一、2020年滬銅行情回顧

2020年銅價(jià)走勢(shì)呈V型反轉(zhuǎn)，一季度疫情爆發(fā)初期，極度悲觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期令銅價(jià)深跌30%；二季度中國(guó)率先復(fù)工復(fù)產(chǎn)，基建、地產(chǎn)、汽車等終端領(lǐng)域交替復(fù)蘇，外貿(mào)出口持續(xù)超預(yù)期，而南美疫情蔓延導(dǎo)致銅精礦供應(yīng)萎縮，推動(dòng)國(guó)內(nèi)銅市持續(xù)去庫，銅價(jià)已修復(fù)至疫情前水平；三季度國(guó)內(nèi)需求回落，海外缺乏進(jìn)一步財(cái)政及貨幣刺激，銅價(jià)盤整長(zhǎng)達(dá)三個(gè)月之久；四季度以來，南美礦山供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，銅市庫存進(jìn)一步降低，同時(shí)，疫苗及歐美新一輪財(cái)政刺激計(jì)劃將帶動(dòng)海外經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇及通脹預(yù)期回升，美元趨勢(shì)性走弱，銅價(jià)開啟第二波上漲行情并刷新2013年2月以來新高。

截至12/9，滬銅主力收漲18.8%至58550元/噸，倫銅上漲26.75%至7825美元/噸，同期美元指數(shù)下跌5.54%至91.10。

二、銅市供需平衡展望

從平衡表1來看，新冠疫情及罷工等因素令2020年銅精礦干擾率在4.4%-5.2%，高于往年同期，2020年全球銅精礦供應(yīng)負(fù)增長(zhǎng)已成定局。長(zhǎng)期來看，銅礦的供應(yīng)取決于礦企資本開支，銅價(jià)在2016年觸底后的反彈帶動(dòng)了新一輪銅礦投資周期，同時(shí)，近期銅價(jià)的走強(qiáng)將繼續(xù)激勵(lì)礦企投資從而在銅價(jià)的上漲中獲益。結(jié)合礦山建設(shè)的時(shí)間跨度，預(yù)計(jì)未來3-5年銅精礦將保持較高的供應(yīng)增速。從需求來看，2020年全球精銅需求下滑，雖然中國(guó)的表觀消費(fèi)增速超過10%，但歐美生產(chǎn)端尚未恢復(fù)至疫情前，拖累了精銅的消費(fèi)需求。價(jià)格統(tǒng)計(jì)來看，2020年銅價(jià)先抑后揚(yáng)，Q1/Q2/Q3/Q4E LME銅均價(jià)分別是5651.77美元/噸，5392.97美元/噸，6516.39美元/噸，6968.74美元/噸。

根據(jù)Wood Mackenzie調(diào)研，2020年全球精銅供應(yīng)增速下滑1.4%，消費(fèi)增速下滑3.3%，上半年全球精銅供應(yīng)大幅過剩，下半年供需轉(zhuǎn)為偏緊格局，全年銅市供應(yīng)過剩33.4萬噸(若考慮60萬噸國(guó)儲(chǔ)收儲(chǔ)，銅市供需實(shí)際為短缺)。預(yù)計(jì)2021年供需增速均有大幅回升（見表1），整體供應(yīng)過剩將收窄至11.5萬噸，基本面維持供需緊平衡。

三、銅市基本面分析

1. 礦端：銅精礦供應(yīng)趨緊將延續(xù)至2021年上半年

今年銅精礦供應(yīng)偏緊是支撐銅價(jià)上漲的重要基本面因素。全球銅礦資源主要集中在智利（27%）、秘魯（12%）等南美國(guó)家，二、三季度海外礦山生產(chǎn)活動(dòng)因新冠疫情而部分中斷，四季度銅礦生產(chǎn)陸續(xù)恢復(fù)，但又面臨秘魯政局動(dòng)蕩，澳洲進(jìn)口禁令、以及罷工等事件的干擾。短期來看，銅精礦供應(yīng)前景仍面臨諸多不確定因素。從礦端生產(chǎn)情況來看，1-10月智利銅產(chǎn)量442.16萬噸，累計(jì)同比增加2.9%；秘魯是受疫情影響產(chǎn)量下降最明顯的國(guó)家，1-9月秘魯銅產(chǎn)量為151.38萬噸，累計(jì)同比下滑16.58%，預(yù)計(jì)智利全年銅精礦產(chǎn)量可恢復(fù)至小幅正增長(zhǎng)，而秘魯較正常生產(chǎn)仍有一定距離。

