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需求缺席 成本能支撐化工品走多遠(yuǎn)?

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2020-02-11 10:14:20 來源:中信期貨 作者:許俐

報(bào)告摘要


從成本支撐的角度看,此輪下跌使得化工品的加工費(fèi)被不同程度的壓縮,而成本修復(fù)彈性也呈現(xiàn)差異,加工利潤(rùn)偏低、油制供應(yīng)占主導(dǎo)品種的反彈修復(fù)需求較大,反之加工利潤(rùn)尚可,原料多元化的品種,修復(fù)需求相較有限。雖然階段性需求被壓制,不排除疫情之后一些品種的供應(yīng)利多與需求啟動(dòng)形成共振,可能會(huì)再現(xiàn)一輪補(bǔ)漲。但化工品短期走勢(shì)或以震蕩為主,向上空間暫有限。


1、PTA、乙二醇,短期利潤(rùn)修復(fù)動(dòng)力減弱后不宜追多,2月維持逢高空思路,短期上行壓力位分別在4700-4800、4500-4600;PTA或短線關(guān)注3-5反套機(jī)會(huì)。3月左右關(guān)注疫情緩和后,需求后移釋放節(jié)點(diǎn)對(duì)階段性市場(chǎng)行情的推動(dòng),若成本端有利好共振,或有階段性的回升,再現(xiàn)高位沽空機(jī)會(huì)。


利多風(fēng)險(xiǎn):原油大幅上漲,下游需求集中釋放推動(dòng)階段供需偏緊。


2、PVC短期電石法成本6000附近支撐可持續(xù),近月追多風(fēng)險(xiǎn)較大,待偏空釋放后選擇9月合約建戰(zhàn)略多單。


利空風(fēng)險(xiǎn):原油價(jià)格大幅下挫帶動(dòng)整體化工品種走弱,PVC新產(chǎn)能投放完全兌現(xiàn),PVC地板出口大幅減少(關(guān)注3月展銷會(huì)后的訂單情況),房地產(chǎn)相關(guān)需求不及預(yù)期。


3、苯乙烯期價(jià)上方壓力或在7200,下方支撐看6800-6900區(qū)間。短期追漲空間或有限,但在疫情得到控制、需求集中啟動(dòng)后,短線可考慮5-9正套機(jī)會(huì)。中長(zhǎng)期仍維持逢高沽空思路。


利多風(fēng)險(xiǎn):成本端價(jià)格大幅上漲,苯乙烯產(chǎn)能投放不及預(yù)期。


一、短期超跌反彈驅(qū)動(dòng)在成本支撐


春節(jié)之后,化工品走勢(shì)經(jīng)歷了探底回升的過程。探底緣于對(duì)春節(jié)期間外盤原油大幅下行的補(bǔ)跌,以及國(guó)內(nèi)疫情導(dǎo)致下游復(fù)工滯后的需求利空反映。從成本支撐的角度看,此輪下跌使得化工品的加工費(fèi)被不同程度的壓縮,而成本修復(fù)彈性也呈現(xiàn)差異,加工利潤(rùn)偏低、油制供應(yīng)占主導(dǎo)品種的反彈修復(fù)需求較大,反之加工利潤(rùn)尚可,原料多元化的品種,修復(fù)需求相較有限。


聚酯產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)品種,PTA的盤面加工費(fèi)壓縮最低到429元/噸附近,現(xiàn)貨加工費(fèi)跌至297元/噸附近,雖然加工費(fèi)沒有跌破歷史低點(diǎn),但已是2015年以來同期新低。鑒于上游PX-石腦油價(jià)差也降至250美元/噸(2013年以來同期低點(diǎn))的情況下,PTA環(huán)節(jié)加工費(fèi)壓縮空間已有限,加上原油價(jià)格企穩(wěn),PTA價(jià)格受到成本的支撐。乙二醇方面,節(jié)后大跌令油制乙二醇的盤面利潤(rùn)被壓縮至310元/噸附近,但與去年四季度負(fù)利潤(rùn)的情況以及煤制成本線的對(duì)比看,乙二醇加工費(fèi)相對(duì)而言仍有壓縮空間。加上乙二醇煤制供應(yīng)量占比的增長(zhǎng),令油制成本支撐的影響力減弱。因此,在原油企穩(wěn)和下游需求影響一致的情況下,PTA的反彈修復(fù)需求略強(qiáng)于乙二醇。


