隨著國際貿(mào)易事件的增多，金融市場的機會也變得很多，但是波動也極為劇烈，因此金融動蕩環(huán)境下尋求穩(wěn)健收益倒是變成了難題。商品市場同樣也因為中美貿(mào)易的問題遭遇了這樣的事情。為了規(guī)避這類風險，我們確實需要找一些相關性比較低的品種以減少因為貿(mào)易爭端導致的價格動蕩。我們可以選取一些國內(nèi)特有的品種，也可以選取一些與美貿(mào)易沒有交集的品種。白糖在這里就是一個很好的選擇。

我們之所以選取白糖，是因為白糖是一個周期性很強的品種，漲跌周期一般為5年，下跌周期一般而言要比上漲周期稍長。今年以來白糖經(jīng)歷了幾次來回的清洗筑底后，終于在8月份完成突破，后期整體操作以回撤做多為最佳。

現(xiàn)貨還會緊缺多久？

本輪白糖上漲是現(xiàn)貨階段性偏緊導致的，這我們可以從工業(yè)庫存數(shù)據(jù)中看出來。從今年1月份開始，工業(yè)庫存量就已經(jīng)出現(xiàn)低于5年均值和7年均值的情況，而6、7月的情況持續(xù)惡化，7月工業(yè)庫存差值分別接近為83萬噸和65萬噸，前者已經(jīng)接近一個月的消費量。而作為對比，今年前6個月的進口量僅為106萬噸，而去年和前年同期低了35萬噸的水平，這一來一去自然造成了短期的供應短缺問題。這使得近期的巴西和泰國進口糖盤面配額外進口利潤已經(jīng)超過500和700元。

由于國內(nèi)市場食糖生產(chǎn)是季產(chǎn)年銷的，在每年的5月份以后國內(nèi)進入純銷售期，直到10月份內(nèi)蒙的甜菜糖才開始供應市場，因此在這段時間一般情況下只能依賴于庫存消化和進口糖。進口利潤窗口從今年的7月份以來一直處于開放狀態(tài)，因此我們預估在當前進口利潤下，整個三季度的進口量會比較大，但我國實行配額制度進口總量有上限，可能還是無法彌補缺口。因此在當前供應階段性短缺的情況下，有兩類糖可能因此流入市場。第一類是我們的儲備糖，早就幾個月前就有傳出9月份可能拋儲，價格估計在5800，目前已經(jīng)接近這個水平，因此有可能兌現(xiàn)。第二類是非正規(guī)進口，即走私糖，由于內(nèi)外價差擴得太大，利潤太高可能會誘發(fā)走私勢力的抬頭，盡管一直處于嚴打階段。目前糖價已經(jīng)臨近于階段性頂部，進口加工糖已經(jīng)開始增加供應，后期如果拋儲和走私集中兌現(xiàn)，糖價或有一次性的調(diào)整，隨后才是重新買入的機會，當前不宜追漲。

什么因素能導致周期性上漲？

由于本輪上漲是現(xiàn)貨緊張驅(qū)動的，因此影響最大的是9月合約。我們知道周期性上漲行情一般來說需要遠月驅(qū)動領漲才是對了，短期緊張并不能說明周期性上漲已經(jīng)開始了，只能當短期緊張變成長期緊缺才可能導致周期性上漲。后面我們要分為國外和國內(nèi)兩部分說。

首先看國外。如果國際糖價不能起到表率作用的情況下，即便國內(nèi)情況比較糟糕，內(nèi)外價格倒掛現(xiàn)象會比較嚴重，但是終歸是需要回歸的，因此國內(nèi)價格上漲勢必被外盤所抑制。當前的情況就比較類似。

事實上由于國際糖價一直處于多國成本線附近甚至成本線之下，造成了全球食糖行業(yè)集體虧損的情況。這種情況是不可能持續(xù)的，各國都不會坐以待斃。其中，巴西作為曾經(jīng)最大的食糖生產(chǎn)國和當前最大的食糖出口國在這方面的調(diào)整能力是最強也是最早的。由于巴西的糖廠在甘蔗制乙醇方面具有成熟的體系，為了獲取更多現(xiàn)金流的情況下，會生產(chǎn)更多的乙醇而非食糖，巴西去年的糖醇比已經(jīng)是歷史低值，但今年依舊維持極低的制糖比。巴西截至7月底的數(shù)據(jù)顯示，19/20年度甘蔗單產(chǎn)為83.78噸/公頃，同比增加3.05%，但累計制糖比僅為35.31%，上年同期為36.46%。工廠已經(jīng)滿負荷生產(chǎn)乙醇，不得不將剩余的甘蔗用于壓榨食糖，因此盡管今年巴西的甘蔗含糖提高，但巴西最終產(chǎn)量或僅為2600萬噸左右，相比較去年略有下滑，或形成連續(xù)兩年減產(chǎn)的格局。

