雖然我很少講整體市場(chǎng)，不過(guò)今天要破個(gè)例。新年的開(kāi)頭，做一個(gè)全年的展望也是不錯(cuò)的，一來(lái)可以從個(gè)股思考中暫時(shí)跳出來(lái)，宏觀上看待市場(chǎng)今后一段時(shí)間的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)，二來(lái)可以理一理自己的思路。

我的習(xí)慣是自上而下的行業(yè)配置先行，再精選個(gè)股，一般分為白馬股（包括大消費(fèi)和醫(yī)藥）、科技股（包括TMT及先進(jìn)制造）、金融地產(chǎn)和周期股四大板塊，根據(jù)行業(yè)機(jī)會(huì)觸發(fā)所需要的條件，動(dòng)態(tài)調(diào)整配置比例。所以本文也將分析這四大板塊今年的機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)，每個(gè)板塊一個(gè)核心問(wèn)題。

除了行業(yè)機(jī)會(huì)，最后還要設(shè)想一些可能的利空事件，這種很難防范的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上會(huì)影響一半的收益率。

問(wèn)題一：白馬股還能不能再漲？

A股一向被人看成一個(gè)“賭場(chǎng)”，你拿了錢(qián)去創(chuàng)業(yè)賠掉了，朋友會(huì)鼓勵(lì)你“從頭再來(lái)”；可你拿錢(qián)去炒股賠掉了，朋友只會(huì)勸你“回頭是岸”。

究其原因，退市通道不暢，垃圾股估值過(guò)高，炒題材“割韭菜”盛行，而藍(lán)籌股估值偏低，導(dǎo)致證券市場(chǎng)的資源配置功能喪失，大量企業(yè)上市只為套現(xiàn)跑路。

這些A股從開(kāi)立以來(lái)就存在的“頑癥”，卻隨著近年外資進(jìn)場(chǎng)比例不斷上升，而發(fā)生了神奇的逆轉(zhuǎn)，2017年以來(lái)的“白馬行情”，在經(jīng)歷了2018年的超級(jí)大熊市后，2019年下半年達(dá)到了一個(gè)小高峰，白酒、食品、醫(yī)藥三架馬車(chē)，估值普遍到了歷史PE的上沿，價(jià)值藍(lán)籌十幾年來(lái)的低估，三年就追平了。

這就形成了2020年最大的疑問(wèn)，白馬還能漲嗎？會(huì)不會(huì)風(fēng)格輪動(dòng)到小盤(pán)股甚至垃圾股？

答案就在2019年的最后一個(gè)月，MSCI年內(nèi)三次擴(kuò)容收關(guān)，外資被動(dòng)配置A股告一段落，市場(chǎng)起初普遍預(yù)測(cè)外資將停止流入，但實(shí)際上，12月，滬深股通的通道，外資每天仍然在“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”，大家這才明白，人家是“真愛(ài)粉”，真心看好中國(guó)的A股。

還有美國(guó)聯(lián)邦雇員和軍人的退休投資基金，頂著美國(guó)國(guó)內(nèi)“資敵賣(mài)國(guó)”的巨大輿論壓力，堅(jiān)持配置中國(guó)的A股，除了確實(shí)有價(jià)值之外，還有什么別的理由呢？

市場(chǎng)的風(fēng)格永遠(yuǎn)由增量資金的偏好決定，A股歷史上的增量資金一般都是被大牛市吸引過(guò)來(lái)的小散戶(hù)，喜歡追漲殺跌，所以風(fēng)格也偏向小盤(pán)股、低價(jià)股、垃圾股；當(dāng)增量資金變成追求穩(wěn)健價(jià)值的外資時(shí)，白馬風(fēng)格只要不被“極致化”，就仍然是未來(lái)幾年二級(jí)市場(chǎng)的主要機(jī)會(huì)。