烯烴產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)品種中,PP、PE、PVC、苯乙烯、甲醇(2124, -4.00, -0.19%)在節(jié)后的大跌中,生產(chǎn)利潤(rùn)也被大幅壓縮。而在隨后的回升修復(fù)中,以下跌的最低點(diǎn)計(jì)算,苯乙烯的修復(fù)反彈幅度較大,PVC的修復(fù)反彈幅度較小。從成本支撐的角度看,國(guó)內(nèi)苯乙烯的生產(chǎn)利潤(rùn)壓縮較大,處于負(fù)值狀態(tài),在油價(jià)企穩(wěn)后形成了較強(qiáng)的修復(fù)需求;同時(shí)上游苯價(jià)格受供應(yīng)偏緊支撐,對(duì)苯乙烯形成了成本利好共振。PVC方面,國(guó)內(nèi)占比重78%的電石法PVC成本對(duì)價(jià)格走勢(shì)的影響占主導(dǎo)地位,加上油制PVC生產(chǎn)利潤(rùn)仍處于盈利狀態(tài),因此,油價(jià)企穩(wěn)的單一利好發(fā)揮余地有限,成本修復(fù)需求相對(duì)偏弱。雖然,國(guó)內(nèi)電石價(jià)格表現(xiàn)較堅(jiān)挺,但物流導(dǎo)致原料供應(yīng)受限,下游PVC工廠主動(dòng)降負(fù)荷,因此,短期電石成本支撐對(duì)PVC價(jià)格的傳導(dǎo)亦不暢。



二、成本支撐能走多遠(yuǎn),關(guān)鍵在供需配合的程度


隨著國(guó)際油價(jià)的企穩(wěn),成本端的補(bǔ)跌情緒已基本釋放,化工品進(jìn)入供需面的修復(fù)行情。在供需面沒有實(shí)質(zhì)性改善前,成本支撐一定程度上反應(yīng)了此輪反彈的高點(diǎn),而供需格局仍是主導(dǎo)后期走勢(shì)的關(guān)鍵。從產(chǎn)業(yè)鏈供需格局看,聚酯產(chǎn)業(yè)鏈原料供應(yīng)端開啟的大投產(chǎn)進(jìn)程持續(xù)影響下,PTA和乙二醇的供應(yīng)壓力漸增,特別是一季度,來自恒力石化、浙江石化的新增供應(yīng)已陸續(xù)兌現(xiàn),而下游聚酯需求又受國(guó)內(nèi)疫情影響拖累,PTA和乙二醇價(jià)格短期難有太多支撐,中期則關(guān)注需求后移釋放能否帶來階段性的提振。烯烴產(chǎn)業(yè)鏈,同樣受到大煉化帶來的原料供應(yīng)充足、及自身產(chǎn)能擴(kuò)張的問題,其中,PVC產(chǎn)能計(jì)劃投放量相對(duì)較小,供需偏空程度有限;而苯乙烯供需偏空程度也有加深趨勢(shì),但由于供需相對(duì)偏平衡的苯占成本中的主要部分,因此,就成本支撐而言,較其他乙烯衍生品中相對(duì)較強(qiáng)。因此,這些表現(xiàn)差異化的品種在供需錯(cuò)配的情況下,走勢(shì)或大幅波動(dòng)。


