弱勢品種的突然大漲

四月份以來，有色、黑色大漲，多數(shù)化工品也一度出現(xiàn)了上漲。但是橡膠、棉花、白糖卻在大部分時間里長時間的橫盤。純堿比其他品種更差，純堿與玻璃相關(guān)，但是玻璃一路大漲，純堿卻震蕩向下。市場短期會犯錯，但是在長達三個月的時間里，市場不會犯錯。在宏觀面利好的大背景下，無法跟隨商品整體形勢上漲，必然是其基本面存在嚴重的問題。

當然，存在問題的品種未必就不會大漲，當該品種基本面出現(xiàn)新的重要利多的時候，價格節(jié)奏會出現(xiàn)劇烈變化。然而，上述的幾個品種分屬不同的板塊，同時出現(xiàn)新的重要利多的概率微乎其微。

橡膠、棉花、白糖、純堿的大漲，說明商品市場的泡沫達到了頂峰，聰明的資金已經(jīng)不愿再介入高價商品?；久嬗袉栴}的品種大漲，這是市場最后的誘多，聰明的資金需要接盤俠的涌現(xiàn)。表面繁榮之下，大崩潰蠢蠢欲動。

相似的歷史形勢

2016年11月，當時商品市場出現(xiàn)了歷史罕見的奇怪景象——資金瘋狂地買買買，眾多商品挨個漲停；交易所緊隨其后，高頻率地抑制過度投機，哪個品種漲停了，交易所就立即提高保證金比例和手續(xù)費。

回顧歷史，我們可以感受到交易所在抑制過度投機方面的影響力。2010年9月之后，棉花出現(xiàn)歷史級行情，當年11月初，交易所出手抑制過度投機，棉花直接轉(zhuǎn)頭向下深度回調(diào)，同時橡膠螺紋等等品種也跟隨出現(xiàn)暴力回調(diào)。2016年4月之前，螺紋、鐵礦瘋狂上漲，交易所在4月份開始抑制過度投機，螺紋鐵礦瞬間變臉。

然而，在2016年雙11前的一周，交易所的抑制不再立竿見影了。當時，黑色等基本面好的品種在漲停，PTA等基本面有問題的品種也開始了漲停，與現(xiàn)在的形勢頗為相似。在如此熱烈之下，2016年雙11的晚上，商品市場突發(fā)雪崩。

然而，雙11之后，很多品種仍舊出現(xiàn)了一波上漲。與現(xiàn)在做對比，當時形勢的不同之處在于，很多品種上漲持續(xù)的時間沒有現(xiàn)在長。時間越長，越是容易充分地透支利多因素，也越是容易積累泡沫。當泡沫達到極端狀態(tài)，商品將很有可能在一片利多因素之中，詭異地轉(zhuǎn)勢。

附：大類資產(chǎn)周度觀察

（1）權(quán)益——外部風險（美股和中美關(guān)系）上升，震蕩加大

對于泡沫化的市場，關(guān)鍵路標是流動性和風險偏好。權(quán)益市場內(nèi)部風險主要來自于流動性管理和監(jiān)管對泡沫態(tài)度，外部風險主要來自于疫情下的美股和中美關(guān)系。目前來看，國內(nèi)政策預期相對穩(wěn)定，美股和中美關(guān)系的宏觀風險上升。

8月第1周，上證50和滬深300的風險溢價小幅回落（40%-46%分位）。中證500的風險溢價較高（80%分位）。分板塊來看，成長、消費、金融和周期的風險溢價變化不大。成長和周期的風險溢價在中位數(shù)附近，金融相對便宜，消費相對較貴

權(quán)益市場短期策略擁擠度有所下降，依舊維持相對擁擠的狀態(tài)（在80%-93%分位）。價量相關(guān)系數(shù)處在低位，說明多空分歧加大，市場沒有明確方向。近期滬深300的基差已經(jīng)下降到了22%分位，衍生品市場的情緒明顯降溫。兩融余額暫停了快速上升的勢頭，目前維持在較高位置（16年以來94%分位），業(yè)績爆雷指數(shù)收益小幅回落至84%分位。我們構(gòu)建的短期情緒指數(shù)顯示8月第1周的情緒從上一周的86%分位，回落到55%分位。整體市場情緒逐漸轉(zhuǎn)為中性。

（2）債券——經(jīng)濟持續(xù)恢復，債市超跌緩慢修復，流動性悲觀預期修正

8月第1周，信用債和利率債的短期策略擁擠度有所上升，正在從超跌狀態(tài)緩慢修復。流動性溢價維持在較低位置（29%分位），流動性預期也維持在中性偏高的位置（61%），市場對于邊際緊縮的悲觀預期已經(jīng)基本修正。貨幣利率中樞的波動率較低，杠桿策略具有一定吸引力。利率債期限利差回到中位數(shù)附近（45%分位），信用溢價處于26%分位，中低評級信用溢價回落較多，市場對經(jīng)濟恢復的預期較為中性。可轉(zhuǎn)債短期擁擠度從前期高點下降到了84%。

（3）商品——金融屬性大于工業(yè)屬性，黑色需求回暖，貴金屬與有色出現(xiàn)分化

8月第1周，工業(yè)品價格普漲，原油價格上漲帶動化工產(chǎn)品小幅上漲，淡季進入尾聲，鋼材水泥消費有所回暖。螺紋鋼基差小幅上升，處在較高位置（78%分位）。

有色金屬中，銅鋁小幅下跌，鋅環(huán)比上漲，PPI進入上升通道。主要食品價格多數(shù)上漲，豬肉價格與菜價走平，CPI預計將在6-7月短期回升后重新進入下降的中期通道至年底。乘用車銷量同比較六月有明顯改善，產(chǎn)銷相對通暢。出口集裝箱運價指數(shù)小幅回落，而進口貨運景氣度有所改善。商品房和土地市場景氣度正處于年內(nèi)高點，預計全年呈現(xiàn)“倒V型”走勢，年中附近達到高點后緩慢回落；新開工和施工則會轉(zhuǎn)而加速回升，推動房地產(chǎn)投資進一步修復。

8月第1周黃金價格突破2000美元/盎司。8月7日美國公布非農(nóng)數(shù)據(jù)略超預期，黃金價格隨之出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。黃金相對估值依舊保持在極高位置，但短期擁擠度有所下降，黃金期貨非商業(yè)凈多頭持倉占比已經(jīng)下降到了70%分位附近。貴金屬和有色走勢出現(xiàn)分化，銅出現(xiàn)回調(diào)，金銀表現(xiàn)依然強勢，大宗商品的金融屬性強于工業(yè)屬性的特點繼續(xù)強化。

其他大宗商品中，農(nóng)產(chǎn)品和能化品的風險溢價較高，工業(yè)品的風險溢價進一步下降。

（4）匯率——人民幣對一籃子貨幣有所調(diào)整，對美元依舊偏強

根據(jù)EPFR數(shù)據(jù)，資金連續(xù)三周小幅流出中國市場（包括H股和A股）。北向資金連續(xù)四周凈流出。8月第1周凈流出44.49億。從資金流向來看，短期人民幣有一定的貶值壓力。

8月第1周，人民幣匯率的性價比維持在歷史高位（93%分位），人民幣中期升值的動力依然較強。同時人民幣的短期交易擁擠度高（92%分位），對一籃子貨幣有所調(diào)整，對美元保持震蕩偏強。