響市場的最主要因素即外部風險的不確定性。外部風險包括全球地緣政治風險加劇和中美貿易摩擦的再度升級，導致全球避險情緒較一季度明顯上升。全球地緣政治風險主要來自美國制裁伊朗、委內瑞拉問題。美國將2000億美元中國輸美商品的關稅從10%上調至25%，并考慮對目前尚未征收的約3000億美元中國商品追加25%關稅，在此之后中國進行反制，導致市場避險情緒驟升，人民幣匯率出現(xiàn)了一定程度貶值，截至5月21日，貶值幅度超2.5%，相關上市公司股價也出現(xiàn)了大幅波動，尤其是以5G、芯片和稀土為主營業(yè)務的上市公司。

其次，影響市場的國內因素即國內宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)再度下滑。月初公布的4月制造業(yè)指數(shù)回落至榮枯臨界點邊緣，這與4月開始實施增值稅有關，導致了部分企業(yè)在3月進行了搶生產行為，從環(huán)比角度來看，需求有所回落。從結構性指數(shù)來看，市場價格結構因豬肉價格和原油價格變化，導致CPI和PPI均上漲，分別創(chuàng)6個月和4個月新高，上下游傳導相對順暢，不過資金結構表現(xiàn)不平穩(wěn)，M1-M2剪刀差再度擴大，且企業(yè)信貸明顯疲弱，而居民中長期貸款則有較大提升，顯示市場資金有一定程度的偏離目標。從拉動經(jīng)濟的三駕馬車來看，固定資產投資、社會消費品零售總額同比增速均回落，且部分回落超市場預期，經(jīng)濟仍高度依賴房地產和基建投資，顯示國內需求疲弱，經(jīng)濟依舊面臨著較大下行壓力。

在以上背景下，A股受到了較大的資金壓力，截至5月21日，北向資金累計凈流出為387.62億元，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新高，顯示外資對A股投資熱情降溫。不過，A股所面臨的資金壓力將有所緩解，一方面，5月首周公開市場凈投放500億元，5月14日投放了2000億元MLF，超額續(xù)作到期MLF，投放一定的增量流動性。央行決定從5月15日開始，對聚焦當?shù)亍⒎湛h域的中小銀行實行較低的優(yōu)惠存款準備金率。約有1000家縣域農商行可以享受該項優(yōu)惠政策，這將釋放長期資金約2800億元，全部用于發(fā)放民營和小微企業(yè)貸款。從央行的操作來看，維穩(wěn)意圖明顯，我們認為貨幣政策當前邊際收斂的態(tài)勢緩解。另一方面，5月28日，MSCI將A股納入因子從5%提高至10%，市場預計將帶來約200億美元資金，同時有望促進北向資金流入，對于短期資金流出不易過度悲觀。

另外，通過觀察估值變化，我們看到指數(shù)經(jīng)過4月底和5月以來的調整，重新進入了“估值底”，據(jù)我所測算的全A指數(shù)估值來看，估值水平為18.14，目前已接近機會值區(qū)域，有著較大的向上空間，安全邊際較前期得到了明顯提升。5月21日中證500、創(chuàng)業(yè)板、滬深300指數(shù)和上證50指數(shù)動態(tài)市盈率分別為20.86、36.81、19.11和11.23，由低到高的分位數(shù)分別為9.4%、8.88%、15.19%和5.59%，指數(shù)基本處于2019年3月以來低位，若剔除ST股，全部A股的破凈率占上市公司的6.11%，較前期出現(xiàn)了顯著上升。

就期指而言，三組期指的當月合約均轉為貼水結構，另外，2倍的IH/IC當月合約比值由上個月的1.1210縮小至1.1065。從技術面來看，上證指數(shù)下方2804.23—2838.38處仍留有缺口，期指短期均線多頭格局轉向，操作上建議單邊操作暫時觀望。從當前上證50和中證500指數(shù)估值來看，后期市場波動將會加大，建議可做多IH/IC比值擴大套利，而期現(xiàn)套利暫時不建議參與。