盈利如期回暖，單季環(huán)比新高。

A股剔除金融的20Q2利潤增速回升到-25.03%(一季報盈利增速-52.41%)。A股非金融錄得03年以來歷史最高的Q2單季環(huán)比增速，我們修正全年A股盈利預測：中性假設下，預測A股非金融全年凈利潤增速-3.2%。

ROE企穩(wěn)回升：周轉(zhuǎn)率只能托底，利潤率才是希望。

杠桿率抬升支撐中報A股非金融ROE小幅回升到6.20%(一季報的ROE為6.16%)。收入增速回升+資產(chǎn)增速維持穩(wěn)定，將驅(qū)動周轉(zhuǎn)率“觸底回升”，但幅度受限；毛利率仍在回落，寄望“國內(nèi)大循環(huán)”培育高端制造技術升級，帶來利潤率水平觸底回升。

貨幣政策回歸中性，無礙現(xiàn)金流修復進程。

企業(yè)現(xiàn)金流17年以來首次“轉(zhuǎn)正”。5月以來貨幣政策“回歸中性”，(相對于一季度)中報企業(yè)籌資現(xiàn)金流改善幅度收斂，但經(jīng)營現(xiàn)金流邊際改善，民企經(jīng)營現(xiàn)金流改善幅度更大，不會對貨幣政策邊際收緊產(chǎn)生掣肘。

重點公司：“三表”修復前期，如何平衡擴產(chǎn)/補庫和償債的“最優(yōu)解”？

基于分析師重點跟蹤公司(1005家)構建的財報比較體系能夠避免尾部公司的盈利“噪音”。分析師重點跟蹤公司的盈利顯著高于A股整體，利潤表/現(xiàn)金流量表/資產(chǎn)負債表都有明顯修復的跡象。“三表”修復前期，尋找擴產(chǎn)/補庫和償債的“最優(yōu)解”——電氣設備(高低壓設備)、機械設備(運輸設備、工程機械)、輕工制造(造紙)。

成長股：盈利改善，龍頭/重點公司是亮點。

中小、創(chuàng)業(yè)板20Q2的收入增速/利潤增速/ROE(TTM)均改善，其中杠桿率是主要驅(qū)動力。比較而言，創(chuàng)業(yè)板龍頭/重點公司的盈利能力高位改善更有韌性，杜邦拆解來看，較高的溢價能力(毛利率改善)、成本優(yōu)勢(期間費用率回落)以及潛在的產(chǎn)能擴張能力(杠桿率抬升)，是創(chuàng)業(yè)板龍頭/重點公司維持較高盈利能力的保障。

行業(yè)比較：穿越疫情，關注產(chǎn)能、庫存與需求改善共振的積極變化。

(1)周期品：尋找產(chǎn)能周期觸底回升、配合收入改善的行業(yè)(玻璃、電源設備)，以及新一輪補庫存“先驅(qū)”(通用機械、稀有金屬、化工、建材)。(2)必需消費：高利潤率支撐ROE、卓越的經(jīng)營現(xiàn)金流，依然是相對優(yōu)勢。(3)可選消費/服務：庫存消化、現(xiàn)金流改善、景氣恢復，服務業(yè)仍在底部。預計Q3-Q4的業(yè)績改善趨勢將更為明確。(4)TMT:半導體維持高景氣，消費電子、游戲明顯改善。關注產(chǎn)能周期與收入改善共振的硬件類行業(yè)(消費電子、計算機設備)。

核心假設風險：

宏觀經(jīng)濟下行壓力超預期、盈利環(huán)境發(fā)生超預期波動，海外不確定性風險增加。