9月3日，喜鵲投資周俊在七禾網直播間分享了《如何把握股指期貨與股指期權的交易策略》的主題演講，主要分為三個部分：第一部分為期權交易心得，第二部分為期權與股指期貨的聯(lián)動，第三部分是期權策略選擇。本次直播由前海期貨主辦，七禾網協(xié)辦。

核心觀點

期權是讓知識積累變現(xiàn)的最高效率的投資工具。

期權只是個工具，為我們服務。

期權能保護我們權益資產的無限下行風險。

期權還有一個功能是構建價格補償機制，就像我們買了一套房子，把房子租出去，等于做了價格補償。

運用期權工具最終能助力我們實現(xiàn)長期穩(wěn)健持續(xù)盈利。

我們既然選擇了交易，就要以長期的眼光來看，我們想穩(wěn)健持續(xù)慢慢變富，而不是一夜暴富。

期權拓展交易維度，傳統(tǒng)的工具，期貨、股票只能交易方向，期權既有方向、波動率，還有時間概念。

期權的復雜在于運用，在于不停地跟各種工具結合。

我們做市場一定要身在其中，而不是模模糊糊的做交易，做出的判斷要有依據，這個依據必須是有效的，而不是像抓鬮或者拋硬幣一樣。

在期權交易中，波動率非常重要，波動率變化1%，可能對期權本身的價格會造成10%的影響。如果搞不清楚波動率，肯定做不好期權。

作為買方，在高波動率的情況下，如果你持有頭寸，建議平倉了結，直接選擇股票或者期貨等標的。如果真的要用期權，可以選擇用價差，比如牛市價差或者熊市價差等。在波動率很高的情況下，一定要耐心等待，千萬不要構建跨式組合。

不論是買方還是賣方，一定要深刻理解波動率，只有這樣才能夠用好期權這個工具。

其實跨市場的波動率套利是很難盈利的，以股指為例，股指期貨升貼水、股指期貨期權波動率、ETF期權波動率都是同步聯(lián)動的，基本沒有套利空間。多次的實踐結果也證明，專注單品種的期權波動率和趨勢策略，效果會更好。

期權交易的核心不在于期權這個工具，而在于對市場、對標的的理解。我認為，我們應該把90%以上的時間和精力花在對標的的研究上，而不是去琢磨工具。

我認為現(xiàn)在最有效的是備兌策略，也就是說，我們可以持有現(xiàn)貨，然后賣出看漲期權，等待上漲。

在人民幣持續(xù)升值、全球放水、低通脹的大背景下，股票是目前市場上最優(yōu)的配置標的。如果后面通脹真的起來了，可能商品會更優(yōu)一些。

作為買方，如果你的持有頭寸的波動率隨著趨勢的大幅上漲出現(xiàn)快速上升，一定要先出來。

對買方來說，波動率快速上漲，先平倉；對賣方來說，波動率快速回落，先平倉。

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演講全文

期權交易心得

“期權是讓知識積累變現(xiàn)的最高效率的投資工具”，這句話每次分享我都會提到，想要做好期權，必須具備知識積累。這里的知識積累有兩方面，一方面是對標的要有足夠的知識積累，要對標的非常熟悉，對標的未來的走勢和節(jié)點熟悉，另一方面是能熟練使用工具。這兩方面都具備，才能做到高效，才能夠為我們的投資服務。

大家可能覺得期權有些復雜，其實我認為不需要把這個工具復雜化，首先它只是一個工具，就像我們出海捕魚，不需要知道漁網是怎么做出來的，但是我們要知道魚在哪里。我們應該把大部分的時間花在標的研究上，對指數、對市場或者對某一個商品的研究。而不是對工具，我們沒必要知道期權的BS定價公式、希臘字母值，但是核心的點，比如波動率我們要了解。僅此而已，期權只是個工具，為我們服務。

