股價(jià)低就是便宜的邏輯，正使得散戶炒股的收益率，越來越落后于基金經(jīng)理。

根據(jù)上市公司2020年一季報(bào)顯示，截至今年3月末，A股上市公司散戶數(shù)量最多的十家公司中，有9只股票的價(jià)格低于6元，平均股價(jià)不足5元。與此同時(shí)，在過去一年間，券商中國(guó)記者統(tǒng)計(jì)業(yè)績(jī)排名靠前的主要基金經(jīng)理核心持倉(cāng)，重倉(cāng)股平均股價(jià)達(dá)到100元。數(shù)據(jù)顯示，散戶對(duì)低價(jià)股的偏愛導(dǎo)致其平均收益率落后基金經(jīng)理40個(gè)點(diǎn)。

市場(chǎng)人士強(qiáng)調(diào)，隨著A股資源逐步轉(zhuǎn)向新興經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，市場(chǎng)估值方法正在發(fā)生變化，從而使得持有低價(jià)股可能面臨“低價(jià)陷阱”。另一方面，A股市場(chǎng)逐步向美股市場(chǎng)的成熟度接近，也使得A股優(yōu)質(zhì)公司開始適應(yīng)百元或數(shù)百元的股價(jià)，并將高股價(jià)視為資本市場(chǎng)的品牌。一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，牛股越來越多的指向高價(jià)股，優(yōu)質(zhì)公司更希望保持高股價(jià)的特點(diǎn)，在2000年之前美國(guó)標(biāo)普指數(shù)的公司平均每年有接近100只股票進(jìn)行高送轉(zhuǎn)（拆股），而在2009年后每年高送轉(zhuǎn)的公司不足10家，降幅達(dá)到90%。

追求低價(jià)股，散戶炒股跑不贏基金

根據(jù)上市公司2020年一季報(bào)顯示，截至今年3月末，A股上市公司散戶數(shù)量最多的十家公司分別是京東方A、中國(guó)平安、中國(guó)中車、中國(guó)重工、中國(guó)石油、中國(guó)銀行、紫金礦業(yè)、中國(guó)聯(lián)通、國(guó)電電力、TCL科技，散戶數(shù)量最高達(dá)154萬(wàn)，最低也超過60萬(wàn)。

券商中國(guó)記者發(fā)現(xiàn)，上述公司中，除中國(guó)平安的當(dāng)前股價(jià)高達(dá)73元，其余9只股票的價(jià)格最高的不足6.3元，最低的國(guó)電電力的股價(jià)每股不足2元。這一特點(diǎn)顯示出，散戶的持股思維很大程度上仍受低價(jià)股影響。

散戶的持股策略導(dǎo)致其落后于專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。根據(jù)2020年3月由中國(guó)投保基金公司發(fā)布的報(bào)告顯示，2019年在股票投資中盈利的受調(diào)查個(gè)人投資者比例達(dá)55.2%，盈利的散戶其收益率區(qū)間普遍為10%-30%，另有約50%的散戶在2019年的結(jié)構(gòu)性小牛市中處于盈虧平衡和虧損狀態(tài)，而在2019年獲利的公募基金經(jīng)理為91.4%，其中股票平均收益率超過40%，這意味著散戶收益率落后基金經(jīng)理至少40個(gè)點(diǎn)。

散戶落后于基金經(jīng)理有多種因素影響，散戶偏愛低價(jià)股，而此類品種的特點(diǎn)是股本異常分散，由于散戶數(shù)量眾多，籌碼也非常分散，公募基金在此類品種中的定價(jià)權(quán)也比較低，使得博弈角度下的股價(jià)上漲變得困難，但有市場(chǎng)人士認(rèn)為，散戶數(shù)量眾多，從基本面抑或公募基金的選股角度看，也大多存在問題。

華南地區(qū)的一位基金公司研究人士認(rèn)為，散戶考慮的是上市公司放在“臺(tái)面”上的價(jià)格——每股股價(jià)，但主導(dǎo)A股風(fēng)向的公募基金經(jīng)理更在乎上市公司的“里面”的價(jià)格——市值規(guī)模或其他相對(duì)估值的價(jià)格。

什么樣的股票才算便宜？

投資要買入便宜的公司，但什么樣的公司才是便宜的公司？這其中就涉及到股票的估值。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)升級(jí)所帶來的的結(jié)構(gòu)性的變化，A股的市值結(jié)構(gòu)、資金偏好、盈利驅(qū)動(dòng)也在發(fā)生變化，許多傳統(tǒng)行業(yè)尤其是周期性行業(yè)越來越多的出現(xiàn)低價(jià)股。

比如很多周期性行業(yè)，像鋼鐵化工的企業(yè)出現(xiàn)破凈。破凈也就是說PB低于1了，但在一些基金經(jīng)理看來，這也不一定意味著馬上就可以抄底。因?yàn)榇祟愋袠I(yè)PB低于1可能是主流資金已經(jīng)判斷它未來的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)會(huì)變得更差，甚至將來可能會(huì)出現(xiàn)虧損，這意味著此類投資偏好容易遭遇“低價(jià)股陷阱”。

