周期到底是什么？

我剛出的這本書《周期》，一個(gè)副標(biāo)題就是要增加你的勝算。投資者最重要的就是說(shuō)我們要保險(xiǎn)、要安全的投資，但是我們要提高我們的勝算，要關(guān)注哪些因素？我一會(huì)兒會(huì)給大家來(lái)介紹一下。

我寫了兩本書，《投資最重要的事》以及《周期》，在中國(guó)都翻譯成中文出版，而且都十分暢銷。在其他地方也很暢銷，希望大家能夠通過(guò)這些書進(jìn)一步了解我們的理念。

周期到底是什么？

大多數(shù)人認(rèn)為周期是一些事件，圍繞一個(gè)中間點(diǎn)上下波動(dòng)的形態(tài)和規(guī)律，他們認(rèn)為這是一個(gè)先后發(fā)展的順序，比如說(shuō)先發(fā)展A事件，再發(fā)展B事件。

但是我們認(rèn)為周期是說(shuō)A事件引發(fā)了B事件、C事件，我們要了解其中的因果關(guān)系，這樣就更好地掌握周期，可以增加我們的勝算，讓它為我所用。

周期是如何運(yùn)作的？

我希望大家可以從我的解讀當(dāng)中學(xué)習(xí)一些東西，但重要的是周期到底是怎么運(yùn)作的，我把每一個(gè)步驟全都列舉出來(lái)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)每一步的最后一句是第二步的前幾個(gè)詞，這也就是所謂的因果關(guān)系的本質(zhì)，這就是理解這個(gè)問(wèn)題的精髓。

發(fā)生A事件的時(shí)候你要關(guān)注是不是會(huì)有B事件發(fā)生，因?yàn)檫@是個(gè)因果聯(lián)系，這是一個(gè)最好的解讀方式，最后一個(gè)詞也是第一個(gè)詞，它是周而復(fù)始的。

為什么會(huì)有周期？我特別相信周期，因?yàn)槲迨陙?lái)我一直都是在處理這個(gè)周期，我覺(jué)得這非常重要，一定要了解他們。這本書寫到2/3的時(shí)候我在問(wèn)自己，為什么會(huì)有周期，為什么不是每年都平穩(wěn)增長(zhǎng)，按照它的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率來(lái)增長(zhǎng)？

比如說(shuō)美國(guó)的GDP年均增長(zhǎng)率2%，為什么它不是每年都是2%的增長(zhǎng)率，為什么有些時(shí)候是1%，有些時(shí)候是5%，有些時(shí)候是負(fù)的增長(zhǎng)率，造成了衰退。

標(biāo)普500的年均回報(bào)率是10%，為什么不是每年都穩(wěn)定在10%，為什么有些時(shí)候多一些，有些時(shí)候低一些，為什么很少出現(xiàn)8%到12%的年平均回報(bào)率？

回答也很簡(jiǎn)單，大多數(shù)這些正面的趨勢(shì)最終會(huì)過(guò)度發(fā)展，也就是過(guò)熱，這些過(guò)熱可能會(huì)進(jìn)行一些自我回調(diào)，或者是被動(dòng)回調(diào)。

我們不說(shuō)上下的這種漲落，而是把它看作是一個(gè)過(guò)熱和回調(diào)，這樣可能有助于大家的了解。

特別是在你們的投資工作當(dāng)中可能會(huì)有所注意，重要的問(wèn)題是，為什么這個(gè)趨勢(shì)會(huì)過(guò)熱，會(huì)過(guò)度發(fā)展？回答就是，因?yàn)槿说膮⑴c。

著名物理學(xué)家費(fèi)曼曾說(shuō)，如果電子也有主觀的情感，物理學(xué)會(huì)變得更難，比如說(shuō)你一開(kāi)電燈，這個(gè)電燈就亮了，因?yàn)閺拈_(kāi)、關(guān)這個(gè)動(dòng)作，電流就到了電燈泡，他們從來(lái)都沒(méi)有主觀感受，從來(lái)不會(huì)偷懶，他們不會(huì)說(shuō)是反向發(fā)展。

但是經(jīng)濟(jì)就不一樣了，還有企業(yè)、市場(chǎng)都不一樣，因?yàn)槭怯扇私M成的，人都是有主觀情感的，人們并不總是按照理性去行為，會(huì)有周期，會(huì)有過(guò)熱以及回調(diào)。

