近幾期周報中，通過對基本面常規(guī)數(shù)據(jù)的跟蹤（港口庫存，拍賣成交，企業(yè)到貨量等，詳見“閱讀原文”周報），我們認(rèn)為玉米供給過剩的情況已經(jīng)在邊際改善。雖然上漲的基礎(chǔ)還不牢固（東北產(chǎn)區(qū)余糧情況未知，新季產(chǎn)量未知，飼料需求偏悲觀等），但是短期內(nèi)（9月底前）現(xiàn)貨價格繼續(xù)下跌的動力也幾乎沒有。反觀現(xiàn)貨價格表現(xiàn)，除山東一如既往的偏強外，港口和產(chǎn)區(qū)似乎都沒有對基本面的好轉(zhuǎn)做出反應(yīng)。我們認(rèn)為，價格滯漲的主要原因是整體氛圍的悲觀，導(dǎo)致市場主體信心不足。一但心態(tài)有所轉(zhuǎn)強，玉米價格將逐漸脫離底部區(qū)間。

1. 需求差導(dǎo)致余糧消耗速度慢，但庫存終歸在下降

ASF愈演愈烈，是導(dǎo)致市場悲觀的最主要原因。5月兩廣地區(qū)ASF爆發(fā)，養(yǎng)殖戶大范圍拋豬，華南需求出現(xiàn)斷崖式下降。6-7月，華中、西部地區(qū)疫情也趨于嚴(yán)重，飼料需求更是雪上加霜。對北方四港發(fā)運情況的統(tǒng)計顯示，5月周均發(fā)運46.1萬噸/周，6月降至29.5萬噸/周，去年6月為48.3萬噸/周；6月發(fā)運量環(huán)比降幅達(dá)到36.3%，同比降幅達(dá)到38.9%。發(fā)運量放緩，北港去庫存速度減慢，貿(mào)易商的壓力驟然增大。所以我們看到北港價格6月份出現(xiàn)了快速下跌，集港量也隨之大幅下降。

7月，在豬料需求仍沒有改善的情況下（后半月南港提貨加快暫時認(rèn)為階段性補庫，北港購銷仍清淡），南港的庫存出現(xiàn)了明顯下降（注意下表中庫存使用天數(shù)的快速下降），說明北港發(fā)運的降幅要大于需求的降幅。如果后期庫存繼續(xù)消耗，南方銷區(qū)勢必需要通過漲價來吸引東北糧供應(yīng)。庫存彈簧持續(xù)壓縮，當(dāng)反彈啟動，漲價將通過“南港上漲——發(fā)運利潤修復(fù)——北港價格上漲——集港利潤修復(fù)”的過程向北方傳導(dǎo)。北港價格上漲的幅度要看南方要糧的意愿和持續(xù)的時間，購銷逐漸恢復(fù)大概率將在8-9月發(fā)生。

對四季度的飼料需求，雖然不看好，但我們也沒有市場那么悲觀，一句話概括就是“禽料有保證，豬料有希望”。肉禽存欄大幅增加已經(jīng)在飼料產(chǎn)量上的到反應(yīng)，蛋禽補欄數(shù)據(jù)良好，下半年蛋禽料消費逐月環(huán)比增加也基本是板上釘釘。而豬料，過往11年的數(shù)據(jù)顯示，三季度比二季度環(huán)比增16.7%，四季度比三季度環(huán)比增11%。4月份以來的環(huán)比降幅能否在三、四季度延續(xù)，是存有疑問的。一但需求好于預(yù)期，那么飼料原料的低價也就需要向上修復(fù)。

2. 新作長勢良好無明確減產(chǎn)預(yù)期，但天氣并不完美

對新作面積小幅下降，市場沒有太多疑問，產(chǎn)量的不確定主要來自單產(chǎn)。前段時間，草地貪夜蛾和華北的干旱都引起市場關(guān)注。但貪夜蛾沒有繼續(xù)北上東北，防控比較有效；華北接連出現(xiàn)了幾輪降雨，旱情也得到緩解。目前市場對新作產(chǎn)量并不擔(dān)憂，主流的單產(chǎn)預(yù)期是平略增，尤其去年受旱的吉林和遼寧地區(qū)，單產(chǎn)的恢復(fù)應(yīng)該比較顯著。

但是今年大豐產(chǎn)的可能似乎也不大，單產(chǎn)增加即使能抵消面積的降幅，新作產(chǎn)量可能也不會比去年高很多。主要的擔(dān)憂包括華北的高溫和前期干旱、東北前期積溫不足、強降雨導(dǎo)致局部受災(zāi)等。具體可以參考中央氣象臺的農(nóng)業(yè)氣象周報，最終的單產(chǎn)結(jié)論還需要8月產(chǎn)前調(diào)研確定。

另外，新作的供應(yīng)壓力還要取決于農(nóng)戶的售糧意愿。目前東北產(chǎn)區(qū)糧價和去年元旦前價格接近或偏低，而去年上市初期農(nóng)戶的售糧意愿是比較差的。19/20年度沒有了大量的期初陳糧結(jié)轉(zhuǎn)，一但農(nóng)民售糧進(jìn)度慢，市場就可能出現(xiàn)階段性緊張。