前海開源基金公司楊德龍認(rèn)為，科技股或初創(chuàng)類公司的估值無法用市盈率的方法，包括科創(chuàng)板上市的一些公司，本身就屬于初創(chuàng)企業(yè)或科技公司，還沒有穩(wěn)定的盈利模式，也沒有穩(wěn)定的盈利，市盈率往往很高，不能因?yàn)槭杏矢?，就判斷這個(gè)公司一定是高估了，如果這個(gè)企業(yè)具有比較高的技術(shù)門檻，將來成長(zhǎng)為大公司，那么意味現(xiàn)在買入的價(jià)格就是便宜的價(jià)格。

百元股成為基金經(jīng)理主要持倉(cāng)

從最?；鸾?jīng)理持倉(cāng)比例較大的幾只牛股看，基金經(jīng)理眼中的便宜股票，與散戶眼中的便宜股票有著顯著的差別，某種意義上而言，基金經(jīng)理眼中的便宜股，在散戶眼中屬于“貴股”。

券商中國(guó)記者觀察明星基金經(jīng)理劉格菘管理的廣發(fā)雙擎升級(jí)基金的持倉(cāng)，在過去一年間，該基金所持有的主要重倉(cāng)股包括康泰生物、中國(guó)軟件、圣邦股份、兆易創(chuàng)新。其中前三只股票截至2020年第一季度末，仍在廣發(fā)廣發(fā)雙擎升級(jí)基金的前十大重倉(cāng)股名單中。

截至2020年5月12日收盤，上述四只股票，康泰生物的股價(jià)為138.72元，中國(guó)軟件的股價(jià)為87.50元，圣邦股份的股價(jià)為355.30元，兆易創(chuàng)新的股價(jià)為217.89元，也就是說，劉格菘管理的廣發(fā)雙擎升級(jí)基金的核心重倉(cāng)股，平均股價(jià)接近200元。

核心倉(cāng)每股200元的價(jià)格？這顯然是小散難以理解的投資邏輯，但劉格菘卻成為2019年的業(yè)績(jī)冠軍，并在2020年成為最能吸引資金認(rèn)購(gòu)的明星基金經(jīng)理。

放在2020年前五個(gè)月的市場(chǎng)，“高價(jià)股”依然是基金經(jīng)理的最愛，從而拉開了基金經(jīng)理與散戶的“炒股”收益差距。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2020年5月12日，萬(wàn)家經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能基金今年以來的凈值增長(zhǎng)率達(dá)到41.3%，金鷹策略配置基金的凈值增長(zhǎng)率也達(dá)到41.2%。上述兩只基金到底買了些什么股票？根據(jù)基金披露的2020年第一季度末持倉(cāng)發(fā)現(xiàn)，兩只基金的前五大重倉(cāng)股主要還是散戶不大能接受的“高價(jià)股”。

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，萬(wàn)家經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能基金所持有的前五大股票分別是比亞迪、兆易創(chuàng)新、啟明星辰、用友網(wǎng)絡(luò)、深信服、寧德時(shí)代等。前五大重倉(cāng)股的股價(jià)最低也超過40元，最高則超過200元，平均股價(jià)超過100元。金鷹策略配置基金的情況也大致類似，前五大重倉(cāng)股股價(jià)最低也同樣超過40元，最高則超過250元，核心持倉(cāng)股票的平均股價(jià)超過80元。

與中國(guó)散戶偏好每股股價(jià)低于10元的股票相反，主流機(jī)構(gòu)似乎更愿意持有“百元高價(jià)股”。

顯而易見的是，股票的絕對(duì)價(jià)格與股價(jià)是否便宜，并無硬性關(guān)系。公募基金經(jīng)理持倉(cāng)最重的貴州茅臺(tái)，在2017年每股股價(jià)突破了500元大關(guān)，在2019年又突破1000元的大關(guān)，截至2020年5月12日收盤，貴州茅臺(tái)的股價(jià)已經(jīng)超過1332元。中國(guó)最牛的上市公司騰訊，也長(zhǎng)期以“高價(jià)股”面目示人，但騰訊的增長(zhǎng)能力讓它的股價(jià)看起來極具吸引力，截至截止目前，騰訊的股價(jià)也超過了430港元。

上市公司開始認(rèn)可“高價(jià)即品牌”

值得一提的是，散戶對(duì)高送轉(zhuǎn)概念的瘋狂偏愛，在很大程度上說明了，散戶對(duì)“低價(jià)”題材的癡迷，但已經(jīng)有越來越的上市公司，已經(jīng)認(rèn)可“高價(jià)即品牌”，高送轉(zhuǎn)將逐步成為過去式。

