一、價格及產(chǎn)業(yè)利潤回顧

1. 三季度甲醇價格重心上移

2020年三季度，甲醇價格較前期整體重心上抬。7月初到8月中旬，沿海與內(nèi)地價格出現(xiàn)分化，一方面外圍裝置頻繁檢修、進口成本逐步上升對沿海價格存在一定支撐，另一方面內(nèi)地甲醇裝置開工提升、烯烴裝置檢修不斷，西北價格出現(xiàn)了較大幅度的下跌。但到了8月中旬以后，隨著西北價格砸出年內(nèi)新低，烯烴裝置開始加速重啟，中秋、國慶備貨也大幅提前，貿(mào)易商及下游采購增加疊加進口量下降，沿海及內(nèi)地價格迅速回升，并在9月中旬達到三季度高點。9月中旬后，隨著雙節(jié)備貨進入尾聲，價格再度小幅回落。?

2. 生產(chǎn)成本及運費上升，利潤仍維持偏低水平

成本方面，2020年三季度煤制甲醇生產(chǎn)成本持續(xù)攀升。煤制甲醇成本主要受煤價影響，一方面煤炭供給偏緊，內(nèi)蒙古政治因素影響、進口額度緊張及煤管票管控較嚴，另一方面今年洪澇災(zāi)害對水電影響較大，夏季用電旺季多依賴煤電供應(yīng)。因此，西北煤價持續(xù)上漲，甲醇生產(chǎn)成本也隨之上行。

利潤方面，2020年三季度甲醇生產(chǎn)利潤先一度達到年內(nèi)新低，8月底才開始有所改善，但到了9月中旬后又開始惡化，目前仍是多數(shù)企業(yè)微利、部分企業(yè)虧損的局面。一方面三季度內(nèi)地現(xiàn)貨價格總體是先跌后漲，利潤在方向上跟隨了價格的變化，另一方面生產(chǎn)成本不斷上升，使得利潤難以有明顯好轉(zhuǎn)。

運費方面，2020年三季度甲醇運費顯著上升。三季度甲醇內(nèi)貿(mào)物流需求逐漸恢復(fù)，但回程車聽聞較少，洪澇災(zāi)害對物流有一定影響，此外油價回升也增加了運輸成本。?

3. 內(nèi)貿(mào)窗口打開，進口維持順掛

國內(nèi)貿(mào)易方面，2020年三季度，內(nèi)地到沿海的甲醇貿(mào)易窗口逐漸打開，主要是內(nèi)地與沿海兩地基本面出現(xiàn)了不同變化。沿海方面，三季度外圍裝置檢修不斷，8月份進口量跌破100萬噸關(guān)口，但同時沿海烯烴需求仍保持強勁；內(nèi)地方面，甲醇裝置經(jīng)過6月下-7月上的檢修低谷后，于7月中旬起開工率逐步上升，目前已達年內(nèi)高位水平，同時內(nèi)地烯烴裝置負荷下降，甲醛的傳統(tǒng)需求開工延續(xù)低迷。因此，三季度沿海強、內(nèi)地弱的基本面格局，使得內(nèi)地到沿海價差持續(xù)拉大，區(qū)域套利窗口再度打開。

進口貿(mào)易方面，2020年三季度甲醇維持進口順掛格局，進口利潤整體情況與二季度大體相當(dāng)，但9月中旬后，由于沿?，F(xiàn)貨價格高位回落，而進口價格并未隨之下調(diào)，因此進口利潤出現(xiàn)了顯著的收窄，但仍能維持順掛狀態(tài)。出口方面，2020年三季度受東南亞地區(qū)甲醇裝置停車較多的影響，東南亞地區(qū)甲醇價格大幅走高，沿海轉(zhuǎn)口貿(mào)易窗口顯著打開，但聽聞回程船較少且低端價格的伊朗甲醇受美國制裁壓力較大，因此保稅甲醇轉(zhuǎn)口難以大量成行，此外三季度我國國產(chǎn)甲醇出口也未出現(xiàn)明顯增長。