為什么會(huì)出現(xiàn)過(guò)度趨勢(shì)？

為什么會(huì)出現(xiàn)過(guò)度趨勢(shì)，會(huì)過(guò)度發(fā)展？我們來(lái)看一下經(jīng)濟(jì)，樂(lè)觀情緒會(huì)導(dǎo)致一些過(guò)度發(fā)展，包括一些工廠、勞動(dòng)力和庫(kù)存方面的激進(jìn)擴(kuò)張，在這種拓展時(shí)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度也會(huì)高于平均的水平，我們都會(huì)特別高興。

積極樂(lè)觀情緒也會(huì)使得資產(chǎn)從價(jià)格方面反應(yīng)出來(lái)，也導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的增速會(huì)超出它的基本面的增長(zhǎng)速度。它出現(xiàn)過(guò)度升值的時(shí)期，一個(gè)特點(diǎn)就是它可以獲得高于歷史平均水平的回報(bào)，資產(chǎn)估值也達(dá)到歷史高位。

過(guò)度糾正又會(huì)發(fā)生什么？因?yàn)榭焖贁U(kuò)張的時(shí)候會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩。當(dāng)需求沒(méi)有辦法達(dá)到預(yù)期水平時(shí)，工廠就會(huì)倒閉，工人會(huì)失業(yè)，庫(kù)存也必須減少，那這些因素就會(huì)導(dǎo)致增長(zhǎng)速度低于平均水平以下，甚至出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退。

在市場(chǎng)上如果升幅過(guò)大，這個(gè)時(shí)候哪怕是優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，價(jià)格也會(huì)處于難以維持的極高水平。因此在經(jīng)歷了資產(chǎn)價(jià)格高于基本面上漲速度的時(shí)期以后，資產(chǎn)價(jià)格的上漲速度就將低于基本面的增長(zhǎng)速度，這個(gè)時(shí)候資產(chǎn)價(jià)格就會(huì)跌到它的內(nèi)在價(jià)值。

這種周期可信嗎？我認(rèn)為美國(guó)作家馬克·吐溫的名言道出了理解周期的關(guān)鍵，他說(shuō)歷史不會(huì)重復(fù)，但卻是驚人的相似。

造成牛市的三個(gè)因素

歷史不會(huì)重復(fù)，也就是說(shuō)每一次周期的具體情況是不一樣的，比方說(shuō)市場(chǎng)波動(dòng)幅度、速度、強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間都不一樣，而且每次周期的成因都不一樣，結(jié)果也不一樣，很少有重復(fù)的情況，但是在每次周期當(dāng)中卻會(huì)反復(fù)地出現(xiàn)一些基本元素。

這些造成市場(chǎng)過(guò)度上漲的元素，第一就是投資者情緒過(guò)于樂(lè)觀。第二，投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避意識(shí)不夠。第三，資金過(guò)剩。

首先我們看一下這三個(gè)因素，都是造成牛市的因素。如果沒(méi)有這幾個(gè)因素，是很難有牛市的。這三點(diǎn)是我們應(yīng)該關(guān)注的元素。

而且這三個(gè)元素也是每一個(gè)牛市當(dāng)中的相似之處。很多人認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格像股票債券等，價(jià)格的變化是由基本面決定的，但資產(chǎn)價(jià)格是由基本面和投資者的心理相互作用而決定的。

而心理作用會(huì)影響并放大基本面的變化，在其他條件相同的情況下，如果情緒過(guò)于樂(lè)觀，就會(huì)使得資產(chǎn)價(jià)格超出相關(guān)的基本面水平。

再夸大一點(diǎn)，如果在投資機(jī)會(huì)當(dāng)中，我知道一個(gè)信息，這個(gè)信息就是資產(chǎn)價(jià)格當(dāng)中到底包含了多少樂(lè)觀的情緒因素。如果樂(lè)觀情緒過(guò)高，資產(chǎn)價(jià)格就會(huì)比它的真實(shí)的價(jià)值要高很多。

風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的重要性是什么？投資者大部分時(shí)候其實(shí)都是非常厭惡風(fēng)險(xiǎn)的，因?yàn)樗麄兌疾幌胩潛p。

