第一部分 行情復盤

1．鐵礦港口庫存開始累積，7月價格維持堅挺

全國45港口鐵礦庫存在6月19日一周見底，最低降至1.0617億噸。截至7月24日，該口徑庫存回升至1.1325億噸，總庫存累積708萬噸左右。其中巴西礦累積幅度最大，從2132萬噸庫存累積至近2500萬噸，累積368萬噸左右。澳洲礦從6071萬噸累積至6320萬噸，累積249萬噸。塊礦從2214萬噸庫存累積至2517萬噸，累積303萬噸左右，雖港口整體庫存位于歷史低位，但塊礦庫存創(chuàng)出歷史新高。

從價格來看，自6月下旬港口庫存開始累積以來，主流澳粉價格維持堅挺，自累庫以來，日照港pb粉價格仍有35元左右的上漲。巴西礦中65%品位的卡拉加斯粉出現(xiàn)明顯下跌。日照港卡粉價格從948元/濕噸降至895元/濕噸，下跌53元。普氏62%指數(shù)基本保持在100美金以上，最高漲至112.7美金，目前在107美金左右。

圖1：45港口鐵礦石庫存

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel、Platts

圖2：鐵礦石Platts指數(shù)季節(jié)圖

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel、Platts

2．生鐵產量維持高位，低庫銷比推升價格

生鐵產量在6月底創(chuàng)出新高后維持高位運行。根據(jù)Mysteel調研的247家鋼廠日均鐵水的統(tǒng)計，6月26日日均生鐵產量沖高至248.67萬噸/日，隨后幾周基本維持在247.5萬噸上下，而去年同期的生鐵產量大約在235萬噸左右，同比有明顯增長。另外，45港口的周平均疏港量也基本維持在310萬噸/日，較去年同期286萬噸/日的的疏港量也有明顯增長。

港口庫存雖在累積，但庫銷比維持在歷史極低水平，部分主流品牌澳粉港存仍有下降，期貨合約最低交割倉單對應的金布巴粉價格維持堅挺，其倉單價格在880-900一線波動。期貨i2009合約維持50-60元左右的貼水幅度。

今年的市場情緒較去年更為理性，庫銷比較去年更低，但價格推漲幅度相對去年同期平穩(wěn)且緩慢，價格也并未超過去年高點。在累庫過程中，由于i2009維持一定幅度貼水，盤面9-1跨月價差也基本震蕩運行，并沒有出現(xiàn)明顯縮窄。

圖3：日均生鐵產量

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel

圖4：鐵礦疏港量

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圖5：鐵礦期現(xiàn)基差

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel、Wind

圖6：鐵礦9-1價差

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel、Wind

第二部分 鐵礦供需分析

1．供應：后期鐵礦進口預計維持高位，全年進口同比增量或超7000萬噸

根據(jù)海關數(shù)據(jù)顯示，今年1-6月份鐵礦石進口量為5.47億噸，同比去年上半年增加4664萬噸。其中進口澳洲礦3.495億噸，同比增加2911萬噸；進口巴西礦9481萬噸，同比減少372萬噸；進口南非礦2478萬噸，同比增加315萬噸；進口印度礦2002萬噸，同比增加1092萬噸；進口其他來源礦5805萬噸，同比增加719萬噸。從環(huán)比數(shù)據(jù)來看，鐵礦進口量持續(xù)走高，6月單月鐵礦進口量達到1.0168億噸，創(chuàng)多年同期新高。

從淡水河谷在二季度中發(fā)布的說明來看，其仍堅持全年3.1-3.3億噸的產量目標，但也提出3.1億噸的產量可能性較大。二季度淡水河谷產量為6700萬噸，環(huán)比一季度增加700萬噸，由于二季度檢修和COVID19疫情，其產量受到部分影響，其中檢修大約影響210萬噸，疫情影響350萬噸的產量。但在二季度尾聲時，即6月份，其產量達到2510萬噸，折算季度產量可達到7530萬噸，三季度若繼續(xù)維持該生產效率，意味著三季度可以比二季度多生產800萬噸鐵礦。此外，要達成3.1億噸的產量目標，其北部系統(tǒng)需要達到2020年2億噸的產量，即下半年產出1.18億噸，同比2019年增加1100萬噸。進一步來看，則需要1、北部系統(tǒng)的Serra Norte需要將產量提升至去年下半年的產量水平；2、S11D項目順利提產，6月份S11D項目達產9100萬噸年化產量效率，若能維持該產量效率，這意味著下半年S11D項目產量可小幅超過8500萬噸；3、四季度Serra Leste復產，該礦區(qū)產能在600萬噸左右。另外還需要Itabira Complex能夠順利修復其產量，該礦區(qū)在一季度有檢修且在二季度收到了COVID-19疫情影響了生產。最后還需要Fazendao礦區(qū)在三季度復產，但目前Fazendao開采權許可獲得仍存在不確定性。按照淡水河谷的年度計劃，其三四季度的產量需要達到平均每季度9100萬噸左右才可滿足其3.1億噸的年度目標。巴西礦向中國發(fā)貨比例維持在75%左右，則其全年向中國發(fā)貨量同比增加2550萬噸左右