但是，未來(lái)幾年的主線(xiàn)并不代表2020年的風(fēng)格就一定如此，外資不是“腦殘粉”，更不是鐵板一塊，漲多了也會(huì)有機(jī)構(gòu)在賣(mài)，目前大部分一線(xiàn)白馬的估值雖沒(méi)有泡沫，也不存在明顯的低估，外資真正在乎的是業(yè)績(jī)確定性的增長(zhǎng)，也就是說(shuō)，2020年一線(xiàn)白馬大概賺個(gè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢(qián)，也就是上升空間在15%左右，部分有估值壓力的品種，可能只有10%的空間。

10%的空間再加上幾個(gè)點(diǎn)的現(xiàn)金分紅，基本也就是一波幾天的小行情，確實(shí)有點(diǎn)尷尬，如果上半年漲過(guò)頭了，下半年白馬就會(huì)變成坑。相反，如果上半年白馬一直瘟著消化估值，甚至因?yàn)閭€(gè)別公司爆雷而整體下一個(gè)臺(tái)階，那么下半年就有機(jī)會(huì)了。

這個(gè)收益率，對(duì)于追求穩(wěn)定增值的資金是夠了，但如果你要追求15%以上的收益率，必須尋找其他的機(jī)會(huì)。

相對(duì)我比較看好有弱周期性的二線(xiàn)消費(fèi)及醫(yī)藥白馬，這些龍頭品種去年因?yàn)榇_定性不高而估值被極大的壓抑，價(jià)格上是非常有優(yōu)勢(shì)，只要經(jīng)濟(jì)稍有起色，它很可能是領(lǐng)漲品種（注意“經(jīng)濟(jì)稍有起色”的前提）。

這些二線(xiàn)白馬，主要集中在弱周期的可選消費(fèi)、生活服務(wù)、二線(xiàn)醫(yī)藥股、創(chuàng)新藥黑馬、制造業(yè)中的穩(wěn)健型資產(chǎn)中。

當(dāng)然，白馬股還有一個(gè)最大的風(fēng)險(xiǎn)，我放到最后的“黑天鵝與灰犀?！辈糠衷僬f(shuō)。

問(wèn)題二：風(fēng)格輪到科技股、題材股了嗎？

我的答案偏向于肯定。甚至我覺(jué)得2020年可能是一個(gè)主題投資的炒作大年。因?yàn)榻衲昃邆淞酥黝}投資的兩大前提。

2020年是全面建成小康社會(huì)的關(guān)鍵年，也是十三五的收官年，大家別覺(jué)得這是口號(hào)，所有的地方政府、相關(guān)部委都是背著“KPI”的，完不成可不是開(kāi)玩笑的事情——想象一下你們公司是怎么在最后一個(gè)季度沖業(yè)績(jī)的。

2018年和2019年，因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易戰(zhàn)打亂了全盤(pán)部署，很多政策執(zhí)行了一半就遇到了問(wèn)題，所以2020年將是一個(gè)全力拼經(jīng)濟(jì)的大年，中央政府和地方政府的目標(biāo)很容易一致，國(guó)內(nèi)利益各方應(yīng)該會(huì)暫停博弈，各種刺激經(jīng)濟(jì)的政策也容易落到實(shí)處。

這么一來(lái)，就出現(xiàn)了有利于題材股的兩個(gè)條件：資金和政策。今年確定性比較強(qiáng)的主題包括：

全年主線(xiàn)：5G產(chǎn)業(yè)鏈的全面開(kāi)花。雖然通訊設(shè)備的炒作已經(jīng)結(jié)束，消費(fèi)電子預(yù)期炒作也告一段落，但相關(guān)的5G產(chǎn)業(yè)鏈還有確定性比較大的云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、邊緣計(jì)算，更有想象空間的VRAR、高清視頻、云游戲等5G內(nèi)容等等

全年輔線(xiàn)：自主可控。包括半導(dǎo)體戰(zhàn)略，和軟件系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)的一系列創(chuàng)新機(jī)會(huì)。