相比一美元的盈利，他們更關(guān)心的是一美元的虧損，他們非常不喜歡虧損，人們應(yīng)該要警惕虧損，投資者必須要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)保持警惕，他們必須要負(fù)責(zé)任的來(lái)行動(dòng)。

當(dāng)人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)保持適當(dāng)警惕的時(shí)候，他們會(huì)進(jìn)行深入的盡職調(diào)查。他們會(huì)采用保守的假設(shè)，而且會(huì)對(duì)安全和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償一定要有嚴(yán)苛的要求。因此存在風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的時(shí)候，市場(chǎng)是比較安全合理性的。市場(chǎng)本來(lái)就該是這樣。

但是有的時(shí)候投資者對(duì)未來(lái)過(guò)于興奮，過(guò)于樂(lè)觀，不在警惕風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，這個(gè)時(shí)候他們就會(huì)掉以輕心，就不會(huì)去做深入的盡職調(diào)查，不會(huì)要求有安全風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。而且他們這種放松的態(tài)度和不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)男袨榫蜁?huì)使市場(chǎng)變得危險(xiǎn)。巴菲特曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，如果其他人不謹(jǐn)慎，那你就應(yīng)該更加謹(jǐn)慎。

換句話說(shuō)，當(dāng)其他人無(wú)憂無(wú)慮的時(shí)候，他們的行為會(huì)使得市場(chǎng)非常危險(xiǎn)，我們作為投資人就應(yīng)該要警惕，當(dāng)他們感到害怕的時(shí)候，就是市場(chǎng)有各種潛在機(jī)會(huì)的時(shí)候，我們應(yīng)該出手，我完全同意他的說(shuō)法。

可投資的資金量也會(huì)產(chǎn)生影響，你去拍賣的時(shí)候，一般來(lái)說(shuō)是你的價(jià)格出的最高能夠獲勝，也就是說(shuō)你愿意出最高的價(jià)格，用一樣的成本，你獲得的就是最少的資產(chǎn)。

當(dāng)投資者手中有太多錢的時(shí)候，他們太想把資金投出去的時(shí)候，競(jìng)標(biāo)的價(jià)格就會(huì)比較高，成功拍賣的贏家就必須要支付高額的代價(jià)、接受低回報(bào)并接受高風(fēng)險(xiǎn)。如果有太多的錢在追逐非常少的投資機(jī)會(huì)時(shí)，你就一定要小心了。

避險(xiǎn)情緒、樂(lè)觀情緒、資金量就能夠提示到底這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是高還是低，我們的勝算有多少，你要成為更好的投資者，需要在自己有勝算的時(shí)候去投資，當(dāng)這個(gè)勝算不高的時(shí)候，你要盡可能的去避免投資。

市場(chǎng)就像買彩票一樣

如何增加你的勝算？

《周期》的副標(biāo)題叫做增加你的勝算，這就是我們的目標(biāo)，市場(chǎng)就像買彩票一樣，要從一堆彩票當(dāng)中來(lái)抽取，一堆彩票就是所有的可能性，如果資產(chǎn)價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值，通常你就能夠賺錢。也就是說(shuō)在你的周期價(jià)格還比較低的時(shí)候，但是如果你買的比較高，可能就會(huì)失敗了。

到底最終選出哪一張彩票要基于基本面，同時(shí)也受到情緒起伏和一些隨機(jī)的突發(fā)事件的影響，我們沒(méi)有辦法預(yù)知未來(lái)，我們也無(wú)法知道最終的結(jié)果會(huì)是什么。

也就是說(shuō)，到底你會(huì)抽到哪張彩票你是不知道的，但是我們可以預(yù)知到你在彩票堆中什么時(shí)候可能會(huì)抽到比較有利于我們的彩票，而有的時(shí)候你會(huì)抽到不利于我們的彩票，到底什么決定了彩票當(dāng)中的組合？什么決定了你投資成功的機(jī)遇？在很大程度上就取決于市場(chǎng)在周期當(dāng)中處于哪個(gè)位置。

總結(jié)一下，什么時(shí)候你的勝算比較低，怎么會(huì)使得你抽到一支沒(méi)有中獎(jiǎng)的彩票，原因就是說(shuō)投資者情緒過(guò)于樂(lè)觀，或者說(shuō)越來(lái)越貪婪，近期能夠在市場(chǎng)上獲利，他非常的興奮，而且投資者非常滿意自己的回報(bào)，可能還嫉妒別人的回報(bào)，他非理性的承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而且市場(chǎng)資金又非常過(guò)剩。