4. 烯烴利潤略顯分化，傳統(tǒng)利潤穩(wěn)中有升

烯烴利潤方面，2020年三季度西北烯烴利潤維持高位水平，華東烯烴利潤收窄但仍維持盈利。三季度，受國內(nèi)疫情進一步好轉(zhuǎn)及原油提振等因素影響，多數(shù)化工品價格呈現(xiàn)震蕩偏強走勢。西北烯烴的主要終端產(chǎn)品聚乙烯、聚丙烯等延續(xù)了二季度的強勢格局，西北原料甲醇價格先跌后漲，因此三季度西北烯烴利潤仍保持高位水平。華東烯烴的主要終端產(chǎn)品相對較多，盡管聚丙烯較強，但乙二醇價格表現(xiàn)沖高回落，加之華東原料甲醇價格持續(xù)偏強，因此三季度華東烯烴利潤震蕩回落。

傳統(tǒng)需求方面，2020年三季度利潤走勢不溫不火，其中甲醛、MTBE利潤受到原料甲醇成本抬升的壓制，整體仍維持偏低水平；二甲醚、醋酸行業(yè)隨下游餐飲業(yè)及聚酯行業(yè)逐步復(fù)蘇，各自行業(yè)利潤重心均有所抬升，目前都處于歷史中等水平。

5. 上下游利潤分化延續(xù)，供需改善將不斷上演

行業(yè)利潤率方面，2020年三季度甲醇上下游利潤延續(xù)分化，但程度先加重后減輕。國內(nèi)甲醇行業(yè)利潤先降后升，目前部分企業(yè)仍處于虧損中；進口甲醇行業(yè)利潤維持穩(wěn)定，但9月中旬后有所走弱，目前看利潤情況尚可；內(nèi)地甲醇制烯烴行業(yè)利潤先升后降，沿海烯烴行業(yè)利潤持續(xù)回落，但總體看利潤情況仍較樂觀。

產(chǎn)業(yè)鏈利潤占比方面，2020年三季度，西北地區(qū)甲醇行業(yè)利潤在產(chǎn)業(yè)鏈總利潤的占比仍維持在冰點，西北烯烴行業(yè)仍占據(jù)了產(chǎn)業(yè)鏈中的絕大部分利潤；華東地區(qū)進口甲醇利潤在產(chǎn)業(yè)鏈中占比先升后降，總體仍維持低位水平，進口利潤占比大致在20%-40%區(qū)間，可見產(chǎn)業(yè)鏈總利潤的分配仍偏向華東烯烴行業(yè)?？傮w來看，目前甲醇生產(chǎn)及貿(mào)易行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中處于劣勢地位，但長期來看利潤必將改變甲醇遠期供需，如三季度8月中旬-9月中旬基本面的改善，類似的情景將來仍會不斷發(fā)生，直至產(chǎn)業(yè)鏈利潤在行業(yè)間重新分配合理。

二、基本面分析

1. 三季度國內(nèi)產(chǎn)量略增

2020年三季度國內(nèi)甲醇平均開工率65.82%，低于去年同期的67.43%；甲醇周度平均產(chǎn)量為117.41萬噸，高于去年同期的111.74萬噸；三季度國內(nèi)精甲醇產(chǎn)量預(yù)計為1550萬噸，高于去年同期的1467萬噸。三季度我國甲醇開工率同比回落，但產(chǎn)量有所上升，主要原因是產(chǎn)能顯著增加。今年秋季檢修規(guī)模有限，9月中旬以后前期檢修裝置逐漸重啟，甲醇開工率開始回升，目前已接近年內(nèi)高位水平；四季度由于受環(huán)保和限氣等因素影響，甲醇開工率或有所下降，但新投產(chǎn)仍是潛在增量，預(yù)計2020年全年產(chǎn)量接近6300萬噸。

2020年國內(nèi)甲醇計劃新增產(chǎn)能1317萬噸，前三季度已投產(chǎn)新裝置產(chǎn)能總計480萬噸，其中三季度新投產(chǎn)裝置包括陜西精益25萬噸、恒信高科15萬噸、新疆天智辰業(yè)二期30萬噸。四季度待投產(chǎn)產(chǎn)能總計837萬噸，其中較確定的產(chǎn)能有667萬噸，包括萬華化學(xué)(600309,股吧)67萬噸、延長中煤二期180萬噸、九江心連心60萬噸、神華榆林180萬噸、廣西華誼180萬噸等裝置，其他裝置目前仍無詳細的投產(chǎn)安排，由于目前甲醇行業(yè)利潤偏低的情況可能會影響投產(chǎn)進度，因此四季度仍需關(guān)注投產(chǎn)落地情況。具體投產(chǎn)情況如下表：

