一、境內(nèi)外疫情相繼爆發(fā)，一季度內(nèi)外棉價持續(xù)下滑

由于國內(nèi)境外疫情相繼爆發(fā)，一季度內(nèi)外棉價持續(xù)下滑。1月14日-2月4日是國內(nèi)疫情爆發(fā)中內(nèi)外棉期市的反應(yīng)期，由于期間湖北封城，全國人民出行及物流均受限，國內(nèi)紡織企業(yè)復(fù)工延期，內(nèi)銷市場受到嚴(yán)重沖擊，1.14-2.4期間ICE棉花最大跌幅6.3%，鄭棉主力最大跌幅13.8%。此后隨著國內(nèi)采取一系列嚴(yán)格措施，如雷神山、火神山兩座醫(yī)院的建立、方艙醫(yī)院的設(shè)立，令市場信心改善，價格開始有所反彈，一度還因蝗災(zāi)炒作出現(xiàn)漲停。

但隨后，2.22-23日疫情在韓國、伊朗、日本、意大利等境外多地爆發(fā)，標(biāo)志著新冠疫情向全球在蔓延，市場擔(dān)憂情緒開始重燃。由于境外疫情初期，西方國家并未予以重視，應(yīng)對措施猶豫滯緩，疫情出現(xiàn)快速蔓延，境外疫情“震中”也經(jīng)歷了從歐洲到美國的轉(zhuǎn)移。之后嚴(yán)峻的疫情形勢下，多個國家開始被迫實施“封城”措施，關(guān)閉了自己的沿海港口和航空邊境，這些國家國內(nèi)物流生產(chǎn)方面也采取了限制措施，經(jīng)濟活動停擺，市場擔(dān)憂情緒加劇，金融市場劇烈動蕩，美股多次出現(xiàn)熔斷。而歐美正是全球主要的紡服進口地，這些國家采取的積極防控措施令紡服訂單大量取消及延遲，終端消費斷崖式下滑，導(dǎo)致紡織企業(yè)產(chǎn)成品庫存累積，進而拖累原料價格和需求快速下挫。在2月24日至3月底，ICE棉價從70美分附近跌至最低近48美分，跌幅31%，鄭棉2005合約自13200跌到10000附近，跌幅也有24%。

進入4月份，由于歐美疫情出現(xiàn)拐頭跡象，如包括法國、意大利在內(nèi)的歐洲國家新冠導(dǎo)致的死亡病例增速放緩，美國疫情“震中”紐約州新增死亡病例放緩等，引發(fā)市場預(yù)期疫情拐點臨近，市場信心及人氣改善，內(nèi)外棉價出現(xiàn)短期弱反彈，但幅度不大，ICE棉價目前回升至50美分上方附近、鄭棉近月2005合約回升至11000附近震蕩運行。

二、全球疫情拐點隱現(xiàn)，但需警惕疫情發(fā)展的反復(fù)

目前全球疫情發(fā)展趨緩，歐美主要國家新增確診人數(shù)及新增死亡病例均出現(xiàn)見頂跡象，或暗示疫情擴散速度下降、拐點正逐漸臨近。歐美也因此開始朝著恢復(fù)正常邁出了試探性的步伐：西班牙政府決定逐步實施解封，據(jù)了解，盡管一些官員表示正式的解封措施預(yù)計從5月開始實行，但是西班牙政府自4月13日已經(jīng)開始放寬部分限制政策，允許部分地區(qū)特定商店重新開業(yè)；意大利政府決定從4月14日開始，允許部分地區(qū)特定商店重新開業(yè)；從4月20日開始，德國將逐步放松管制；美國也公布重啟美國經(jīng)濟指導(dǎo)方針，這在一定程度上提振了市場信心和人氣。

根據(jù)這些國家新增確診病例峰值出現(xiàn)的時間，初步推測歐美確診人數(shù)總量將在4月底至5月上中旬逐步結(jié)束指數(shù)級增長，趨穩(wěn)見頂，屆時才算疫情拐點可能出現(xiàn)、疫情可能將開始緩解。但未來疫情的發(fā)展還存在較大的不確定性，尤其歐美國家迫于經(jīng)濟壓力開始嘗試放松管制，這是否會導(dǎo)致疫情形勢的再度惡化；另外，印度、巴西等國正處于上升期，未來是否會接棒成為全球疫情的“震中”，近日新加坡、俄羅斯確診病例也增加較快，這些或都預(yù)示著疫情防控上的難度較大，未來幾個月疫情的發(fā)展存在出現(xiàn)反復(fù)的可能，需警惕。