今年在礦端供應(yīng)趨緊背景下，銅精礦加工費(fèi)全年處于下行趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，11月銅精礦月度TC為48.5美元/噸，為2012年以來最低，與銅價(jià)呈顯著的反向關(guān)系。礦山在本輪銅價(jià)的上漲中截取了大部分利潤(rùn)，將激勵(lì)礦企提高開工負(fù)荷并加快資本開支，而冶煉廠持續(xù)虧損后生產(chǎn)意愿下滑，預(yù)計(jì)在銅礦供應(yīng)增速回升預(yù)期下，后期產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)將重新分配，TC/RC有望筑底回升。

根據(jù)SMM測(cè)算，2021年銅精礦新增/擴(kuò)建產(chǎn)能將達(dá)到94.6萬噸，其中Grasberg Underground、Spence二期等項(xiàng)目將貢獻(xiàn)較大增量；關(guān)注度較高的紫金礦業(yè)投資剛果金的Kamoa銅礦將于2021年Q3投產(chǎn)，2023年滿產(chǎn)后產(chǎn)量將達(dá)到25萬噸/年；此外海外礦山生產(chǎn)陸續(xù)恢復(fù)也將貢獻(xiàn)約30萬噸增量。但礦脈老化、礦石品位下滑等問題降低了在產(chǎn)礦山的產(chǎn)量預(yù)期，例如明年智利Escondida礦山產(chǎn)量指引減少了15萬金屬噸。

綜合來看，2021年銅精礦供應(yīng)主流預(yù)測(cè)增速約在4-5個(gè)百分點(diǎn)左右，投產(chǎn)時(shí)間將主要集中在下半年。目前，南美疫情仍舊不容樂觀，銅精礦供需維持緊平衡，我們預(yù)計(jì)2021年上半年銅精礦供給或仍偏緊張，銅價(jià)基本面支撐較強(qiáng)，而考慮到銅礦投產(chǎn)時(shí)間以及疫苗對(duì)礦山運(yùn)營(yíng)的積極影響，下半年銅精礦供給或?qū)⒂酗@著改善，屆時(shí)銅精礦TC/RC筑底回升后將帶動(dòng)冶煉端供應(yīng)增加，銅價(jià)將在供需再平衡中選擇方向。

2. 精煉銅：精銅表觀需求高增，2021年新增產(chǎn)能仍偏少

2020年我國(guó)精銅產(chǎn)量前低后高，3-4月份，國(guó)內(nèi)多家大型冶煉廠因硫酸脹庫、原料短缺、及加工費(fèi)偏低等因素而集中安排檢修，精銅產(chǎn)量較去年同期有所下滑。5月開始，下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)后精銅需求回暖，同時(shí)，海外銅精礦供應(yīng)逐步恢復(fù)，使得國(guó)內(nèi)煉廠開工率回升至較高水平。整體來看，新冠疫情對(duì)冶煉端影響有限，預(yù)計(jì)2020年我國(guó)精煉銅產(chǎn)量較2019年增加31萬噸至925萬噸，增幅約3.5%。

