在經(jīng)歷了11月大幅殺跌之后，近期債市出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。12月以來期債小幅反彈，10年期國債現(xiàn)券收益率也相較于高點回落5個BP至3.27%附近。臨近年末，債市成交相對清淡，在前期利空因素反應(yīng)較為充分的情況下，短期債券收益率很難上行。

11月債券市場大跌，最主要的原因是高等級國企信用債違約引發(fā)的信用風(fēng)險擴(kuò)散，但進(jìn)入12月之后信用風(fēng)險事件得到初步的平息。永煤首期違約的債券先行兌付50%本金，剩余本息獲得展期，后續(xù)兩期面臨到期的超短融同樣有望展期成功。信用債估值有所修復(fù)，這也客觀上緩解了利率債市場的壓力，可以看出，進(jìn)入12月之后無論是信用債還是利率債拋售壓力均有所減弱，這是債市能夠短期企穩(wěn)的基礎(chǔ)。

短期低通脹局面延續(xù)

經(jīng)濟(jì)基本面方面，11月，國家統(tǒng)計局公布中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)、非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為52.1%、56.4%和55.7%，分別高于上月0.7、0.2和0.4個百分點，且三大指數(shù)均位于年內(nèi)高點。分項指數(shù)中，生產(chǎn)指數(shù)為54.7%，比上月上升0.8個百分點，表明制造業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)恢復(fù)。新訂單指數(shù)為53.9%，比上月上升1.1個百分點，表明制造業(yè)市場需求加快復(fù)蘇。原材料庫存指數(shù)為48.6%，比上月回升0.6個百分點，表明制造業(yè)生產(chǎn)企業(yè)重新開始補(bǔ)庫。建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為60.5%，高于上月0.7個百分點，在基建增速持續(xù)反彈，房地產(chǎn)投資呈現(xiàn)出明顯韌性的情況下，建筑業(yè)連續(xù)維持高景氣狀態(tài)。

總體而言，當(dāng)前國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)仍然在平穩(wěn)復(fù)蘇當(dāng)中。但對債市而言，經(jīng)濟(jì)基本面的企穩(wěn)，在前期的大跌中已經(jīng)得到了較為充分的反應(yīng)，短期并不會進(jìn)一步造成利空。

11月CPI同比下降0.5%，前值漲0.5%，PPI同比降1.5%，前值降2.1%。國家統(tǒng)計局表示，從同比看，11月食品價格由上月上漲2.2%轉(zhuǎn)為下降2.0%，影響CPI下降約0.44個百分點，是帶動CPI由漲轉(zhuǎn)降的主要原因，其中，豬肉價格同比下降12.5%，降幅比上月擴(kuò)大9.7個百分點，影響CPI下降約0.6個百分點，雞蛋、雞肉和鴨肉價格分別下降19.1%、17.8%和10.8%，降幅均有擴(kuò)大。從數(shù)據(jù)上看，去年同期食品價格，尤其是豬肉價格存在高基數(shù)，而近期豬肉價格出現(xiàn)較大跌幅，成為CPI同比增速進(jìn)入負(fù)值區(qū)間的主要因素，這種局面有望延續(xù)到明年的一季度。對于PPI而言，近期大宗商品價格連續(xù)上漲，銅、鋁、鐵礦石、焦煤、焦炭、螺紋鋼等均出現(xiàn)較大漲幅，后續(xù)PPI同比跌幅有望繼續(xù)收窄，進(jìn)入明年2月之后大概率轉(zhuǎn)正?？傮w上看，短期通脹壓力并不大，進(jìn)入明年二季度之后通脹壓力才會有所體現(xiàn)。而低通脹局面的延續(xù)，對于短期債市的企穩(wěn)同樣有較為正向的拉動作用。

11月人民幣貸款增加1.43萬億元，同比多增456億元，略高于預(yù)期的1.36萬億元，前值增6898億元。M2余額217.2萬億元，同比增長10.7%，略高于預(yù)期值10.6%，前值增10.5%。11月社會融資規(guī)模增量為2.13萬億元，比上年同期多1406億元，同樣略高于預(yù)期值1.98萬億元，前值1.42萬億元。從11月的金融數(shù)據(jù)上看，雖然受到信用風(fēng)險事件沖擊，債券市場出現(xiàn)超過1000億元的擬發(fā)行債券被取消，但是目前寬信用政策仍然在延續(xù)，新增的人民幣貸款成為社融總規(guī)模的主要組成部分。應(yīng)該來說，目前國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)雖然基本走出疫情的沖擊，但生產(chǎn)端的恢復(fù)要明顯快于消費(fèi)端，且海外主要經(jīng)濟(jì)體尤其是歐美疫情的反復(fù)仍然有可能對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成一定影響，短期來看，寬信用政策不大可能立即退出，社融增速的拐點依舊還未到來。

流動性對于債市有最直接的影響。自從月初央行超預(yù)期續(xù)作了2000億元的MLF之后，12月以來市場流動性一直保持著相對充裕的局面。進(jìn)入本周之后，央行依舊在公開市場市場做小額凈投放，呵護(hù)年末流動性的意圖明顯。周四銀行間市場DR001利率進(jìn)一步下行至1%附近，按照近幾個月的慣例，下周央行仍然會續(xù)作MLF向市場提供流動性?？傮w而言，預(yù)計今年跨年資金面將會持續(xù)維持寬松局面。

商業(yè)銀行同業(yè)存單利率高位回落

長期資金方面，股份制銀行一年期新發(fā)同業(yè)存單利率報價下行，目前集中在3.20%—3.22%附近。二級市場AAA級一年期同業(yè)存單利率下行至3.27%，較11月底高點的3.36%出現(xiàn)明顯下行。今年7月以來商業(yè)銀行同業(yè)存單利率與利率債收益率密切相關(guān)，伴隨著同業(yè)存單利率的不斷攀升，銀行負(fù)債端的壓力也越來越大，套息空間不斷收窄，在某種程度上對債市形成明顯的利空?，F(xiàn)階段同業(yè)存單利率止住上行的趨勢，對年末的債市而言是一個比較好的信號。

綜合來看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍然在繼續(xù)企穩(wěn)復(fù)蘇，信用風(fēng)險沖擊事件短期告一段落，低通脹局面延續(xù)，商業(yè)銀行同業(yè)存單利率高位回落，債券市場迎來短暫的喘息之機(jī)，期債可輕倉博短期反彈。