那如何看待期權？ 首先，期權能在我們擁有安全墊的基礎上增強收益。比如我們的賬戶有100萬資金，今年不管是做股票還是做期貨賺了30萬，這時候我們可以拿出10萬塊，做觀點的表達，做收益的增強，而不是拿全部的100萬資金做權利方的投資。期權的杠桿很大，而且作為權利方來說，時間損耗很大，我們一定要做好事先風控，合理配置，在擁有安全墊、不影響我們正常交易和生活的基礎上，用小部分的資金來表達的觀點。

期權能保護我們權益資產的無限下行風險，特別是中美貿易戰(zhàn)和疫情發(fā)生以來，期貨和股票的波動很大，如果在某些重要節(jié)點做一個保護，我們的收益曲線會更加平滑。

期權還有一個功能是構建價格補償機制，就像我們買了一套房子，把房子租出去，等于做了價格補償。我們擁有資產的同時賣出相同方向的期權，相當于收入了租金，賣一個虛值期權作為價格補償是最簡單的一種補償機制。在股票里面其實還有其它補償機制，比如持有龍頭股票，它有分紅，又是成長行業(yè)，它的市場份額不斷擴大，這些都是一種價格補償。

所以，運用期權工具最終能助力我們實現(xiàn)長期穩(wěn)健持續(xù)盈利。

我再展開談一下構建價格補償系統(tǒng)，想要把交易做得更平穩(wěn)一些，一定要有思路，買股票也是一樣，要研究標的，不能踩雷，它在行業(yè)內有核心技術或者它有資產的獨特渠道等等，不管市場貝塔怎么變化，終究它有阿爾法的超額收益，這就是一種價格補償。就像買了房子，把房子出租，每年收租金，持有股票，相當于做多，這時候賣出虛值看漲期權，別看每個月收益很小，累積起來，按照目前的波動率，每個月可能給到1.5%-2%左右的額外收益，年化看還是挺可觀的。我們賣出虛值，不妨礙我們收益端一定的區(qū)間上漲，然后又可以抵御下行風險。比如拿到18%-20%的收益，意味著即使資產端跌20%，我今年也不虧錢。所以做投資，要想清楚目的是什么，我們既然選擇了交易，就要以長期的眼光來看，我們想穩(wěn)健持續(xù)慢慢變富，而不是一夜暴富。

期權拓展交易維度，傳統(tǒng)的工具，期貨、股票只能交易方向，期權既有方向、波動率，還有時間概念。如果你做賣方，時間有利于你，相當于和時間做朋友，但是如果你做期權的買方，時間是損耗的，所以期權是在三個維度里面交易。

期權這個工具并不復雜，復雜的是要在三個維度思考問題，比如你看到資產很便宜，是否能用期權去買？不一定，因為這個位置不一定啟動，期權又有時間損耗，如果你覺得這個位置跌不動了，可能用期貨或者股票直接買更適合。比如這個位置波動率很高，馬上要選擇一個方向，這時候也不能用它，但適合賣期權。怎么更有效的讓期權工具為我們服務？一定要熟能生巧，在市場里不停交易，不停試錯，甚至交學費，很有必要。我做期權已經10多年了，每天都會做一些思考，做一些總結，得到一些收獲。我們做金融，就是做我們的事業(yè)，以做實業(yè)的心態(tài)去做它，體會它，不斷總結，哪怕失敗了也沒有關系，只要我們不放棄，堅持做下去就沒有失敗這個說法。

期權并不僅僅只是知識，更是一門技能，就像開車一樣，至少要開5萬公里對路況才會更熟悉，期權的復雜在于運用，在于不停地跟各種工具結合。期權的知識很簡單，我參加了一些會議，碰到不少同行分享，他們很多人把期權復雜化了，總是在聊BS定價公式、希臘字母值、歐式期權、美式期權等等，我們完全不需要知道這些，如果我們只做權利方的話，永遠不會去行權，因為全球的期權都是T+0交易，通過交易端完成，就像我們做期貨一樣，不會去交割豆粕?？傊灰獜碗s化期權，期權能在全球推廣，一定是簡單才能夠推廣，如果是復雜的，那就很難推廣了。