此外，全球疫情即便出現(xiàn)拐點，距離真正結(jié)束也還需要很長一段時間。由于病毒的高傳染性及各國情況參差不齊，管控也不是馬上就能完全放開的，經(jīng)濟活動恢復(fù)將會是較為緩慢的過程，消費也不是馬上就能起來的。

由于歐美是全球最主要的紡服需求國，其疫情好轉(zhuǎn)的跡象在一定程度上改善產(chǎn)業(yè)信心。此前加速擴散期，金融市場劇烈動蕩、風(fēng)險資產(chǎn)持續(xù)大幅下跌，而隨著疫情擴散速度的下降、拐點預(yù)期的出現(xiàn)，或意味著疫情沖擊全球經(jīng)濟金融的擔(dān)憂情緒已經(jīng)得到較為充分的反映，并開始趨穩(wěn)。若如初步預(yù)測的，歐美確診人數(shù)總量在4月底至5月中見頂驗證拐點預(yù)期，則意味著疫情可能得到控制，市場信心將得到進一步提振，5月中旬后下游紡服訂單或?qū)㈤_始少量恢復(fù)，但預(yù)計恢復(fù)速度會較為緩慢?？紤]到印度、巴基斯坦等東南亞紡織國疫情形勢屆時可能還比較嚴(yán)峻，訂單或被迫更多轉(zhuǎn)向疫情早已得到控制、產(chǎn)業(yè)鏈完備的紡織大國中國，這將有利于國內(nèi)需求的回升，但根本上還是得要先見到訂單的出現(xiàn)、疫情拐點的出現(xiàn)。由于疫情控制的復(fù)雜性、艱巨性，需警惕疫情發(fā)展的反復(fù)。

三、國際棉花市場基本面情況

3.1、美國

3.1.1、美棉出口預(yù)估大幅調(diào)降，19/20年度庫銷比預(yù)估升至30%以上

USDA4月棉花供需報告下調(diào)了19/20年度美棉國內(nèi)消費量及出口量，其中將出口消費量預(yù)估環(huán)比下調(diào)32.7萬噸，致使期末庫存消費比預(yù)估從之前的27%上調(diào)至30%以上，達到37.4%的09/10年度以來最高，處于過去10年及20年均值之上的偏高水平；并將年度農(nóng)產(chǎn)均價預(yù)估調(diào)降至59美分/磅，較上月預(yù)估降低1美分。

3.1.2、美棉出口簽約合同大面積取消

在報告公布前，美棉周度出口簽約進度一直同比偏快，并達到100%，出口裝運進度同比也較快，但此次USDA報告依舊如此大幅度的調(diào)降了美棉出口預(yù)估，或因已意識到美棉出口合同大面積取消無可避免。一方面，ICE棉花下跌過快，導(dǎo)致很多買家主動違約、毀約；另一方面是新冠疫情的擴散，先有3月中下旬歐美因疫情形勢嚴(yán)峻而采取嚴(yán)格防控措施，眾多服裝品牌企業(yè)門店關(guān)閉，紡服訂單大量削減、延遲或取消，之后疫情在印度、巴基斯坦、土耳其、孟加拉等地蔓延，這些亞洲紡織大國紛紛采取“封國封城”舉措，生產(chǎn)經(jīng)濟停擺，其中印度3月24日宣布了為期21天的全國封鎖，其后又將封鎖時間延長兩周至5月3日，巴基斯坦、土耳其、孟加拉也有不同程度的封城舉措，越南也隨時可能采取同樣的措施，這些紡織生產(chǎn)國的生產(chǎn)、貿(mào)易、運輸?shù)冉?jīng)濟停擺或者面臨停擺，令棉花消費需求坍塌，也導(dǎo)致了美棉出口合同大面積取消。近兩周的美棉周度出口數(shù)據(jù)已顯示美棉出口簽約大量取消，周度裝運下滑，其中中國已連續(xù)兩周大量取消美棉合同，印度簽約量明顯降低。目前東南亞疫情正處于上升期，多國仍處于封鎖狀態(tài)，紡織負(fù)荷偏低，4-5月份對美棉采購需求仍將受到抑制，美棉出口需求預(yù)計短期將維持疲軟。

