北上資金有了一點(diǎn)內(nèi)地“游資”的味道！

今日，北上資金狂賣173.84億元，這是史上最大單日凈賣出。受此影響，A股盤中一度大跌，滬指跌超2%，創(chuàng)業(yè)板指跌超3%。所幸尾盤一小時(shí)，大盤開啟大幅反攻，并逐步收復(fù)失地。

那么，究竟發(fā)生了什么？從消息面上的情況來看，受疫情和業(yè)績預(yù)期影響，周一晚間美國股市表現(xiàn)低迷，納指跌2.13%，標(biāo)普500指數(shù)跌0.93%。大型科技股尾盤下挫，蘋果跌0.46%，谷歌跌1.7%，亞馬遜跌3%，奈飛跌超4%。特斯拉跌超3%，盤初一度飆升16%。美股的走勢(shì)影響到全球市場(chǎng)，周二亞太開盤亦是全線殺跌，歐洲股市周二開盤亦全線走低。

那么，在此環(huán)境下的A股市場(chǎng)是否就此筑頂呢？

北水史上最大單日凈賣出

周二收盤，上證指數(shù)收盤跌0.83%，報(bào)3414.62點(diǎn)；深證成指跌1.08%，報(bào)13996.46點(diǎn)；創(chuàng)業(yè)板指跌1.06%，報(bào)2858.67點(diǎn)。

兩市成交額連續(xù)七個(gè)交易日突破1.5萬億元；北向資金凈流出超170億元，創(chuàng)史上最大凈賣出。

與此同時(shí)，離岸人民幣再度跌破7這一重要關(guān)口。截至發(fā)稿時(shí)間，日內(nèi)貶值一度超過200點(diǎn)。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，外資凈流出主要是因?yàn)橥鈬袌?chǎng)不穩(wěn)定。周一晚上，美股交易時(shí)段最后一個(gè)小時(shí)突然跳水，給市場(chǎng)帶來了較大變數(shù)。此前連續(xù)上漲的科技股臉書、亞馬遜、網(wǎng)飛、微軟、Alphabet等均出現(xiàn)下跌。

本周美國各大公司將會(huì)陸續(xù)公布第二季度盈利情況，預(yù)期企業(yè)盈利將在第二季度下跌44%，創(chuàng)2008年第四季度以來新低。高盛預(yù)計(jì)今年標(biāo)普500公司整體營業(yè)額將下降8%，而凈利潤率將下滑205個(gè)基點(diǎn)，僅剩8.6%。另有專業(yè)人士指出，目前各股上漲的區(qū)間仍然有限，部分高股價(jià)的科技股正在被超買，因此對(duì)于前景持謹(jǐn)慎態(tài)度。

摩根大通表示，2020年下半年風(fēng)險(xiǎn)收益不具有吸引力，股票很有可能會(huì)落后于債券和現(xiàn)金收益，這與2020年上半年是大不相同的。

此外，美股對(duì)于疫情仍保持敏感狀態(tài)。據(jù)約翰·霍普金斯大學(xué)（Johns　Hopkins　University）數(shù)據(jù)，德克薩斯州，喬治亞州和佛羅里達(dá)州在周日?qǐng)?bào)告了15300例新病例。得克薩斯州與冠狀病毒相關(guān)的死亡比上周激增140％，在過去的七天內(nèi)，平均每天死亡82例。亞利桑那州報(bào)告，截至星期日，過去7天每天平均有約59例與冠狀病毒相關(guān)的新死亡，與一周前相比，增長了78％以上。

霍普金斯大學(xué)的數(shù)據(jù)顯示，截至周日，美國平均每天有700多人死亡。當(dāng)?shù)貢r(shí)間周一，加利福尼亞州州長加文·紐瑟姆（Gavin　Newsom）下令一些室內(nèi)企業(yè)（包括餐館，酒吧，電影院和博物館），并命令包括體育館和禮拜場(chǎng)所在內(nèi)的其他企業(yè)在一些熱點(diǎn)地區(qū)停業(yè)三天。

這是“假外資”大撤離？

從北上資金的特點(diǎn)來看，大買大賣，大開大合，游資的特征越來越明顯。這類資金在7月2日-8日，5個(gè)交易內(nèi)北上通道凈增持規(guī)模逾500億，這一數(shù)值不僅超過了上半年單月流入峰值，也刷新了陸股通建立以來連續(xù)5日增持紀(jì)錄。但今日卻出現(xiàn)了歷史上最大的單日凈賣出。

國盛證券張啟堯表示，6月下旬開始，A股成交活躍度持續(xù)躍升，而北上通道交易量也一路水漲船高，7月2日-8日5個(gè)交易日北上日均成交規(guī)模達(dá)到1500億。根據(jù)陸股通資金的托管機(jī)構(gòu)類型來大致對(duì)應(yīng)資金屬性。其中，海外長線配置型資金，多數(shù)托管在外資銀行席位；而對(duì)沖基金、量化基金等“洋游資”出于交易便利性的要求，多數(shù)通過外資投行的PB系統(tǒng)托管；而托管于中資券商機(jī)構(gòu)的資金，則可能“假外資”的概率較大。

傳統(tǒng)意義上的“真外資”，基本屬于上述第一類，也即長線配置型資金；而后兩者則更多屬于交易型短線資金，與普遍理解的“真外資”存在較大區(qū)別。根據(jù)北上重倉股托管機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)7月以來北上資金結(jié)構(gòu)中，“假外資”占比出現(xiàn)了明顯提升。其中，與交易型資金掛鉤的外投行托管市值占比從6月底的16.7%提升至18.1%，而更多代表配置型資金的外銀行托管市值占比則從81.7%降至80.8%。