期權與股指期貨的聯(lián)動

其實我們做期權，每天關注股指期貨，可以找出很多很精準的時間節(jié)點。判斷一波行情的時候，可以從宏觀面分析或者從技術指標分析，但是宏觀層面擾動太大了，無法精準分析，那么怎么衡量？其實我們從期權波動率可以看到，當市場情緒達到了一個低點和達到了一個高點時，就會發(fā)生轉變。世間萬事萬物，就陰陽理論來說，陰過盛或者陽過盛了，終究會發(fā)生變化。例如股指，比如高度升水或者高度貼水，這種市場極度亢奮或者極度恐慌的情況也維持不了多久。我們借助工具，反而能夠做好趨勢端的一些節(jié)點的捕捉。

我做了一個總結，怎么通過波動率和股指升貼水來判斷當前市場的狀態(tài)。我們做市場一定要身在其中，而不是模模糊糊的做交易，做出的判斷要有依據，這個依據必須是有效的，而不是像抓鬮或者拋硬幣一樣。市場處于理性和非理性狀態(tài)，非理性又有非理性的悲觀和非理性的樂觀，比如今年的疫情，全球達到一個非理性的悲觀，拋售一切資產變現(xiàn)，黃金都沒了避險功能。當然我們也碰到一些期貨品種和股票非常樂觀，價格不斷上漲，有些品種我們認為價格嚴重高估了，但還是一直在漲。什么樣的情況下會有變化？我們可以看波動率，市場就像鐘擺，不會長時間停留在某一特定狀態(tài)，一定是從理性到非理性，再從非理性到理性這樣來回擺動。

市場的非理性狀態(tài)包括情緒極度悲觀和亢奮、波動率大幅上漲，這波疫情在美國爆發(fā)的時候，VIX達到90多，它正常的情況下一般在12、13左右，情緒極度悲觀。包括我們國內也是一樣，當時看跌期權的波動率接近于50，正常其實在20以下，市場處于非常不理性的狀態(tài)。怎么理解波動率？其實它就是一個人的情緒，市場任何價格都是由人的行為打出來的，你對市場是樂觀還是悲觀，情緒永遠不會停留在一個點上，就像人發(fā)脾氣很生氣，生氣可能就持續(xù)幾分鐘，快樂也一樣，只持續(xù)很短暫的時間，終究會回歸到均衡狀態(tài)。

市場的非理性狀態(tài)還包括看漲看跌波動率大幅劈叉，市場單邊的一致看向一個方向，這時候市場往往會產生拐點。參加會議的時候，如果很多嘉賓觀點一致，特別在期貨市場里面，當大家一直看多的時候，很有可能開完會的當天晚上就變盤了。我們做外盤的時候，多頭頭寸或者空頭頭寸達到歷史極值的時候，極容易發(fā)生一波反向行情。

還有一個是股指期貨大幅升水或大幅貼水，比如股指遠月高度貼水，意味著看空市場，空頭力量聚集的時候，只要市場宏觀層面稍微改變，或者政策稍微改動，市場發(fā)生扭轉，空頭就會成為未來的多頭。多頭也一樣，比如6月30日到7月初的這波行情，股指常年處于貼水狀態(tài)，突然一下大幅升水，這時候意味著市場高度樂觀，但它無法有效維持。

市場理性狀態(tài)包括波動率合理，隱含波動率和歷史波動率比較靠近，市場情緒平穩(wěn)，行情波動不是很大，從指標里可以看到，可能量已經縮到很低的極值位置，包括各大均線都處于黏合的狀態(tài)，這時候市場極有可能選擇一個方向。股指升貼水正常，屬于市場理性狀態(tài)，這時候我們判斷點位是高還是低，或者在這個位置有沒有外在驅動力，我們對市場的一些節(jié)點把握就更精準了。

我剛才說到市場主力的資金面，任何行情都是資金來推動的。市場主力資金面、股指期貨及期權市場三者聯(lián)動變化是密不可分的，市場總是重復理性和非理性的過程。

我們分為兩個過程：過程1和過程2。

過程1：市場開始要往上走了，資金開始流入，熱點題材股提升，股指貼水加大，看跌波動率走高，看漲波動率走低。如果有這些跡象出現(xiàn)，就有行情向上的可能性了。這時候多頭對沖，看跌期權的性價比要高于股指期貨。