什么時(shí)候會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象？就是周期的頂部，那什么時(shí)候你的勝算比較高，抽中的機(jī)會(huì)要比較大？

當(dāng)投資者缺乏樂(lè)觀情緒，大家陷入恐慌，近期市場(chǎng)表現(xiàn)很差，大規(guī)模出現(xiàn)虧損，大家過(guò)于避險(xiǎn)，這時(shí)候誰(shuí)也不愿意出資。這些現(xiàn)象會(huì)出現(xiàn)在什么時(shí)候？也就是周期的底部。

我們現(xiàn)在到底在哪個(gè)位置？

總結(jié)一下，大家都想知道我們現(xiàn)在處在哪個(gè)階段？我在這里畫了一幅簡(jiǎn)單的圖，給大家先展示一下我們到底現(xiàn)在在哪個(gè)位置？

這條直線是公允價(jià)值，也就是正常的估值，有高有低的時(shí)候。我們現(xiàn)在大概在第八局，我這用的是棒球，棒球里面一共有九局，我們是在第八局，第八局我已經(jīng)說(shuō)了好幾年了，大家也不用太興奮，即便我們知道我們是在第八局，我們也不知道這個(gè)游戲還會(huì)進(jìn)行多少局，因?yàn)檫@不是棒球，它不是只有九局。

像馬克·吐溫說(shuō)的，歷史不會(huì)重復(fù)，這個(gè)游戲可能會(huì)進(jìn)入到第九局第十一局第十四局，因此你在這個(gè)周期的任何一個(gè)點(diǎn)上，這個(gè)市場(chǎng)都有可能上漲，或者橫盤整理或者是下跌。

在短期什么情況都可能出現(xiàn)，如果說(shuō)我們現(xiàn)在有一點(diǎn)估值過(guò)高了，這也不能夠告訴你明天或者明年會(huì)發(fā)生什么，大家也不應(yīng)該認(rèn)為我們能夠預(yù)知未來(lái)。

但是目前市場(chǎng)所在的周期會(huì)影響到你未來(lái)的勝算，在周期的任何一個(gè)位置都有可能發(fā)生任何事情，但并不意味著它們的積累都是一樣的，如果是在頂部，勝算是不在我們這邊，在底部的時(shí)候反而我們更有勝算。

作為投資者來(lái)說(shuō)，我們知道我們現(xiàn)在處于周期的位置，知道我們的幾率就可以給我們帶來(lái)一些優(yōu)勢(shì)，要試圖的去掌握這個(gè)周期。我也是非常希望大家能夠做到這一點(diǎn)，謝謝。

在演講之后，霍華德·馬克斯、平安銀行首席資金執(zhí)行官王偉、橡樹(shù)中國(guó)區(qū)總經(jīng)理巢瀚婷三人進(jìn)行了對(duì)話，霍華德還回答了來(lái)自現(xiàn)場(chǎng)的問(wèn)題?；顒?dòng)最后介紹了橡樹(shù)旗下多只基金投資運(yùn)作情況，特別是房地產(chǎn)基金如何選擇相關(guān)資產(chǎn)標(biāo)的，在現(xiàn)階段又是如何運(yùn)作，新興市場(chǎng)基金在中國(guó)股票上的配置，如何對(duì)****進(jìn)行周期性操作。

問(wèn)答環(huán)節(jié)

問(wèn)1：怎么看許多國(guó)家進(jìn)入負(fù)利率的情況，這是一個(gè)新的周期的開(kāi)始，還是這種現(xiàn)象很快會(huì)結(jié)束？

如果這是一個(gè)新的周期開(kāi)始，將會(huì)對(duì)我們的資產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格或者整個(gè)資產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展有什么樣的影響？

霍華德：感謝你問(wèn)這樣一個(gè)問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題很難回答。好消息就是我就負(fù)利率寫了一個(gè)投資備忘錄，是在周四時(shí)候發(fā)布的。