2.1 成本端提振受供需偏弱限制,PTA 、乙二醇上方承壓


原油價(jià)格回升,對(duì)PTA和乙二醇都會(huì)形成成本提振效果。但成本提振的程度受制與現(xiàn)有行業(yè)利潤(rùn),以及供需配合情況的影響。行業(yè)利潤(rùn)方面,當(dāng)產(chǎn)業(yè)鏈前段的加工費(fèi)處于低偏低的水平,對(duì)原油價(jià)格波動(dòng)的敏感度上升;但隨著目前利潤(rùn)已修復(fù)至中等水平,對(duì)原油波動(dòng)的敏感度下降。同時(shí),缺乏供需偏緊的配合,前端加工費(fèi)難有進(jìn)一步擴(kuò)大。目前,在國(guó)內(nèi)疫情影響下,春節(jié)后聚酯需求啟動(dòng)滯后是供需面最大的利空因素,且短期難顯扭轉(zhuǎn)。截至2月6日,產(chǎn)業(yè)集中的江浙地區(qū)化纖織造開機(jī)率為5%,較1月23日當(dāng)周下降8個(gè)百分點(diǎn);聚酯中長(zhǎng)絲、短纖的負(fù)荷分別在66.98%、52.97%,基本創(chuàng)近幾年同期新低。江浙地區(qū)織造、輕紡城的復(fù)工時(shí)間在2月10日~17日,部分地區(qū)甚至要求不早于2月底,并且有可能根據(jù)疫情進(jìn)行調(diào)整。因此,預(yù)計(jì)下游行業(yè)負(fù)荷在2月底之前不會(huì)有太大起色。原料供應(yīng)基本持穩(wěn),檢修利好是難持續(xù),新裝置產(chǎn)能釋放期疊加供需階段性錯(cuò)配,階段性持續(xù)累庫,原料價(jià)格將承壓。截止2月7日,國(guó)內(nèi)PTA負(fù)荷在87.46%,較1月底90%以上的開工略有下調(diào),但理論計(jì)算的供應(yīng)卻增加84萬噸/年,這主要是2月PTA產(chǎn)能基數(shù)的擴(kuò)大所致(產(chǎn)能由4989調(diào)整至5239萬噸/年)。春節(jié)前后PTA的庫存已呈現(xiàn)大幅累庫,目前庫存已創(chuàng)2017年以來同期高點(diǎn)。節(jié)后處于檢修中的產(chǎn)能310萬噸,加上降負(fù)裝置,2月供應(yīng)損失量約26-30萬噸;來自中泰、恒力新產(chǎn)能的現(xiàn)有負(fù)荷將帶來的供應(yīng)增量約25.7萬噸。PTA檢修略超供應(yīng),但持續(xù)性利好仍顯不足。乙二醇方面,港口庫存截至2月3日今年春節(jié)已累庫11.85萬噸,高于去年春節(jié)累庫的9.6萬噸,到2月6日乙二醇港口總庫存已升至59.8萬噸,較節(jié)前增加14.5萬噸。累庫速度很快,但總體庫存量遠(yuǎn)低于去年同期水平,乙二醇的庫存壓力暫低于去年同期。國(guó)內(nèi)開工方面,乙二醇整體負(fù)荷在70.38%,春節(jié)前略有下調(diào),其中煤制開工受原料供應(yīng)不足影響而回落較大,看油制開工提升明顯。新產(chǎn)能方面,國(guó)內(nèi)大煉化的兩套裝置已投產(chǎn)運(yùn)行,馬油的供應(yīng)增量預(yù)計(jì)在3月的進(jìn)口中有所體現(xiàn)。乙二醇開工提升雖受限,但新產(chǎn)能的供應(yīng)增量已逐步兌現(xiàn),3月底之前將持續(xù)累庫。


總體看,PTA、乙二醇走勢(shì)下方有成本支撐,上方有供需壓力。操作上,短期不宜追多,2月維持逢高空思路,或短期3-5反套。3月左右關(guān)注疫情緩和后,需求后移釋放節(jié)點(diǎn)對(duì)階段性市場(chǎng)行情的推動(dòng),若成本端有利好共振(原油價(jià)格突破60美元),將有階段性做多機(jī)會(huì)。



2.2 PVC短期上漲受限,但中長(zhǎng)期仍可逢低戰(zhàn)略配多


PVC短期走勢(shì)糾結(jié),但中長(zhǎng)期我們?nèi)韵鄬?duì)看好PVC。短期而言,PVC走勢(shì)上漲乏力的原因在于,成本支撐雖然有效但缺乏需求共振。從PVC成本與價(jià)格的關(guān)系看,電石價(jià)格對(duì)PVC成本價(jià)的影響更大,即國(guó)內(nèi)占比重78%的電石法PVC成本對(duì)價(jià)格走勢(shì)的影響占主導(dǎo)地位,期貨價(jià)格與電石法PVC價(jià)格走勢(shì)更相近。受供給側(cè)改革和環(huán)保政策的影響,國(guó)內(nèi)電石產(chǎn)能呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì),2019年國(guó)內(nèi)電石產(chǎn)能在4000萬噸,開工率在70%左右,產(chǎn)量與需求的平衡關(guān)系則與電石法PVC的開工率有關(guān),當(dāng)電石法PVC開工在90%以上,則電石供應(yīng)存在短缺,因此,當(dāng)電石供應(yīng)受限時(shí),電石法PVC特別是外采電石的企業(yè)會(huì)下調(diào)負(fù)荷。


受疫情等事件影響階段性運(yùn)輸不暢、運(yùn)費(fèi)上漲,原料從原鹽到電石的到貨緊張,蘭炭、電石等供應(yīng)不足,使得下游電石法PVC生產(chǎn)企業(yè)陸續(xù)降低生產(chǎn)負(fù)荷或停爐觀望,部分企業(yè)考慮選擇成本較高的焦炭進(jìn)行低負(fù)荷生產(chǎn);隆眾數(shù)據(jù)顯示,節(jié)后電石法生產(chǎn)企業(yè)開工率較節(jié)前下降7.29%,較去年同期下降16.26%。加上西北部分企業(yè)的液堿脹庫影響,預(yù)計(jì)2月電石法PVC整體開工率將維持低位。電石供應(yīng)緊張帶動(dòng)電石價(jià)格持續(xù)走高、運(yùn)費(fèi)上漲等,給予PVC一定的成本支撐,但由于供應(yīng)不足倒逼下游降負(fù)荷,令成本提振的傳導(dǎo)不佳,不過在電石法生產(chǎn)利潤(rùn)被大幅壓縮后,成本的支撐作用仍存。



