美元周期的時(shí)長(zhǎng)是多少年？實(shí)際美元指數(shù)的周期時(shí)長(zhǎng)是16至18年。關(guān)于這一點(diǎn)的市場(chǎng)共識(shí)度目前還不高，背后有其原因，也說(shuō)明美元指數(shù)還有下行空間。

美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？更可能屬于金融周期的性質(zhì)。美元周期不簡(jiǎn)單等同于美國(guó)貨幣政策周期，但美國(guó)貨幣政策對(duì)美元的強(qiáng)弱轉(zhuǎn)換很重要。

美元周期具備金融周期屬性的原因是什么？原因在于美元作為全球中心貨幣，其幣值的強(qiáng)弱對(duì)于全球范圍的信用擴(kuò)張和收縮具有顯著影響。

問：美元周期的時(shí)長(zhǎng)是多少年？

答：16至18年。為什么？確定周期時(shí)長(zhǎng)的方法很多，有些可能非常復(fù)雜，不過大道至簡(jiǎn)，一個(gè)簡(jiǎn)單的方法是看拐點(diǎn)。見圖1、圖2.1973年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)統(tǒng)計(jì)和公布的實(shí)際美元指數(shù)的底部已經(jīng)出現(xiàn)了三次，分別是在1978年10月，1995年7月和2011年7月，其周期時(shí)長(zhǎng)分別為17.8年和16年。美元周期的頂部應(yīng)該也已出現(xiàn)了三次，分別是1985年3月，2002年2月和2020年4月，其周期時(shí)長(zhǎng)分別為17年和18年。據(jù)此可以推論，實(shí)際美元指數(shù)的周期時(shí)長(zhǎng)是16至18年。

美元周期16至18年時(shí)長(zhǎng)的共識(shí)度并不是非常高。以我有限的認(rèn)知范圍，對(duì)美元周期時(shí)長(zhǎng)的看法有一定分歧，對(duì)16至18年時(shí)長(zhǎng)的共識(shí)度并不是非常高。我想原因大概有幾個(gè)：一是，日常最關(guān)注美元走勢(shì)的外匯交易員，由于杠桿率非常高，因而對(duì)最短期的走勢(shì)和趨勢(shì)波動(dòng)最為關(guān)心，對(duì)長(zhǎng)期趨勢(shì)的關(guān)注度低。二是，圖3可見，我們常使用的美元指數(shù)(DXY)與實(shí)際美元指數(shù)相比，波動(dòng)略大，周期特征不足夠明顯。比如，實(shí)際美元指數(shù)的本輪高點(diǎn)明確出現(xiàn)在2020年4月，而美元指數(shù)(DXY)則出現(xiàn)在2016年12月，但呈雙頭特征。再如，實(shí)際美元指數(shù)的低點(diǎn)均巧合為84，而美元指數(shù)(DXY)的低點(diǎn)則逐級(jí)下降。三是，美元指數(shù)的數(shù)據(jù)開始于布雷頓森林體系解體后的1970年代初，至今僅有50年的時(shí)間序列，還沒有能夠呈現(xiàn)三次16至18年完整的周期。從完美主義的角度看，還不能滿足歸納法的要求。四是，主流的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)將匯率視為價(jià)格信號(hào)，在信息充分的假設(shè)下呈現(xiàn)隨機(jī)漫步的狀態(tài)，談何周期？當(dāng)然，主流宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)在2008年次貸危機(jī)之后，更需要思考的是自身范式的革命，才能跟上時(shí)代，不被淘汰。市場(chǎng)角度看，低共識(shí)度也說(shuō)明美元指數(shù)的下行還有空間。

問：美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？

答：更可能屬于金融周期的性質(zhì)。美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？換句話說(shuō)，驅(qū)動(dòng)美元指數(shù)周而復(fù)始波動(dòng)背后的因素，究竟是來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是金融領(lǐng)域，是主要由利率等價(jià)格因素決定還是由國(guó)際資本流動(dòng)等數(shù)量因素驅(qū)動(dòng)，是來(lái)自美國(guó)國(guó)內(nèi)還是國(guó)際間的因素等。從周期的時(shí)長(zhǎng)來(lái)說(shuō)，顯然美元周期應(yīng)該不是與實(shí)體經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)的比如庫(kù)存因素，設(shè)備投資因素所決定，更像是最近15年來(lái)熱議的金融因素所決定，一般認(rèn)為金融周期的時(shí)長(zhǎng)是在15至20年。

美元周期不簡(jiǎn)單等同于美國(guó)貨幣政策周期，但美國(guó)貨幣政策對(duì)美元的強(qiáng)弱轉(zhuǎn)換很重要。2020年5月以來(lái)，我在多篇報(bào)告中強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)在今年3月至4月的大規(guī)模寬松貨幣政策是美元指數(shù)告別強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入弱勢(shì)的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折因素。這引起一些爭(zhēng)議，有觀點(diǎn)反駁說(shuō)從過去看美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化與美元強(qiáng)弱轉(zhuǎn)變并不簡(jiǎn)單一致。這個(gè)爭(zhēng)議問題，如果用16至18年中周期的視角來(lái)看非常容易理解：以下圖為例，2002年2月至2011年7月是上一輪美元弱勢(shì)周期，持續(xù)9年，足以包含一輪完整的美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期(Business Cycle)，也就意味著包含一輪完整的美聯(lián)儲(chǔ)加息和降息周期。也就是說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化是美元周期強(qiáng)弱轉(zhuǎn)變的條件之一，貨幣政策改變驅(qū)動(dòng)了金融周期，但金融周期的持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，關(guān)鍵變量多于經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策周期考慮的實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素。

問：美元周期具備金融周期屬性的原因是什么？

答：原因在于美元作為全球中心貨幣，其幣值的強(qiáng)弱對(duì)于全球范圍的信用擴(kuò)張和收縮具有顯著影響。下圖可見，盡管美國(guó)的GDP僅占全球的四分之一，與美國(guó)直接有關(guān)的國(guó)際貿(mào)易僅占全球貿(mào)易總額的11%，但美元在全球的支付中占比超過40%，在全球貿(mào)易計(jì)價(jià)、國(guó)際間借貸和國(guó)際間債券標(biāo)價(jià)和發(fā)行交易中的占比在50%左右。這意味著，美元的強(qiáng)弱通過改變相關(guān)各方的資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)全球范圍內(nèi)的貿(mào)易信貸、商業(yè)信用、銀行信貸和債券發(fā)行及交易產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，引發(fā)全球范圍內(nèi)的信用擴(kuò)張和收縮，進(jìn)而影響全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格水平，并且與美元匯率本身產(chǎn)生一系列反饋關(guān)系。這可能是理解實(shí)際美元指數(shù)周期波動(dòng)謎題的一個(gè)關(guān)鍵。