2. 三季度進口量下降

進口方面，2020年三季度我國甲醇進口總量預(yù)計334萬噸，高于去年同期的301.25萬噸。進口來源國中，排在前五位的分別是伊朗、沙特、阿聯(lián)酋、阿曼和新西蘭，總進口占比約在85%，其中伊朗進口占比接近25%。三季度，我國進口量較前期略有回落，一方面是外圍需求較前期有所好轉(zhuǎn)，對我國進口量起到了一定分流作用，另一方面中東、東南亞、南美等地甲醇裝置負荷有所下降，外圍甲醇供給減少，我國8-9月份進口量顯著下降。9月份以來，歐洲及南美裝置重啟，加之伊朗新增運輸船，預(yù)計10月進口量會有提升；然而，國慶期間聽聞馬油及伊朗多套裝置檢修，美國175萬噸停車，此外四季度南美180萬噸、卡塔爾99萬噸、印尼66萬噸也有檢修計劃，因此預(yù)計11-12月進口量或再度下降，2020年全年預(yù)計進口量約1250萬噸。

出口方面，2020年三季度我國甲醇出口總量預(yù)計1.67萬噸，中國-東南亞價差顯示轉(zhuǎn)口套利窗口持續(xù)打開，但目前看未形成有效出口，預(yù)計全年出口約在8-9萬噸。

2020年國外甲醇預(yù)計新增產(chǎn)能535萬噸，伊朗Kimiya165萬噸5月份已順利投產(chǎn)運行，6月初產(chǎn)出合格品，7月份開始裝船發(fā)往中國。四季度，南美特立尼達多巴哥的加勒比氣化100萬噸裝置預(yù)計10-11月投產(chǎn)，美國玉皇＆科氏總計300萬噸中一期180萬噸預(yù)計在12月或明年1月投產(chǎn)，但印度Nanrup90萬噸目前來看投產(chǎn)時間仍不確定，考慮到印度今年疫情較為嚴重，后期推遲投產(chǎn)的可能性較大。具體投產(chǎn)情況如下表：

3. 下游需求恢復(fù)至高位

2020年三季度，甲醇下游綜合開工平均值為67.16%，高于去年同期64.92%。其中，烯烴開工81.64%，高于去年同期76.98%；甲醛開工21.12%，低于去年同期22.98%；二甲醚開工17.59%，低于去年同期20.97%；MTBE周度開工53.18%，低于去年同期54.57%；醋酸開工78.80%，高于去年同期73.53%。目前,甲醇下游開工已恢復(fù)至五年同期最高水平，其中烯烴、醋酸開工情況最好，而甲醛、二甲醚、MTBE開工仍處低位。2020年三季度我國甲醇總需求量超1900萬噸（含隱性庫存），較去年同期增加近200萬噸，較二季度增加100多萬噸。其中，烯烴需求量占比超過了總需求的一半，在甲醇消費中仍居主導(dǎo)地位；受聚酯行業(yè)回暖帶動，三季度醋酸需求較二季度增加了36%；甲醛、二甲醚、MTBE需求較二季度也有所增加，但整體行業(yè)情況較歷史同期仍偏低迷。

2020年國內(nèi)煤/甲醇制烯烴計劃新增產(chǎn)能170萬噸，涉及甲醇理論需求540萬噸。目前康乃爾30萬噸已投產(chǎn)，四季度待投產(chǎn)產(chǎn)能150萬噸。其中，延長中煤二期60萬噸計劃10月份投產(chǎn)，其配套180萬噸甲醇計劃10月底或11月初投產(chǎn)，天津渤化60萬噸9月26日已中交，計劃年底附近投產(chǎn)，其他兩套裝置目前仍無明確投產(chǎn)消息，不排除推遲到明年投產(chǎn)的可能。此外，魯北的大澤20萬噸、華濱10萬噸長期停車的MTP裝置聽聞10月中下旬復(fù)產(chǎn)，中原大化20萬噸MTO裝置計劃10月底重啟。新投產(chǎn)情況如下表：