階段性機(jī)會(huì)：新能源汽車(chē)政策調(diào)整疊加特斯拉國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)的機(jī)會(huì)、光伏平價(jià)上網(wǎng)帶來(lái)的機(jī)會(huì)、5G設(shè)備和消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)的超預(yù)期釋放等等，到了年中肯定還有新的主題。

此外，從資金博弈的角度看，由于注冊(cè)制的推行、退市大門(mén)的暢通，還有科創(chuàng)版的跌跌不休。這些都讓大家對(duì)于小票的預(yù)期差到了極點(diǎn)，一旦有一個(gè)題材出來(lái)，必然會(huì)引起全面補(bǔ)漲，而預(yù)期差同來(lái)從來(lái)都是主題炒作的最重要的前提。

所以，在產(chǎn)業(yè)政策的烘托之下，在資金的預(yù)期博弈中，明年將會(huì)是一個(gè)主題投資的大年。但要注意的是，這些主題有一些很快就能出業(yè)績(jī)，有一些幾年后大概率能出業(yè)績(jī)，有一些能不能出業(yè)績(jī)都不確定，還有一些純粹是炒作概念……

所以，這些主題股最后的命運(yùn)可能完全不同：前面的股價(jià)上去就下不來(lái)了，但后者一波炒作后，股價(jià)從哪里來(lái)，回哪里去；前者是長(zhǎng)線(xiàn)資金替換短線(xiàn)資金，后者是短線(xiàn)資金驅(qū)逐長(zhǎng)線(xiàn)資金；前者就算追高套牢也很快會(huì)解套，后者就算買(mǎi)到最低點(diǎn)，也可能一無(wú)所獲。

建議大家參與主題股的機(jī)會(huì)更要研究基本面，只做前者，操作上也要留一半清醒留一半醉，否則到了年終算一算，收益坐了一波過(guò)山車(chē)后，大概率比不上15%的白馬漲幅。

第三個(gè)問(wèn)題：強(qiáng)周期股會(huì)不會(huì)逆襲？

最近問(wèn)我周期股機(jī)會(huì)的人多了起來(lái)，因?yàn)楹芏嘀芷诠蓛r(jià)格已經(jīng)到了地板上了，疊加盈利持續(xù)萎靡，似乎很符合周期股的在高市盈率低業(yè)績(jī)時(shí)布局的特征。

不過(guò)，2020年的強(qiáng)周期股，我覺(jué)得仍然沒(méi)有什么太大的整體性機(jī)會(huì)。

周期股通常分為三類(lèi)，我逐個(gè)分析一下：

第一類(lèi)是跟房地產(chǎn)基建相關(guān)的行業(yè)，包括鋼鐵，水泥，建材等等。中央已經(jīng)明確不會(huì)用房地產(chǎn)這個(gè)尿壺，也不太會(huì)用基建來(lái)打強(qiáng)心針。所以這兩這個(gè)相關(guān)的周期都沒(méi)有整體性的機(jī)會(huì)。

不過(guò)，事無(wú)絕對(duì)，畢竟保6是上面沒(méi)有說(shuō)出口的目標(biāo)，基建在某個(gè)時(shí)點(diǎn)仍然可能有階段性機(jī)會(huì)。

第二類(lèi)是跟經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)的航運(yùn)、有色、鋼鐵、煤炭等等。這些都是在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)才會(huì)有整體表現(xiàn)的行業(yè)。很明顯，就算經(jīng)濟(jì)最樂(lè)觀的預(yù)測(cè)也只是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，不會(huì)迅速扭轉(zhuǎn)這些行業(yè)的供求關(guān)系。

第三類(lèi)是跟通脹有關(guān)的大宗農(nóng)產(chǎn)品，最典型的就是今年最耀眼的養(yǎng)豬股。

因?yàn)楝F(xiàn)在還看不到通脹的壓力，所以非養(yǎng)豬股整個(gè)不會(huì)有機(jī)會(huì)，特別是雞牛羊肉價(jià)格，大概率會(huì)回落。