為什么會(huì)出現(xiàn)負(fù)利率？它未來(lái)的展望是什么樣呢？是不是一個(gè)新世界的開(kāi)始?但是我們沒(méi)有人知道答案，如果出現(xiàn)了一個(gè)從來(lái)沒(méi)有發(fā)生過(guò)的一個(gè)事情，你就很難說(shuō)，你知道會(huì)發(fā)生什么，你不知道他會(huì)怎么樣發(fā)展或結(jié)束。

最重要的一個(gè)結(jié)論，任何我們以為我們知道的東西，我們今天反而知道得更少。過(guò)去的路徑或者規(guī)則，不見(jiàn)得說(shuō)今天還行之有效，特別是在負(fù)利率的時(shí)候。好在中國(guó)不是負(fù)的回報(bào)或者是負(fù)的利率，美國(guó)也不是負(fù)利率。

在這樣的一個(gè)負(fù)利率的全球環(huán)境下，我們真的是一個(gè)例外。很多的主權(quán)債券，比如說(shuō)歐洲和日本都是在負(fù)利率的區(qū)間，盡管中美的主權(quán)債券還不是負(fù)利率，仍然是處于一個(gè)低回報(bào)的環(huán)境，歷史最低點(diǎn)，我們預(yù)期大多數(shù)的資產(chǎn)類別的回報(bào)都是最低的。

那我們?cè)趺崔k呢？對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)我們?cè)撛趺醋?？特別是在一個(gè)低利率的環(huán)境當(dāng)中，你可以繼續(xù)做你之前所做的，你要了解回報(bào)是低水平的。

在利率接近零的時(shí)候，或者我們是在一個(gè)低利率環(huán)境當(dāng)中，可以提高我們的風(fēng)險(xiǎn)敞口，我們可以追求一個(gè)所謂的市場(chǎng)利基的資產(chǎn)類別，那些特別高水平的專業(yè)人士專注于這個(gè)行業(yè)。

但這些都不是完美的解決方案，因?yàn)闆](méi)有人喜歡低回報(bào)，尤其是在這樣的周期位置，不管怎么說(shuō)，面臨這樣的挑戰(zhàn)沒(méi)有簡(jiǎn)單的回答，要么提高你的風(fēng)險(xiǎn)，要么是減少風(fēng)險(xiǎn).

對(duì)于我們投資來(lái)說(shuō)，我們?nèi)魏我粋€(gè)客戶每天都有兩種風(fēng)險(xiǎn)，要么是虧錢的風(fēng)險(xiǎn)，要么就是失去機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)，我們每天都要決定我們到底是更擔(dān)心哪一個(gè)，是虧損的風(fēng)險(xiǎn)，還是錯(cuò)過(guò)機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)，我們應(yīng)該更擔(dān)心虧損的風(fēng)險(xiǎn)，我們更多的應(yīng)該進(jìn)行風(fēng)控，而不是僅追求將我們的回報(bào)最大化。

我們和平安也建立了這個(gè)關(guān)系，把這個(gè)特殊的資產(chǎn)類別介紹給了你們，我們希望能夠有所助益，我們橡樹(shù)資本對(duì)于這些資產(chǎn)類別的投資非常謹(jǐn)慎，我們可以把這些特別資產(chǎn)類別的風(fēng)控做好，也是我們每天所要努力做的一個(gè)事情。

問(wèn)2：現(xiàn)在美國(guó)和中國(guó)都還不是負(fù)利率，但是我看到川普總統(tǒng)似乎在促使聯(lián)儲(chǔ)降低利率，站在周期的角度上，您現(xiàn)在對(duì)美國(guó)資本市場(chǎng)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的擔(dān)憂是什么呢？

霍華德：這個(gè)問(wèn)題的答案其實(shí)還在于，為什么有低利率或者是負(fù)利率？

全球都是低利率這個(gè)情況，有些是負(fù)利率，就是因?yàn)樵鲩L(zhǎng)水平很低。二戰(zhàn)之后，直到2000年我們都是高增長(zhǎng)率。當(dāng)時(shí)因?yàn)閼?zhàn)后重建，技術(shù)發(fā)展非常好，管理經(jīng)驗(yàn)也在發(fā)展，水漲船高，全球都是如此。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，我們對(duì)于資本的需求非常高，利率也很高，同時(shí)在某些階段通脹水平也很高，也會(huì)進(jìn)一步增加利率的水平，又會(huì)影響到我們的通脹。

