當(dāng)大部分投資者都在關(guān)注順周期的時(shí)候，上周卻出現(xiàn)了商品暴漲，股市調(diào)整的格局，讓很多人非常困惑，類似的情況2016-2017年也出現(xiàn)過(guò)，背后主要原因是，認(rèn)可經(jīng)濟(jì)改善的機(jī)構(gòu)投資者，倉(cāng)位較高，新增買入力量較少，而個(gè)人投資者卻在震蕩的過(guò)程中不斷降低倉(cāng)位。我們認(rèn)為調(diào)整的時(shí)間和空間都不會(huì)太長(zhǎng)，大趨勢(shì)依然是增量資金不斷進(jìn)場(chǎng)的市場(chǎng)，存量博弈只是短期的現(xiàn)象。

(1)為什么商品很強(qiáng)，股票很弱？11月以來(lái)，商品指數(shù)(南華工業(yè)品指數(shù))漲幅16.3%，而同期上證綜指漲幅只有3.8%。在大部分投資者都在關(guān)注順周期的時(shí)候，上周卻出現(xiàn)了商品暴漲，股市調(diào)整的格局，讓很多人非常困惑。類似的情況2016-2017年也出現(xiàn)過(guò)，2016年商品指數(shù)接近翻倍，但上證綜指從2月的低點(diǎn)到12月底，漲幅只有13.2%。期間也多次出現(xiàn)了短暫的商品漲、股市跌的情況。

我們認(rèn)為，很重要的原因是，2016-2017年，股市是存量甚至減量博弈的市場(chǎng)。從客戶交易結(jié)算資金余額來(lái)看，個(gè)人投資者2016-2017年不斷離開(kāi)股市，雖然在此期間公募基金倉(cāng)位有所提高，外資也不斷流入，但整體資金格局并不理想。由此導(dǎo)致，雖然2016-2017年經(jīng)濟(jì)基本面大幅改善，但股市漲得非常非常慢，2016-2017年中，大部分投資者的感覺(jué)是震蕩市。

(2)站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，存量博弈只是暫時(shí)的。過(guò)去一個(gè)季度，A股也出現(xiàn)了存量博弈的格局。公募基金發(fā)行維持高位，偏股型基金月度新增份額依然能維持1000億的規(guī)模，個(gè)人投資者最近一個(gè)季度有所流出，導(dǎo)致股市階段性進(jìn)入存量博弈的狀態(tài)。雖然經(jīng)濟(jì)和盈利預(yù)期有大幅抬升，但是權(quán)益基金倉(cāng)位較高，可加倉(cāng)空間較少，對(duì)指數(shù)影響較弱。

不過(guò)這一次的存量博弈，時(shí)間應(yīng)該不會(huì)太長(zhǎng)，大趨勢(shì)依然是增量資金不斷進(jìn)場(chǎng)的市場(chǎng)，個(gè)人投資者的賣出力量不會(huì)持續(xù)太久。而且我們已經(jīng)觀察到外資開(kāi)始重新買入了，說(shuō)明從價(jià)值的角度，A股的估值已經(jīng)可以吸引更多價(jià)值型投資者了。我們認(rèn)為，2021年年初就可能會(huì)見(jiàn)到更多的增量資金。

(3)短期策略判斷：調(diào)整時(shí)間和空間都不會(huì)太久。近期的調(diào)整，主要是由于機(jī)構(gòu)投資者倉(cāng)位較高，雖然認(rèn)可經(jīng)濟(jì)和盈利改善的邏輯，但新增買入力量較弱。同時(shí)個(gè)人投資者有所減倉(cāng)，導(dǎo)致了市場(chǎng)出現(xiàn)了類似2016年的，商品大漲，股市小漲，甚至階段性股市調(diào)整的情況?？紤]到大趨勢(shì)依然是增量資金不斷入場(chǎng)的市場(chǎng)，存量博弈的時(shí)間不會(huì)持續(xù)太久，調(diào)整的時(shí)間和空間都不會(huì)太久。

行業(yè)配置建議：最近一周，除了消費(fèi)和新能源，大部分板塊都出現(xiàn)了調(diào)整，包括前期討論較多的金融和周期，我們認(rèn)為，市場(chǎng)的波動(dòng)主要源自資金層面低于預(yù)期，而不是經(jīng)濟(jì)預(yù)期被證偽。市場(chǎng)的風(fēng)格取決于各行業(yè)相對(duì)的盈利預(yù)期，經(jīng)濟(jì)的改善目前依然還會(huì)持續(xù)，順周期依然會(huì)是主要風(fēng)格。重點(diǎn)關(guān)注有色、化工、汽車、機(jī)械、券商、銀行。