玻璃期貨價(jià)格自今年4月中旬開啟牛市通道，8月12日創(chuàng)歷史新高，隨后出現(xiàn)小幅回調(diào)。截至8月28日收盤，文華玻璃指數(shù)收于1834元/噸，較4月14日的1219元/噸上漲615元/噸，漲幅高達(dá)50.45%。

反觀純堿此輪行情，自7月中下旬才開啟上漲模式，較玻璃牛市行情啟動(dòng)延遲3個(gè)月之久。截至8月28日收盤，文華純堿指數(shù)收于1678元/噸，較7月21日行情啟動(dòng)之初的1320元/噸上漲27.12%，無(wú)論從行情啟動(dòng)時(shí)間和持續(xù)程度，還是上漲幅度來(lái)看，純堿都相對(duì)落后于玻璃。

對(duì)于處于同一產(chǎn)業(yè)鏈上下游兩端的純堿和玻璃，二者期貨價(jià)格走勢(shì)理論相關(guān)性高達(dá)90%，但從目前走勢(shì)來(lái)看，二者期價(jià)走勢(shì)嚴(yán)重背離，相關(guān)系數(shù)已下降至50%以下。導(dǎo)致此種現(xiàn)象的根本原因還是由于玻璃、純堿供需格局不匹配，從而導(dǎo)致業(yè)鏈利潤(rùn)分配不均勻。

上市公司行業(yè)龍頭表現(xiàn)不俗

從純堿上市公司表現(xiàn)來(lái)看，國(guó)內(nèi)一共5家純堿上市公司，其中三友化工、山東?；⑦h(yuǎn)興能源為三家行業(yè)龍頭，其權(quán)益產(chǎn)能分別為285萬(wàn)噸、300萬(wàn)噸、180萬(wàn)噸。自2020年以來(lái)，純堿行業(yè)受到一季度新冠肺炎疫情沖擊、價(jià)格創(chuàng)新低等影響，純堿上市公司股價(jià)本年度仍處于1.66%的跌幅中。但縱觀近幾個(gè)月表現(xiàn)，純堿上市公司股價(jià)也打出了漂亮的“翻身仗”，月度漲幅5.7%，季度漲幅已高達(dá)23.2%。

玻璃上市公司表現(xiàn)相對(duì)更為亮眼，本年度全行業(yè)股價(jià)漲幅87.05%，但從季度漲幅（37.27%）和月度漲幅（0.57%）來(lái)看，漲幅相對(duì)較前期緩和。與此同時(shí)，純堿全行業(yè)股價(jià)在玻璃行業(yè)漲勢(shì)放緩的情況下開始擴(kuò)大，表明原料純堿行業(yè)已經(jīng)開始搶占產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)，后期產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)重新分配概率加大。

但是從2020年純堿行業(yè)二季度核心財(cái)務(wù)指標(biāo)分析來(lái)看，截至6月底，行業(yè)依舊處于虧損狀態(tài)，這也與前文所述純堿此番行情上漲是自7月下旬之后啟動(dòng)相一致。

從季度財(cái)務(wù)報(bào)表可以看出，純堿行業(yè)整體收入、利潤(rùn)自2018年以來(lái)便持續(xù)下滑。事實(shí)上，在2017年一季度行業(yè)凈利率曾超過(guò)12%，此后便一路降低，到2020年一季度凈利潤(rùn)率達(dá)到近4年最低水平-6.25%，伴隨行業(yè)進(jìn)入虧損的是銷售收入和毛利的連續(xù)下降，而這些主要是受今年二季度純堿現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)下跌影響所致。今年6月份，國(guó)內(nèi)華中地區(qū)重堿價(jià)格最低達(dá)到1100元/噸，華北、華東、西南地區(qū)也都徘徊在1250元/噸附近，華南地區(qū)重堿現(xiàn)貨價(jià)格1350元/噸，紛紛達(dá)到近10年來(lái)低點(diǎn)。而現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)下跌的根本原因仍是供需嚴(yán)重失衡。

玻璃行業(yè)自4月份期現(xiàn)價(jià)格大幅上漲以來(lái)，行業(yè)凈利潤(rùn)率均持續(xù)增長(zhǎng)，截至今年二季度，玻璃全行業(yè)的凈利率10.47%，而凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率高達(dá)21.26%，對(duì)比一季度利潤(rùn)增長(zhǎng)率-6.7%，變化幅度高達(dá)27.96%。如此大的凈利潤(rùn)率變化對(duì)于固定資產(chǎn)投入較大、成品庫(kù)存相對(duì)較高、變化成本占比相對(duì)較少的的玻璃行業(yè)來(lái)說(shuō)，已經(jīng)非?？捎^了。