有些時(shí)候全球是屬于低增長(zhǎng)的低利率，因?yàn)槭堑驮鲩L(zhǎng)的環(huán)境，特別是在歐洲和日本，中國(guó)的增長(zhǎng)雖然很快，但是不如以前高，這種放緩到底是周期性期的，還是永久性的放緩，這是我擔(dān)心的。

我相信沒(méi)有人知道這個(gè)答案是什么，我也不知道，但是我們到時(shí)候會(huì)知道。我們不知道答案，我們要進(jìn)行風(fēng)控，因?yàn)槲覀儧](méi)有人知道答案是什么。

問(wèn)3：在貿(mào)易磨擦情況下，您對(duì)中國(guó)投資者有什么樣的建議？

霍華德：20世紀(jì)后半葉，世界的增長(zhǎng)為什么高？那就是得益于全球化。

貿(mào)易壁壘降低，進(jìn)出口的增長(zhǎng)，每一個(gè)國(guó)家都提高了他們的貢獻(xiàn)率，每一個(gè)國(guó)家進(jìn)行專業(yè)化的生產(chǎn)，全球的貿(mào)易就會(huì)增長(zhǎng)，這對(duì)于世界來(lái)說(shuō)是一個(gè)利好。

這些趨勢(shì)當(dāng)時(shí)非常重要的推動(dòng)了全球增長(zhǎng)，世界從中獲利，但并不意味著每一個(gè)人都從中獲利，有贏家，有輸家。

比如在美國(guó)有一些行業(yè)相對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，可能比較優(yōu)勢(shì)不夠，這樣美國(guó)這些人就會(huì)失業(yè)，就會(huì)有一些人反對(duì)全球化，這樣的一個(gè)反全球化就導(dǎo)致了現(xiàn)在的貿(mào)易問(wèn)題。

我們都希望現(xiàn)在的貿(mào)易問(wèn)題盡快的解決，我沒(méi)有辦法預(yù)測(cè)總統(tǒng)到底要做什么。

我們都希望貿(mào)易紛爭(zhēng)會(huì)解決，再次使全球的貿(mào)易增高，降低貿(mào)易壁壘等等，不知道能不能回到之前的一個(gè)水平，但是希望貿(mào)易水平能夠再次的回升。另外一點(diǎn)，我認(rèn)為美國(guó)的大多數(shù)人對(duì)于全球化沒(méi)有那么的負(fù)面，隨著時(shí)間的推移，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)這方面會(huì)有改觀的。

問(wèn)4：您在2008年的全球金融危機(jī)時(shí)，持續(xù)的大量買入，在那個(gè)時(shí)刻做出這樣一個(gè)決定，是怎么分析的，您能分享一下嗎？

霍華德：你要知道市場(chǎng)是不是在某個(gè)方向上出現(xiàn)了過(guò)度擴(kuò)張，2008年雷曼兄弟破產(chǎn)了，其他的投行還有銀行，有的也已經(jīng)消失了。

當(dāng)雷曼破產(chǎn)的時(shí)候，市場(chǎng)上非常的恐慌，導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格下跌，必須要追加保證金，導(dǎo)致更多人拋售，股價(jià)進(jìn)一步的下跌，似乎這是一個(gè)負(fù)面周期作用。

大家都覺(jué)得情緒會(huì)一直延續(xù)，大家很難覺(jué)得是這個(gè)事情會(huì)結(jié)束，在雷曼倒閉之后，大家認(rèn)為是個(gè)惡性循環(huán)，接下來(lái)可能就是摩根士丹利，再接下來(lái)高盛也要倒掉了。

我沒(méi)有辦法來(lái)證明這是錯(cuò)的，因?yàn)闆](méi)有人能夠預(yù)測(cè)未來(lái)，但是我們的結(jié)論是，當(dāng)時(shí)大家的情緒或者態(tài)度太過(guò)于悲觀了，整個(gè)金融體系都要崩潰了。

但是如果市場(chǎng)沒(méi)有崩潰，那個(gè)時(shí)候我們沒(méi)有買，我們就沒(méi)有做好自己的工作，我們那個(gè)時(shí)候大概每周會(huì)買6.5億，連續(xù)15個(gè)星期。最終世界沒(méi)有崩潰。

