科創(chuàng)板開(kāi)板進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。5月27日，上海證券交易所發(fā)布了科創(chuàng)板上市委2019年第1次審議會(huì)議公告，將于6月5日召開(kāi)第1次審議會(huì)議，審議深圳微芯生物科技股份有限公司、安集微電子科技（上海）股份有限公司、蘇州天準(zhǔn)科技股份有限公司3家企業(yè)發(fā)行上市申請(qǐng)。

科創(chuàng)板公司怎么估值定價(jià)？這是全市場(chǎng)最關(guān)心的問(wèn)題之一?？苿?chuàng)板即將開(kāi)板之際，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，科創(chuàng)板企業(yè)的估值分化會(huì)進(jìn)一步加劇，這對(duì)資本市場(chǎng)的各方參與者都將帶來(lái)極大的挑戰(zhàn)。

科創(chuàng)板定價(jià)分化將加劇

什么樣的估值方法可以使科創(chuàng)板定價(jià)相對(duì)合理？對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，有哪些提高打新收益率的方法？

申萬(wàn)宏源證券戰(zhàn)略業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人、保薦代表人屠正鋒表示，從投行角度能感受到有關(guān)部門(mén)一直執(zhí)行優(yōu)中選優(yōu)的策略，希望通過(guò)投行選出更加優(yōu)秀的企業(yè)?？苿?chuàng)板中很多處于成長(zhǎng)期的企業(yè)，可能在企業(yè)商業(yè)模式、技術(shù)還未達(dá)到所謂的成熟。目前100多家企業(yè)，肯定會(huì)出現(xiàn)分化，雖然是科創(chuàng)屬性，但行業(yè)領(lǐng)域不同，行業(yè)周期階段不同，定價(jià)分化會(huì)很厲害，定價(jià)會(huì)出現(xiàn)先揚(yáng)后抑的過(guò)程，未來(lái)一定會(huì)分化，對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)就是篩選出真正的好企業(yè)，但這要交給市場(chǎng)。

前華泰聯(lián)合證券資深保薦代表人王驥躍認(rèn)為，定價(jià)的問(wèn)題涉及到兩方面的問(wèn)題，一是公司到底值多少錢，不同的估值體系和估值方法可以做出不同的判斷；另一方面，A股偏籌碼游戲，市場(chǎng)之后會(huì)發(fā)展成什么樣需要觀察?！霸蕉嗟膱?bào)價(jià)機(jī)構(gòu)參與，就意味著詢價(jià)的結(jié)果會(huì)更體現(xiàn)市場(chǎng)的看法。發(fā)行價(jià)、上市價(jià)，以及一年以后戰(zhàn)略投資者退出，以及24個(gè)月投行跟投退出價(jià)格都不一樣，這是市場(chǎng)合力的結(jié)果，不是由哪一方主體主導(dǎo)?！蓖躞K躍說(shuō)。

科創(chuàng)板適用PS估值法

興業(yè)證券研究院大健康與消費(fèi)研究中心總經(jīng)理、醫(yī)藥行業(yè)首席分析師徐佳熹認(rèn)為，科創(chuàng)板不能把PE、PB作為估值的錨，純創(chuàng)新類標(biāo)的錨可以有一個(gè)絕對(duì)錨，一個(gè)相對(duì)錨，把未來(lái)多年品種的爬坡期、上升期、平衡期，再到下降期，現(xiàn)金流折到今天是多少，作為絕對(duì)錨。一級(jí)市場(chǎng)定價(jià)，參考海外的案例和國(guó)內(nèi)PE/VC給的價(jià)格作為相對(duì)錨。

安信證券研究所所長(zhǎng)胡又文表示，自己經(jīng)歷了2014、2015年的大牛市，科創(chuàng)板的估值會(huì)不會(huì)回到甚至超過(guò)當(dāng)年的市場(chǎng)估值，取決于交易環(huán)境。估值定價(jià)能力也是賣方研究所的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

他認(rèn)為，過(guò)去幾年P(guān)S（市銷率，即用總市值除以銷售額）的估值方法被逐步使用并推廣，這是上一輪計(jì)算機(jī)市場(chǎng)里不太用的估值方法。但上一輪計(jì)算機(jī)行情是由交易員規(guī)則推動(dòng)和市場(chǎng)資金面的推動(dòng)，下一輪估值市場(chǎng)體系的重構(gòu)會(huì)起決定性作用。

“美國(guó)前兩大企業(yè)是云計(jì)算企業(yè)都是PS估值，正因?yàn)橛羞@兩家企業(yè)的誕生，去年美國(guó)市場(chǎng)誕生了一批商業(yè)體系參考對(duì)方、估值水平參考對(duì)方的企業(yè)，這樣的企業(yè)會(huì)隨著科創(chuàng)板的推出變得越來(lái)越多?！焙治恼f(shuō)。

