螺紋鋼等建筑鋼材的下游需求主要為房地產(chǎn)和基建，以戶外施工為主，受天氣因素影響較大，表現(xiàn)出較為明顯的季節(jié)性。每年春、秋兩季是傳統(tǒng)旺季，夏季高溫多雨對需求形成不利影響，冬季北方雨雪冰凍氣候下難以施工，疊加春節(jié)長假，需求降至全年冰點。從供應(yīng)方面看，鋼廠基本全年保持連續(xù)生產(chǎn)，雖然秋冬季環(huán)保限產(chǎn)、年底設(shè)備檢修、電爐春節(jié)停工會帶來一定沖擊，但相比于需求下滑的幅度，供應(yīng)總體上相對平穩(wěn)。

在這樣的背景下，鋼廠需要借助外部力量，全部或部分轉(zhuǎn)嫁其春節(jié)前后需要承受的鋼材庫存、價格及資金風(fēng)險。在鋼廠以及貿(mào)易商的共同行為下，建筑鋼材市場就形成了比較成規(guī)模的冬儲現(xiàn)象。當(dāng)然，貿(mào)易商在給鋼廠提供冬儲的資金支持時，最主要考量的是節(jié)后鋼材價格上漲所能夠帶來的盈利空間，所以影響貿(mào)易商冬儲行為的主要因素即節(jié)后預(yù)期漲幅以及鋼廠冬儲鎖價的讓利程度。

近幾年，由于鋼廠的直銷比例抬升，再加上獲取資金支持的渠道更為豐富，因此貿(mào)易商冬儲的比重有所下滑，不少鋼廠開始或主動或被動的自主冬儲。今年由于鋼廠煉鋼利潤陷入普虧，因此大幅讓利給貿(mào)易商冬儲的概率較小，被動冬儲的概率加大。

螺紋鋼產(chǎn)量與表觀消費量走勢對比（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：mysteel，國投安信期貨整理

螺紋鋼社會庫存走勢（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：mysteel，國投安信期貨整理

螺紋鋼廠內(nèi)庫存走勢（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：mysteel，國投安信期貨整理

歷年冬儲情況總結(jié)

經(jīng)過統(tǒng)計，最近十年螺紋鋼冬儲大致表現(xiàn)出如下特征：

1、廣義冬儲時間。如果以社會庫存低點算作開始，以社會庫存高點算作結(jié)束，每年冬儲基本上從12月中旬左右開始（春節(jié)前8周左右），到第二年3月初結(jié)束（春節(jié)后3周左右），持續(xù)時間11-12周。

2、累庫幅度。貿(mào)易商冬儲一部分是為了保證業(yè)務(wù)正常運行，另一部分則帶有b博旺季價格上漲的投機屬性，不同年份累庫幅度差異較大，和市場預(yù)期相關(guān)性較高。從數(shù)據(jù)上看，最近十年冬儲期間社會庫存平均上漲162.7%，近幾年累庫幅度明顯上升。除了冬儲前庫存去化較為徹底之外，供給側(cè)改革后鋼價運行趨勢好轉(zhuǎn)，貿(mào)易商投機性回升也是重要原因。

3、價格表現(xiàn)。由于冬儲期間鋼材終端需求疲弱，供應(yīng)壓力相對較大，現(xiàn)貨價格通常表現(xiàn)不佳，最近十年平均下跌4.3%，不過對貿(mào)易商來說，冬儲后的旺季鋼價表現(xiàn)更為關(guān)鍵。期貨在此期間表現(xiàn)相對較強，最近十年平均上漲3.9%。這一方面是由于供需的季節(jié)性因素通常在盤面上早有體現(xiàn)，另一方面，螺紋鋼期貨長期貼水，貼水修復(fù)通常以期貨上漲為主，對盤面支撐較強。

表：最近十年螺紋鋼冬儲情況

今年冬儲政策概括

為促進貨物流通，提升貿(mào)易商冬儲積極性，鋼廠每年都會出臺相關(guān)政策，給予一定的價格及資金優(yōu)惠，東北地區(qū)的冬儲政策一般在12月中旬出臺，其它地區(qū)在1月份陸續(xù)跟進。

今年各鋼廠的冬儲政策發(fā)布時間從農(nóng)歷上來看都稍晚于往年，這與鋼廠煉鋼轉(zhuǎn)向虧損，難以權(quán)衡冬儲定價有直接關(guān)系。從已發(fā)布冬儲政策的鋼廠來看，今年鋼廠們?nèi)匝永m(xù)鎖價、優(yōu)惠、計息、后結(jié)算等常規(guī)模式。貼息利率普遍為月息8厘，交貨時間多為4月1日左右。其中，北方鋼廠的螺紋鋼鎖定價比較集中于3840-4060區(qū)間，華中、華東地區(qū)鋼廠的鎖價水平則多為4100-4250左右；而后結(jié)算的定價下浮多為30-120元/噸，甚至未設(shè)下浮，總之今年整體優(yōu)惠力度較為有限。甚至不少鋼廠因不愿意進一步擴大和鎖定虧損，今年不再執(zhí)行冬儲政策，價格隨行就市，選擇自主冬儲。