對(duì)基金經(jīng)理而言，送股（海外叫拆股）并不意味著什么，在市值保持不變的情況下，股本增加導(dǎo)致股票交易價(jià)格下降，這僅僅是一個(gè)“臺(tái)面”上的數(shù)字游戲，但對(duì)散戶投資者而言，“這說明公司變便宜了”。

“散戶對(duì)便宜的判斷依據(jù)主要是股價(jià)”華南地區(qū)的一位基金公司研究員認(rèn)為，投資股票本身就是一種心理學(xué)，散戶的認(rèn)知導(dǎo)致了高送轉(zhuǎn)概念被各種炒作，但隨著A股市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)、定價(jià)權(quán)越來越多掌握在專業(yè)投資者手中，如果仍然抱著股價(jià)作為判斷依據(jù)的指標(biāo)，散戶炒股的難度會(huì)更大。

股價(jià)很高，本身就是廣告品牌，是吸引力，而不是相反。除非確實(shí)因?yàn)楣蓛r(jià)太高，影響了流動(dòng)性，“有品位”的上市公司一般不大愿意通過送拆股來降低股價(jià)。

在過去十年內(nèi)，貴州茅臺(tái)從未高送轉(zhuǎn)過，也幾乎不送股，但股價(jià)增長(zhǎng)卻是最猛的。全球手機(jī)巨頭蘋果公司也只在股價(jià)高到難以吸引更多的投資者時(shí)，才考慮高送轉(zhuǎn)，當(dāng)時(shí)蘋果公司的股票價(jià)格一度接近700美元，也就是說，要買一股蘋果公司的股票要耗資約5000元人民幣，這就導(dǎo)致許多財(cái)力不足的投資者難以持有蘋果公司的股票。

2014年4月，蘋果公司宣布拆股，蘋果按照7比1的比例分拆了股票，對(duì)應(yīng)中國(guó)A股的說法就是10送60，在此分拆之后，蘋果流通在外的股票數(shù)量也將從8.61億股左右增加到60億股左右。受高送轉(zhuǎn)影響，蘋果的股票交易價(jià)格從拆股前一日的收盤價(jià)650美元附近，下降至不足100美元。

也就是說，如果蘋果公司沒有拆股，那么蘋果公司的股價(jià)將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于當(dāng)前315美元的價(jià)格，對(duì)蘋果公司而言，拆股的目的主要是為了保持流動(dòng)性，而非讓投資者認(rèn)為公司的“價(jià)值”變便宜了。此外，蘋果拆股的時(shí)刻選擇在接近700美元（接近5000人民幣一股）附近，而非許多A股概念股在不足100元股價(jià)時(shí)就推出高送轉(zhuǎn)。

一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，上市公司越來越多的意識(shí)“高價(jià)股”就是一種品牌吸引力，上市公司已經(jīng)不太愿意進(jìn)行送拆股。以標(biāo)普500指數(shù)成份股為例，在1997年到2000年期間，四年時(shí)間內(nèi)，送拆股的上市公司的數(shù)量卻多達(dá)375家，每年高達(dá)93家。而自2009年以來，截止2014年，在標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)中的公司中，六年時(shí)間只有不到60家上市公司進(jìn)行高送轉(zhuǎn)（送拆股），平均每年進(jìn)行高送轉(zhuǎn)的上市公司的數(shù)量不足10家。

華南地區(qū)的一位基金公司人士就此認(rèn)為，美股公司已經(jīng)非常能夠適應(yīng)每股高達(dá)100美元甚至數(shù)百美元的股價(jià)，隨著A股市場(chǎng)的逐步成熟，A股上市公司也會(huì)逐步適應(yīng)高股價(jià)，高送轉(zhuǎn)可能越來越罕見，優(yōu)質(zhì)股可能最終都會(huì)變成“高價(jià)股”。

不過，也有一些基金經(jīng)理對(duì)高估值和高價(jià)股的真實(shí)增長(zhǎng)能力保持謹(jǐn)慎。諾德基金量化投資總監(jiān)王恒楠表示，有些公司還處在生命周期比較早期的階段，講的是遙遠(yuǎn)未來的故事，很難在短期內(nèi)進(jìn)行驗(yàn)證。

而且，上述基金經(jīng)理認(rèn)為，由于還沒有進(jìn)入穩(wěn)健盈利期，對(duì)此類公司估值非常困難。這時(shí)，投資者C出現(xiàn)了。他知道一個(gè)誘人的長(zhǎng)期邏輯足以吸引其他投資者進(jìn)場(chǎng)，而這個(gè)邏輯短期內(nèi)無法驗(yàn)證亦無法證偽；這個(gè)邏輯很宏偉，難以看到極限位置。一場(chǎng)脫離了基本面的博弈開始了，價(jià)格可能會(huì)達(dá)到幾百倍PE，但自我強(qiáng)化結(jié)束后，又可能會(huì)跌得一地雞毛。