進(jìn)口方面，2020年我國(guó)進(jìn)口精銅量遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，1-10月我國(guó)進(jìn)口精銅399.68萬噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)41.23%，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。自4月國(guó)內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)以來，基建、地產(chǎn)、汽車等銅終端消費(fèi)領(lǐng)域交替復(fù)蘇，此外，海外消費(fèi)修復(fù)快于生產(chǎn)，支撐外貿(mào)出口保持了超高景氣度，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)精銅供需存在一定的缺口，從而加大了進(jìn)口量。另外，有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)國(guó)儲(chǔ)收儲(chǔ)了約60萬噸精銅，也是今年進(jìn)口高增的潛在原因。從進(jìn)口比價(jià)上看，今年進(jìn)口盈利窗口主要集中在二季度，下半年人民幣趨勢(shì)性升值帶來的匯兌收益也提振了外貿(mào)銅需求。 

2021年全球新/擴(kuò)建冶煉產(chǎn)能集中在國(guó)內(nèi)，預(yù)計(jì)全球新增的銅精礦將主要流向中國(guó)市場(chǎng)。目前，我國(guó)冶煉產(chǎn)能投放高峰已過，明年新產(chǎn)能投放仍偏少，預(yù)計(jì)增量在68萬噸左右。其中，大冶有色將在湖北黃石新建一座40萬噸的冶煉廠，屆時(shí)冶煉產(chǎn)能將提升至100萬噸/年，接近江西銅業(yè)的冶煉產(chǎn)能水平，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目將在2021年年底投產(chǎn)。

下游銅加工材方面，二季度基建托底及工廠趕工完成前期積壓訂單兩方面因素疊加，使得開工率出現(xiàn)大幅反彈；三季度由于海外疫情未能有效控制，國(guó)內(nèi)趕工也告一段落，銅材開工率有所回落；四季度國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁，尤其是白電和汽車銷售表現(xiàn)超預(yù)期，帶動(dòng)銅材開工率穩(wěn)步回升。分類別來看，電線電纜企業(yè)開工率整體高于去年1.6個(gè)百分點(diǎn)，銅板帶箔開工率低于去年1.3個(gè)百分點(diǎn)，銅管開工率低于去年4.4個(gè)百分點(diǎn)。從趨勢(shì)上來看，下游銅材開工率有所分化。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，基建托底的必要性有所下降，電力電纜開工率有走弱趨勢(shì)。目前與汽車、電子消費(fèi)關(guān)聯(lián)較高的銅板帶箔開工保持較高景氣度，在出口拉動(dòng)及傳統(tǒng)旺季帶動(dòng)下，銅管訂單增幅較大，預(yù)計(jì)整體精銅需求將維持高位。

整體來看，由于國(guó)內(nèi)率先走出疫情的影響，在基建、地產(chǎn)、消費(fèi)及出口的交替復(fù)蘇下，2020年中國(guó)精銅的表觀消費(fèi)量增速超過10%，實(shí)際精銅消費(fèi)增速約為6%，為多年罕見的高增長(zhǎng)。由于今年國(guó)內(nèi)產(chǎn)量?jī)H小幅增長(zhǎng)，供需存在一定的缺口，導(dǎo)致精銅進(jìn)口量創(chuàng)出歷史新高。當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇勢(shì)頭延續(xù)，海外也即將啟動(dòng)補(bǔ)庫周期，結(jié)合明年新投冶煉產(chǎn)能仍偏少，我們預(yù)計(jì)現(xiàn)貨市場(chǎng)上精銅供應(yīng)緊張形勢(shì)短期較難緩和，國(guó)內(nèi)外庫存將延續(xù)去庫狀態(tài)。

3. 廢銅：“再生資源新標(biāo)準(zhǔn)”實(shí)施，2021年進(jìn)口廢銅下降趨勢(shì)有望逆轉(zhuǎn)

