一、當(dāng)前面臨的大背景

1. 中美貿(mào)易局勢進(jìn)展

在經(jīng)歷了2018、2019年中美雙方互試底牌過后，對于來之不易的第一階段貿(mào)易協(xié)議，今年年初以來盡管面臨COVID-19的考驗(yàn)，且在多個(gè)議題包括涉港涉臺、華為等糾纏不斷，言辭交鋒激烈，但資本的逐利與相對獨(dú)立性，中國堅(jiān)定更大程度的對外開放下，目前為止協(xié)議終歸仍在有序執(zhí)行。

因此，總體來看，在大的方向上，中國長短期穩(wěn)外部環(huán)境尤其是中美雙方關(guān)系的客觀需要，美國川普全力以赴今年11月3日的總統(tǒng)大選，都決定了美國大選之前中美再次大舉撕破臉的概率降低，基于此宏觀不確定性風(fēng)險(xiǎn)來看，再次出現(xiàn)類似2018年12月或者2019年5月份暴跌行情概率較小。

2. 二次疫情復(fù)發(fā)狀況

目前印度、俄羅斯、非洲，以及巴西代表的南美疫情仍在持續(xù)發(fā)展，其全球經(jīng)濟(jì)占比的權(quán)重，目前并未對全球市場造成太多的干擾。相對歐洲疫情平穩(wěn)向好，不斷加大經(jīng)濟(jì)恢復(fù)力度。同屬東亞文化圈的韓國、日本疫情有序控制，持續(xù)推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。

美國是否二次復(fù)發(fā)，從數(shù)據(jù)上看，在貿(mào)然復(fù)工復(fù)產(chǎn)與抗議活動(dòng)大規(guī)模之下，近期的德克薩斯等幾個(gè)州已經(jīng)有明顯反彈跡象。但專業(yè)機(jī)構(gòu)美國疾控中心CDC與首席傳染病專家福奇，與美國白宮的看法分歧加大。但整體在美國政治正確的背景下，美國推動(dòng)復(fù)工復(fù)產(chǎn)很難有大的退縮，主流方向仍是朝經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向邁進(jìn)。

中國率先在全球控制住疫情，且經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)的步伐領(lǐng)先全球，包括工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售，全社會(huì)用電量、挖掘機(jī)銷量、貨運(yùn)量，以及國際貿(mào)易活動(dòng)恢復(fù)都好于預(yù)期，也引發(fā)大宗商品近期如原油、有色金屬銅，以及黑色等紛紛走強(qiáng)，帶來一股“清流”，再現(xiàn)中國力量。

但北京豐臺區(qū)新發(fā)地6月11日突發(fā)的散點(diǎn)式聚集性疫情，再次引發(fā)市場擔(dān)憂。身處北京，目前為止，感受到的沒有外界傳的那么嚴(yán)重，畢竟在國家積累大量防疫經(jīng)驗(yàn)與儲備物資之下，迅速的溯源、嚴(yán)密防控、核酸檢測等，更多的影響可能在于心理層面及帶來的恐慌情緒，且客觀情況是北京產(chǎn)業(yè)制造業(yè)占比不高。

如果國家能夠?qū)⒋舜我咔閺?fù)發(fā)，嚴(yán)密控制在北京一定區(qū)域，且做好國民心理方面的疏導(dǎo)，嚴(yán)防市場最為擔(dān)心的信心二次受挫不要發(fā)生之下，將此次事件作為擾動(dòng)事件對待更為客觀，也積累下一步常態(tài)化防控新的經(jīng)驗(yàn)。

3. 全球央行“大放水”

看看歐美日韓等股市的V型反彈，毫無疑問此輪反彈，各大央行流動(dòng)性刺激占主導(dǎo)作用。此部分自不用過多贅述，而且未來大有經(jīng)濟(jì)不復(fù)蘇，不會(huì)退出寬松的架勢。

