1、未來(lái)半年宏觀環(huán)境大概率貨幣緊平衡、信用周期一定程度回落，工業(yè)企業(yè)盈利趨勢(shì)改善，歷史上看，未來(lái)半年的宏觀環(huán)境與09Q3-10Q1、16Q4相似。

2、相似的宏觀環(huán)境中，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)卻不同，10Q1偏成長(zhǎng)，16Q4偏周期，我們認(rèn)為背后來(lái)自相對(duì)業(yè)績(jī)和產(chǎn)業(yè)周期。

未來(lái)半年的宏觀環(huán)境與09Q3-10Q1、16Q4相似，但在結(jié)構(gòu)上有所不同，不同點(diǎn)在于通脹壓力、杠桿形成的原因及調(diào)控方式、盈利行業(yè)不同。而結(jié)構(gòu)上的不同主要影響的是幅度：

(1)通脹壓力更小，價(jià)格不會(huì)類(lèi)似2016Q4倒逼貨幣政策大幅收緊，未來(lái)仍維持緊平衡狀態(tài)。

(2)當(dāng)前相比16Q3杠桿更為良性，相比10Q1針對(duì)供需的地產(chǎn)一刀切政策，因城施策及融資端調(diào)控收縮更慢，預(yù)計(jì)未來(lái)信用不會(huì)類(lèi)似09Q3-10Q1、16Q4大幅收縮，會(huì)一定程度地回落。

(3)盈利高增長(zhǎng)的行業(yè)不同，16Q4的周期、10Q1的成長(zhǎng)凈利潤(rùn)增速改善明顯優(yōu)于其他風(fēng)格，漲跌幅同樣也優(yōu)于其他風(fēng)格。

我們認(rèn)為風(fēng)格勝出取決于風(fēng)格的相對(duì)業(yè)績(jī)和產(chǎn)業(yè)周期方向，并非利率上行預(yù)期疊加盈利改善，就一定會(huì)出現(xiàn)哪類(lèi)風(fēng)格的占優(yōu)。(1)在貨幣緊平衡、信用周期一定程度回落，工業(yè)企業(yè)盈利趨勢(shì)改善的宏觀環(huán)境中，利潤(rùn)對(duì)漲跌幅的貢獻(xiàn)程度大于估值，16Q4周期的歸母凈利潤(rùn)增速的改善明顯優(yōu)于其他風(fēng)格；10Q1代表成長(zhǎng)的中證500歸母凈利潤(rùn)增速的改善明顯優(yōu)于代表價(jià)值的滬深300和上證50，最終反應(yīng)到10Q1偏成長(zhǎng)，16Q4偏周期這一結(jié)果上。(2)2010年是以消費(fèi)電子為代表的新一輪科技創(chuàng)新周期，iphone4的發(fā)布開(kāi)啟智能手機(jī)時(shí)代，中國(guó)的電子企業(yè)切入蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈。2016年供給側(cè)改革，周期行業(yè)景氣度提升，開(kāi)啟新一輪周期。10Q1的成長(zhǎng)，16Q4的周期，具備產(chǎn)業(yè)周期支撐。

3、推薦業(yè)績(jī)將持續(xù)改善以及產(chǎn)業(yè)周期指向的成長(zhǎng)，以及當(dāng)前低估值的順周期方向。

(1)盈利角度，信用逐步見(jiàn)到高點(diǎn)的情況下，市場(chǎng)正從賺估值彈性的錢(qián)，向賺業(yè)績(jī)確定性的錢(qián)過(guò)渡，盈利增速較快的行業(yè)有望受益。軍工、光伏、新能源車(chē)、消費(fèi)電子、工程機(jī)械、汽車(chē)零配件、生產(chǎn)線設(shè)備業(yè)績(jī)能馬上爆發(fā)并延續(xù)到明年，且產(chǎn)業(yè)周期也指向這些行業(yè)。

(2)估值角度，信用周期一定程度回落，微觀增量資金邊際走弱，存量資金上股票性?xún)r(jià)比的優(yōu)勢(shì)不明顯，流動(dòng)性溢價(jià)不足，難以推高市場(chǎng)整體估值；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率上行，帶動(dòng)WACC上行，市場(chǎng)整體的理論估值中樞受壓制，但盈利預(yù)期提升的個(gè)股有望迎來(lái)估值切換，推升理論估值。因此Q4估值端主要靠偏差ε(估值修復(fù)或日歷效應(yīng))以及盈利預(yù)期提升帶來(lái)的理論估值的提升(估值切換)。

我們繼續(xù)看好兩個(gè)方向：(1)一是業(yè)績(jī)能持續(xù)改善并延續(xù)到明年的成長(zhǎng)方向，比如軍工、光伏、新能源車(chē)、消費(fèi)電子、工程機(jī)械、汽車(chē)零配件、生產(chǎn)線設(shè)備；(2)二是低估值的順周期方向，日歷效應(yīng)占優(yōu)概率較高的是工程機(jī)械、建材、家電、保險(xiǎn)等。