過程2：市場經過一波上漲之后，市場資金開始流出，熱點題材股回落，股指貼水縮小，看漲波動率提升，看跌波動率回落，有這個跡象出現(xiàn)，要引起高度重視。此時看漲期權波動率低位，做多性價比凸顯。

對于這些明顯得跡象，如果我們每天跟蹤總結，那么我們判斷市場歷史性節(jié)點的敏銳度或者精準度會更高，通過結合期權波動率、股指的升貼水、資金的流進和流出，我們的判斷可能更精準一些。

當前相當于處于過程2，經歷了6月底到7月初的上漲之后，我們一直處在區(qū)間震蕩行情，可能有走向1的跡象，指數處于高位震蕩，以科技為代表的股票經歷了緩慢下跌。這2個月看似指數沒有跌，但其實想要普遍性賺錢還是挺難的，目前貼水還是偏大，但是有修復的跡象。波動率最高時接近40左右，已經開始回落，特別是看漲期權，已經回落到比較合理的狀態(tài)，看跌比看漲的波動率略高，這時候在這個位置上要小心，可能會有一個變盤的時間節(jié)點。我對市場的看法相對比較樂觀，認為極有可能靠近盤整中后期階段了，可能會醞釀一波上漲，沖破前高沒有太大的問題。所以這里大家要注意了，特別是一些看漲期權波動率已經回落，這時候我們做看漲策略或者做小部分的配置嘗試都是可以的。假設我們對這個位置沒有太大把握，大概率可能還會盤整，那么這個節(jié)點到底什么時候會啟動？現(xiàn)在又有幾個事情懸著，比如美國選舉、臺灣問題、印度問題，還有IPO加速、10月長假等等，所以，目前如果要向上，可能就是近期了，因為越往后，到10月或者11月份，很多事件沒有解決。要有真正的或者更大的行情，則要等到這些事件稍微明朗，再加上一個充分的盤整，可能就會造就一波大行情。對于今年四季度，也就是11月份之后的市場，我個人覺得是值得期待的。

接下來說一下波動率。在期權交易中，波動率非常重要，波動率變化1%，可能對期權本身的價格會造成10%的影響。如果搞不清楚波動率，肯定做不好期權。

對買方來說，波動率越低越有利。就像我們到批發(fā)市場買衣服，成本50塊錢的衣服，老板開價200，肯定不會買，哪怕砍不到50，也要砍到80塊。所以，如果你要做買方，有兩個前提，一是你認為某個標的可能要啟動了，二是波動率處在一個很低的位置。想通過期權來捕捉一段行情，確實有一定的難度。作為期權買方，使用頻率一定要低。我認為，可以在一年或者兩年內捕捉到標的的一個機會，就已經很幸福了，很有可能就可以通過10萬塊錢實現(xiàn)逆襲，單車變摩托。但這個概率就像期權買方在所有工具中的使用頻率一樣，是非常低的。

作為買方，在高波動率的情況下，如果你持有頭寸，建議平倉了結，直接選擇股票或者期貨等標的。如果真的要用期權，可以選擇用價差，比如牛市價差或者熊市價差等。在波動率很高的情況下，一定要耐心等待，千萬不要構建跨式組合。

什么叫跨式組合？簡單來說就是針對某一事件，同時買入看漲期權和看跌期權。很多人覺得期權是一個好工具，既可以買漲，又可以買跌，對買方來說還虧損有限，但大家沒有考慮波動率。如果波動率在合理的位置，我覺得這是可行的。只要市場出現(xiàn)劇烈反應，一定會使得一端的獲利倍數大于另一端的損耗。但如果波動率處在很高的位置，這時候去構建跨式組合，可能事件兌現(xiàn)以后，一端的漲幅也不是很大。因為在波動率很高的時候，價格也會很貴。而另一端因為事件的兌現(xiàn)，波動率會出現(xiàn)回落，這時候可能就會出現(xiàn)兩邊都虧錢的情況。