廢銅作為冶煉及加工兩個(gè)環(huán)節(jié)的原料，其重要性不言而喻。據(jù)統(tǒng)計(jì)，每年在冶煉端有16%-17%的原料來自廢銅；在銅材加工端有8-10%的原料來自廢銅。在我國(guó)的廢銅供應(yīng)中，進(jìn)口廢銅占到六成左右。2018年以來，我國(guó)環(huán)保政策趨嚴(yán)，廢銅進(jìn)口的相關(guān)政策發(fā)生了重大變化。2018年我國(guó)全面禁止“廢七類”的進(jìn)口，2019年7月1日起，“廢六類”轉(zhuǎn)為“限制類”，僅利廢企業(yè)才能申請(qǐng)進(jìn)口批文。2020年，“廢六類”批文量較為充足，但上半年新冠疫情使得東南亞廢銅的回收、拆解及發(fā)運(yùn)受阻，下半年受益于供應(yīng)恢復(fù)及較高的經(jīng)濟(jì)性，廢銅進(jìn)口略有增長(zhǎng)。由于廢銅進(jìn)口的難度增加，我國(guó)廢銅進(jìn)口量自2018年以來連續(xù)三年負(fù)增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，2020年1-10月，我國(guó)廢銅進(jìn)口量為73.38萬實(shí)物噸，累計(jì)同比下滑44.5%。

明年開始，我國(guó)廢銅進(jìn)口政策出現(xiàn)重大調(diào)整。根據(jù)生態(tài)環(huán)保部印發(fā)的公告，符合再生黃銅原料、再生銅原料的不屬于固體廢物，可按普通貨物自由進(jìn)口，適用0%進(jìn)口暫定關(guān)稅稅率，該政策自2020年11月1日起實(shí)施。明年開始將沒有批文概念，目前大部分“廢六類”符合該標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計(jì)廢銅進(jìn)口的下行趨勢(shì)有望得到逆轉(zhuǎn)。

4. 庫存：2020年全球庫存前高后低，對(duì)銅價(jià)支撐逐步凸顯

從全球精煉銅四地（SHFE+LME+COMEX+保稅區(qū)）庫存走勢(shì)來看，2018年因海外冶煉產(chǎn)能關(guān)停及中國(guó)廢銅供應(yīng)收縮，全球精煉銅顯性庫存下降21.33萬噸；2019年全球精煉銅顯性庫存下降29.47萬噸，去庫更多是來自煉廠檢修造成供給收縮；2020年全球顯性庫存增加23.87萬噸，累庫主要發(fā)生在2-4月疫情爆發(fā)初期，當(dāng)時(shí)各國(guó)采取了嚴(yán)厲的防疫措施使得生產(chǎn)活動(dòng)停滯，隨后庫存以逐步消化為主。分地區(qū)來看，保稅區(qū)庫存增幅為21.65萬噸，COMEX庫存增加4.58萬噸，LME庫存微增0.23萬噸，而SHFE庫存減少2.59萬噸。庫存的變化反映出中國(guó)銅消費(fèi)的復(fù)蘇領(lǐng)先于海外，目前各國(guó)推出的大規(guī)模刺激政策使得銅需求快速修復(fù)，而礦山、精煉及廢銅供應(yīng)受損尚在恢復(fù)中。預(yù)計(jì)明年上半年供應(yīng)仍偏緊，全球顯性庫存將進(jìn)一步探底，后隨著供應(yīng)端產(chǎn)能兌現(xiàn)而回升

5.需求端：2021年順周期邏輯下銅需求有望保持較快增長(zhǎng)

電力電網(wǎng)方面，2020年1-10月，我國(guó)電網(wǎng)投資完成額3371億元，累計(jì)同比下降1.3%；我國(guó)電源投資完成額3471億元，累計(jì)同比增長(zhǎng)47.1%。2020年初，國(guó)網(wǎng)將全年的計(jì)劃投資額由4000億上調(diào)至4600億元，釋放了國(guó)家推動(dòng)基建托底經(jīng)濟(jì)的積極信號(hào)。但隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的超預(yù)期復(fù)蘇，基建逆周期調(diào)控的必要性在下降，明年財(cái)政赤字大概率回歸至中性區(qū)間，對(duì)基建的資金支持將相應(yīng)減少。