泰國作為亞洲最大的食糖出口國，由于內(nèi)需很低，大部分食糖需要依賴出口，因此對于全球的糖價也極為敏感，是比較害怕競爭對手蠶食中國和印尼這兩大市場。去年泰國的產(chǎn)量達到歷史峰值，這使得其甘蔗收購價僅為900泰銖的成本價，這導致了今年泰國的種植積極性大幅下滑（并且據(jù)說今年的收購價可能僅為700泰銖）。而近期泰國的干旱問題也導致其甘蔗產(chǎn)量將會受到影響，泰國蔗糖業(yè)管理局辦公室（OCSB）7月預估數(shù)據(jù)顯示，19/20榨季泰國甘蔗產(chǎn)量預計下降8%至1.2億噸，食糖產(chǎn)量同比下降7%至1300萬噸。

印度的問題最多，也最難辦。印度是全球最大的食糖消費國，年消費量已經(jīng)達到了2600萬噸，但是前兩年的產(chǎn)量爆棚，大幅過剩的情況下使其累加了較多的庫存。19/20年度印度的產(chǎn)量將會下滑，但是具體下滑的量還存在不確定性。根據(jù)印度糖廠協(xié)會（ISMA）6月的第一次預估數(shù)據(jù)顯示，印度19/20年度的糖產(chǎn)量為2820萬噸，低于去年的3295萬噸，其中馬邦由1071.9萬噸下降至700萬噸，主要受到前期降雨推遲的干旱以及種植面積的下降。印度由于成本比泰國和巴西都要高，且國內(nèi)價格高于出口因此其出口消化難度較大，很可能連續(xù)兩年都難以達到政府要求的出口數(shù)量，因此實際上給予國際市場造成的壓力是心理層面更多一些。由于出口糖優(yōu)勢不足，印度出口至我國的量也比較少，同樣對我國糖價的影響也有所弱化。

其次，我們看看國內(nèi)。我國新榨季的產(chǎn)量目前看是有分歧的，增產(chǎn)和減產(chǎn)的聲音都有，但總的來說產(chǎn)量和前一年不會偏離太多。從最近幾年的觀察來看，廣西地區(qū)的收購價相對比較穩(wěn)定，因此導致的種植面積變化不大，傳統(tǒng)蔗區(qū)種植面積略有調(diào)降，雙高基地繼續(xù)增加，廣西的產(chǎn)量變化應該不會很大。

云南地區(qū)是今年產(chǎn)量下降最多的產(chǎn)區(qū)。主要是因為今年春旱，導致部分宿根蔗壞死，新蔗種植推遲并且部分改種其他作物引起的。因此今年云南地區(qū)的種植面積有所下降，并且影響甘蔗質(zhì)量，最終產(chǎn)量下滑的可能性較大。

內(nèi)蒙地區(qū)是最近兩年國內(nèi)面積和產(chǎn)量的增長點，主要是因為新增糖廠的投入。今年內(nèi)蒙地區(qū)各糖廠的收購價不一，一些老糖廠調(diào)降的收購價，并且削減了產(chǎn)量預算，而新糖廠的收購價較高，主要是為了鼓勵農(nóng)民種植以順利投產(chǎn)。整體而言，內(nèi)蒙地區(qū)產(chǎn)量將有所增加，不過由于整體基數(shù)偏小和云南減產(chǎn)有所對沖。目前內(nèi)蒙已經(jīng)進入新產(chǎn)能投放的后期，今年過后的產(chǎn)量增長有限。

總結(jié)而言，19/20年度作為熊牛轉(zhuǎn)折年份，糖價還處于緩慢抬升階段，糖價重心將從低于成本區(qū)間重新回到成本上沿，后期的潛力巨大，是值得長線滾動做多的優(yōu)勢品種。