熟悉白糖期貨的朋友都會(huì)注意到我國(guó)食糖價(jià)格存在一個(gè)“糖周期”，這個(gè)周期基本上是5年一個(gè)大輪回，按照時(shí)間計(jì)算當(dāng)前已經(jīng)處于熊牛轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時(shí)間段，那么這個(gè)周期是不是真的會(huì)來(lái)呢？今天我們從另外一個(gè)角度去剖析一下，也可能是最關(guān)鍵的一個(gè)因素。

近期我們會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)奇怪現(xiàn)象，原糖10合約從今年最高的13.96美分一路震蕩走跌，最終跌至10.68美分，而鄭糖01合約從今年最低的4700元一路震蕩上漲，漲到了5500-5600元的區(qū)間。是什么原因?qū)е铝藘?nèi)外價(jià)格出現(xiàn)如此不尋常的分叉呢？

這得從我國(guó)的供應(yīng)結(jié)構(gòu)講起。我國(guó)是一個(gè)長(zhǎng)期食糖產(chǎn)不足需的國(guó)家，近些年來(lái)我國(guó)食糖產(chǎn)量與消費(fèi)的差值大概在500萬(wàn)噸上下。從10/11年度開(kāi)始，我國(guó)進(jìn)口食糖的數(shù)量就沒(méi)有低于200萬(wàn)噸，基本上維持在300萬(wàn)噸上下。而由于我國(guó)食糖生產(chǎn)成本較高，內(nèi)外糖價(jià)倒掛使得海外食糖具有天然的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。不過(guò)，由于我國(guó)擁有進(jìn)口配額制度，配額內(nèi)盡管只有15%的關(guān)稅，但僅為194.5萬(wàn)噸的配額量。當(dāng)然即便當(dāng)前配額外由于高達(dá)85%的關(guān)稅的局面下，近期依舊出現(xiàn)了700-900元的盤(pán)面進(jìn)口利潤(rùn)。但，我國(guó)進(jìn)口配額外又擁有許可證制度，今年的許可證數(shù)量為135萬(wàn)噸，因此每年的進(jìn)口總量是有上限的，不至于對(duì)國(guó)內(nèi)食糖市場(chǎng)造成毀滅性沖擊。

在進(jìn)口政策的庇護(hù)下，內(nèi)外價(jià)差經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)一段時(shí)間的爆發(fā)性增長(zhǎng)，但也會(huì)出現(xiàn)急劇萎縮，這不單單是進(jìn)口變量導(dǎo)致的。因?yàn)槌杀緦?dǎo)致的國(guó)外價(jià)格優(yōu)勢(shì)催生了一個(gè)“黑色走私食糖鏈”。在走私糖的沖擊下，進(jìn)口政策的保護(hù)衣效益大大削弱，國(guó)內(nèi)食糖遭受嚴(yán)重沖擊。

走私主要通過(guò)從周邊國(guó)家和地區(qū)的中轉(zhuǎn)完成。食糖來(lái)源地有很多，但主要是泰國(guó)，因?yàn)樘﹪?guó)是亞洲最大的食糖出口國(guó)，每年70%-80%的食糖用于出口，尤其是加工完的精制糖受到周邊國(guó)家和地區(qū)的熱捧。而走私的中轉(zhuǎn)地主要是緬甸和中國(guó)臺(tái)灣。

我們通過(guò)一組泰國(guó)出口數(shù)據(jù)可以看到，這兩個(gè)地方進(jìn)口量的變化。泰國(guó)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年泰國(guó)出口至緬甸的食糖總量16.9萬(wàn)噸，而2015年暴增至46.4萬(wàn)噸，2018年更是繼續(xù)增長(zhǎng)至90.7萬(wàn)噸，其中精制糖更是達(dá)到了驚人的79.8萬(wàn)噸。2016年,泰國(guó)出口至中國(guó)臺(tái)灣的食糖總量為21.6萬(wàn)噸，2017年激增至85.5萬(wàn)噸，2018年則為71.7萬(wàn)噸，其中2017年精制糖的數(shù)量為80.6萬(wàn)噸，2018年精制糖的數(shù)量為50.5萬(wàn)噸。我們知道食糖消費(fèi)相對(duì)比較穩(wěn)定，不可能通過(guò)一年時(shí)間就能夠暴增3-4倍，這表象的背后自然是走私在作怪。