2020年1-10月，我國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)同比增長(zhǎng)6.3%，10月同比增長(zhǎng)12.7%；1-10月，商品房銷售面積累計(jì)同比增長(zhǎng)0%，同比增速于5月轉(zhuǎn)正，10月同比增長(zhǎng)高達(dá)15.3%；1-10月，土地購置面積累計(jì)同比增長(zhǎng)8.6%，10月同比增長(zhǎng)10.01%。復(fù)工復(fù)產(chǎn)后，低利率環(huán)境支撐國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)銷售超預(yù)期回暖，融資成本降低也使企業(yè)拿地積極性提高，土地購置費(fèi)連續(xù)數(shù)月保持正增長(zhǎng)。下半年，由于房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)過熱跡象，國(guó)家樓市調(diào)控政策收緊?！叭兰t線”對(duì)房企融資的制約增加了開發(fā)商的資金壓力，但房產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)仍非常具有韌性。從工地情況來看，年底開工面積與竣工面積的分化開始收斂，對(duì)房地產(chǎn)后周期的銅消費(fèi)拉動(dòng)明顯。根據(jù)“開工——竣工”12-16個(gè)月的時(shí)間跨度推算，預(yù)計(jì)明年房屋開工繼續(xù)向竣工傳導(dǎo)，將對(duì)包括小區(qū)配電、入室電網(wǎng)、門窗水管、白色家電等等的銅消費(fèi)產(chǎn)生提振。具體來看，1-10月房屋新開工面積同比下滑2.6%，10月同比增長(zhǎng)3.5%；1-10月房屋竣工面積同比下降9.2%，10月同比增長(zhǎng)5.8%。在“房住不炒”的主基調(diào)下，明年房地產(chǎn)投資增速大概率見頂回落，而竣工面積的回升仍將支撐銅的消費(fèi)需求。

根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線的統(tǒng)計(jì)，2020年1-10月，我國(guó)空調(diào)產(chǎn)量17046.6萬臺(tái)，累計(jì)同比下降10.7%，10月同比增長(zhǎng)0.2%；家用冰箱產(chǎn)量7381.7萬臺(tái)，累計(jì)同比增長(zhǎng)4%，10月同比增長(zhǎng)25.8%；家用洗衣機(jī)產(chǎn)量6373.8萬臺(tái)，累計(jì)同比增長(zhǎng)1.6%，10月同比增長(zhǎng)10.3%；彩電產(chǎn)量16065.3萬臺(tái)，累計(jì)同比增長(zhǎng)6.1%，10月同比增長(zhǎng)1.5%。2020年白色家電產(chǎn)量增速整體較2019年回落，但呈現(xiàn)出兩方面的好轉(zhuǎn)跡象，首先，國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇、房地產(chǎn)后周期以及購物節(jié)促銷等因素疊加，下半年家電需求較上半年明顯改善，其次，今年家電出口表現(xiàn)超預(yù)期，海外生產(chǎn)端尚未修復(fù)進(jìn)而增加了相關(guān)商品的進(jìn)口，美國(guó)樓市的異?；鸨矌?dòng)了白電購買需求。

2020年1-10月，我國(guó)汽車產(chǎn)量1897.9萬輛，累計(jì)同比下降4.1%，同比增速4月轉(zhuǎn)正，并連續(xù)多月保持在超高增速。今年復(fù)工以來，在低基數(shù)、打折促銷、政府補(bǔ)貼以及改善型需求等因素共同作用下，汽車銷售持續(xù)向好，上一次車市如此火爆還要追溯到2016年。從內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，高端車的銷售改善更為顯著，因大力度優(yōu)惠措施使得汽車置換/改善需求集中釋放?？紤]到明年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)修復(fù)，順周期的消費(fèi)板塊將維持高景氣度，預(yù)計(jì)汽車消費(fèi)增速仍有較好表現(xiàn)。