對于賣方來說，波動率越高越有利。那么，在低波動率下，賣方怎么看？如果持有期權頭寸，可平倉了結，直接選擇股票或期貨。在低波動率的時候做賣方，要非常謹慎，倉位一定不能過重。如果這個時候市場真的迎來向上突破，而你恰好又賣了一些看漲期權，虧掉的可能就是趨勢的錢，疊加波動率上漲的錢，這個時候就會很受傷。如果你在某個位置賣看跌期權，萬一這個位置橫盤了，盤久必跌，再出現(xiàn)一波下跌，或者市場突發(fā)一些擾動因素，那在這個位置賣看跌也不太劃算。但在波動率很高的情況下，市場又經過一波大幅的上漲或者下跌，這時候用賣方來表達觀點就比較合適。

所以，不論是買方還是賣方，一定要深刻理解波動率，只有這樣才能夠用好期權這個工具。

對部分投資者來說，有時候想賺穩(wěn)定的錢，有時候又想獲取暴利，那么，是否存在風險極低，但又可以穩(wěn)健賺錢的策略呢？肯定有，但是很難。任何交易都是有風險的，如果沒有風險，利潤就會很低。所以，對于剛接觸期權，并且想利用這個工具走套利這條路的投資者，如果資金量不大，或者是個人交易，我認為這不是一個很好的選擇。

其實跨市場的波動率套利是很難盈利的，以股指為例，股指期貨升貼水、股指期貨期權波動率、ETF期權波動率都是同步聯(lián)動的，基本沒有套利空間。多次的實踐結果也證明，專注單品種的期權波動率和趨勢策略，效果會更好。

我認為投資就是大道至簡，不要把自己的投資復雜化。人的精力都是有限的，選擇比努力更重要。如果選擇的方向對了，我們去努力是可以形成積累的。如果方向錯了，越努力可能越痛苦。其實期權交易的核心不在于期權這個工具，而在于對市場、對標的的理解。我認為，我們應該把90%以上的時間和精力花在對標的的研究上，而不是去琢磨工具。

期權策略選擇

下面說一下，在當下或者未來一段時間我們可以選擇的交易策略。

從當前的市場狀態(tài)看，滬深300ETF期權的看漲波動率在22%左右，貼近于正常值（20%）?？吹牟▌勇事愿哂谡Ｖ?。這意味，在經過7月初的一波比較亢奮的行情后，目前市場情緒已經有所回落。也就是說，經過2個月左右的盤整后，波動率已經回落到一個比較合理的位置。此時如果市場形成共振，或者出現(xiàn)外部刺激的話，短期是有上漲空間的。而從中長期來看，我一直都看好中國市場。

對于國內市場，我們目前看到了很多困難，包括全球去中國化，國內科技受打壓等等，我認為這些從短期來看是痛苦的，但從中長期來說，對我們的自主創(chuàng)新是有利的。而且現(xiàn)在中國政府也對資本市場高度重視，對資本市場的關注度已經達到有史以來最高的程度。所以，我覺得中長期來看肯定沒有太大的問題。

目前，對賣方策略來說，看跌的波動率偏高。假設我們覺得現(xiàn)在這個位置可能會有上行的空間，可以適當賣出看跌的虛值期權。我認為現(xiàn)在最有效的是備兌策略，也就是說，我們可以持有現(xiàn)貨，然后賣出看漲期權，等待上漲。如果這個位置繼續(xù)橫盤震蕩，我們可以收看漲期權的時間價值，耐心等待波動率回歸常態(tài)。此時用期權這個工具的性價比會更高一些。

如果你認為現(xiàn)在這個位置處于底部區(qū)域，可以賣出一些看跌期權（看跌波動率高），或者做一個備兌策略，持有股指或者股票，賣出看漲期權。如果是在行情即將啟動或者啟動初期，可以在波動率比較低的位置，單邊買入看漲期權，或者構建一個牛市價差。如果真的強烈看多，對市場高度有信心，甚至可以用期權工具實現(xiàn)零成本看漲，即賣出看跌，用收到的錢買看漲期權。