利潤(rùn)是改善供需格局的主要驅(qū)動(dòng)

通過(guò)對(duì)純堿、玻璃上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況分析，不難推斷出這兩個(gè)品種目前也處于利潤(rùn)持續(xù)好轉(zhuǎn)的過(guò)程中。截至8月最后一周，國(guó)內(nèi)氨堿法企業(yè)利潤(rùn)96.5元/噸，較6月份虧損程度最大時(shí)提升292元/噸，聯(lián)堿企業(yè)利潤(rùn)84.07元/噸，較虧損最大時(shí)提升200元/噸。

純堿行業(yè)利潤(rùn)的持續(xù)改善，是在生產(chǎn)成本相對(duì)穩(wěn)定、現(xiàn)貨價(jià)格大幅上漲的基礎(chǔ)上完成的。但現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)上漲又離不開當(dāng)前生產(chǎn)水平下降、庫(kù)存持續(xù)下降帶來(lái)的供需格局改善，而導(dǎo)致生產(chǎn)水平變化的核心因素，依舊是利潤(rùn)。

從以上兩圖不難看出，氨堿企業(yè)自2020年開端便進(jìn)入虧損狀態(tài)，幅度在40—60元/噸不等。進(jìn)入5月份，在現(xiàn)貨價(jià)格加速下行的拖累下，行業(yè)進(jìn)入大面積虧損，氨堿企業(yè)虧隨程度最高接近200元/噸，聯(lián)堿企業(yè)也步入虧損，最高虧損116元/噸。而正是行業(yè)不斷加大的虧損引發(fā)了行業(yè)自救，停機(jī)檢修或減量生產(chǎn)，于是才有了今年純堿行業(yè)的大規(guī)模集中檢修，時(shí)間跨度從4月到8月不等。

本該在8月底即將全部結(jié)束的行業(yè)檢修，也因?yàn)橐恍┩话l(fā)情況而延長(zhǎng)。一方面，南方持續(xù)性的強(qiáng)降雨導(dǎo)致長(zhǎng)江流域的三峽水庫(kù)出現(xiàn)建庫(kù)以來(lái)最大入庫(kù)洪水，對(duì)川渝地區(qū)純堿企業(yè)的生產(chǎn)、庫(kù)存和運(yùn)輸影響較大，部分裝置進(jìn)入長(zhǎng)期檢修，部分企業(yè)庫(kù)存也受到雨水損壞；另一方面，青海地區(qū)面臨嚴(yán)峻的環(huán)保問(wèn)題，也在一定程度上影響了當(dāng)?shù)丶儔A企業(yè)的生產(chǎn)水平。

8月的意外檢修，雖然直接因素并非來(lái)自于企業(yè)前期的虧損，但卻是虧損導(dǎo)致行業(yè)自救措施的一種延續(xù)。無(wú)論是企業(yè)自救、傳統(tǒng)檢修還是意外停機(jī)，這些都給原本供需嚴(yán)重失衡的純堿市場(chǎng)帶來(lái)了格局轉(zhuǎn)變，既降低了生產(chǎn)端的增速，又加快了企業(yè)庫(kù)存的降速，讓原本供應(yīng)過(guò)剩的純堿出現(xiàn)了階段性貨源偏緊的狀態(tài)，這才給了企業(yè)大幅提漲純堿價(jià)格的底氣。 

對(duì)于玻璃行業(yè)來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)同樣是調(diào)節(jié)生產(chǎn)線點(diǎn)火、冷修的主要驅(qū)動(dòng)。一季度受到新冠肺炎疫情影響，行業(yè)同樣面臨利潤(rùn)下滑的艱難情況。但玻璃行業(yè)生產(chǎn)存在剛性，很難像純堿那樣通過(guò)短暫的檢修或減量生產(chǎn)改善困境，放水冷修或是主要途徑。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年1—7月份國(guó)內(nèi)浮法玻璃生產(chǎn)線放水冷修共18條，涉及日熔量11950噸/天，而二季度放水冷修生產(chǎn)線數(shù)量高達(dá)10條，占總數(shù)的55.56%。雖然玻璃企業(yè)生產(chǎn)水平無(wú)法及時(shí)調(diào)整，但放水冷修數(shù)量卻是行業(yè)改善虧損的途徑。