富國(guó)科技創(chuàng)新靈活配置基金經(jīng)理李元博認(rèn)為，對(duì)于有盈利、有必要重資產(chǎn)的行業(yè)，用PE和PB的估值可以解決一些問(wèn)題，還有一些公司盈利規(guī)模比較小，或者有一定的沖擊性，抑或是處在研發(fā)投入的高峰期，用PS估值是能夠解決大部分的問(wèn)題。

“美股標(biāo)志性的公司，比如說(shuō)特斯拉，在第一輛車出來(lái)之后，PS估值基本上維持穩(wěn)定在10倍左右。PS用現(xiàn)有的框架體系基本上能夠解釋大部分企業(yè)價(jià)值?！崩钤┍硎?。

對(duì)賣方投研帶來(lái)前所未有的挑戰(zhàn)

目前，科創(chuàng)板已經(jīng)發(fā)布了100多家企業(yè)的招股書(shū)。從投行的視角來(lái)看，這些公司和以往接觸的公司相比有哪些特質(zhì)？研究所為備戰(zhàn)科創(chuàng)板做了哪些準(zhǔn)備，可能會(huì)面臨哪些挑戰(zhàn)？

屠正鋒表示，科創(chuàng)板所申報(bào)的企業(yè)突出了“科技創(chuàng)新”的特質(zhì)?！?00多家申報(bào)企業(yè)都是絕對(duì)突出的，行業(yè)分布來(lái)看50%分布在信息技術(shù)，20%跟裝備制造相關(guān)的，還有20%是生物醫(yī)藥的，剩下的是關(guān)于環(huán)保、新材料的企業(yè)，總體來(lái)看科創(chuàng)屬性很明顯，尤其是研發(fā)的強(qiáng)度，總體上占比是高于創(chuàng)業(yè)板的。我們投行在鉆研企業(yè)的時(shí)候第一看重的是科創(chuàng)屬性，其次會(huì)考慮發(fā)行條件和合規(guī)性的要求?！?/p>

王驥躍則表示，科創(chuàng)板的審核和此前發(fā)行部的審核有比較大的差別。從上交所發(fā)的企業(yè)問(wèn)詢函可以發(fā)現(xiàn)變化，之前證監(jiān)會(huì)是圍繞發(fā)行條件問(wèn)問(wèn)題，是否符合發(fā)行條件，真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性等。而科創(chuàng)板要求問(wèn)出一個(gè)真公司，對(duì)真實(shí)性、準(zhǔn)確性要求高，更多是對(duì)業(yè)務(wù)有了描述性的披露。

徐佳熹認(rèn)為，作為研究人員，備戰(zhàn)科創(chuàng)板還需要增加三方面能力，第一是知識(shí)儲(chǔ)備，第二是和一級(jí)市場(chǎng)人士溝通的能力，學(xué)習(xí)投前如何給估值，怎么看項(xiàng)目等；第三則是規(guī)則的把控，包括交易規(guī)則和上市規(guī)則。

胡又文認(rèn)為，挑戰(zhàn)最大的就是對(duì)于賣方研究能力全方位的考驗(yàn)。他表示，現(xiàn)在上市公司的定價(jià)投行要參與。對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的參與者，投行的報(bào)告，包括賣方的報(bào)告就是非常重要的依據(jù)。這些對(duì)于賣方研究員的挑戰(zhàn)前所未有，對(duì)于分析師也是前所未有的機(jī)遇，他們可以參與到歷史性的時(shí)刻里面。這是一個(gè)非常大的機(jī)會(huì)。

李元博表示，從目前預(yù)披露的100多家科創(chuàng)板來(lái)看，跟主板比較大的不同，大部分的公司處在高速成長(zhǎng)期，對(duì)于成長(zhǎng)股的投資和研究的框架，在科創(chuàng)板仍然是適用的。不過(guò)，在他看來(lái)，科創(chuàng)板也有一定挑戰(zhàn)。因?yàn)榭苿?chuàng)板很多企業(yè)所在的領(lǐng)域，以前在沒(méi)上市之前是相對(duì)默默無(wú)聞的，也就是說(shuō)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手沒(méi)有看到這個(gè)市場(chǎng)，或者說(shuō)看不起這個(gè)市場(chǎng)。上市之后就會(huì)面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)壓力，這對(duì)于公司后續(xù)標(biāo)的選擇，或者是后續(xù)跟蹤的工作的要求就更高。