前日(5月6日)收盤(pán)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大漲近2%，半導(dǎo)體板塊更是上演了漲停潮，是去年下半年半導(dǎo)體的投資邏輯回來(lái)了嗎？筆者認(rèn)為，并不全是。半導(dǎo)體行情的核心邏輯——“國(guó)產(chǎn)替代”已經(jīng)回歸，但另外兩個(gè)行業(yè)周期觸底和下游需求回升的邏輯還有待驗(yàn)證，這主要取決于海外疫情何時(shí)得到有效控制，以及5G基建和5G應(yīng)用的興起情況。即使在“美國(guó)擬與華為合作制定5G標(biāo)準(zhǔn)”消息的刺激下，中美貿(mào)易逐步緩和，但本輪半導(dǎo)體行情依然不會(huì)像上輪那么強(qiáng)勁。

三大邏輯催化半導(dǎo)體行情

實(shí)際上，半導(dǎo)體板塊整體大幅上漲在上周已有反映。據(jù)路透社報(bào)道，美國(guó)4月27日宣布將對(duì)中國(guó)實(shí)施新的出口限制，以防中國(guó)通過(guò)民用商業(yè)等途徑獲取美國(guó)半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備和其他先進(jìn)技術(shù)，然后轉(zhuǎn)為軍用。4月28日盤(pán)中，A股半導(dǎo)體板塊振幅較大，先是大跌3%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大跌2%，后是深V反轉(zhuǎn)(見(jiàn)附圖)，最終收漲2.45%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)收漲0.60%。上周四(五一假前最后一個(gè)交易日)，半導(dǎo)體指數(shù)繼續(xù)大漲7.07%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)收漲1.92%。

附圖：4月28日半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì)

這就是說(shuō)，本次半導(dǎo)體板塊和創(chuàng)業(yè)板不懼外圍下跌并逆勢(shì)大漲，似乎只是上周行情的延續(xù)，但更深層的原因是“美國(guó)進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)華高科技出口管制”消息的刺激，使以半導(dǎo)體板塊為代表的硬核科技的“國(guó)產(chǎn)替代”投資邏輯的回歸。然而，半導(dǎo)體投資的邏輯不止于此。

回顧去年下半年開(kāi)啟的半導(dǎo)體行情，筆者認(rèn)為，其開(kāi)啟主要有三個(gè)大邏輯催化：一是“國(guó)產(chǎn)替代”。目前中國(guó)芯片自給率不足，與美、日、韓等國(guó)家相比存在較大差距。但這也表明中國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)當(dāng)前已成為全球增長(zhǎng)引擎，下游半導(dǎo)體行業(yè)全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)明確。同時(shí)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)作為“國(guó)之重器”，在國(guó)家大基金一期的推動(dòng)下，的確取得了不錯(cuò)的成效，而去年底大基金二期已經(jīng)開(kāi)始行動(dòng)。二是半“導(dǎo)體行業(yè)周期觸底回升”。比如，存儲(chǔ)芯片的營(yíng)收自2018年第三季度的下滑，到去年第三季度已開(kāi)始好轉(zhuǎn)，DRAM 與NAND總產(chǎn)值均提升明顯，存儲(chǔ)價(jià)格也有觸底回升的趨勢(shì)。三是“半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)開(kāi)啟新一輪向上周期”。在5G和人工智能物聯(lián)網(wǎng)驅(qū)動(dòng)下，電子裝置含硅量進(jìn)一步提升。如除手機(jī)和電腦之外，開(kāi)始出現(xiàn)電視、音箱、AR/VR 眼鏡等可以隨時(shí)隨地接入網(wǎng)絡(luò)，終端的連接數(shù)量將會(huì)遠(yuǎn)超現(xiàn)在，這些都將提升對(duì)半導(dǎo)體整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的需求。

對(duì)比之下，“國(guó)產(chǎn)替代”的邏輯是最強(qiáng)的。因?yàn)槿ツ牝?qū)動(dòng)行情發(fā)展的直接推動(dòng)力就是美國(guó)對(duì)華為的制裁，這是先于行業(yè)周期觸底，以及下游需求回升的。到了去年第三季度，行業(yè)周期才觸底、下游需求方面才開(kāi)始爆發(fā)，“國(guó)產(chǎn)替代”的邏輯卻是貫穿始終。而本次半導(dǎo)體行情爆發(fā)的催化劑，也是“國(guó)產(chǎn)替代”。

可以說(shuō)，“國(guó)產(chǎn)替代”是主題投資邏輯，即業(yè)績(jī)未必會(huì)快速得到驗(yàn)證。這與一般消費(fèi)電子成長(zhǎng)邏輯和5G基建端的周期性邏輯有本質(zhì)的不同。比如，蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的立訊精密、信維通信、領(lǐng)益智造等股價(jià)的上漲，盡管部分公司股價(jià)上漲可能在業(yè)績(jī)之前，但確實(shí)是有業(yè)績(jī)作背書(shū)。而半導(dǎo)體的“國(guó)產(chǎn)替代”邏輯中，半導(dǎo)體設(shè)計(jì)和封測(cè)兩個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，它們的業(yè)績(jī)見(jiàn)效還比較明顯，但半導(dǎo)體設(shè)備和材料的公司的業(yè)績(jī)就不會(huì)很快見(jiàn)效。在去年年底大基金二期成立的消息出來(lái)后，半導(dǎo)體設(shè)備和材料兩個(gè)子領(lǐng)域漲得比有業(yè)績(jī)驗(yàn)證的半導(dǎo)體設(shè)計(jì)和封測(cè)更快，而主因便是這兩個(gè)領(lǐng)域整體難度最大、國(guó)產(chǎn)率最低、想象空間更大，自然就得到更多資金的追捧。