但也無需過分擔(dān)憂，由于印度高企的MSP價格、CCI大量收購及該國疫情形勢嚴(yán)峻，這使得印棉缺乏競爭力卻物流供應(yīng)受限，而巴西棉基本已完成簽約，美棉仍是性價比最高的棉花，若歐美疫情真如預(yù)期逐步接近拐點，后續(xù)訂單的改善或再度支持美棉需求，尤其是印度對美棉的采購。就目前USDA的出口預(yù)估下，美棉出口簽約已顯示嚴(yán)重超賣，轉(zhuǎn)運進度也遠快于往年同期，若后期疫情得到較好的控制，不排除USDA再度上調(diào)出口預(yù)估的可能，后續(xù)繼續(xù)跟蹤美棉周度出口情況。

3.2、印度：CCI高價大量收購籽棉，供應(yīng)壓力移向下年度

USDA4月供需報告將19/20年度印度棉花消費下調(diào)了54.4萬噸至479萬噸，期末庫存及庫銷比預(yù)估相應(yīng)大幅提升。截至3月31日印度棉花上市量481萬噸，上市進度80%。本年度大幅增加的產(chǎn)量、全球疫情蔓延下跌跌不休的國際棉價令印度國內(nèi)棉價持續(xù)弱勢下滑，籽棉收購價已遠低于高企的MSP價格（按目前的匯率，MSP籽棉價格折算下來約在72美分/磅左右），這使得印度棉花公司CCI以MSP價格收購了大量的棉花，截至目前累計收購量接近160萬噸，19/20年度收購量預(yù)計能達到170萬噸左右，就今年全球棉花市場形勢，CCI收購的棉花是很難拋到市場上去的，加上上年度收購未銷售的約20萬噸量，CCI本年度在庫儲量預(yù)計能達到190萬噸左右水平。而據(jù)USDA預(yù)計，印度截至7月底期末庫存預(yù)估在337.8萬噸，則意味著超過一半的庫存是在CCI，印度國內(nèi)現(xiàn)貨流通領(lǐng)域供應(yīng)偏緊，且由于CCI收購質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，大量高質(zhì)量印棉進入CCI庫存，現(xiàn)貨流通印棉質(zhì)量偏低，待后期全球疫情得到控制、終端訂單需求開始回升，則印度國內(nèi)現(xiàn)貨價格或?qū)⒊霈F(xiàn)企穩(wěn)回升，印度對美棉的采購需求也將開始增加，因此后續(xù)需密切關(guān)注印度國內(nèi)棉花現(xiàn)貨價格表現(xiàn)及其對美棉的采購情況，據(jù)此來驗證全球疫情的拐點和需求的改善。

另外，鑒于CCI收購的大量棉花本年度難以拋出，這些棉花將結(jié)轉(zhuǎn)至下年度，相當(dāng)于將供應(yīng)壓力后移。而下年度20/21年度，根據(jù)印度對農(nóng)戶的一貫扶持政策，下年度MSP籽棉收購價下調(diào)的可能性也較小，若國際棉市持續(xù)低迷，印度CCI會不會繼續(xù)被迫大量收購，進而使得庫存可能出現(xiàn)進一步累積。當(dāng)然庫容是一個需要考慮的問題，但該國連糖都可以建幾百萬噸的緩沖庫存，若政府決意扶持，更易儲存的棉花上建立緩沖庫存應(yīng)該也不是大問題。若如此，則一方面有利于緩解流通領(lǐng)域的壓力，另一方面全球庫存中印度國內(nèi)棉花庫存占比將大幅提升，未來印度對庫存棉花處理的政策將對市場形成較大影響。

3.3、20/21年度全球棉花種植面積預(yù)估僅小降

北半球新棉的種植目前已經(jīng)開啟，從國際糧棉期貨比價情況看（CBOT大豆、玉米、小麥分別于ICE棉花期價的比價），重心有明顯的上移，棉花種植相對優(yōu)勢下降，全球包括美棉新作的種植面積預(yù)計有所下滑。從各主產(chǎn)國來看：