數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲、日本央行、歐洲央行

中國本輪的貨幣政策相對克制，但市場間實(shí)際利率的下滑，也一定程度上顯示市場流動(dòng)性充裕。

數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行

但大幅反彈甚至趕上本輪疫情年初大爆發(fā)的點(diǎn)位水平之后，最終現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)增速基本面，在后期的市場演進(jìn)中權(quán)重必將會(huì)進(jìn)一步增加。美股機(jī)構(gòu)偏看空、散戶在本輪反彈中貢獻(xiàn)度過高，推動(dòng)的此輪股市反彈，都是后期需要格外注意的問題。

二、產(chǎn)業(yè)端及未來之變

1. 平衡表之困

疫情引發(fā)的本年度消費(fèi)縮減，目前看并沒有結(jié)束的跡象。盡管USDA已經(jīng)在4、5、6連續(xù)三個(gè)月砍掉本年度全球消費(fèi)高達(dá)337萬噸，同比上年度消費(fèi)縮減達(dá)385萬噸，遠(yuǎn)超2008/09年金融危機(jī)以及2011/12年度期間。也由此帶來全球庫存消費(fèi)比大幅反彈創(chuàng)出紀(jì)錄。新年度的預(yù)測變數(shù)很大，但總體庫消比仍處于紀(jì)錄高位，帶來的庫存壓力不減。

數(shù)據(jù)來源：USDA

如果我們從平衡表結(jié)構(gòu)分析，最近幾個(gè)月主要調(diào)整國家是中國、印度，以及東南亞的消費(fèi)。

中國為滿足中美第一階段協(xié)議帶來的農(nóng)產(chǎn)品（棉花）購買，對市場底價(jià)無疑有支撐作用，但確立的市場化的輪儲政策，中國資源整體年度的供應(yīng)也是無憂。

反而是印度MSP持續(xù)提高，CCI創(chuàng)紀(jì)錄的庫存如何化解，會(huì)對市場形成提振同時(shí)（確定底部）帶來庫存化解隱憂，引發(fā)棉花價(jià)格區(qū)間邊際能否突破，作用不可小覷。

2. 供應(yīng)端故事

北半球棉花種植生產(chǎn)季節(jié)，對于天氣、病蟲災(zāi)害的炒作自是亙古不變的話題。但面積方面，中國繼續(xù)維持較高的目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策，印度2020/21年度MSP繼續(xù)提高，美國種植面積大超預(yù)期，對面積的爭論已經(jīng)結(jié)束，關(guān)注一下6月底美棉實(shí)播面積報(bào)告。

天氣市來看，目前主要關(guān)注旱情，對于新疆而言，連續(xù)三年炒作，但最終產(chǎn)量都維持在510萬噸之上，就目前形勢分析，今年過分看低產(chǎn)量仍并不足取。印度目前為止季風(fēng)超過平均水平，單產(chǎn)較有保證。主要關(guān)注點(diǎn)是美國德州旱情以及后期的颶風(fēng)。

相對市場今年關(guān)注的另一個(gè)現(xiàn)象是沙漠蝗現(xiàn)象，對于巴基斯坦、印度西北部的波及程度，已經(jīng)自年初炒過兩輪，但真正的影響如果出現(xiàn)可能在后面，需要持續(xù)觀察。

應(yīng)端的故事在接下來兩到三個(gè)月時(shí)間，可以頻繁的講，但交易而言，需要理性分析對待。

3. 商業(yè)庫存變化

BCO最新發(fā)布的2020年5月末商業(yè)庫存多少反映了中國疫情后消費(fèi)恢復(fù)還是不錯(cuò)的。尤其是考慮到?jīng)]有新儲備的供應(yīng)前提下，年度末商業(yè)庫存照此下去，大概率將結(jié)束連續(xù)三個(gè)年度末累庫存的局面，市場可流通資源壓力得到一定程度緩解。