海外疫情肆虐 三大邏輯并未全部回歸

當(dāng)疫情快速影響到海外時(shí)，全球股市經(jīng)歷了快速下跌，“國(guó)產(chǎn)替代”的邏輯逐步淡化，半導(dǎo)體板塊也是經(jīng)歷了一輪快速的殺跌，短短一個(gè)月下跌超過(guò)30%。隨后在4月份，雖然半導(dǎo)體板塊還存在幾個(gè)業(yè)績(jī)超預(yù)期的公司緩慢上漲，比如卓勝微、圣邦股份等，但像春節(jié)前后那樣系統(tǒng)性連續(xù)大漲卻并沒(méi)有出現(xiàn)。直到4月28日 “美國(guó)進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)華高科技出口管制”這則消息出現(xiàn)，半導(dǎo)體行情的核心邏輯回歸，半導(dǎo)體板塊才開(kāi)始迎來(lái)上漲。

但是否會(huì)像去年下半年那般，以“國(guó)產(chǎn)替代”為核心邏輯，另外兩條邏輯穿插其中，迎來(lái)半導(dǎo)體板塊的持續(xù)上漲呢？筆者認(rèn)為，這主要取決于海外疫情何時(shí)得到有效控制，以及5G基建和5G應(yīng)用的興起情況。因?yàn)槟壳皝?lái)看，半導(dǎo)體板塊這輪上漲的強(qiáng)度要比上一輪明顯弱了許多。

主題投資有一個(gè)明顯的特征就是“暴漲暴跌”，這與有業(yè)績(jī)快速驗(yàn)證、估值合理的成長(zhǎng)股投資邏輯不同。筆者建議，由于主題投資存在結(jié)構(gòu)性的齊漲齊跌現(xiàn)象，直接配置些半導(dǎo)體指數(shù)ETF，用板塊指數(shù)漲跌的趨勢(shì)性來(lái)做投資時(shí)機(jī)的把握，不失為簡(jiǎn)單有效的方式。當(dāng)然，如果板塊中有業(yè)績(jī)超預(yù)期的，估值又合理的，被證實(shí)具備成長(zhǎng)屬性的個(gè)股，就另當(dāng)別論了，那就需要按照成長(zhǎng)股的邏輯進(jìn)行投資了。

美國(guó)擬與華為合作制定5G標(biāo)準(zhǔn)是對(duì)“國(guó)產(chǎn)替代”邏輯的弱化

事實(shí)上，在2019年5月份美國(guó)制裁華為開(kāi)始，便開(kāi)啟了一輪華為產(chǎn)業(yè)鏈“國(guó)產(chǎn)替代”的硬核科技行情。在“國(guó)產(chǎn)替代”邏輯的演繹過(guò)程中，工信部在6月6日便提前向運(yùn)營(yíng)商發(fā)放了5G牌照，這相當(dāng)于直接宣告了運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支的觸底回升，通信行業(yè)的周期反轉(zhuǎn)得到證實(shí)，到了三季度各大手機(jī)廠商更是發(fā)布了5G手機(jī)，5G換機(jī)潮開(kāi)啟了。換句話說(shuō)，本輪的硬核科技行情，同樣是由“國(guó)產(chǎn)替代”、行業(yè)周期觸底和下游需求回升這三邏輯催化的。

5月6日晚，路透社援引消息人士的話稱，美國(guó)商務(wù)部新近簽發(fā)一份新規(guī)，已允許美國(guó)企業(yè)和華為共同參與5G網(wǎng)絡(luò)標(biāo)準(zhǔn)的制定。筆者認(rèn)為，大國(guó)合作共贏，這是一則很好的消息，但從投資科技股的角度講，“國(guó)產(chǎn)替代”的邏輯至少?gòu)挠^念的角度來(lái)看，就得到了較大的緩和。而不論是投資半導(dǎo)體行業(yè)，還是5G，之前均大受益于這個(gè)邏輯而上漲迅猛。那么，現(xiàn)在這個(gè)大“利好”究竟能產(chǎn)生多積極的影響，還要打一個(gè)問(wèn)號(hào)了。除此之外，由于疫情對(duì)海外的影響仍在，從市場(chǎng)需求或者產(chǎn)業(yè)鏈供給來(lái)看，仍具有較大的不確定性。

所以，筆者認(rèn)為，即使中美貿(mào)易逐步緩和，但預(yù)計(jì)本輪行情依然不會(huì)像上輪那么強(qiáng)勁。而且科技股的行情會(huì)分化，真正有業(yè)績(jī)支撐，能夠消耗估值，擁有核心競(jìng)爭(zhēng)力的個(gè)股才能夠走出來(lái)。