力拓方面，其二季度季報顯示2020年上半年總共銷售澳礦1.596億噸，全年計劃銷售3.24-3.34億噸。若折中考慮銷量為3.29億噸，與2019年3.27億噸的產量相比增加200萬噸左右。必和必拓方面，二季度產量為7850萬噸，環(huán)比一季度7062萬噸增加11%。由于日韓等地產量恢復緩慢，澳洲向中國發(fā)貨比例也維持高位。今年上半年以來，澳洲向中國把貨比例維持在83%-85%左右。下半年澳洲向中國發(fā)貨比例維持在85%左右的水平則意味著澳礦向中國發(fā)貨全年同比增幅或達2560萬噸左右。

非主流進口礦方面，在今年全年南非礦進口量同比大約增500萬噸，印度礦進口量增1000萬噸，其他品種礦進口量增670萬噸的評估下，今年全年鐵礦進口量評估在11.43億噸左右，同比增加7280萬噸左右。目前仍需等待日韓和歐洲的進一步復產，主流礦山向中國的發(fā)貨比例下降進口壓力或才能減輕。

圖8：澳礦進口量

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

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圖9：巴西礦進口量

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

2．國產礦供應：產量持續(xù)增加，日產創(chuàng)新高

我們用Mysteel調研的266家礦山樣本作為統(tǒng)計基礎，測算國產精粉產量。用該樣本數(shù)據(jù)測算2019年國產精粉產量大約為2.82億噸，全年日均產量為77.4萬噸。2020年上半年以來，國產精粉日均產量不斷攀升，截至7月中下旬已達到80-82萬噸/日，按照該生產效率持續(xù)向后推算，全年精粉產量或2.9億噸左右，同比2019年增產752萬噸左右。下半年較上半年增產1220萬噸左右。基本與前期評估一致。

圖10：全國鐵礦進口量（虛線為預估量）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

圖11：全國精粉產量（虛線為預估量）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關、Mysteel

3．需求：長流程鋼廠維持較好利潤，生鐵產量高位運行

7月終端需求在季節(jié)性的影響下，表現(xiàn)較弱。但市場對下一個旺季的需求預期較好，故成材價格維持堅挺，長流程鋼廠保持一定的利潤。僅部分獨立電弧爐平電時段生產出現(xiàn)虧損。在此情況下，鋼廠的生鐵產量維持高位。7月生鐵產量環(huán)比6月基本持平，僅小幅下降。

從粗鋼整體需求來看，我們對下半年的需求預期并不悲觀。從宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，統(tǒng)計局發(fā)布的6月固定資產投資累計同比增速均出現(xiàn)明顯收窄。其中房地產開發(fā)投資完成額累計增速由負轉正至1.9%。6月當月房屋新開工面積同比增幅在8.86%左右。若后期房屋新開工當月同比增速能維持在7%以上，則全年新開工有望同比增加。我們認為旺季需求能維持一定強度。從中期來看，粗鋼產量仍將主要通過電爐來調節(jié)，鐵水在下半年平均產量仍將維持高位。但階段性波動或存在。

圖12：247家鋼廠生鐵產量

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel

圖13：鋼廠鐵礦庫存

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圖14：華東螺紋長流程利潤

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圖15：華東熱卷長流程利潤

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Mysteel

第三部分 鐵礦供需推演

若僅考慮高爐端的鐵礦供需，我們認為8月鐵礦整體庫存低位運行，且?guī)熹N比可維持較低水平?，F(xiàn)貨價格難出現(xiàn)大幅下跌。而09合約在8月是交割月前的最后一個交割月，在其維持一定的貼水幅度下，較難打開下跌的空間。

但8月是一個較為脆弱的時間段。其脆弱的根源來自三個要素，第一，鋼材的整體庫存仍舊位于高位，尤其是華東地區(qū)；第二，8月份仍有大量鋼材鋼坯進口；第三，旺季未到，終端需求恢復力度有限。若8月鋼材庫存去化不佳，或者鋼材貿易商開始加快出貨速度，鋼材現(xiàn)貨將面臨壓力。一旦鋼價回落，長流程的利潤會被繼續(xù)壓縮，鋼廠第一步或是減少原料庫存，第二步便可能減產。目前市場出現(xiàn)跟漲乏力的情況，但拋貨行為尚未形成規(guī)模，但8月仍需小心拋壓的集中出現(xiàn)，從而帶動鐵礦出現(xiàn)明顯回落。也就是說，9月合約雖然目前仍貼水較多，但鐵礦現(xiàn)貨端矛盾已不如二季度大，其將從主動行情轉向被動行情。

策略上，在策略上，我們對09合約保持觀望態(tài)度，但對01合約的估值相對偏空?？煽紤]多螺空礦的策略。即做多rb2105或rb2101空i2001。期權策略可考慮賣出I2009-C-850，賣出i2009-p-780的賣出寬跨式策略。

表1：鐵礦年度、季度平衡表

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、Wind、Mysteel、海關、統(tǒng)計局