供需方面,PVC生產(chǎn)企業(yè)開工下降的同時(shí),下游需求的啟動(dòng)也因疫情影響而滯后,多空對(duì)沖下,實(shí)際利空可能有限。行業(yè)信息顯示,國(guó)內(nèi)華北、華中和南方的華東、華南的下游管材、型材、膜材和片材企業(yè)表示節(jié)后的復(fù)工時(shí)間在農(nóng)歷正月十五左右,但由于人員隔離期要求,實(shí)際工人到崗時(shí)間或?qū)⒗^續(xù)延后,預(yù)計(jì)PVC需求啟動(dòng)大概率在3月初,雖然對(duì)短期PVC需求利空,但上游開工的下降一定程度緩解了需求不足的利空。PVC庫存在節(jié)后兌現(xiàn)了累庫預(yù)期,但同比擴(kuò)大程度暫有限;上游企業(yè)庫存因運(yùn)輸受限出現(xiàn)了較明顯的累庫,預(yù)期物流恢復(fù)后上游庫存壓力將向下游轉(zhuǎn)移,而需求啟動(dòng)也將陸續(xù)消化庫存轉(zhuǎn)移的壓力。


中長(zhǎng)期看,PVC底部支撐仍將強(qiáng)勁,供需修復(fù)后價(jià)格仍有上行空間。在電石產(chǎn)能難大幅增長(zhǎng),而電石法PVC產(chǎn)能預(yù)期增長(zhǎng)的情況下,電石維持偏緊格局,其價(jià)格易漲難跌,對(duì)PVC價(jià)格構(gòu)成托底作用。需求階段性利空雖然難扭轉(zhuǎn),近有國(guó)內(nèi)下游開工延后,后有出口訂單可能不及預(yù)期(如PVC地板),但也不乏亮點(diǎn),如PVC糊制醫(yī)用手套的需求有望提升。且供應(yīng)端對(duì)需求偏弱有一定程度的抵消,即國(guó)外一季度檢修集中疊加國(guó)內(nèi)開工偏低??傮w看,供需呈動(dòng)態(tài)修復(fù),成本支撐仍有發(fā)揮空間。操作上,短期電石法成本6000附近支撐可持續(xù),近月追多風(fēng)險(xiǎn)較大,待偏空釋放后選擇9月合約建戰(zhàn)略多單。


風(fēng)險(xiǎn)因素:原油價(jià)格大幅下挫帶動(dòng)整體化工品種走弱,PVC新產(chǎn)能投放完全兌現(xiàn),PVC地板出口大幅減少(關(guān)注3月展銷會(huì)后的訂單情況),房地產(chǎn)相關(guān)需求不及預(yù)期。


2.3 苯乙烯成本支撐緊跟原油,但供需偏弱限制反彈高度


節(jié)后苯乙烯價(jià)格大幅下挫,國(guó)內(nèi)苯乙烯現(xiàn)貨生產(chǎn)利潤(rùn)一度跌破-700元/噸(以華東為例),主力合約盤面利潤(rùn)也跌至-350元/噸左右。由于其利潤(rùn)被壓縮的相對(duì)較大,在油價(jià)企穩(wěn)和利潤(rùn)修復(fù)需求的影響下,苯乙烯在化工品中的反彈較強(qiáng)。目前現(xiàn)貨利潤(rùn)和盤面利潤(rùn)分別在-427元/噸、-196元/噸左右,若成本端價(jià)格繼續(xù)企穩(wěn),短期苯乙烯的利潤(rùn)修復(fù)需求仍存,向上修復(fù)以恢復(fù)正值為目標(biāo)。當(dāng)苯乙烯利潤(rùn)修復(fù)至盈虧線附近后,成本的利多將減弱,供需偏弱將限制苯乙烯上行高度。


