一、行情綜述

圖1-1：近期鄭糖主力合約走勢(shì)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、方正中期研究院

5月份鄭糖期貨價(jià)格震蕩整理，主力合約圍繞5000元波動(dòng)。實(shí)施三年的進(jìn)口糖特別保障措施到期，配額外進(jìn)口糖征稅下調(diào)對(duì)糖價(jià)有利空影響。此外，近期進(jìn)口糖漿數(shù)量大增，因成本較低對(duì)食糖消費(fèi)會(huì)有沖擊。不過，隨著社會(huì)活動(dòng)逐漸恢復(fù)，食糖需求也有回升。此外，國(guó)際原油價(jià)格反彈帶動(dòng)外糖走高，對(duì)國(guó)內(nèi)糖價(jià)有利多刺激。整體看，全球食糖供需形勢(shì)由短缺向過剩轉(zhuǎn)變似乎又存在變數(shù)，近期糖價(jià)走勢(shì)缺乏明確方向，而國(guó)內(nèi)糖價(jià)因進(jìn)口糖成本降低而相對(duì)偏弱。

表1-1：鄭糖活躍合約5月份成交數(shù)據(jù)

資料來(lái)源：鄭商所，方正中期研究院

二、國(guó)內(nèi)食糖產(chǎn)量高于預(yù)期 銷量同比減少

截至2020年5月底，本制糖期全國(guó)共生產(chǎn)食糖1040.72萬(wàn)噸（上制糖期同期產(chǎn)糖1076.04萬(wàn)噸），比上制糖期同期多產(chǎn)糖35.32萬(wàn)噸，其中，產(chǎn)甘蔗糖901.44萬(wàn)噸（上制糖期同期產(chǎn)甘蔗糖944.5萬(wàn)噸）；產(chǎn)甜菜糖139.28萬(wàn)噸（上制糖期同期產(chǎn)甜菜糖131.54萬(wàn)噸）。

截至2020年5月底，本制糖期全國(guó)累計(jì)銷售食糖631.09萬(wàn)噸（上制糖期同期666.77萬(wàn)噸），累計(jì)銷糖率60.64%（上制糖期同期61.97%），其中，銷售甘蔗糖535.22萬(wàn)噸（上制糖期同期565.35萬(wàn)噸），銷糖率59.37%（上制糖期同期59.86%），銷售甜菜糖95.87萬(wàn)噸（上制糖期同期101.42萬(wàn)噸），銷糖率68.83%（上制糖期同期77.1%）。

5月份僅云南部分糖廠還在生產(chǎn)，由于甘蔗糖份提高，當(dāng)月食糖產(chǎn)量達(dá)到19.74萬(wàn)噸，為去年同期的2.5倍。進(jìn)入6月之后，云南還有糖廠尚未收榨，目前食糖產(chǎn)量已超過1030萬(wàn)噸的預(yù)期，或許最終能夠達(dá)到1045萬(wàn)噸左右。今年5月份食糖銷量為78.32萬(wàn)噸，低于前5年同期平均值。隨著社會(huì)活動(dòng)逐漸恢復(fù)常態(tài)，6月份消費(fèi)形勢(shì)與5月相比可能會(huì)有所好轉(zhuǎn)。目前糖廠工業(yè)庫(kù)存與去年同前大體持平，后期進(jìn)口糖規(guī)模是影響食糖供應(yīng)的重要因素。

圖2-1：國(guó)內(nèi)食糖銷售進(jìn)度

資料來(lái)源：中糖協(xié)、方正中期研究院

圖2-2：國(guó)內(nèi)食糖工業(yè)庫(kù)存

資料來(lái)源：中糖協(xié)、方正中期研究院

圖2-3：國(guó)內(nèi)食糖生產(chǎn)進(jìn)度

資料來(lái)源：中糖協(xié)、方正中期研究院

三、4月份年食糖進(jìn)口量同比減少 糖漿進(jìn)口顯著增加

據(jù)海關(guān)公布的數(shù)據(jù)，2020年4月份中國(guó)進(jìn)口食糖12萬(wàn)噸，環(huán)比增加4萬(wàn)噸，同比減少22萬(wàn)噸。2019/20榨季截至4月底，累計(jì)進(jìn)口食糖151萬(wàn)噸，同比增加12萬(wàn)噸。