1）美國：

USDA3月底美棉意向種植面積遠高于市場預(yù)期，僅同比減少0.25%。不過行業(yè)內(nèi)多認(rèn)為此報告基于3月前兩周的調(diào)查，當(dāng)時歐美疫情的發(fā)展尚未加速，且當(dāng)時ICE棉價尚在60美分/磅之上，已覆蓋種植成本，而3月中下旬歐美疫情加劇，ICE棉價目前也跌至50美分/磅附近，種植成本支撐告破，預(yù)計種植面積將低于之前的意向報告。目前美棉處于種植初期，產(chǎn)區(qū)土壤濕度尚可利于種植。美國國家棉花總會NCC亦認(rèn)為美國棉花種植面積可能低于3月意向面積，該機構(gòu)在2月時調(diào)查顯示今年美棉意向植棉面積同比下降5%，按照目前的價格，預(yù)計下降幅度會更大。若按7%的降幅預(yù)估，維持單產(chǎn)不變，則產(chǎn)量將下降30萬噸。

2）印度：

鑒于高企的MSP籽棉收購價保護，印度種植面積大幅減少的可能性不大，但疫情令種植存在不確定性（或影響到種子、物資運輸），進而可能拉長種植期。不過印度棉花種植期跨度原本就較長，目前僅印度北部地區(qū)開始種植，主產(chǎn)區(qū)古吉拉特與馬邦的播種多在5月后開始，需等待西南季風(fēng)的到來。若疫情能在5月份得到控制，則對印度棉花種植影響不大。印度氣象局最新預(yù)計6-9月全國西南季風(fēng)降水正常，若果真如此，印度棉單產(chǎn)有望提升，產(chǎn)量將維持高位，但印度蝗災(zāi)的風(fēng)險需警惕。

3）中國：

主產(chǎn)區(qū)新疆棉花的種植正在加速推進，由于新年度對新疆棉花繼續(xù)維持18600元/噸的直補目標(biāo)價不變，這將穩(wěn)定新疆棉農(nóng)的種植意愿，考慮到部分地區(qū)環(huán)保退耕的要求，新疆棉花種植面積預(yù)計持穩(wěn)略降。國家棉花監(jiān)測系統(tǒng)最新調(diào)查報告顯示2020年中國植棉意向面積同比下降5.1%，主要在內(nèi)地意向面積下滑，新疆僅略降1.6%。

4）巴西：

產(chǎn)量預(yù)期繼續(xù)增加。由于巴西種植成本低，中國采購量大，近兩年巴西農(nóng)場主投入了新設(shè)備、廠房，大型農(nóng)場主一般不會大幅減產(chǎn)。巴西CONAB預(yù)計19/20年度棉花產(chǎn)量達288.04萬噸，將創(chuàng)2018/2019年度全國農(nóng)作物產(chǎn)量紀(jì)錄。美國農(nóng)業(yè)參贊的最新報告顯示，20/21年度巴西植棉面積為170萬公頃，同比增長1.2%。基于該面積預(yù)估，20/21年度巴西棉花產(chǎn)量預(yù)計為294萬噸，同比增長4%。雖然增幅放緩，但產(chǎn)量預(yù)估再創(chuàng)歷史新高。

5）澳大利亞：

由于降水充足，新年度預(yù)期恢復(fù)性增產(chǎn)，增幅預(yù)期20-30萬噸。根據(jù)澳大利亞氣象局的預(yù)測，今年4-6月澳大利亞降雨量為平均水平，7-9月的降雨量高于常年。由于2020年初降雨充足，美國農(nóng)業(yè)參贊預(yù)計2020/21年度澳大利亞植棉面積擴大到18萬公頃，是本年度的三倍，但仍只有近十年均值的42%；產(chǎn)量預(yù)計恢復(fù)到170萬包，同比增長150%，但仍是近十年第二低。

6）巴基斯坦：

種植面積預(yù)期減少，產(chǎn)量預(yù)期持穩(wěn)略減，產(chǎn)量預(yù)期下滑5-10萬噸。由于部分棉農(nóng)改種其他收益更好的作物，如玉米、水稻和甘蔗，今年巴基斯坦棉花種植面積預(yù)計有所減少。不過，今年巴基斯坦棉花單產(chǎn)有望提高，由于2-3月的雨雪充足，今年的灌溉水情況好于去年，因此今年巴基斯坦棉花單產(chǎn)預(yù)計同比增長8%，達到623公斤/公頃，基本抵消了面積減少帶來的不利影響。據(jù)美國農(nóng)業(yè)參贊報告，2020/21年度巴基斯坦植棉面積預(yù)計為220萬公頃，同比減少12%，但棉花單產(chǎn)有望提高，產(chǎn)量預(yù)計為630萬包，同比減少10萬包。