短期看,疫情影響下的需求啟動(dòng)滯后是階段性的主要利空,新增供應(yīng)壓力不大,但市場(chǎng)心態(tài)偏空,抵消部分成本端的支撐。下游復(fù)工時(shí)間與其他化工品相似,普遍在正月十五之后,但由于受疫情相應(yīng)的隔離措施影響,工人實(shí)際到崗時(shí)間或繼續(xù)延后,預(yù)計(jì)需求實(shí)時(shí)性的啟動(dòng)要等到3月初。而此時(shí),國(guó)內(nèi)兩套大煉化帶來的供應(yīng)增長(zhǎng)的趨勢(shì)雖有波折但未停滯,其中,浙石化120萬噸裝置維持6-7成負(fù)荷運(yùn)行,短期有降負(fù)計(jì)劃;恒力石化的72萬噸裝置仍試車中,其乙苯裝置自1月26日投料,但有短停計(jì)劃。庫存方面,苯乙烯節(jié)后累庫預(yù)期兌現(xiàn),市場(chǎng)預(yù)期后期港口庫存有望到24萬噸水平,累庫進(jìn)一步深化。短期供需難于成本形成共振合理,若成本無進(jìn)一步提振,則成本修復(fù)動(dòng)力將隨利潤(rùn)修復(fù)后衰減。


中長(zhǎng)期看,在苯乙烯產(chǎn)能大擴(kuò)張(2020-2030年國(guó)內(nèi)合計(jì)有1220萬噸苯乙烯產(chǎn)能等待釋放,其中2020年有654萬噸/年的產(chǎn)能投放計(jì)劃),而下游產(chǎn)能跟進(jìn)不足(2020-2021年下游整體產(chǎn)能計(jì)劃投產(chǎn)349萬噸,對(duì)應(yīng)苯乙烯需求約288萬噸)的情況下,苯乙烯供需將進(jìn)入偏弱格局,價(jià)格將長(zhǎng)期承壓。成本端,看好原油價(jià)格,乙烯將跟隨原油波動(dòng)但整體將弱于原油,純苯供需偏緊令價(jià)格持續(xù)堅(jiān)挺,因此,苯乙烯下探空間也有限,下行空間將來自于加工費(fèi)壓縮空間。


走勢(shì)上,短期苯乙烯期價(jià)上方壓力或在7200,下方支撐看6800-6900區(qū)間。短期追漲空間或有限,但在疫情得到控制、需求集中啟動(dòng)后,短線可考慮5-9正套機(jī)會(huì);中長(zhǎng)期仍維持逢高沽空思路。風(fēng)險(xiǎn)因素,若產(chǎn)能投放不及預(yù)期則苯乙烯價(jià)格或大幅波動(dòng)。



三、化工品投資策略


短期看,成本支撐帶來的利潤(rùn)修復(fù)空間或是此輪反彈的上方壓力位,供需格局仍是主導(dǎo)后期走勢(shì)的關(guān)鍵。雖然階段性需求被壓制,不排除疫情之后一些品種的供應(yīng)利多與需求啟動(dòng)形成共振,可能會(huì)再現(xiàn)一輪補(bǔ)漲。但化工品目前走勢(shì)或以震蕩為主,向上空間暫有限。


1、聚酯產(chǎn)業(yè)鏈上,PTA、乙二醇,短期利潤(rùn)修復(fù)動(dòng)力減弱后不宜追多,2月維持逢高空思路,短期上行壓力位分別在4700-4800、4500-4600;PTA或短線關(guān)注3-5反套機(jī)會(huì)。3月左右關(guān)注疫情緩和后,需求后移釋放節(jié)點(diǎn)對(duì)階段性市場(chǎng)行情的推動(dòng),若成本端有利好共振,或有階段性的回升,再現(xiàn)高位沽空機(jī)會(huì)。


2、PVC供需呈動(dòng)態(tài)修復(fù),成本支撐仍有發(fā)揮空間。操作上,短期電石法成本6000附近支撐可持續(xù),近月追多風(fēng)險(xiǎn)較大,待偏空釋放后選擇9月合約建戰(zhàn)略多單。風(fēng)險(xiǎn)因素:原油價(jià)格大幅下挫帶動(dòng)整體化工品種走弱,PVC新產(chǎn)能投放完全兌現(xiàn),PVC地板出口大幅減少(關(guān)注3月展銷會(huì)后的訂單情況),房地產(chǎn)相關(guān)需求不及預(yù)期。


3、苯乙烯期價(jià)上方壓力或在7200,下方支撐看6800-6900區(qū)間。短期追漲空間或有限,但在疫情得到控制、需求集中啟動(dòng)后,短線可考慮5-9正套機(jī)會(huì);中長(zhǎng)期仍維持逢高沽空思路。風(fēng)險(xiǎn)因素,若產(chǎn)能投放不及預(yù)期則苯乙烯價(jià)格或大幅波動(dòng)。



責(zé)任編輯:劉文強(qiáng)

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