盡管今年4月份國(guó)內(nèi)外食糖價(jià)差較大，按增收特別保障征稅計(jì)算，配額外進(jìn)口糖利潤(rùn)也能達(dá)到700元左右，配額內(nèi)進(jìn)口糖利潤(rùn)更是保持在2000元以上。但是食糖進(jìn)口量并未顯著增加，據(jù)說進(jìn)口商在等待5月下旬降低征稅后再進(jìn)行通關(guān)。進(jìn)入5月之后，鄭糖走勢(shì)明顯弱于國(guó)際糖價(jià)，與配額外進(jìn)口成本的價(jià)差快速收斂，到5月21日價(jià)差僅為約110元，平均值也只有340元左右。自5月22日起，配額外進(jìn)口糖征稅恢復(fù)為50%，此時(shí)國(guó)內(nèi)鄭糖與進(jìn)口成本的價(jià)差近千元，并保持到當(dāng)月月底。這樣看，5月份食糖進(jìn)口量可能會(huì)增加。

圖3-1：國(guó)內(nèi)糖價(jià)與進(jìn)口糖成本的價(jià)差

資料來(lái)源：中糖協(xié)、方正中期研究院

圖3-2：中國(guó)食糖進(jìn)口形勢(shì)

資料來(lái)源：中糖協(xié)、方正中期研究院

近來(lái)市場(chǎng)對(duì)于糖漿進(jìn)口題材較為關(guān)注。糖漿是重要的甜味劑，在食品加工中很常用。以往多為玉米淀粉生產(chǎn)的果葡糖漿，常用于飲料、糕點(diǎn)、蜜餞、罐頭等食品的生產(chǎn)。而傳聞近期進(jìn)口的糖漿主要為生產(chǎn)白糖用的半成品，相當(dāng)于變相進(jìn)口食糖。國(guó)內(nèi)進(jìn)口食糖實(shí)施配額管理，配額外進(jìn)口糖不僅要支付較高征稅，而且也要受到有關(guān)部門發(fā)放許可證的限制。而糖漿據(jù)說是零征稅進(jìn)口，而且沒有配額限制，這樣與直接進(jìn)口食糖相比存在較大優(yōu)勢(shì)。據(jù)海關(guān)總署公布的最新數(shù)據(jù)，今年4月份我國(guó)進(jìn)口糖漿的數(shù)量達(dá)12.6萬(wàn)噸；2020年1-4月份累計(jì)進(jìn)口達(dá)29.48萬(wàn)噸，1-4月份進(jìn)口量超過2019年全年12.78萬(wàn)噸，是2018年全年的13.4倍。

四、巴西食糖可能大幅增產(chǎn)

由于原油價(jià)格處于相對(duì)低位，且巴西貨幣較為疲軟，巴西糖廠擴(kuò)大食糖生產(chǎn)。據(jù)巴西蔗糖工業(yè)協(xié)會(huì)Unica在5月27日發(fā)布的數(shù)據(jù)，巴西甘蔗主產(chǎn)區(qū)–中南部地區(qū)在5月上半月生產(chǎn)了250萬(wàn)噸糖，同比上年同期增長(zhǎng)了55%。其中糖廠將47.23%的甘蔗用于生產(chǎn)糖，上年同期這一比例僅為36.02%，巴西蔗糖工業(yè)協(xié)會(huì)（UNICA）表示，2020/21榨季巴西的食糖產(chǎn)量有望回到三年前創(chuàng)下的創(chuàng)紀(jì)錄高位，預(yù)計(jì)巴西的糖產(chǎn)量將達(dá)到3800萬(wàn)噸，其中中南部地區(qū)產(chǎn)糖預(yù)計(jì)為3600萬(wàn)噸，東北部地區(qū)預(yù)計(jì)產(chǎn)糖200-300萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)總產(chǎn)量較上榨季增長(zhǎng)約900萬(wàn)噸。