那么，今日之行情是否意味著假外資大撤離呢？從香港市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，亦有這種跡象。恒指弱勢(shì)震蕩收跌1.14%，各板塊全線下挫。前期暴漲的科技網(wǎng)絡(luò)、有色、醫(yī)藥股跌幅居前，阿里巴巴跌5.5%。而在周二盤前，亦有專業(yè)人士預(yù)警，要警惕外資熱錢對(duì)市場(chǎng)的沖周。

A股還能玩嗎？

根據(jù)華西證券總結(jié)的本輪牛市的核心邏輯有三個(gè)：

一是GDP增速從高增速降低至中高增速（從2位數(shù)降至5%左右），并進(jìn)入后工業(yè)化時(shí)代（以城鎮(zhèn)化進(jìn)入瓶頸期以及第二第三產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟(jì)比重發(fā)生根本性變遷為標(biāo)志，類似日本70-80年代）后，傳統(tǒng)制造業(yè)機(jī)會(huì)減少，社會(huì)發(fā)展進(jìn)程決定了投資向高技術(shù)行業(yè)轉(zhuǎn)移，并帶來利潤鏈轉(zhuǎn)移以及創(chuàng)新周期突破。

二是產(chǎn)能周期上，2011年以來的產(chǎn)能周期下行已經(jīng)正式結(jié)束，體現(xiàn)為PPI的見底回升以及制造業(yè)投資的確定性回升，這意味著我國有望走出工業(yè)品通縮陰影。上市企業(yè)的基本面進(jìn)入易上難下期，分子端繼續(xù)支撐市場(chǎng)。

三是流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)為配合美國財(cái)政刺激計(jì)劃而釋放的超量流動(dòng)性（如3月開始的與他國的貨幣信用互換，體現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表3個(gè)月內(nèi)擴(kuò)張了近1倍），在美國疫情長期得不到控制之下，淤塞在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)較快的經(jīng)濟(jì)體中。例如香港等與美元實(shí)行聯(lián)系匯率制度的經(jīng)濟(jì)體則由于美元的大量流入不得不在公開市場(chǎng)賣出港幣，其本質(zhì)是一種被動(dòng)擴(kuò)表行為，水往低處流必然造成資產(chǎn)價(jià)格膨脹，也就是央行所說的“對(duì)熱錢流入股市保持關(guān)注”。由于美國提振經(jīng)濟(jì)的政策第一階段面臨藥效褪去風(fēng)險(xiǎn)（7月開始裁員），美聯(lián)儲(chǔ)8月份議息會(huì)議大概率再度被迫釋放流動(dòng)性維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，熱錢流入中國等經(jīng)濟(jì)恢復(fù)國家將繼續(xù)推動(dòng)牛市。理財(cái)?shù)钠瞥齽們痘瘞淼睦碡?cái)搬家同樣可以起到催生繁榮的作用。

就股市而言，起關(guān)鍵作用的還是流動(dòng)性。從目前的情況來看，流動(dòng)性的源頭事實(shí)上存在一些變數(shù)。6月17日當(dāng)周到7月8日當(dāng)周美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模由72176.11億美元降至69693.71億美元。其中，正回購、貸款和央行流動(dòng)性互換三項(xiàng)收縮。

廣發(fā)證券認(rèn)為，大蕭條以來美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施過8次階段性縮表。當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性縮表與2000年初的縮表情況類似。2000年初美聯(lián)儲(chǔ)縮表期間各類資產(chǎn)漲多跌少，并未引發(fā)市場(chǎng)大幅波動(dòng)，且納斯達(dá)克指數(shù)表現(xiàn)十分強(qiáng)勁，與過去一個(gè)月如出一轍。然而值得注意的是，2000年2月美聯(lián)儲(chǔ)縮表結(jié)束后，納斯達(dá)克也同步見頂。與當(dāng)下類似，歷史上美聯(lián)儲(chǔ)部分短期操作亦與金融市場(chǎng)條件有關(guān)。就2000年初的縮表而言，假若納斯達(dá)克尚未見頂則縮表過程或?qū)⒀永m(xù)；極有可能是股市見頂信號(hào)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束縮表。但也可以理解為美聯(lián)儲(chǔ)縮表引發(fā)的貨幣條件收緊是納斯達(dá)克泡沫破滅的催化劑。

審視當(dāng)下，除了結(jié)構(gòu)性縮表外，美股估值水平、納斯達(dá)克與道瓊斯比值反映的美股板塊分化特征亦與1999-2000年初相似。美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)構(gòu)性縮表也將成為市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的催化劑。從時(shí)間點(diǎn)看，7月與11月極為關(guān)鍵。假若7月美國政府未能落地新一輪援助法案，則傳統(tǒng)行業(yè)或受打擊。假若拜登在11月3日美國大選中勝出，美股將迎來長周期風(fēng)格切換，并有望以科技牛終結(jié)為美股風(fēng)格切換的起點(diǎn)。

綜合各大變量來看，目前A股市場(chǎng)的變數(shù)亦存在階段性放大的可能性。在這個(gè)階段，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)可能會(huì)一直存在，但操作難度會(huì)加大，躺贏的機(jī)會(huì)可能正在逐步衰退。