4. 庫存拐點八月已現(xiàn)，四季度或繼續(xù)回落

2020年三季度，甲醇港口庫存沖高回落，庫存拐點出現(xiàn)在8月初，此后呈現(xiàn)持續(xù)去庫態(tài)勢。究其原因，一方面三季度外圍甲醇裝置頻繁檢修，非伊甲醇月度進口減量達30萬噸，此外8月份沿海頻有臺風(fēng)侵襲，導(dǎo)致進口船貨到港、卸港等均有延遲；另一方面，受西北8月中旬跌至年內(nèi)新低價格影響，中秋國慶雙節(jié)備貨提前啟動，隨后大澤、華濱等長停烯烴裝置意外傳出重啟消息，提振市場需求預(yù)期，促使貿(mào)易商及下游企業(yè)采購情緒高漲。與此同時，甲醇內(nèi)地庫存也呈現(xiàn)回落趨勢，雙節(jié)備貨疊加秋季檢修，內(nèi)地甲醇需增供減，企業(yè)庫存壓力顯著緩解。

考慮到四季度外圍裝置檢修依然較多，進口勢必會受影響，而冬季環(huán)保、限氣等對國內(nèi)開工影響也較大，加之剛需維持新增需求可期，再結(jié)合往年四季度庫存變化的季節(jié)性規(guī)律，預(yù)計甲醇庫存水平大概率將進一步回落。

三、后市展望

1. 平衡表延續(xù)供過于求，過剩量邊際逐漸減小

根據(jù)季節(jié)性規(guī)律、檢修及新投產(chǎn)預(yù)期，我們預(yù)估了2020年甲醇供需平衡表。產(chǎn)量方面，四季度既有新投產(chǎn)和負荷提升的增量預(yù)期，也有環(huán)保限產(chǎn)和天然氣限氣的減量預(yù)期，考慮到今年前三季度檢修較多且進口下降后需產(chǎn)量補足下游需求，因此預(yù)計四季度國內(nèi)產(chǎn)量或?qū)⒃黾?；進口方面，9月份外圍負荷提升，10月份進口將出現(xiàn)回升，但國慶前后外圍突發(fā)多套裝置檢修消息，加之四季度仍有部分外圍計劃檢修，預(yù)計11月后進口可能再度回落；需求方面，若四季度剛需可以維持，加上長停裝置重啟及新投產(chǎn)落地給予的增量預(yù)期，四季度需求增加概率較高。綜上，我們預(yù)計2020年四季度甲醇供需將進一步改善，全年看平衡表中過剩量邊際繼續(xù)下降。具體數(shù)據(jù)參考下表：

2. 基本面延續(xù)改善預(yù)期，逢低做多或正套為主

總的來看，首先，甲醇進口減量、需求新增預(yù)期、冬季環(huán)保限產(chǎn)及天然氣限氣是四季度基本面支撐所在，而甲醇運費、港口倉儲費、國內(nèi)煤制成本和國外進口成本均偏高是價格支撐所在，此外目前甲醇下游利潤尚可，也支持剛性需求在四季度的延續(xù)。其次，考慮到四季度供給端和需求端均有新投產(chǎn)預(yù)期，因此上下游裝置投產(chǎn)的先后順序?qū)﹄A段性行情起到較為重要的影響，目前看大澤、華濱MTP將在10月份重啟，延長中煤二期烯烴提前甲醇一個月運行，這使得需求會階段性的領(lǐng)先供給。再次，從估值角度看，當(dāng)前距離01合約交割還有3個多月，考慮到較高的持倉成本，01合約整體估值不高，進口貨出現(xiàn)期現(xiàn)無風(fēng)險機會的折盤面價格可能要在2050元/噸左右，而國產(chǎn)貨折盤面可能更要到2150元/噸以上，若四季度進口偏少則實際的無風(fēng)險價格理應(yīng)更接近后者，此外沿海烯烴零利潤對應(yīng)的甲醇價格大概在2200-2250元/噸。最后，基本面以外的因素中，疫情、原油、中美關(guān)系等宏觀因素風(fēng)險也需及時關(guān)注。

策略方面，四季度基本面延續(xù)改善預(yù)期，中期震蕩偏強01合約可逢低多配，但需關(guān)注2200元/噸以上壓力及宏觀突發(fā)風(fēng)險，參考區(qū)間1900-2300元/噸；跨期關(guān)注1-5價差逢低正套機會。