7）西非：

截至4月初，新冠疫情尚未影響到西非棉花的生產(chǎn)投入和植棉意向，但布基納法索表示，如果國家實行封鎖和限制措施，可能影響到棉花播種和田間管理。美國農(nóng)業(yè)參贊預(yù)測，2020/21年度西非塞內(nèi)加爾、布基納法索和馬里的植棉面積為137萬公頃，同比增長3%。如果天氣正常且蟲害發(fā)生輕微，總產(chǎn)量預(yù)計為230萬包，同比增長4.5%（增產(chǎn)預(yù)計2-3萬噸）。

下年度全球減產(chǎn)幅度有限，預(yù)計減產(chǎn)幅度僅50-70萬噸（降幅1.9%-2.6%），不到3%；但未來主產(chǎn)國天氣狀況、印度/巴基斯坦蝗災(zāi)需關(guān)注。

3.4、全球供需

3.4.1、消費坍塌令庫存被動大幅抬升，USDA后續(xù)仍有可能下調(diào)全球消費預(yù)估

新冠疫情全球蔓延，全球紡服主要生產(chǎn)國、主要消費國均受嚴(yán)重影響，棉花消費受到極大沖擊。USDA4月供需報告中將19/20年度各主要消費國需求預(yù)估均有不同程度的下調(diào)，全球消費預(yù)估大幅下調(diào)165萬噸至2307.7萬噸，同比下滑8.1%，致使期末庫存被迫同比飆升13.7%至1987萬噸，庫存消費比上升至82.5%的歷史高位水平，僅次于13/14、14/15年度，與12/13年度持平，但歷史上這幾個年度全球高庫存的原因是中國國儲的大量收購，即全球大量的庫存是在中國國儲庫中的，并未進入達到流通領(lǐng)域，若將中國國儲存量移除，則調(diào)整后的庫存消費比在50%，可見當(dāng)時流通領(lǐng)域的庫存壓力并不大。2014年后中國實施直補，國儲去庫存，國儲棉拍賣進入到流通領(lǐng)域，雖然全球表觀庫存消費比隨著國儲去庫存而下滑，但流通領(lǐng)域卻是處于上升的態(tài)勢，不過也遠不及目前消費坍塌推升的庫銷比水平。

即便USDA4月報告將19/20年度全球消費大幅下調(diào)165萬噸，但本人仍預(yù)計該下調(diào)幅度太保守。就此次新冠疫情對全球經(jīng)濟的沖擊，國內(nèi)外機構(gòu)評估其影響不亞于2008年金融危機的沖擊。而由于紡服為可選消費品，需求受宏觀經(jīng)濟影響較大，全球GDP同比增幅對全球棉花消費增幅影響明顯。2008年爆發(fā)全球金融危機時，2008/09年度全球棉花消費同比下降10.6%。若將本年度棉花的消費降幅類比于2008年，則全球消費將同比下降262萬噸，全球期末庫存將升至2039萬噸，全球庫存消費比將升至86.4%。從另外一個角度分析，全球疫情“震中”從中國到歐洲到美國，未來可能到印度，這些紡服相關(guān)需求大國、生產(chǎn)大國先后采取“封國封城”積極防控措施，期間居民限制出行、經(jīng)濟活動停擺，從持續(xù)時間上看，損及全球紡服需求1-1.5個月，折算下來200-300萬噸。而即便疫情在5月中旬控制住了，距離真正結(jié)束也要很長時間，經(jīng)濟活動也不會馬上快速恢復(fù)，紡服需求、生產(chǎn)也難很快達到正常水平，因此棉花需求預(yù)估300萬噸左右的減量相對合理，因此USDA后續(xù)月度供需報告仍有繼續(xù)下調(diào)全球消費預(yù)估的可能。

3.4.2、大量結(jié)轉(zhuǎn)庫存、新作未見明顯減產(chǎn)、消費恢復(fù)緩慢，20/21年度全球庫銷比仍處于高位

19/20年度全球期末庫存及庫銷比預(yù)估大幅抬升，分析庫存結(jié)構(gòu)，其中中印兩國的臨儲政策使得部分庫存并未進入到流通領(lǐng)域，幫助緩解了本年度供應(yīng)面的壓力，其中中國本年度收儲疆棉37萬噸（此前傳聞輪入40萬噸巴西棉，未能確認(rèn)是否已在庫，暫不計入），則目前國儲庫存211萬噸，就本年度的市場形勢拋儲的可能性不大；印度CCI預(yù)計收購170萬噸，加上去年未拋的20萬噸，預(yù)計190萬噸左右，這部分也大概率結(jié)轉(zhuǎn)進入到下年度?？鄢杏〉膸齑?，全球19/20年度流通庫銷比65.8%，仍處于高位水平，且有大量的結(jié)轉(zhuǎn)庫存將進入到下年度。

