市場(chǎng)都在等待螺紋“金九銀十”需求旺季的到來(lái)，從而進(jìn)一步推升螺紋價(jià)格。然而盤面卻唯唯諾諾，主力合約價(jià)格仍舊位于3690-3800區(qū)間震蕩。

9月8日的尾盤增倉(cāng)下行意味著什么？螺紋價(jià)格是否能重回升勢(shì)，還是拐頭向下？我們將從黑金行業(yè)景氣度與房地產(chǎn)庫(kù)存周期角度進(jìn)行分析。

我們的觀點(diǎn)

從國(guó)民經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)行業(yè)分類方法去看，黑色金屬（簡(jiǎn)稱黑金，下同）冶煉及壓延加工業(yè)屬于制造業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)；房地產(chǎn)屬于第三產(chǎn)業(yè)。從螺紋鋼產(chǎn)業(yè)鏈角度去看，黑金冶煉及壓延加工是其上游原料供給端，房地產(chǎn)是其下游需求端。因此，黑金冶煉加工業(yè)以及房地產(chǎn)恰好構(gòu)成了螺紋鋼價(jià)格的‘供給-需求’宏觀分析結(jié)構(gòu)。

圖1：螺紋鋼產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：公開資料 南華研究

表觀去看，螺紋鋼價(jià)格與黑金冶煉加工業(yè)景氣度呈現(xiàn)明顯的正向關(guān)系，尤其是面臨拐點(diǎn)時(shí)，方向保持一致；螺紋鋼價(jià)格與房地產(chǎn)去庫(kù)周期呈現(xiàn)明顯的反向關(guān)系。從時(shí)間提前/滯后去看，上游黑金冶煉加工業(yè)景氣度明顯提前與螺紋價(jià)格、房地產(chǎn)去庫(kù)周期。

目前，上游黑金冶煉加工業(yè)處于二次探底回升階段，而房地產(chǎn)庫(kù)存在回升之后重回跌勢(shì)。兩個(gè)參考指標(biāo)均處于較低位置，長(zhǎng)周期去看，可以有以下幾種情況：

（1）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存低位徘徊，螺紋鋼價(jià)格不會(huì)大跌，這個(gè)階段價(jià)格波動(dòng)也較小；

（2）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存繼續(xù)下降，螺紋鋼價(jià)格上漲概率較大；

（3）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存觸底回升，螺紋鋼價(jià)格下跌概率較大。

黑色行業(yè)景氣度跟蹤

我們參考了行業(yè)景氣度指數(shù)的編制方法，采取工業(yè)行業(yè)（分行業(yè)）增加值當(dāng)月同比與PPI（分行業(yè)）當(dāng)月同比數(shù)據(jù)進(jìn)行‘量’和‘價(jià)’的定義，對(duì)數(shù)據(jù)的每一次變動(dòng)進(jìn)行賦值。簡(jiǎn)單理解為：給變量打分，打完分再進(jìn)行累計(jì)迭代。

表1：行業(yè)景氣度指標(biāo)的打分

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采用分行業(yè)數(shù)據(jù)同比數(shù)據(jù)去算，就可以得到分行業(yè)景氣度指標(biāo)。

下圖看出，黑金工業(yè)增加值同比走勢(shì)與黑金PPI同比走勢(shì)有明顯的提前滯后關(guān)系。主要表現(xiàn)為PPI在前，工業(yè)增加值在后。從各自走勢(shì)特征去看，PPI呈現(xiàn)明顯的周期性，表現(xiàn)為其上下波動(dòng)比較有規(guī)律，且受宏觀環(huán)境、行業(yè)政策影響較為敏銳。比如2008年次貸危機(jī)，PPI同比下滑最為明顯，2016年鋼鐵行業(yè)實(shí)施供給側(cè)改革，PPI同比大幅飆升。而每次PPI大幅回落或回升，工業(yè)增加值同比才會(huì)呈現(xiàn)修復(fù)性的反彈一般回升。

從兩者擬合的行業(yè)景氣度指標(biāo)與庫(kù)存走勢(shì)比較去看，能夠解釋黑金冶煉加工行業(yè)如此變化的邏輯在于：在整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣的背景下，下游需求普遍較弱，表現(xiàn)為庫(kù)存積壓，主要意愿在于降庫(kù)存，為了降庫(kù)存以收回現(xiàn)金流，企業(yè)只能降價(jià)促銷，而去庫(kù)存之后并不能讓企業(yè)馬上恢復(fù)信心擴(kuò)大產(chǎn)能生產(chǎn)，而是需要等待市場(chǎng)環(huán)境的修復(fù)，比如產(chǎn)業(yè)鏈上中下游去庫(kù)存情況，企業(yè)融資成本等等，至少要看到需求恢復(fù)的苗頭。