經(jīng)歷大面積放水冷修之后，上半年國(guó)內(nèi)在產(chǎn)浮法玻璃日熔量較去年同期降低2880噸/天，隨之而來(lái)的是下游房地產(chǎn)的快速?gòu)?fù)蘇，供給的縮減及需求的超預(yù)期復(fù)蘇便促成了此番玻璃行情的超預(yù)期上漲。

因此，對(duì)于玻璃行業(yè)，筆者認(rèn)為虧損同樣是引發(fā)行業(yè)供需格局改善的導(dǎo)火索，通過(guò)放水冷修減少市場(chǎng)供應(yīng)從而拉高玻璃期現(xiàn)價(jià)格，進(jìn)一步推動(dòng)企業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)。而在利潤(rùn)持續(xù)不斷的提升的刺激下，玻璃企業(yè)生產(chǎn)線的點(diǎn)火、復(fù)產(chǎn)增多。從近3個(gè)月的生產(chǎn)線變化情況來(lái)看，點(diǎn)火、復(fù)產(chǎn)疊加新建生產(chǎn)線數(shù)量高達(dá)14條，而放水冷修數(shù)量?jī)H4條，日熔量?jī)粼?400噸，供應(yīng)增量非常明顯。

上下游博弈主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分配方向

由于玻璃價(jià)格較純堿價(jià)格上漲提前3個(gè)月之久，因此前期產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)大多集中在下游玻璃端，正如前文圖中所示，玻璃企業(yè)利潤(rùn)已經(jīng)高達(dá)738元/噸以上，相較純堿企業(yè)不足200元/噸的利潤(rùn)來(lái)說(shuō)，這給予了純堿企業(yè)搶占產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)很好的契機(jī)，最有效的途徑便是大幅提價(jià)。

自7月中旬以來(lái)，純堿行業(yè)已經(jīng)歷4輪漲價(jià)，每輪平均漲幅在300元/噸左右，但前期更多的是純堿企業(yè)提價(jià)，而玻璃企業(yè)抵觸，價(jià)格真正全面上漲是在8月中旬左右，而西南的強(qiáng)降水、西北的環(huán)保督察也助推了此次純堿價(jià)格上漲。據(jù)了解，目前已經(jīng)有企業(yè)重堿報(bào)價(jià)上調(diào)至2050元/噸，后期是不是能夠有效落實(shí)，還需看下游玻璃企業(yè)的接受能力、中建材的招標(biāo)價(jià)格等。

筆者認(rèn)為，對(duì)于玻璃、純堿產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)情況，后期有兩種可能：

第一種情況是，純堿企業(yè)漲價(jià)心態(tài)持續(xù)，玻璃企業(yè)被迫接受，從而導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)逐步向上游純堿企業(yè)靠攏，最終導(dǎo)致純堿企業(yè)利潤(rùn)上升而玻璃企業(yè)利潤(rùn)小幅下降，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的博弈最終達(dá)到一種平衡狀態(tài)，純堿企業(yè)搶奪部分產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)，玻璃企業(yè)仍有盈利但幅度相對(duì)減少。

第二種情況是，在“金九銀十”旺季預(yù)期下，玻璃價(jià)格仍然上漲可能，屆時(shí)可能出現(xiàn)純堿、玻璃價(jià)格雙雙上漲的情況，此時(shí)二者利潤(rùn)都將有進(jìn)一步提升，于是成本便繼續(xù)向玻璃下游深加工、房地產(chǎn)等終端轉(zhuǎn)嫁。

不容忽視的是，由于前期玻璃價(jià)格上漲幅度過(guò)大，后期價(jià)格即使上漲或許也較為緩和，而純堿處于上漲起步階段，后期幅度或超預(yù)期，因此對(duì)于純堿和玻璃二者的利潤(rùn)博弈，短期純堿勝出的概率相對(duì)較大。但若從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看，只有當(dāng)上下游利潤(rùn)同步增長(zhǎng)，均保持穩(wěn)定盈利狀態(tài)，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈才能健康、長(zhǎng)久地發(fā)展下去。

成也利潤(rùn)，敗也利潤(rùn)

利潤(rùn)是因也是果，既可以通過(guò)行業(yè)高利潤(rùn)的吸引而增加產(chǎn)能和供應(yīng)，又可以在行業(yè)持續(xù)虧損中引發(fā)企業(yè)調(diào)節(jié)生產(chǎn)步伐從而改善階段性供需格局，當(dāng)供需格局改變后的情況體現(xiàn)在價(jià)格走勢(shì)上，更多的產(chǎn)能進(jìn)入或退出進(jìn)一步提升或降低利潤(rùn)，以此循環(huán)。