假設(shè)疫情在2020年下半年消退，防控措施逐步取消，經(jīng)濟活動逐漸恢復(fù)正常。盡管為了對沖疫情帶來的經(jīng)濟下行壓力及金融風(fēng)險，今年全球各國紛紛大放水，但貨幣寬松邊際提振效應(yīng)逐步減弱，疫情對全球產(chǎn)業(yè)鏈形成巨大沖擊，且逆全球化形成趨勢，疫情后的全球經(jīng)濟或難以恢復(fù)至疫情之前的運行水平，這將制約棉紡的消費恢復(fù)程度。初步按過去5年的全球消費均值2550萬噸作為2020/21年度消費預(yù)估。根據(jù)上文所述，全球新作減產(chǎn)幅度有限，初步按2.5%的減產(chǎn)幅度，則產(chǎn)量預(yù)計降至2584萬噸，則20/21年度全球棉花產(chǎn)需格局預(yù)估均衡略過剩，意味著巨量的庫存難以得到明顯的消化，庫存消費比預(yù)估略下滑，但仍處于高位水平，下年度全球棉市仍面臨著高庫存壓力，這將制約處于低谷的棉價筑底回升的節(jié)奏，爬升坡度將比2016年的反彈更為平緩。不過產(chǎn)業(yè)政策面需要密切關(guān)注，如中國國儲是否會輪入美棉、印度下年度MSP政策及CCI大量的庫存如何處理等。

四、中國棉花基本面情況

4.1、產(chǎn)業(yè)進入至暗時期，下游企業(yè)產(chǎn)成品庫存快速累積

隨著國內(nèi)疫情得到控制，國內(nèi)紡織企業(yè)在2月下旬至3月上旬快速復(fù)工，但之后由于境外疫情出現(xiàn)，企業(yè)復(fù)產(chǎn)率偏慢，因此棉紡織廠、布廠綜合負(fù)荷率整體處于同比偏低水平。3月歐美疫情形勢嚴(yán)峻，多國相繼封城，3月上旬開始，歐美訂單出現(xiàn)大量取消和減少，而企業(yè)年前訂單大多維持到3月底至4月上旬，后續(xù)新訂單難以為繼，清明節(jié)后下游企業(yè)限產(chǎn)停產(chǎn)增多，紗廠布廠負(fù)荷出現(xiàn)拐頭跡象，染廠開工直線下滑。據(jù)TTEB數(shù)據(jù)，截至4月17日，純棉紗廠負(fù)荷45.1%，布廠負(fù)荷50%，遠低于往年同期水平。4月下旬開始，預(yù)計大多布廠將面臨無單可織的窘境，張槎、蘭溪據(jù)悉開機率已開始下滑，4月下旬至5月中旬織廠負(fù)荷預(yù)計下滑，紗廠也將受到影響。

庫存方面，在外貿(mào)訂單大量取消的情況下，下游企業(yè)紗、布的庫存自3月份開始快速累積，同時企業(yè)將原料端庫存大幅壓縮，織廠棉紗的庫存下滑至低位，紡企棉花的庫存在原本季節(jié)性累庫的時期卻出現(xiàn)了下滑。由于下游需求不理想，港口庫存高企的進口紗也出現(xiàn)降價拋貨，國內(nèi)棉紗、坯布價格持續(xù)下跌，企業(yè)對棉花的采購需求低迷。初步預(yù)計4月中下旬-5月中旬產(chǎn)業(yè)壓力仍大，產(chǎn)品端庫存可能繼續(xù)累積。夏季訂單基本結(jié)束，秋冬訂單還不確定，產(chǎn)業(yè)普遍較為謹(jǐn)慎。產(chǎn)業(yè)收縮階段里，企業(yè)對原料的庫存將壓縮在低位，基本以隨用隨采的策略為主，后續(xù)需關(guān)注歐美疫情的發(fā)展及經(jīng)濟重啟情況，關(guān)注訂單的恢復(fù)情況。