2020年1-10月，我國(guó)新能源汽車產(chǎn)量93.7萬輛，累計(jì)同比下滑2.8%，同比增速7月轉(zhuǎn)正，近期產(chǎn)銷同比增速翻番。隨著新能源汽車技術(shù)成熟度提升成本降低，充電樁配套設(shè)施日漸完善，今年以國(guó)產(chǎn)特斯拉、蔚來、比亞迪為代表的新能源車企產(chǎn)品線吸引了大批年輕消費(fèi)群體，新能源汽車銷售異?；鸨８鶕?jù)國(guó)務(wù)院提出的《新能源汽車發(fā)展規(guī)劃2021-2035》，2025年國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量有望占汽車總銷量的20%左右。海外方面，近期英法德等歐洲國(guó)家新能源汽車銷量同比增速接近200%，歐盟嚴(yán)格的碳排放標(biāo)準(zhǔn)倒逼歐洲車企加快汽車電動(dòng)化進(jìn)程。目前全球汽車電動(dòng)化趨勢(shì)基本確立，長(zhǎng)期來看增長(zhǎng)空間巨大。

展望2021年，我們認(rèn)為銅的終端消費(fèi)將繼續(xù)向好，順周期的汽車、白電、電子消費(fèi)相關(guān)需求有望保持高位景氣，疫苗的問世將加快海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，出口需求將繼續(xù)回暖。另外，房屋竣工將帶動(dòng)地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈，包括小區(qū)配電、入室電網(wǎng)、門窗水管、白色家電、櫥柜等等。電網(wǎng)基建則可能因財(cái)政政策回歸中性而有所回落。

四、總結(jié)

宏觀方面，2021年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，疫苗的問世及美歐新一輪財(cái)政刺激將加快海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏，在預(yù)計(jì)寬松政策不會(huì)馬上退出的基準(zhǔn)假設(shè)下，通脹預(yù)期將加速回升，對(duì)銅價(jià)驅(qū)動(dòng)向上。此外，明年拜登正式上任后，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系有望階段性修復(fù)，其支持的四年2萬億基建刺激計(jì)劃也會(huì)相應(yīng)推進(jìn)，從而提振市場(chǎng)風(fēng)偏。

供應(yīng)方面，2021年銅精礦供應(yīng)主流預(yù)測(cè)增速約在4-5個(gè)百分點(diǎn)左右，投產(chǎn)時(shí)間將主要集中在下半年。目前，南美疫情仍舊不容樂觀，預(yù)計(jì)2021年上半年銅精礦供給或仍偏緊張，而考慮到銅礦投產(chǎn)時(shí)間以及疫苗對(duì)礦山運(yùn)營(yíng)的積極影響，下半年銅精礦供給或?qū)⒂酗@著改善，屆時(shí)銅精礦TC/RC筑底回升，并將帶來冶煉端供應(yīng)的增加。

需求方面，我們認(rèn)為2021年銅的終端消費(fèi)將繼續(xù)向好，尤其是順周期的汽車、白電、電子消費(fèi)有望保持高位景氣；海外經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇，出口需求將繼續(xù)回暖；另外，房屋開工繼續(xù)向竣工傳導(dǎo)，帶動(dòng)地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈；但電網(wǎng)基建將因財(cái)政政策回歸中性而有所回落。

綜合來看，我們認(rèn)為銅市供需在2021年上半年仍將維持偏緊格局，國(guó)內(nèi)外庫存延續(xù)去庫狀態(tài)，銅價(jià)基本面支撐較強(qiáng)；下半年隨著礦及冶煉產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，以及新標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施后廢銅進(jìn)口的增加，銅價(jià)將在供需再平衡中選擇方向。預(yù)計(jì)明年滬銅主要運(yùn)行區(qū)間在[55000,70000]元/噸，上半年機(jī)會(huì)或大于下半年。

風(fēng)險(xiǎn)注意事項(xiàng)：1）美元走強(qiáng)；2）疫情無法得到控制，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；3）經(jīng)濟(jì)過熱引發(fā)貨幣政策、樓市政策調(diào)控超預(yù)期；則銅價(jià)偏向下行。