除巴西之外，印度食糖可能即將恢復(fù)增產(chǎn)，由于今年降雨正常，2020/21年度印度食糖產(chǎn)量會(huì)高于2019/20年度。據(jù)美國(guó)農(nóng)業(yè)部（USDA）預(yù)測(cè)，2020/21榨季全球產(chǎn)糖量同比增加13%。國(guó)際糖業(yè)組織（ISO）在6月2日表示，“預(yù)計(jì)2019/20榨季全球食糖供應(yīng)缺口為930萬(wàn)噸，創(chuàng)近11年以來(lái)新高，但該預(yù)估并未考慮新冠肺炎疫情大流行的影響。此前2月份的時(shí)候，ISO曾預(yù)計(jì)供應(yīng)缺口為944萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2019/20榨季全球產(chǎn)糖量為1.668億噸，同比下降4.4%；預(yù)計(jì)食糖消費(fèi)量為1.761億噸，同比增加1.3%?！弊稍児綢NTL FCStone在6月3日表示，由于巴西產(chǎn)糖量增加，且全球食糖消費(fèi)量下降，因此將2019/20榨季全球食糖供應(yīng)缺口預(yù)估從3月份預(yù)估的860萬(wàn)噸大幅下調(diào)至310萬(wàn)噸。除了因巴西產(chǎn)糖量增加外，2019/20榨季全球食糖需求量還受到疫情防控措施的影響，F(xiàn)CStone表示，與此前預(yù)估相比，預(yù)計(jì)2019/20榨季全球消費(fèi)量將減少240萬(wàn)噸，至1.839億噸。

表4-1：全球部分主要食糖國(guó)產(chǎn)量（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA 方正中期研究院整理

圖4-1：全球食糖供需形勢(shì)

資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院

圖4-2：全球食糖庫(kù)存消費(fèi)比

資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院

圖4-3：國(guó)際糖價(jià)與原油價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、方正中期研究院

圖4-4：國(guó)際糖價(jià)與巴西雷亞爾匯率走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院

圖4-5：近期國(guó)際食糖價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、方正中期研究院

圖4-6：國(guó)際食糖價(jià)格走勢(shì)及非商業(yè)凈多持倉(cāng)

來(lái)源：CFTC、方正中期研究院

ICE原糖在4月底止跌反彈，5月份以震蕩走勢(shì)為主，近期進(jìn)一步反彈走高。國(guó)際原油價(jià)格回升以及巴西雷亞爾匯率走強(qiáng)對(duì)糖價(jià)有支持，并且隨著很多地區(qū)解除前期因疫情造成的封鎖措施，食糖需求逐漸恢復(fù)。根據(jù)CFTC最新公布的持倉(cāng)報(bào)告來(lái)看，5月份起ICE原糖非商業(yè)凈多頭持倉(cāng)逐漸回升，截至6月2日已達(dá)到93406手，較4月末時(shí)增加了75589手。

五、國(guó)內(nèi)食糖價(jià)差表現(xiàn)

圖5-1：國(guó)內(nèi)食糖期現(xiàn)價(jià)差

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、方正中期研究院

圖5-2：鄭商所白糖期貨倉(cāng)單及有效預(yù)報(bào)

資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院

5月份國(guó)內(nèi)食糖基差在高位波動(dòng)，主要是400~500元左右，比4月份有所擴(kuò)大。受進(jìn)口糖征稅稅率變化的影響，期貨糖價(jià)回調(diào)幅度相對(duì)較為明顯，而現(xiàn)貨價(jià)格則較為堅(jiān)挺。隨著市場(chǎng)消費(fèi)的改善，食糖銷售形勢(shì)較為樂觀，且4月份進(jìn)口糖數(shù)量并未顯著增加，對(duì)糖價(jià)的壓力有限。不過，在5月下旬征稅稅率下調(diào)之后，進(jìn)口糖利潤(rùn)明顯高于此前水平，后期期貨糖價(jià)可能還會(huì)面臨較大壓力。除非糖廠銷售遇阻，否則基差或許還會(huì)維持在偏高水平。