圖2：黑色行業(yè)工業(yè)增加值與PPI走勢(shì)

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圖3：黑色金屬冶煉及壓延加工行業(yè)景氣度與庫(kù)存

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其實(shí)從行業(yè)景氣度指標(biāo)去看，也大概能得出螺紋鋼價(jià)格的波動(dòng)起伏，接下來(lái)我們將從“需求端”-房地產(chǎn)去庫(kù)周期去做進(jìn)一步分析。

圖4：黑金冶煉加工業(yè)景氣度與螺紋鋼價(jià)格

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房地產(chǎn)庫(kù)存周期

研究螺紋鋼價(jià)格，總少不了研究房地產(chǎn)。因?yàn)樵旆孔拥脑袭?dāng)中很大一塊是鋼材，從房屋建造周期以及流程去看，房屋新開工面積被認(rèn)為是影響螺紋鋼消費(fèi)需求的指標(biāo)。而房屋銷售決定了房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流，現(xiàn)金流好壞影響房地產(chǎn)企業(yè)的開工以及施工進(jìn)度。通過(guò)比較，房屋銷售面積同比對(duì)螺紋鋼價(jià)格影響最貼切。

圖5：房屋銷售面積與房屋新開工面積

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圖6：房屋銷售面積與鋼材消費(fèi)量

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綜上所述，房屋銷售面積影響新屋開工面積，最終影響鋼材消費(fèi)，而鋼材消費(fèi)影響鋼材價(jià)格。

圖7：南華螺紋鋼價(jià)格與鋼材消費(fèi)

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從房地產(chǎn)的角度出發(fā)，鋼材消費(fèi)的替代指標(biāo)可以是房屋去庫(kù)存數(shù)據(jù)。房屋去庫(kù)=房屋待售面積/房屋銷售面積過(guò)去12個(gè)月均值。圖中看出，房屋庫(kù)存與螺紋鋼價(jià)格呈現(xiàn)明顯的反向關(guān)系。即當(dāng)房屋庫(kù)存增加，螺紋鋼價(jià)格下跌；房屋庫(kù)存下降，螺紋鋼價(jià)格上漲。當(dāng)庫(kù)存增加（減少）時(shí)，分為兩種情況：一是房屋待售面積增加（減少）；二是房屋銷售面積過(guò)去12個(gè)月均值下降（增加）。

但始終有一條不變的是：庫(kù)存與價(jià)格成反向關(guān)系。

圖8：房屋庫(kù)存周期與南華螺紋鋼指數(shù)走勢(shì)

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當(dāng)下游庫(kù)存周期遇上上游行業(yè)景氣

從螺紋鋼價(jià)格漲跌推動(dòng)因素去看，當(dāng)上游黑金冶煉加工行業(yè)景氣度較高時(shí)，螺紋鋼價(jià)格上漲，說(shuō)明在黑金產(chǎn)業(yè)鏈偏上游，成本傳導(dǎo)較為順暢，企業(yè)生產(chǎn)順利；當(dāng)下游房地產(chǎn)處于去庫(kù)存時(shí)，螺紋鋼價(jià)格上漲，說(shuō)明房地產(chǎn)銷售進(jìn)度較快，房地產(chǎn)企業(yè)回款快，有利于后期新屋開工，推動(dòng)鋼材需求。

根據(jù)上下游產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)景氣程度對(duì)螺紋鋼價(jià)格的影響，我們將2006年~2020年數(shù)據(jù)分為三個(gè)階段。

圖9：黑色金屬冶煉及壓延加工行業(yè)景氣度與房地產(chǎn)庫(kù)存周期

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表2：三個(gè)階段指標(biāo)表現(xiàn)對(duì)螺紋價(jià)格的影響

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目前，上游黑金冶煉加工業(yè)處于二次探底回升階段，而房地產(chǎn)庫(kù)存在回升之后重回跌勢(shì)。兩個(gè)參考指標(biāo)均處于較低位置，長(zhǎng)周期去看，可以有以下幾種情況：

（1）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存低位徘徊，螺紋鋼價(jià)格不會(huì)大跌，這個(gè)階段價(jià)格波動(dòng)也較??；

（2）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存繼續(xù)下降，螺紋鋼價(jià)格上漲概率較大；

（3）黑金冶煉加工業(yè)行業(yè)景氣度回升，房地產(chǎn)庫(kù)存觸底回升，螺紋鋼價(jià)格下跌概率較大。