觀點(diǎn)：

豆粕短期在雙方關(guān)系惡化不及預(yù)期影響下回歸原料供給增大后的偏空格局，期價(jià)料回歸震蕩。但遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)（美豆產(chǎn)區(qū)天氣+雙方博弈+巴西物流）溢價(jià)仍存，且需求面存轉(zhuǎn)好預(yù)期，預(yù)計(jì)豆粕中期仍有上漲空間。

建議：

建議M2009合約依托2750逢低建多，止損2730。

一、走勢回顧

5月前半月因預(yù)估進(jìn)口大豆將大量到港，且高榨利下豆粕庫存開始回升，基差不斷走弱，豆粕期價(jià)震蕩下跌，M2009合約一度跌至2700以下，最低2689元/噸。但之后豆粕止跌回升，因市場擔(dān)憂雙方貿(mào)易關(guān)系惡化，月底巴西港口暫停一日及孟晚舟未釋放亦為豆粕注入動(dòng)力，期價(jià)強(qiáng)勢走高，主力合約近一個(gè)半月首次突破2800關(guān)口。截止5月29日，M2009合約收于2804元/噸，較月中低點(diǎn)上漲4.3%，月漲幅2.75%。

圖1：豆粕主力日線 單位：元/噸

資料來源：文華財(cái)經(jīng)，長安期貨

圖2：豆粕主連周線走勢 單位：元/噸

資料來源：文華財(cái)經(jīng)，長安期貨

二、基本面信息

（一）政治風(fēng)險(xiǎn)短期減小中期仍存

新冠疫情在全球爆發(fā)后，美國無端指責(zé)中國對新冠疫情的處理，導(dǎo)致雙方關(guān)系再次緊張。繼美國宣布制裁華為后，近期中國在兩會(huì)中提到計(jì)劃出臺香港版國家安全法后，美國宣布香港不再適應(yīng)于1997年7月后的法律待遇，表明美國擬剝奪香港的特殊經(jīng)濟(jì)地位。特朗普上周五宣布了對華行動(dòng)，其中包括取消香港的特殊待遇和驅(qū)逐中國研究生處境等問題，但并未提及實(shí)施新的加征征稅或者放棄第一階段協(xié)議，這些措施的嚴(yán)重程度不及此前市場預(yù)期，因此公布后人民幣升值，豆粕回落。

從中國采購美豆節(jié)奏來看，在兩國博弈期間，中國仍在不斷采購美豆，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部5月29日發(fā)布的周度報(bào)告，中國采購了13.2萬噸大豆，同比增加9.4%，截止5月21日，2019/20年度美國對中國大豆出口裝船量為1272.1萬噸，高于去年同期的654.7萬噸，迄今，美國對中國已銷售但未裝船的2019/20年度大豆數(shù)量為202.4萬噸，去年同期為693.7萬噸。2019/20年度迄今為止，美國對中國大豆銷售總量為1474.5萬噸，同比增加9.4%。后期看來，雙方關(guān)系將繼續(xù)在互斗-僵持-合作中轉(zhuǎn)換，政治風(fēng)險(xiǎn)短期減小中長期仍存，在這期間中國為了保證大豆的供給和減小未來的不確定性將會(huì)繼續(xù)采購美豆。

（二）美豆：新豆生長期天氣升水仍存，舊作面臨騰庫

新豆方面，美豆今年整體播種比較順利，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部公布的周度作物生長報(bào)告顯示，截至5月24日，美國大豆播種率65%，去年同期26%，5年平均55%。美國大豆出苗率35%，去年同期9%，5年平均27%，播種速度遠(yuǎn)高于五年均值。進(jìn)入六月后，美豆將迎來關(guān)鍵的作物生長期，天氣炒作的可能性亦增大，或?yàn)槭袌鰩砀嗟某醋鳈C(jī)會(huì)。

舊豆方面，受雙方貿(mào)易爭端影響，美豆2019/20年度大豆庫存仍處高位，從5月美國農(nóng)業(yè)部月度報(bào)告來看，陳豆期末庫存為5.80萬蒲式耳，同比增加了36.2%。而新豆將在9月開始收割，在這之前需要為其騰庫，若雙方貿(mào)易關(guān)系緊張影響兩國大豆貿(mào)易，美豆去庫存壓力將增大。

圖3：美豆播種進(jìn)度 單位：%

資料來源：wind，長安期貨

圖4：美豆當(dāng)前市場年度未裝船量 單位：噸

資料來源：wind，長安期貨

（三）巴西疫情嚴(yán)重，物流是關(guān)鍵

巴西疫情發(fā)展迅速，拉丁美洲正在成為全球新的疫情中心，巴西衛(wèi)生部發(fā)布消息稱，5月31日，巴西累計(jì)確診超過51.4萬例，累計(jì)死亡超過2.9萬例。船運(yùn)機(jī)構(gòu)Williams上周二報(bào)告稱，巴西巴拉圭那瓜港一泊位的大豆裝貨工作暫停，導(dǎo)致該港口214號泊位癱瘓，此前?？吭摬次淮簧隙嗝瑔T的新冠肺炎監(jiān)測結(jié)果呈陽性。雖然目前該港口已恢復(fù)正常裝載大豆，但因巴西疫情仍很嚴(yán)重，后期物流仍存風(fēng)險(xiǎn)。