冬儲期間螺紋鋼累庫幅度猜想

2020年12月25日以來，螺紋鋼庫存逐漸上升，市場再次進入廣義冬儲階段。后期螺紋鋼的整體累庫幅度能夠達到多高，主要取決于鋼廠因需求下滑、虧損加劇、原材料緊張而實際減產(chǎn)的幅度，以及下游工地等終端需求復(fù)工、復(fù)產(chǎn)的具體節(jié)奏。

首先從供給面來看，從高頻的周度螺紋鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前鋼廠的減產(chǎn)幅度尚不明顯。據(jù)我們測算，長流程煉螺紋鋼已虧損200元/噸左右，短流程（平電）利潤也已縮至60元/噸左右，當(dāng)前建筑鋼廠產(chǎn)能利用率雖有下滑但相較往年冬儲低點甚遠，仍有大幅減產(chǎn)的空間。近期長流程鋼廠高爐、軋線檢修，以及短流程停產(chǎn)的消息開始逐漸多了起來，相信螺紋鋼的減產(chǎn)幅度將逐步得到體現(xiàn)。不過農(nóng)歷2020年初高爐生產(chǎn)受到了一些疫情的影響，減產(chǎn)幅度與持續(xù)時間都長于往年，而2021年春節(jié)的高爐生產(chǎn)大概率不受疫情影響。綜合平衡煉鋼利潤水平，鋼廠積累的資金情況，以及電弧爐的占比等各方面因素，我們覺得參照2019年春節(jié)期間建筑鋼材廠的減產(chǎn)幅度相對較為合適。2018年臘月-2019年春節(jié)期間，螺紋鋼全國折算產(chǎn)量最大降幅達到了12%左右，但當(dāng)時長流程煉鋼利潤較高，短流程利潤與目前相當(dāng)，因此我們在做預(yù)估時根據(jù)目前虧損加劇的情況適當(dāng)了調(diào)高了一些減產(chǎn)比例。

再結(jié)合需求面來看，2020年冬儲期間工地復(fù)工受到了疫情的較大沖擊，延后了6周左右才恢復(fù)到了較正常的工地開工。而針對2021年春節(jié)的工地情況，我們也進行了一些采訪調(diào)研，發(fā)現(xiàn)今年春節(jié)的工地停、復(fù)工情況可能比較復(fù)雜。部分工地有提前停工的現(xiàn)象，尤其中小型工程；但又有部分工地影響號召，春節(jié)期間不停工，估計工人不返鄉(xiāng)。再考慮到今年春節(jié)疫情的情況尚不明朗，可能存在回鄉(xiāng)的民工復(fù)工時仍存在隔離、延后至少2周開工的情況。所以評估今年春節(jié)建筑鋼材的終端需求節(jié)奏是比較困難的，我們綜合評估下來，最終以參照2019年臘月需求下滑的幅度，再在往年停工的基礎(chǔ)上加3周左右的復(fù)工延后，得出我們的需求預(yù)估。

結(jié)合供、需兩個方面的評估，我們做出2021年春節(jié)前后，螺紋鋼整體（廠庫+社會庫存）折算總庫存的增幅預(yù)判具體如下圖。如果按照3周左右的工地復(fù)工預(yù)判，我們預(yù)計螺紋鋼整體累庫幅度與2020年相當(dāng)，庫存拐點可能出現(xiàn)在農(nóng)歷二月中旬，即公歷3月下旬左右。結(jié)構(gòu)上來看，鋼廠庫存占比肯定是同比有所抬升的，如下游工地能按照我們評估的時間（公歷3月中下旬）強勢復(fù)工、趕工，那么整體螺紋鋼庫存壓力并不算大。鋼廠經(jīng)歷了2020年后也會提前有一些心理預(yù)期，再疊加原材料價格仍會保持較強狀態(tài)，因此鋼材價格大幅下行的可能性并不大。但目前螺紋2105合約的貼水甚微，已經(jīng)體現(xiàn)了部分節(jié)后需求較旺的預(yù)期，因此操作上也需警惕春節(jié)前后期價的震蕩調(diào)整。

螺紋鋼整體累庫幅度預(yù)判

風(fēng)險提示：我們將繼續(xù)關(guān)注春節(jié)前后工地停工、復(fù)工情況，如疫情情況有所變化，將對工地復(fù)工以及鋼材市場短期情緒產(chǎn)生較大沖擊。