我們當(dāng)時(shí)的決定就是基于這個(gè)簡(jiǎn)單的邏輯，我們一般是買公司有抵押的債券，這個(gè)時(shí)候它的價(jià)格，如果說(shuō)這個(gè)公司只值一兩年之前的1/4，這個(gè)時(shí)候我們肯定能賺錢。

我們認(rèn)為它不至于那么低，我們分析了心理，也分析了財(cái)務(wù)的數(shù)據(jù)。而且我們有勇氣在別人不敢投的時(shí)候投入，當(dāng)然那其實(shí)是投資的最佳時(shí)機(jī)。

問(wèn)5：馬克斯先生以前經(jīng)常會(huì)寫一些投資的筆記，這兩年好像寫的好像不多了，您也出了兩本書，下一個(gè)階段是不是有些投資的心得準(zhǔn)備在集結(jié)成書？

作為一個(gè)投資者，我們一直是在擇時(shí)和投資之間糾結(jié)，每次在做周期選擇的時(shí)候，我們希望根據(jù)歷史的規(guī)律來(lái)做決策，但是也很擔(dān)心這一次會(huì)不會(huì)真的不一樣。

霍華德：您問(wèn)到了在投資界最重要的一個(gè)問(wèn)題，我們想投資，我們也想尊重周期的規(guī)律。我們也想知道這次是否和以往不同。大多數(shù)時(shí)候我們都應(yīng)該全額投資，加減倉(cāng)是很難決策的，但是你可以調(diào)整你的風(fēng)險(xiǎn)。

我會(huì)來(lái)寫另外一本書，但是我無(wú)法預(yù)測(cè)下一本書是什么主題，你說(shuō)我現(xiàn)在寫備忘錄寫的少了，在危機(jī)的時(shí)候，我可能一年寫個(gè)8到10篇，因?yàn)橛泻芏鄡?nèi)容需要寫，而且很多人都需要幫助，但是現(xiàn)在，我可能一個(gè)季度來(lái)寫一篇，基本上是這樣的頻率。

我寫的不如以前多了，以至于有些人會(huì)疑問(wèn)你是不是死了，我答應(yīng)你，我會(huì)繼續(xù)寫投資備忘錄，我也希望能夠在這樣的一個(gè)充滿挑戰(zhàn)的世界當(dāng)中，盡可能多的分析。

問(wèn)6：中國(guó)第三季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度繼續(xù)放緩，馬克斯先生對(duì)此有何看法？這給我們?cè)诜治鲋袊?guó)經(jīng)濟(jì)所處的周期位置提供了怎樣一個(gè)信號(hào)？

霍華德：在回答之前，我想先澄清一點(diǎn)，我不是中國(guó)人，我不住在這里，我只是過(guò)來(lái)訪問(wèn)，而且我不是一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

中國(guó)過(guò)去30年的增長(zhǎng)非常的驚人，從農(nóng)村走向城市，已經(jīng)成為一個(gè)主要的工業(yè)化大國(guó)、制造業(yè)全球化的主要經(jīng)濟(jì)體，增長(zhǎng)非常快。

最近6%的三季度增長(zhǎng)率其實(shí)還是全球最快的增長(zhǎng)率，了解這些背景非常重要。

第一，增長(zhǎng)率還是很高的。另外，你們現(xiàn)在正處于貿(mào)易艱難期，國(guó)際貿(mào)易對(duì)于中國(guó)很重要，特別對(duì)美的貿(mào)易也很重要，現(xiàn)在面臨很大的壓力，這是可以理解的，中國(guó)處于周期的低點(diǎn)，但是跟世界其他地方相比還是比較高的。

中國(guó)和美國(guó)的貿(mào)易如果說(shuō)不趕快解決，可能會(huì)更加的艱難。

另外，中國(guó)沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)衰退，但是以后很有可能會(huì)出現(xiàn)。

我的書其中一點(diǎn)就說(shuō)到周期是天然的，肯定是會(huì)出現(xiàn)上上下下，起起伏伏，橡樹(shù)資本還是相信中國(guó)的未來(lái)，認(rèn)為中國(guó)會(huì)繼續(xù)成為增長(zhǎng)非?？斓闹饕?jīng)濟(jì)體，很有可能成為第一大經(jīng)濟(jì)體。