今年以來巴西雷亞爾大幅貶值，中國在油廠高榨利和市場高需求以及后半年雙方貿(mào)易關(guān)系不確定的驅(qū)動(dòng)下，大幅增加巴西進(jìn)口大豆，據(jù)彭博消息，中國為確保大豆供應(yīng)，5月繼續(xù)大量采購巴西大豆，且國有大豆壓榨廠已經(jīng)開始購買第三季度和第四季度船期的大豆，其中包括第四季度船期的高價(jià)巴西大豆。因此后期物流是市場關(guān)注的一要點(diǎn)。

但是，我們需要注意的是目前巴西當(dāng)季大豆出口已近尾聲，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部報(bào)告顯示，預(yù)計(jì)巴西2019/20年度大豆出口為8300萬噸，而截止4月本季巴西大豆已經(jīng)出口了6269萬噸，銷售已達(dá)76%。因此后期國內(nèi)進(jìn)口大豆重心還是在美國。

圖5：裝船數(shù)量：進(jìn)口大豆：巴西 單位：噸

資料來源：wind，長安期貨

圖6：巴西大豆出口 單位：千克

資料來源：wind，長安期貨

（四）國內(nèi)豆粕延續(xù)累庫，剛性需求逐漸增加

1．國內(nèi)豆粕仍處累庫階段

因前期大量采購巴西大豆，5月以來國內(nèi)進(jìn)口大豆到港量大幅增加，進(jìn)口大豆港口庫存逐漸回升，據(jù)wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截止5月29日，進(jìn)口大豆港口庫存為626萬噸，較上月底的596萬噸增加了5%。6-7月份月均仍有1000噸大豆到港。壓榨利潤方面，wind數(shù)據(jù)顯示，截止5月28日，大連進(jìn)口大豆壓榨利潤為191元/噸，因油廠榨利較好，油廠壓榨量仍較高。據(jù)瑪雅咨詢，第21周，國內(nèi)油廠壓榨開機(jī)率為60.41%，環(huán)比上升9.7%。去年同期開機(jī)率為52.3%，同比上升15.15%。全國各地油廠大豆壓榨總量209.75萬噸，周增加18.53萬噸。截止5月24日，國內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠豆粕總庫存量為52.1萬噸，較前一周的36.76萬噸增加了15.34萬噸，上漲幅度41.7%，去年同期為64.09萬噸。在大量進(jìn)口大豆到港和榨利可觀的帶動(dòng)下，國內(nèi)豆粕將繼續(xù)累庫。

2．雙方關(guān)系帶動(dòng)下的人民幣匯率持續(xù)上漲預(yù)期放緩

5月受雙方貿(mào)易關(guān)系緊張影響，人民幣匯率大幅走貶，并突破7.17關(guān)口，使得進(jìn)口大豆成本走高，據(jù)wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截止5月28日，南美大豆CNF進(jìn)口價(jià)為375美元/噸，較4月30日的352美元/噸上漲了23美元/噸，漲幅5%；美西大豆CNF進(jìn)口價(jià)為372美元/噸，較4月30日的363美元/噸上漲了9美元/噸，漲幅2.5%。不過在周末美國制裁低于市場預(yù)期后，人民幣匯率回落至7.13附近，進(jìn)口大豆成本持續(xù)上漲的預(yù)期有所放緩。

3．養(yǎng)殖業(yè)剛性需求預(yù)計(jì)增加

農(nóng)業(yè)農(nóng)村部逐月調(diào)度生豬生產(chǎn)情況顯示，從去年10月份開始，能繁母豬存欄止降回升，已連續(xù)7個(gè)月恢復(fù)增長，到今年4月份，比去年9月份增長了18.7%；生豬存欄也連續(xù)3個(gè)月增長。生豬生產(chǎn)完全恢復(fù)尚需一個(gè)過程，但剛需逐漸增加是必然趨勢。此外，水產(chǎn)養(yǎng)殖方面，隨著天氣轉(zhuǎn)熱，進(jìn)入養(yǎng)殖旺季，魚料需求逐漸恢復(fù)，加上目前豆-菜粕價(jià)差處于相對低位，亦對豆粕需求有所支撐。

圖7：進(jìn)口大豆到港數(shù)量 單位：噸

資料來源：wind，長安期貨

圖8：進(jìn)口大豆港口庫存 單位：噸

資料來源：wind，長安期貨

圖9：CNF進(jìn)口價(jià) 單位：美元/噸

資料來源：wind，長安期貨

圖10：豆菜粕價(jià)差 單位：元/噸

資料來源：wind，長安期貨

三、總結(jié)

綜上，影響豆粕走向的主要有以下幾點(diǎn)：1．美豆進(jìn)入生長期，天氣炒作的可能性增大。2．雙方關(guān)系將繼續(xù)在互斗-僵持-合作中轉(zhuǎn)換，政治風(fēng)險(xiǎn)短期減小中長期仍存，在這期間中國為了保證大豆的供給和減小未來的不確定性將會(huì)繼續(xù)采購美豆。3．巴西疫情嚴(yán)重，物流存在一定風(fēng)險(xiǎn)。4．國內(nèi)豆粕延續(xù)累庫，剛性需求逐漸增加。后期來看，豆粕短期在雙方關(guān)系惡化不及預(yù)期影響下回歸原料供給增大后的偏空格局，期價(jià)料回歸震蕩。但遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)（美豆產(chǎn)區(qū)天氣+雙方博弈+巴西物流）溢價(jià)仍存，且需求面存轉(zhuǎn)好預(yù)期，預(yù)計(jì)豆粕中期仍有上漲空間。操作上，建議M2009合約依托2750逢低建多，止損2730。