3. 小麥稻谷去庫存，玉米有替代壓力

經(jīng)過兩年的大力拍賣，玉米臨儲庫存得到了有效消耗，但小麥、水稻庫存仍高，是今后幾年去庫存的重點。下圖是我們跟蹤的5-7月小麥、稻谷拍賣情況。3個月累計投放6878萬噸，累計成交950萬噸，綜合成交率只有13.8%。其中，可能對玉米產(chǎn)生替代的有專場稻谷（價格區(qū)間1400-1900）和超標(biāo)小麥（價格區(qū)間1800-2000）。總共成交432萬噸，平均每月144萬噸，再考慮部分可能流向食用，對玉米的替代暫時還是有限的。目前常規(guī)水稻、小麥去庫存的價格相對玉米偏高，在飼料中還不具有明顯的替代優(yōu)勢，但是如果玉米價格上漲或者小麥、水稻拍賣底價再次下調(diào)時，將會擠占玉米的飼料消費。

有了小麥、稻谷去庫存的壓制，玉米價格大幅上漲的空間就被基本鎖死了，19/20年度玉米大幅上漲的可能性不大。

4. 18/19年度囤糧險象環(huán)生，新季資金支持可能不足

前面我們提到了農(nóng)民的售糧意愿問題，可能影響新糧上市節(jié)奏的還有貿(mào)易商的收購。18/19年行情對貿(mào)易商是比較刺激的，經(jīng)歷了一場“冰與火之歌”：開年貿(mào)易商大量銷售結(jié)轉(zhuǎn)陳糧，市場心態(tài)樂觀價格穩(wěn)步上漲，陳糧獲利豐厚；隨著陳糧庫存的減少，元旦到春節(jié)期間貿(mào)易商開始逐漸收購新糧，但沒想到價格從1月一直跌到4月上旬，這個過程中貿(mào)易商備受煎熬，部分激進(jìn)的大貿(mào)易商浮虧巨大；4月中-6月初價格受到拍賣提價200的支持出現(xiàn)回升，但是6月開始需求又顯著下降，價格在高位維持的時間很短，來不及變現(xiàn)的庫存又被套牢，這也是目前市場懷疑產(chǎn)區(qū)還有一定量庫存的原因。

有了前期的經(jīng)驗，現(xiàn)階段貿(mào)易商表現(xiàn)得非常謹(jǐn)慎，所以我們看到顯性庫存下降對價格尚沒有明顯的支撐。19/20年度，貿(mào)易商也可能在新糧上市初期繼續(xù)保持謹(jǐn)慎觀望，這樣就會導(dǎo)致對沖新糧上市壓力的力量不足。另外，今年有大量的資金給貿(mào)易商進(jìn)行了配資和墊資，在2-4月份這些資金也經(jīng)歷了巨大的浮虧。19/20年資金是否還會大量配資？如果沒有資金支持，即使貿(mào)易商愿意收購，收購能力也會受到限制。

5. 進(jìn)口增加仍有可能，但數(shù)量預(yù)計有限

中美剛剛結(jié)束新一輪貿(mào)易談判，國內(nèi)企業(yè)也再次詢價美國農(nóng)產(chǎn)品（商務(wù)部：7月19日以來，一些中國企業(yè)，包括國有企業(yè)和民營企業(yè)，就采購新的大豆、棉花、豬肉、高粱等農(nóng)產(chǎn)品向美國供貨商進(jìn)行了詢價，根據(jù)市場條件，已經(jīng)有一批農(nóng)產(chǎn)品采購成交）。但我們預(yù)計19/20年大量采購的可能性不大，一是玉米目前看不會突破配額的限制，二是全面進(jìn)口高粱、DDGS等還需要時間繼續(xù)談判，三是進(jìn)口的價格優(yōu)勢不明顯。另外，國內(nèi)市場對談判進(jìn)展表現(xiàn)得比較冷靜，在看到進(jìn)口實績之前不會過多加以考慮。

綜合來看，我們認(rèn)為基本面數(shù)據(jù)在8-9月仍將階段性改善，價格可能出現(xiàn)小幅上漲。漲幅取決于產(chǎn)區(qū)的余糧水平、結(jié)轉(zhuǎn)意愿以及新作狀況的變化。如果這一階段去庫存比較徹底，疊加農(nóng)戶惜售和需求的環(huán)比恢復(fù)，10-12月可能出現(xiàn)階段性供給緊張。如果市場信心持續(xù)低迷且農(nóng)民售糧意愿大于貿(mào)易商收購意愿，新糧上市初期甚至到春節(jié)前后價格可能出現(xiàn)二次探底過程。操作上，8-9月可以保持偏多思路，但是空間不易看的太大，尤其是升水狀態(tài)的遠(yuǎn)月合約，要考慮新糧跌破拍賣底價成本的可能。