滬膠主力2101合約在10月份快速沖上16000元/噸后，又于11月上旬匆匆下跌并短暫擊穿14000元/噸。截至11月30日，滬膠2101合約收在15150元/噸。在筆者來看，11月上旬天然橡膠市場價格的快速回落行情是對10月份行情的一次修正。若無突發(fā)因素影響，天然橡膠2101合約再次跌回14000元/噸下方的可能性將變小。

圖：天然橡膠庫存

從供給端來看，進入12月份后，天然橡膠中國產(chǎn)區(qū)將步入停割季。通常中國地區(qū)的天然橡膠產(chǎn)量會在11月份達到年內(nèi)最高，12月份的產(chǎn)量則斷崖式下跌，1、2月份基本是完全停割的狀態(tài)。與中國接壤的越南產(chǎn)區(qū)，11月份之后，天然橡膠產(chǎn)量也有一個逐月下滑的趨勢。這個階段的天然橡膠產(chǎn)出增量主要依賴于東南亞的泰國，因為只有泰國在12月份和1月份還處于天然橡膠的產(chǎn)出高峰期。因此，在該時間段里泰國的天氣異動對天然橡膠價格的影響力會顯著上升。如果泰國產(chǎn)區(qū)天氣和產(chǎn)出一切正常，那么通常產(chǎn)出的壓力會在次年的2月份左右才會逐步體現(xiàn)。

從需求端來看，國內(nèi)市場天然橡膠的下游需求依然旺盛，11月份以來全鋼胎開工率多數(shù)時間都在75%以上。另外，9、10月份我國煙片膠進口量連續(xù)兩個月保持在2萬噸以上，但是現(xiàn)貨市場泰國三號煙片膠價格最低也僅探至18100元/噸，截至11月30日已回升至19450元/噸。由此不難看出，國內(nèi)煙片膠市場仍處于供應緊張的局面。無獨有偶，在滬膠2011合約摘牌后，上海期貨交易所的天然橡膠的最低注冊倉單量跌至8萬噸以內(nèi)，為2015年以來最低水平。若以2020年天然橡膠新增注冊倉單的增速計算，那么到2101合約結(jié)束時，上海期貨交易所的天然橡膠注冊倉單量大概率不會超過16萬噸。這意味著2101合約國產(chǎn)全乳膠的交割壓力將低于往年。

此外，隨著新冠疫苗研制成功，全球經(jīng)濟有望重回恢復性增長軌道，原油價格也將因此獲得提振。當前制約國產(chǎn)全乳膠繼續(xù)上行有兩個主要因素：一是合成膠價格偏低，二是青島保稅區(qū)外庫存仍處在較高水平。前者會隨著原油價格企穩(wěn)而失去下行力，后者則與國產(chǎn)全乳注冊倉單下降相對照，也就是國產(chǎn)膠對進口膠形成了替代。當前天然橡膠總的供求關(guān)系尚未發(fā)展到緊缺狀態(tài)，但是過剩壓力較以往已大大減輕。

綜上分析，如果煙片膠價格繼續(xù)保持堅挺格局，則國產(chǎn)全乳膠有繼續(xù)上行縮減價差的動力，而下檔13500元/噸已成為強支撐線。隨著外部經(jīng)濟轉(zhuǎn)好，天然橡膠價格重心繼續(xù)上移是大概率事件。預計天然橡膠期貨主力2101合約波動區(qū)間將落在14000—17000元/噸，操作上仍適宜持多思路。