那么今年的情況如何呢？今年前7個(gè)月，泰國(guó)出口至緬甸的食糖量?jī)H為9.2萬(wàn)噸，去年同期為44.4萬(wàn)噸，泰國(guó)出口至中國(guó)臺(tái)灣的食糖量?jī)H為29萬(wàn)噸，去年同期為39.7萬(wàn)噸，2017年則是45萬(wàn)噸。導(dǎo)致泰國(guó)出口至周邊地區(qū)食糖下降的主要原因是我國(guó)的持續(xù)打擊走私導(dǎo)致的。最近兩年我國(guó)在打擊走私上的力度可不小，早些年走私最猖獗的是滇緬邊境，而隨著該地區(qū)的打擊力度加大以后，海運(yùn)走私逐漸成為主流。隨后我國(guó)再度加強(qiáng)了沿海地區(qū)打擊走私的力度。特別是今年4月推出的《關(guān)于辦理惡勢(shì)力刑事案件耨干問(wèn)題的意見(jiàn)》，在打擊惡勢(shì)力的同時(shí)也打掉了很多走私的團(tuán)伙。

那么我們最后的一個(gè)疑問(wèn)是內(nèi)外價(jià)差是否會(huì)持續(xù)？關(guān)于這個(gè)問(wèn)題，我們所要思考的重點(diǎn)依舊不在國(guó)外，還是在于國(guó)內(nèi)。因?yàn)閷?dǎo)致價(jià)格擴(kuò)大的因素來(lái)自于國(guó)內(nèi)供應(yīng)的問(wèn)題，而這個(gè)問(wèn)題的癥結(jié)是走私被打掉了！

今年一季度我國(guó)進(jìn)口食糖僅為20萬(wàn)噸，同比下降53.4%，二季度我國(guó)進(jìn)口食糖86萬(wàn)噸，同比下降9.47%。因此，我國(guó)上半年的進(jìn)口量是有明顯下降的。而今年7月我國(guó)進(jìn)口食糖44萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)了76%，顯而易見(jiàn)的是進(jìn)口在進(jìn)口利潤(rùn)大幅增加，尤其是配額外進(jìn)口利潤(rùn)極為豐厚的時(shí)候進(jìn)口量增加是肯定的，目前配額外的進(jìn)口利潤(rùn)相當(dāng)可觀，8-9月的進(jìn)口利潤(rùn)遠(yuǎn)要比7月份更多。因此今年下半年的進(jìn)口量會(huì)非常大，但是同時(shí)由于配額制度和許可證制度的限制，進(jìn)口上限還是有限的，全年的上限在320萬(wàn)噸。如果大的利潤(rùn)下，走私誘惑也會(huì)大大增加，如果我們的打擊效果持續(xù)維持下去，這一塊是很難被彌補(bǔ)掉的，因此國(guó)內(nèi)糖價(jià)的支撐力度是可想而知的。

我們認(rèn)為未來(lái)糖價(jià)還會(huì)繼續(xù)向上，回調(diào)做多一直會(huì)成為主旋律，這是基于打擊走私黑惡勢(shì)力下的良性循環(huán)導(dǎo)致的結(jié)果。盡管我國(guó)制糖成本的問(wèn)題依舊無(wú)法在短期內(nèi)解決，但無(wú)論外部環(huán)境多少惡劣，全球庫(kù)存消化緩慢的問(wèn)題對(duì)國(guó)內(nèi)的影響也會(huì)被剝離開(kāi)來(lái)。隨著全球供應(yīng)格局的調(diào)整，19/20年度全球供應(yīng)由過(guò)剩轉(zhuǎn)為短缺，但仍需要消化剩余庫(kù)存來(lái)減幅。而在國(guó)內(nèi)產(chǎn)量變化不大的情況下，打掉走私勢(shì)力以后，國(guó)內(nèi)糖價(jià)或?qū)⒃僖淮晤I(lǐng)先于國(guó)際提前迎來(lái)熊牛轉(zhuǎn)換。

明年5月后配額外關(guān)稅可能會(huì)恢復(fù)到50%，這將會(huì)大概率影響明年5月后的價(jià)格，但并不影響整體的周期節(jié)奏。因?yàn)槊髂甑倪M(jìn)口量同樣是有上限的，盡管明年許可證會(huì)發(fā)多少我們不得而知。正因?yàn)殛P(guān)稅的問(wèn)題，導(dǎo)致明年5月合約的價(jià)格要比1月的價(jià)格低接近100元。但是這其實(shí)并不合適，因?yàn)殛P(guān)稅政策是5月22日開(kāi)始實(shí)行的，此時(shí)5月合約已經(jīng)交割了。而考慮到前后關(guān)稅的差異性，5月乃至此前幾個(gè)月的進(jìn)口量必然不會(huì)大，進(jìn)口集中釋放的時(shí)間在5月22日以后，因此實(shí)際上2005合約是被低估的，其投資價(jià)值要比2001合約更好，是可以考慮逢低布局的。