難預(yù)測(cè)的還是養(yǎng)豬股，包括豬瘟的情況、國(guó)家抑制肉價(jià)的政策、進(jìn)口肉的沖擊，導(dǎo)致肉價(jià)很難預(yù)測(cè)，再加上出欄量的變數(shù)也太多，基本上成為一個(gè)怎么走都可能的“五五開(kāi)”的行業(yè)，大家就別想著賺這種純粹賭博的錢(qián)了，更別聽(tīng)農(nóng)業(yè)行業(yè)分析師忽悠，他們永遠(yuǎn)都看多的。

當(dāng)然沒(méi)有大的機(jī)會(huì)，并不代表沒(méi)有局部性強(qiáng)勢(shì)個(gè)股，在這些已經(jīng)不增長(zhǎng)的夕陽(yáng)行業(yè)中，最有可能的行情還是行業(yè)集中度提升引發(fā)的個(gè)股獨(dú)立行情，大家可能需要去分析手中個(gè)股行業(yè)集中度的趨勢(shì)。

我覺(jué)得對(duì)于周期股，大家如果真的想做的話(huà)，一定要非常非常有耐心。之前好比春秋時(shí)期，行業(yè)內(nèi)兼并整合很容易，但到了現(xiàn)在每個(gè)行業(yè)都是戰(zhàn)國(guó)時(shí)期，大家的實(shí)力都很強(qiáng)，不會(huì)輕易認(rèn)賠出局，產(chǎn)能出清的時(shí)間拉長(zhǎng)了，可能只有到了每一個(gè)人都絕望，行業(yè)的現(xiàn)金流整體都難以為繼的時(shí)候，才會(huì)有機(jī)會(huì)。

問(wèn)題四：風(fēng)水會(huì)不會(huì)輪到金融股了？

我一向是很看好銀行業(yè)的，我個(gè)人的銀行配置也比較高，2020年，我覺(jué)得銀行股要分化，風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)都很大。

從過(guò)去幾年看，銀行股的分化沒(méi)有其他行業(yè)那么強(qiáng)烈。龍頭的估值不及海外平均水平，而一些風(fēng)險(xiǎn)較大的銀行由于發(fā)行定價(jià)機(jī)制規(guī)定不能低于凈資產(chǎn)，導(dǎo)致價(jià)格虛高。

所以，機(jī)會(huì)在于確定性比較高的幾個(gè)股份制銀行、極少數(shù)城商行，甚至四大行，這些都受到了其他銀行股的拖累。

作為目前場(chǎng)內(nèi)少數(shù)高性?xún)r(jià)比的品種，我覺(jué)得明年會(huì)有一定的機(jī)會(huì)。銀行股真正的風(fēng)險(xiǎn)在于城商行，農(nóng)商行和經(jīng)營(yíng)不好的股份行。這個(gè)我放在下面一個(gè)環(huán)節(jié)講。

不過(guò)四大行還是有風(fēng)險(xiǎn)的，一旦上漲必然導(dǎo)致上證指數(shù)暴漲，但是如果經(jīng)濟(jì)上沒(méi)有明顯的起色的話(huà)，會(huì)導(dǎo)致場(chǎng)內(nèi)的資金趁機(jī)出貨，就會(huì)形成類(lèi)似2018年那種頂。

至于金融股中的證券與保險(xiǎn)，都是典型的牛市品種，如果沒(méi)有大牛市，就沒(méi)有整體行情，當(dāng)然，其中的龍頭屬于白馬股，那又是另一套邏輯了。

黑天鵝與灰犀牛

既然是黑天鵝，我肯定是猜不出來(lái)的；既然是灰犀牛，那說(shuō)出來(lái)大家也不會(huì)有什么感覺(jué)了，所以我就索性并在一起說(shuō)，明年有可能出現(xiàn)的難以預(yù)測(cè)的外部風(fēng)險(xiǎn)。