若5月中下旬歐美疫情能如預(yù)期得到控制、經(jīng)濟活動逐步重啟，訂單可能出現(xiàn)少量恢復(fù)，但預(yù)計力度有限。此外，東南亞紡織大國疫情正處于上升期，屆時訂單若出現(xiàn)，疫情得到良好控制、產(chǎn)業(yè)鏈完善的中國或?qū)⒏芤?。且由于下游企業(yè)對原料端庫存壓縮得過低，訂單形勢若向好，市場可能會出現(xiàn)一波補庫行情。但若疫情超預(yù)期持續(xù)，訂單遲遲沒有改善，企業(yè)尤其是中小紡織企業(yè)可能會出現(xiàn)資金斷裂的狀況。

4.2、國內(nèi)棉花社會庫存高企，供應(yīng)充足

國內(nèi)社會庫存同比仍處于歷史高位水平，截至3月底國內(nèi)棉花商業(yè)庫存量463.67萬噸，同比增加47.27萬噸（增幅11.4%），同比增幅進一步擴大，顯示去庫存節(jié)奏放緩。國內(nèi)正常月度消費量65萬噸左右，也就是說這個商業(yè)庫存量相當(dāng)于7個月的消費量，即可以用到10月份，而9-10月份是新舊棉供應(yīng)的過渡期，10月后新花就大量加工上市供應(yīng)了。要注意的是，剛剛用的是正常的月度消費量測算的，考慮到疫情的高傳染性及全球各國控制進度不一致，二季度全球經(jīng)濟活動及消費恢復(fù)預(yù)計都將偏緩慢，甚至可能三季度也會受到制約，因此二三季度月度消費預(yù)計低于正常水平，而且我們還沒將進口算進去，可見，即便未來不進口，國內(nèi)供應(yīng)也是充足的。

4.3、國內(nèi)供需平衡表：本年度消費下滑降低進口依賴，下年度預(yù)期去庫存

各機構(gòu)USDA、中國棉花信息網(wǎng)及中國棉紡織信息網(wǎng)（TTEB）在4月份均將19/20年度中國消費有所下調(diào)。由于受到國內(nèi)外疫情的相繼沖擊，內(nèi)銷外貿(mào)齊受挫，上半年旺季基本是見不到了。根據(jù)USDA的數(shù)據(jù)，2008/09年度受金融危機沖擊，國內(nèi)棉花消費同比有11.9%的減幅，類比之下，本年度國內(nèi)消費預(yù)計將下降100萬噸左右。另外，根據(jù)TTEB數(shù)據(jù)，對棉花1-3月供應(yīng)庫存倒推需求來初步測算，得出1-3月國內(nèi)棉花消費總量預(yù)估在140.8萬噸，較正常水平有54萬噸左右的減少；4-6月份體現(xiàn)境外疫情沖擊、外單大量減少的局面，消費預(yù)計將繼續(xù)萎縮，初步預(yù)估本年度國內(nèi)需求減少100萬噸左右合理，若境外疫情持續(xù)時間超預(yù)期，需求降幅甚至可能超過100萬噸。結(jié)合國內(nèi)機構(gòu)對中國上年度消費的評估，預(yù)計本年度至710-720萬噸，USDA對中國消費的預(yù)估仍有下調(diào)空間。本年度國內(nèi)棉花產(chǎn)量575萬噸左右，國儲累計收購37萬噸，需+收儲-產(chǎn)量測算出的缺口170-180萬噸，那這個缺口靠進口補充和消化社會庫存為主。

進口總量存在不確定性，國內(nèi)機構(gòu)給的預(yù)估4月份下調(diào)至150-160萬噸，略低于缺口水平，其中89.4萬噸的1%關(guān)稅配額下的進口沒有問題，剩余滑準(zhǔn)稅進口變數(shù)很大，如果過多的話，社會庫存可能進一步累積，如果很少的話，則社會庫存能夠得到一定程度的消化。而就當(dāng)前高企的社會庫存狀況，滑準(zhǔn)稅進口料難給出持續(xù)利潤，至少在上半年是這樣。因此外盤折1%關(guān)稅進口成本位置可作為為國內(nèi)參考支撐位，而外盤折滑準(zhǔn)稅進口成本位置可視為國內(nèi)參考阻力位。鑒于目前全球疫情拐點隱現(xiàn)，外盤下滑空間或已不大，預(yù)計45-47美分處為強支撐位，則按7的人民幣匯率，對應(yīng)國內(nèi)參考支撐位在9500-9800；考慮到全球高庫存壓力，預(yù)計本年度外盤難以回升至70美分之上，對對應(yīng)國內(nèi)參考阻力位在14500左右。

