在不考慮其他因素的況下， RU2101—RU2009價差邏輯主要歸結于交易所滬膠的交割制度，RU2009 合約對應的是去年（2019年）生產(chǎn)的老膠，而RU2101合約對應的是2019年生產(chǎn)的新膠，即RU2009合約的交割標的（倉單）是不能夠繼續(xù)展期至RU2101交割的，老膠倉單最遲必須在今年11月合約注銷。

RU2101—RU2009合理價差定義為新老膠溢價+跨月持倉成本是相對合理的一個邏輯，簡單按照每月100元/噸的持倉成本來算，四個月的時間差不多在400元/噸左右，從近幾年的數(shù)據(jù)來看，滬膠1—9價差大都超出了兩個合約的持倉成本價差。在四個月持倉成本相對確定的情況下，滬膠1—9價差超出的部分就體現(xiàn)為新老膠的溢價，而實際上從現(xiàn)貨市場去看新老膠的價差并沒有盤面呈現(xiàn)出來的那么大，主要是市場基于未來基本面變化預期給予相應的定價。

滬膠1—9價差歷史走勢分析

根據(jù)往年的變化情況，進入8月份，隨著9月合約交割的臨近，從7月底到8月底，1—9價差往往會有一個快速走擴的過程。上述現(xiàn)象主要跟交易所的交易持倉規(guī)則有關，多頭往往是沒有套保額度的投資者，因此勢必會先行移倉，如此一來在多頭移倉的過程中，就容易造成1—9價差的走擴。

通過對近幾年1—9價差數(shù)值的統(tǒng)計分析，我們看到1—9價差最大值的出現(xiàn)時間一般是在8月中下旬以后。其中2018—2019年因為市場處于去升水的過程，同時疊加20號膠上市的影響，RU1901—RU1809價差和RU2001—RU1909價差的最高點出現(xiàn)在上半年，最低點出現(xiàn)在7月份，特別是2019年20號膠期貨在7月份確定上市后，RU2001—RU1909價差直接縮小至700元/噸以下，創(chuàng)下近幾年來的新低。

現(xiàn)貨庫存高企而期貨倉單減少

橡膠基本面依舊維持寬松格局。進入5月份以后產(chǎn)區(qū)逐步開割，供給端存在釋放的預期，國內龐大的社會庫存壓力依然對盤面形成壓制，疫情帶來全球需求的下降已成定局。在基本面缺乏強有力的邏輯支撐下，后市滬膠行情難有明顯改觀。

從交易所倉單數(shù)量跟滬膠1—9價差的走勢對比中可以看出，在2018年以前兩者幾乎是同向變動的，即隨著交易所倉單數(shù)量的增長，滬膠1—9價差逐年擴大。今年在全乳倉單大幅縮減的情況下，滬膠RU2101—RU2009價差將難以像往年一樣大幅擴大。從滬膠指數(shù)和滬膠1—9價差的變動來看，盤面反彈往往會伴隨著滬膠1—9價差的走擴。當前滬膠的絕對價格處于相對底部，基于我們此前對當前橡膠基本面的判斷，滬膠后市價格大概率維持在9500—11500元/噸之間，因此盡管滬膠反彈的可能性存在，但是反彈的空間有限，滬膠RU2101—RU2009價差波動空間亦相對受到牽制。

操作策略

基于我們上述的分析，對于滬膠RU2101—RU2009價差后市的走勢，主要有以下幾點判斷：

1．橡膠基本面依舊維持寬松格局，在基本面缺乏強有力的邏輯支撐下，滬膠行情難有明顯改觀，滬膠后市價格大概率維持在9500—11500元/噸之間，反彈空間有限，因此滬膠RU2101—RU2009價差波動空間亦相對受到牽制，難以像往年一樣大幅擴大。

2．從往年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)上看，滬膠RU2101—RU2009價差在7月份之前難以大幅擴大，甚至隨著單邊價格的回調會有縮窄的趨勢。但進入8月后交易所即將進行限倉，隨著多頭移倉的進行，RU2101—RU2009價差會有走擴的趨勢和空間。

3．操作上，對于產(chǎn)業(yè)客戶來說，仍以RU2101—RU2009正套操作為主，結合對單邊區(qū)間行情的判斷，采取越擴大越加倉的策略，即便在9月合約結束之前不能回歸的話，則轉為期現(xiàn)套利繼續(xù)持有。對于一般客戶來說，可在1000—1600元/噸區(qū)間內進行操作，在 RU2101—RU2009價差縮窄至1000元/噸以下時以反套操作為主，在1600元/噸以上則正套操作為主。