上周受外部流動(dòng)性寬松預(yù)期強(qiáng)化提振，股市展開(kāi)一波反彈。近期監(jiān)管層出臺(tái)一系列政策，呵護(hù)金融市場(chǎng)的意圖較為明顯。對(duì)于股指反彈的下半場(chǎng)，我們認(rèn)為需要關(guān)注中美貿(mào)易摩擦改善、人民幣匯率走強(qiáng)以及盈利修復(fù)三方面因素，目前股指趨勢(shì)性反彈的條件還不夠充分。

金融改革紅利持續(xù)釋放，助推市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。近期監(jiān)管層出臺(tái)一系列措施，主要針對(duì)和解決三方面的問(wèn)題。

首先，為化解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，上周二央行和證監(jiān)會(huì)召集大行和頭部券商開(kāi)會(huì)，形成了支持頭部券商債務(wù)融資，并向市場(chǎng)其他非銀機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持等相關(guān)意見(jiàn)。據(jù)了解，十家頭部券商獲準(zhǔn)調(diào)高待償還短期融券余額上限，為市場(chǎng)釋放流動(dòng)性不少于2800億元，預(yù)計(jì)非銀機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性困局將得到緩解。截至6月24日，隔夜Shibor利率已經(jīng)降至1.00%，整體流動(dòng)性非常寬松，監(jiān)管層針對(duì)流動(dòng)性分層問(wèn)題的措施或已收到一定成效。

其次，科創(chuàng)板相關(guān)配套措施密集出臺(tái)。6月21日證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開(kāi)募集證券投資基金參與轉(zhuǎn)融通證券出借業(yè)務(wù)指引》，6月22日上交所將組織科創(chuàng)板網(wǎng)上發(fā)行業(yè)務(wù)全網(wǎng)測(cè)試，第一只科創(chuàng)板股票將于6月27日進(jìn)行網(wǎng)上發(fā)行。截至6月21日，共21家科創(chuàng)板企業(yè)全部過(guò)會(huì)，科創(chuàng)板相關(guān)配套政策密集出臺(tái)，科創(chuàng)板上市初期將繼續(xù)帶動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升。

最后，并購(gòu)重組新規(guī)或帶動(dòng)新一輪并購(gòu)重組熱潮。上周四證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》征求意見(jiàn)，新規(guī)主要對(duì)四方面進(jìn)行修訂。第一，取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤(rùn)”指標(biāo)。第二，將“累計(jì)首次原則”的計(jì)算期間縮短至36個(gè)月。第三，支持符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。第四，恢復(fù)重組上市配套融資。修訂意見(jiàn)對(duì)并購(gòu)重組的標(biāo)準(zhǔn)有所放寬，恢復(fù)并購(gòu)重組的配套融資，并允許創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行重組上市。從去年9月起，監(jiān)管層開(kāi)始釋放并購(gòu)重組政策的積極信號(hào)，包括推出“小額快遞”并購(gòu)重組審核機(jī)制、放松對(duì)募集配套資金的用途要求、新增并購(gòu)重組審核分道制“豁免/快速通道”產(chǎn)業(yè)政策、將IPO被否企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從3年縮短為6個(gè)月等。2014—2016年是創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組的高潮期，這一輪的并購(gòu)重組高潮直接抬升了外延式并購(gòu)上市公司的業(yè)績(jī)，同時(shí)提升了投資者對(duì)中小創(chuàng)的關(guān)注度和投資熱情，從而助長(zhǎng)了創(chuàng)業(yè)板2013—2015年的牛市。此番并購(gòu)重組修訂出臺(tái)，或進(jìn)一步加速新一輪并購(gòu)重組周期，預(yù)計(jì)2019年下半年會(huì)再興起并購(gòu)熱潮，商譽(yù)的存量會(huì)重新提升，并購(gòu)重組行為帶動(dòng)中小創(chuàng)業(yè)績(jī)，淘汰部分低質(zhì)量公司并引入高質(zhì)量公司，提升投資者對(duì)股市尤其是中小創(chuàng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。持續(xù)推進(jìn)金融市場(chǎng)改革，短期對(duì)呵護(hù)股市有積極作用，中長(zhǎng)期看，金融市場(chǎng)改革將為股市帶來(lái)長(zhǎng)期紅利，影響深遠(yuǎn)。

股指反彈下半場(chǎng)，關(guān)注三點(diǎn)催化因素。第一，中美貿(mào)易摩擦仍是現(xiàn)階段的主要市場(chǎng)矛盾。G20是重要節(jié)點(diǎn)，其中的不確定性很大，目前不宜過(guò)分樂(lè)觀。第二，人民幣匯率綜合反映市場(chǎng)的避險(xiǎn)情緒。目前匯率環(huán)境與去年底類似，中美關(guān)系階段性緩和及海外流動(dòng)性寬松預(yù)期加強(qiáng)，疊加周三央行將再次在香港發(fā)行離岸央票，人民幣具備走強(qiáng)基礎(chǔ)。參考去年底行情，A股企穩(wěn)反彈建立在人民幣走強(qiáng)的基礎(chǔ)上，若本輪人民幣匯率能持續(xù)走強(qiáng)，如回落至6.85下方，A股有望延續(xù)階段性反彈。但同樣地，人民幣匯率受中美貿(mào)易摩擦影響很大。第三，更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，股市反彈還需依賴盈利的修復(fù)。5月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不盡如人意，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。從高頻數(shù)據(jù)出發(fā)，截至6月25日，6月六大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量同比為-9.18%，預(yù)示6月工業(yè)增加值同比或繼續(xù)下滑，市場(chǎng)對(duì)基本面的負(fù)面影響還需要繼續(xù)消化。在目前內(nèi)外需疲弱的背景下，逆周期政策的力度在下半年應(yīng)會(huì)繼續(xù)加大。

總體而言，前期股指反彈主要是由于中美貿(mào)易談判重回軌道以及外部流動(dòng)性寬松超預(yù)期。對(duì)于股指反彈的下半場(chǎng)，我們認(rèn)為需要有三個(gè)催化條件，分別是中美貿(mào)易問(wèn)題改善、人民幣匯率走強(qiáng)以及盈利修復(fù)。第一點(diǎn)的不確定性最大，G20峰會(huì)也未必能給出答案。對(duì)于第二點(diǎn)，人民幣匯率目前具備一定的走強(qiáng)基礎(chǔ)，是較為積極的因素。對(duì)于第三點(diǎn)，目前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大，對(duì)股市的負(fù)面影響還需要時(shí)間消化，后續(xù)等待更強(qiáng)有力的逆周期政策出臺(tái)。綜合以上三點(diǎn)，我們認(rèn)為，目前股指趨勢(shì)性反彈的條件還不夠充分。操作上可適當(dāng)做多股指，參與反彈，但不建議追高。