圖5-3：國(guó)內(nèi)白糖期貨近月份合約基差

資料來(lái)源：鄭商所、方正中期研究院

圖5-4：國(guó)內(nèi)白糖期貨9、1月份合約歷史價(jià)差

資料來(lái)源：鄭商所、方正中期研究院

2101-2009合約價(jià)差處于近年來(lái)低位，廣西加大對(duì)良種甘蔗種植補(bǔ)貼力度令來(lái)年合約價(jià)格承壓。不過，下個(gè)年度食糖消費(fèi)有望恢復(fù)增長(zhǎng)，可能會(huì)提振2101合約走勢(shì)。還有，2101合約當(dāng)前價(jià)格很可能低于未來(lái)的制糖成本，主動(dòng)做空力量恐怕較弱。近來(lái)2101-2009價(jià)差已有走穩(wěn)跡象，或可嘗試進(jìn)行買遠(yuǎn)賣近的套利操作。

六、國(guó)內(nèi)食糖產(chǎn)銷形勢(shì)分析

表6-1：2019/20年度國(guó)內(nèi)白糖產(chǎn)銷形勢(shì) 單位：萬(wàn)噸

注：產(chǎn)銷數(shù)據(jù)為制糖年度逐月累計(jì)值，進(jìn)口量為當(dāng)年累計(jì)值，庫(kù)存為當(dāng)月值

資料來(lái)源：沐甜科技 方正中期研究院整理

5月份僅云南部分糖廠還在生產(chǎn)，由于甘蔗糖份提高，當(dāng)月食糖產(chǎn)量達(dá)到19.74萬(wàn)噸，為去年同期的2.5倍。進(jìn)入6月之后，云南還有糖廠尚未收榨，目前食糖產(chǎn)量已超過1030萬(wàn)噸的預(yù)期，或許最終能夠達(dá)到1045萬(wàn)噸左右。今年5月份食糖銷量為78.32萬(wàn)噸，低于前5年同期平均值。隨著社會(huì)活動(dòng)逐漸恢復(fù)常態(tài)，6月份消費(fèi)形勢(shì)與5月相比可能會(huì)有所好轉(zhuǎn)。目前糖廠工業(yè)庫(kù)存與去年同前大體持平，后期進(jìn)口糖規(guī)模是影響食糖供應(yīng)的重要因素。

七、鄭糖期權(quán)市場(chǎng)

圖7-1：白糖期權(quán)成交量及持倉(cāng)情況 圖7-2：白糖期權(quán)成交持倉(cāng)比

資料來(lái)源：Wind 方正中期研究院整理

圖7-3：白糖期權(quán)認(rèn)沽認(rèn)購(gòu)比率 圖7-4：期權(quán)不同行權(quán)價(jià)成交和持倉(cāng)量

資料來(lái)源：Wind 方正中期研究院整理

圖7-5：白糖期貨歷史波動(dòng)率 圖7-6：白糖期貨歷史波動(dòng)率錐

資料來(lái)源：Wind 方正中期研究院整理

五月份至今鄭糖持續(xù)震蕩整理，大部分時(shí)間表現(xiàn)為三角形形態(tài)。主力合約主要在4900~5100元區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，6月份可能出現(xiàn)突破走勢(shì)。投資者可考慮進(jìn)行期權(quán)寬跨式套利。

策略建議：買入SR009P4900和SR009C5100。

表7-1：買入鄭糖期權(quán)寬跨式套利

圖7-7：鄭糖期權(quán)到期盈虧分析

資料來(lái)源：Wind 方正中期研究院整理

八、行業(yè)相關(guān)股票

表8-1：天膠行業(yè)相關(guān)股票

數(shù)據(jù)截至2020年6月5日