第一個(gè)是南邊和西北邊，和海峽對(duì)岸的問(wèn)題。

這個(gè)問(wèn)題比較敏感，不讓討論，大家可以自己去理解。他們最大的風(fēng)險(xiǎn)是明年正值對(duì)岸和地球另一邊的大選年，很可能會(huì)被政治人物拿來(lái)進(jìn)行政治操弄，引發(fā)兩個(gè)大國(guó)之間的對(duì)抗升級(jí)。

第二個(gè)還是那個(gè)過(guò)去兩年影響A股的最大因素。

目前的股市體現(xiàn)了第一階段的談判成果，但這事，之前不能太悲觀，現(xiàn)在不能太樂(lè)觀。

目前簽約是沒(méi)問(wèn)題了，但簽了之后能不能執(zhí)行，是個(gè)大問(wèn)題。條款都是彈性的，再加上雙方國(guó)內(nèi)都有反對(duì)者，還有第二階段談判的影響，那邊喜歡半夜發(fā)推，這邊政策又不透明，可以肯定，像2019年五月的那種事情，2020年還會(huì)有。

第三個(gè)是樓市，我覺(jué)得它可能是未來(lái)三五年真正需要大家警惕的“灰犀牛”。

有人覺(jué)得，房地產(chǎn)股已經(jīng)跌到地板上了，風(fēng)險(xiǎn)不大，顯然大家沒(méi)有理解一點(diǎn)：樓市如果出問(wèn)題，影響最大的不在房?jī)r(jià)和房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，而在金融，股市首當(dāng)其沖。

因?yàn)橹澳阍阢y行買(mǎi)的理財(cái)產(chǎn)品，高息的那一部分都投向了房地產(chǎn)基建和地方債，房?jī)r(jià)就算降得不多，也可能導(dǎo)致債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)上升，造成資金鏈斷裂，既影響相關(guān)上市公司，又影響市場(chǎng)上的資金，特別是后者，2018年大家都領(lǐng)教過(guò)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)了。

可以說(shuō)，樓市走到今天這一步，房?jī)r(jià)漲會(huì)聚焦風(fēng)險(xiǎn)，房?jī)r(jià)跌會(huì)引爆風(fēng)險(xiǎn)，唯有像今年這樣不漲不跌走鋼絲，三五年后才能慢慢化解風(fēng)險(xiǎn)，所以我說(shuō)它是未來(lái)五年最大的“灰犀?！?。

第四個(gè)是地方的金融債務(wù)危機(jī)。

上面講了樓市對(duì)地方債的影響，除此之外還有產(chǎn)業(yè)政策的影響，因?yàn)榈胤缴贤挟a(chǎn)業(yè)聚集效應(yīng)，一損俱損，一榮俱榮，地方債過(guò)高的地區(qū)，其風(fēng)險(xiǎn)承受能力是很弱的。

債務(wù)危機(jī)影響最大也是金融，特別是各種城商行、農(nóng)商行，金融風(fēng)險(xiǎn)還有“傳染性”，殺傷力不可低估。最近有很多銀行系統(tǒng)出身的人到了地方政府任職，從一定程度上反映了中央對(duì)地方金融的擔(dān)憂(yōu)。

第五個(gè)黑天鵝是美股崩盤(pán)。

雖然年年有人看空美股，美股年年創(chuàng)新高，但不代表美股就這么永遠(yuǎn)漲下去，一旦美股出現(xiàn)劇烈的調(diào)整，肯定會(huì)引發(fā)外資的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，大規(guī)模流出A股，很可能帶崩了外資最偏好的白馬股，從而引發(fā)市場(chǎng)恐慌性大跌。

當(dāng)然，如果單純是這個(gè)原因，反而可能形成2020年白馬股最好的買(mǎi)點(diǎn)。

雖然真正的利空都是無(wú)法預(yù)測(cè)的，但時(shí)刻有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，對(duì)于沒(méi)有風(fēng)控機(jī)制的個(gè)人投資者，也是很有意義的。