數(shù)據(jù)來源：BCO

4. 拋儲之謎團(tuán)

連續(xù)四個(gè)年度市場化拋儲（累計(jì)拋儲940萬噸，結(jié)余目前210萬噸左右）之后，本年度確立了新的輪換政策。

輪入新疆棉50萬噸計(jì)劃，實(shí)際成交37萬噸（2019年12月2日-2020年3月31日）。接下來市場關(guān)注的輪儲，到目前為止沒有任何新的消息。

從近幾年拋儲交易機(jī)制等相關(guān)方面不斷成熟來看，市場不用對國家拋儲準(zhǔn)備不足持任何懷疑態(tài)度，應(yīng)該更多去關(guān)注可能是引發(fā)拋儲的條件是不是具備，包括資源供應(yīng)及結(jié)構(gòu)性矛盾與否，內(nèi)外價(jià)差情況，國內(nèi)棉價(jià)絕對水平變化，以及后道棉紡織企業(yè)的運(yùn)行和反饋情況。當(dāng)前已經(jīng)到6月中旬，留給的時(shí)間僅剩下7、8月份。

5. 消費(fèi)恢復(fù)的持續(xù)性

無論從實(shí)際的商業(yè)庫存下降，還是一線紡織企業(yè)的反饋，或者更直觀的鄭棉倉單縮減進(jìn)度，都可以看到消費(fèi)自今年2/3月份遭受重挫后的（40-45萬噸），4/5月持續(xù)性恢復(fù)（60萬噸左右）。

面臨傳統(tǒng)季節(jié)性消費(fèi)淡季（6/7/8），國際上歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)進(jìn)行，競爭國家印度巴基斯坦等疫情沒有大的緩解跡象，中國夾縫中難得機(jī)會(huì)，仍會(huì)在國際消費(fèi)份額爭奪中占據(jù)一定優(yōu)勢，國內(nèi)消費(fèi)可圈可點(diǎn)。所以個(gè)人認(rèn)為年度剩余的幾個(gè)月消費(fèi)可能會(huì)比大家想象的要好一些，這個(gè)也是當(dāng)前其它大宗如原油、銅以及黑色類似的特征。整體上消費(fèi)預(yù)估不會(huì)低于720萬噸左右的水平，是不是會(huì)有驚喜，需要繼續(xù)觀察。

當(dāng)然，消費(fèi)作為滯后變量，對交易而言，一線的反饋往往重于滯后的公開數(shù)據(jù)，這也是消費(fèi)在證偽之前能夠?qū)さ降囊稽c(diǎn)蛛絲馬跡。

三、粗淺看法

鄭棉主力9月合約震蕩重心自10500附近不斷上移過后，能否走出11500-12500區(qū)間，不在棉花自己，而是外圍宏觀資金等驅(qū)動(dòng)力的變化，否則將伴隨自身基本面階段性的炒作延續(xù)目前格局。

具體來說，產(chǎn)業(yè)面7-9月份供需關(guān)鍵，消費(fèi)持續(xù)性能否維持或者證偽，供應(yīng)故事也該水落石出。但在與時(shí)間賽跑之中，關(guān)于疫苗研制加速，并不斷釋放消息之時(shí)，預(yù)計(jì)全球包括中國很難再回到原來封鎖狀態(tài)，復(fù)工復(fù)產(chǎn)仍將在艱難中繼續(xù)推進(jìn)。所以沒有極端二次行情爆發(fā)之下，行情回到過往低點(diǎn)，也非易事。

去庫存之旅漫漫，未來一個(gè)階段的震蕩反彈，我們更多定位在流動(dòng)性推動(dòng)的溢價(jià)上漲上面，從資產(chǎn)間配置的角度考慮棉花，或者根據(jù)某個(gè)階段性主線考慮操作，并通過期權(quán)策略對小概率事件進(jìn)行一定的保護(hù)。