摘要： 國際油價一瀉千里，燃料油難以“獨善其身”，3月以來，美股一周熔斷兩次，油價一周大跌20%左右，由于海外疫情及OPEC+增產(chǎn)等原因導致風險資產(chǎn)大幅拋售，此外市場同時也擔心通縮的可能性，避險資產(chǎn)黃金白銀也雙雙大跌。因此在這種情況下，單邊趨勢如果把握不準則會有較大風險，在市場極端情況下，許多品種存在一定錯殺可能性，因此也會帶來較大的套利機會，從燃料油近一年以來歷史波動率來看，短期波動率并未達到峰值，因此未來還有可能大幅波動，從絕對價格角度來看，1500元/噸的燃料油及30美元/桶的原油一定是比較便宜的，但是市場并未有明顯的利好消息能夠支撐其上行，除了上周五美國提出增加SPR等戰(zhàn)略儲備可能會對油價有一定刺激，我們還需要密切關注美國頁巖油被動減產(chǎn)等情況，尤其是活躍鉆機數(shù)是否持續(xù)下降。

一、期現(xiàn)套利機會

通過觀察燃料油的遠期曲線發(fā)現(xiàn)，遠月2101收盤價為1868元/噸，而近月2005價格為1584元/噸，呈現(xiàn)為深度的contango結構，這跟原油的期現(xiàn)結構一致，我曾在商品量化報告—展期收益因子策略在商品量化中的應用中提到，如果商品表現(xiàn)為contango結構，則非常適合做空，如果表現(xiàn)為back結構，則適合做多。并對全品種進行測試，發(fā)現(xiàn)回測效果較好，年化收益率達到36%左右。因此燃料油在contango結構下，仍然是空頭趨勢為主，但我們發(fā)現(xiàn)目前燃料油遠月深度升水達17.9%。我們在商品量化測試中，升水率最多只設置為8%以內，移倉換月后，我們通過不斷做空該品種得到rolling收益，但目前17.9%升水率是并不適合直接做空的，因為近月價格過低，一旦情緒上有所反轉，就會大幅上漲導致虧損。但是這種高升水情況下卻存在大量的期現(xiàn)套利機會。貿易商此時可以購買大量燃料油現(xiàn)貨，并在遠月拋盤面，由于遠月價格比較貴，即使未來燃料油價格直降下跌了，貿易商完全可以進行交割，因為10%以上的升水率即可cover住倉儲成本。

近期我們也發(fā)現(xiàn)航運市場指標中國油輪運價指數(shù)大幅上漲，中國正大量購買原油進行儲備，因此油輪運價大漲，低油價會刺激消費，的確會引發(fā)貿易商囤油行為，為了防止庫存大跌，此時在期貨盤面上對遠月進行做空，也是非常適合的一種防風險及保值策略。

二、跨期套利機會

如果燃料油及原油發(fā)生反轉行情，一定是需要三個轉折點，一是海外疫情得到控制，這個大概率可能是在6月底。二是OPEC+重新回到談判桌上，三是美國頁巖油被動式減產(chǎn)。因為30美金/桶油價的確過低，只需要維持兩個月以上，就能夠充分反應到石油上游勘探開采環(huán)節(jié)。從時間上來算，差不多也是在6月左右，而市場行情一般反應的是預期效益，因此五月底是一個比較好的布局時間點，從歷年新加坡燃料油的月間價差來看，基本上一二季度都是走弱的，但夏季走強的概率特別大，這也是由于燃料油處于消費旺季，庫存偏低，因此我們認為未來存在一定的跨期套利機會，可以逢低去做多2009合約，同時做空2101合約，這兩個合約價差也比較大，在悲觀情緒下，價差一定會持續(xù)走高，但五月份若真正反轉，則價差一定會收斂。

三、跨品種套利機會

一般來說，與燃料油進行跨品種套利的主要是原油、瀝青。因為這三個品種相關性是最強的，如果是原油和燃料油進行套利，則主要是針對裂解價差進行套利，比方說，去年11月份，由于IMO2020限硫政策，燃料油大幅下跌，造成裂解價差崩塌，最低觸及-30美金/噸，這個時候由于市場情緒較為悲觀，燃料油價格過分低估了，因此就比較適合做裂解價差修復的邏輯，通過多燃料油，空原油進行套利。不過目前來看，裂解價差差不多在-5美金/噸左右，處于均值范圍內波動，并不存在套利機會。

實際上燃料油與瀝青價差是存在兩個均值分布，一個是+200，一個是+850左右。價差均值之所以從200跳到800，這是由于基本面的變化，整體來看，瀝青要比燃料油價格偏高，從供需角度來看，瀝青的來源多是委內瑞拉重油，燃料油則不是，雖然燃料油也屬于重油的一種。瀝青受傳統(tǒng)基建需求影響偏多，燃料油受全球航運貿易影響偏多。目前兩者價差約為500元/噸，我們認為未來存在一定走擴的可能性，建議去多瀝青2006，同時空燃料油2005。另外，由于OPEC+減產(chǎn)協(xié)議破裂，沙特打算增產(chǎn)，這一塊我們認為沙特主要的目的還是對付美國頁巖油生產(chǎn)商，沙特瞄準的市場份額均為輕質原油，如果油價持續(xù)在40美金以下，美國頁巖油產(chǎn)量一定會縮減，增產(chǎn)實際上并不影響委內瑞拉重油市場，整個瀝青的供應仍然不會有太大變化。因此我們認為重油市場未來一定會走的更強，這一塊邏輯也非常支撐燃油瀝青的跨品種套利機會。