其實我們不用把期權策略看得很高深莫測，越簡單，越有效，大道至簡。期權沒有那么復雜，主要還是在于對市場節(jié)點以及標的的判斷。期權只是一個用來表達觀點的工具而已。

問答環(huán)節(jié)

提問1、今年牛市會繼續(xù)嗎？

周?。?/strong>對于今年的市場，我個人還是看多的。在人民幣持續(xù)升值、全球放水、低通脹的大背景下，股票是目前市場上最優(yōu)的配置標的。如果后面通脹真的起來了，可能商品會更優(yōu)一些。

不過我們也可以注意到，與往年相比，今年的市場有一個很大的風格轉換，公募也好，私募也好，機構產品越來越多，同時也存在著一個抱團的現(xiàn)象。再加上注冊制的推進，市場上標的眾多，所以目前可能還不具備全面牛市的條件。同時還有外圍的一些干擾，未來選股的難度確實還是挺大的。逢低做多可能是今年比較好的一個策略。

提問2：怎么看期權波動率？

周?。?/strong>對于期權的波動率，我們要去對比歷史波動率。比如我剛才說到的滬深300的歷史波動率是20%左右。如果高于20%，也就是單向的波動率偏高一些，對賣方更有利。如果低于20%，則波動率偏低，此時做多的性價比會比較高。

提問3：如何利用波動率的變化來控制期權的盈利？

周?。?/strong>作為買方，如果你的持有頭寸的波動率隨著趨勢的大幅上漲出現(xiàn)快速上升，一定要先出來。趨勢可能還會繼續(xù)，但波動率在高處，也許過了一兩天就維持不住了。波動率的回落對期權本身的價格影響是很大的。這個時候你可以先出來，不用擔心賣錯了，等波動率回落的時候，說不定你依然可以以相同的價格買回來。特別是在短期的快速上漲過后，如果市場剛好出現(xiàn)一波回調，就是一個很好的再次入場的節(jié)點。

賣方同理，如果波動率快速回落，并回落到很低的位置，作為賣方也要先平倉了結。因為這個時候你已經收獲了很大一部分時間價值，可能市場上本身的時間價值也不多了。如果這個時候市場再次發(fā)生劇烈波動，對賣方就非常不利。

所以，對買方來說，波動率快速上漲，先平倉；對賣方來說，波動率快速回落，先平倉。

提問4：買方買期權是否虛一兩檔會更好一些？

周?。?/strong>作為買方來說，我覺得肯定是偏向于買虛值期權的。既然選擇作為期權買方去交易，肯定是強烈看多，且認為市場還有一定的空間，比如指數可能有5%-10%的上行空間，我們肯定是選擇虛一檔或者兩檔。因為此時用到的資金量很小，但杠桿很大，我們可以用小量的資金來撬動資產。

提問5：極度虛值期權盈利了，但因為流動性不好，平不出來怎么辦？

周?。?/strong>對于股票端，不需要擔心流動性的問題。對于商品端，可能會出現(xiàn)這個問題，盈利了但是沒有流動性的話，如果達到了你的行權價以上，可以通過行權端將利潤拿回來。但如果沒有到你的行權價，也不用太過擔心，你把正常的報價報低一點，做市商也一定會把你接掉的。如果點差很大，那也真的沒有辦法。

現(xiàn)在做50ETF期權和滬深300期權不會出現(xiàn)點差過大的情況，但對于商品端，確實需要考慮這個問題。其實我們做交易，大家都知道，一個商品可能當前的交易量不大，但如果真的有一波行情啟動的話，它的交易量一定會出來，這個不需要提前去擔憂。所以這里面的核心問題是，這個標的能不能漲。如果真的能漲，哪怕?lián)p失一點價差或者滑點，終究還是能賺到錢。

注：以上觀點僅供參考，不作為投資建議，市場有風險，投資需謹慎！

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