20/21年度，國內(nèi)棉花產(chǎn)量預(yù)期持穩(wěn)略降，消費預(yù)計將恢復(fù)至800萬噸以上，國內(nèi)產(chǎn)需將再度擴大至200-300萬噸，國內(nèi)期末庫存及庫存消費比預(yù)計將出現(xiàn)下滑。

五、總結(jié)展望

1）疫情方面，歐美疫情擴散速度放緩，全球疫情拐點跡象隱現(xiàn)，歐美開始嘗試逐步放松管制，市場對疫情沖擊金融經(jīng)濟的擔(dān)憂情緒或已有較為充分的反應(yīng)，市場信心開始企穩(wěn)。初步預(yù)計4月底至5月中旬是疫情拐點驗證期，后續(xù)需關(guān)注疫情的進一步發(fā)展，若如預(yù)期在4月底至5月中旬拐點出現(xiàn)，市場信心將進一步得到提振，紡服訂單或?qū)㈤_始少量出現(xiàn)，但預(yù)計訂單的恢復(fù)將十分緩慢，考慮到東南亞紡織國疫情形勢不樂觀，若訂單出現(xiàn)則中國可能受益更多，且目前國內(nèi)紡織業(yè)承壓較重，企業(yè)對原料端庫存壓縮在低位，甚至可能出現(xiàn)原料補庫行情。但需警惕疫情的發(fā)展出現(xiàn)反復(fù)。

2）北半球新棉進入種植期，預(yù)計全球新作種植面積小幅下滑，天氣、蟲害及種植進度方面都存在不確定性，且中美貿(mào)易協(xié)議下中國對美新棉加大采購的預(yù)期猶存，內(nèi)外棉下方空間預(yù)計已不大，不看好鄭棉10000元/噸之下的空間。

國內(nèi)隨著外貿(mào)訂單大量取消或延遲交貨，棉紡產(chǎn)業(yè)正面臨著現(xiàn)實壓力，原料采購需求受到很大壓制。4月中下旬-5月中旬紡織業(yè)處于至暗時期，全球疫情的發(fā)展還存在較大不確定性、拐點預(yù)期等待驗證，短中期價格低谷處仍有可能出現(xiàn)反復(fù)。若疫情拐點如預(yù)期出現(xiàn)，全球經(jīng)濟活動的恢復(fù)也將是緩慢的過程，下游消費的恢復(fù)也將偏慢；本年度全球棉花整體及流通領(lǐng)域均面臨高庫存壓力，而下年度全球植棉面積預(yù)期減幅不大，產(chǎn)需預(yù)期相對均衡卻不一定能去庫存，這都將制約棉價的上行步伐。因此，長期而言市場有望震蕩筑底后緩慢回升，但基本面缺乏支持持續(xù)大漲的動力，若遇大幅反彈，追漲需謹(jǐn)慎。

后市關(guān)注點：歐美訂單恢復(fù)情況、中印對美棉的采購情況、主產(chǎn)國天氣/蝗災(zāi)、全球疫情發(fā)展、產(chǎn)業(yè)政策等

六、策略建議

市場短中期預(yù)計還會有震蕩反復(fù)，不排除二次探底的可能，但預(yù)計下方空間已不大，長期而言預(yù)計有望震蕩筑底后緩慢回升。建議可嘗試逢低輕倉做多、滾動操作，考慮到疫情發(fā)展的不確定性、全球政治經(jīng)濟格局的不穩(wěn)定性，操作上需保持謹(jǐn)慎心態(tài)、低杠桿交易，由于期貨合約期限結(jié)構(gòu)不利于多頭展倉，可以考慮逢低持有現(xiàn)貨。

七、風(fēng)險提示

（1）全球疫情發(fā)展出現(xiàn)反復(fù)，形勢出現(xiàn)再度惡化。

（2）全球政治經(jīng)濟格局不穩(wěn)，其他黑天鵝事件的發(fā)生；金融市場動蕩風(fēng)險。

（3）主產(chǎn)國產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險，如印度CCI拋售