2020年行情回顧

2020年P(guān)G合約上市以來的行情，簡(jiǎn)單來看，就分為交易預(yù)期與修復(fù)兩段。

上市初期階段屬于預(yù)期階段，因?yàn)樯鲜泻霞s從11月的旺季開始，給了市場(chǎng)對(duì)于旺季價(jià)格較大的想象空間，從內(nèi)外角度也可以看出市場(chǎng)做多情緒濃厚，內(nèi)外價(jià)差不斷走強(qiáng)到1000元以上。同時(shí)，這一階段也是揣摩廠庫(kù)倉(cāng)單意愿的階段，隨著內(nèi)外的不斷走擴(kuò)，陸續(xù)有廠庫(kù)開始注冊(cè)倉(cāng)單。

第二階段以8月中旬為起點(diǎn)，一方面11月合約距離限倉(cāng)不斷接近，另一方面市場(chǎng)顧慮合約規(guī)則會(huì)否發(fā)生變化，兩方面共同作用打壓了前期多頭熱情并將定價(jià)邏輯從遠(yuǎn)月+倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)倒推定價(jià)轉(zhuǎn)向了基差+升水定價(jià)，盤面向現(xiàn)貨尋求靠攏，同時(shí)內(nèi)盤的現(xiàn)貨弱勢(shì)導(dǎo)致內(nèi)外價(jià)差不斷收縮，盤面從單邊上漲趨勢(shì)進(jìn)入寬幅震蕩趨勢(shì)直至近期。

從月差表現(xiàn)上也可以看出市場(chǎng)思路的轉(zhuǎn)變，從最開始的絕對(duì)價(jià)格交易為主導(dǎo)致的月差波動(dòng)不明顯、反套拉滿到后期真正進(jìn)入交割循環(huán)時(shí)近端不斷走反套轉(zhuǎn)拋倉(cāng)單邏輯。

2020年國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨供需梳理

2020年對(duì)于國(guó)內(nèi)從事液化石油氣進(jìn)口貿(mào)易的公司來說是業(yè)績(jī)較差的一年，我們以動(dòng)態(tài)的內(nèi)外價(jià)差累積作為貿(mào)易利潤(rùn)的代表，顯示出2020年貿(mào)易利潤(rùn)顯著低于往年。

貿(mào)易利潤(rùn)的弱勢(shì)有國(guó)內(nèi)的供應(yīng)、需求端兩方面的原因。供應(yīng)方面PG對(duì)石腦油的比價(jià)全年大部分時(shí)間維持在較高狀態(tài)倒逼煉廠切換進(jìn)料，并通過外賣煉廠氣進(jìn)行利潤(rùn)管理，單一煉廠外放增量可以達(dá)到300-600噸一天，直接沖擊當(dāng)?shù)亓闶凼袌?chǎng)。

需求方面，排除2020年春節(jié)后特殊時(shí)期，國(guó)際原油價(jià)格的巨幅波動(dòng)與國(guó)內(nèi)油價(jià)地板價(jià)的價(jià)格機(jī)制劈叉給了調(diào)油料階段性的進(jìn)口機(jī)會(huì)。以MTBE這個(gè)往年基本沒有進(jìn)出口的品種為例，截止11月份的海關(guān)數(shù)據(jù)，2020年有5個(gè)月進(jìn)口量在8萬噸以上，再考慮其他油品的情況，大量流入的進(jìn)口料直接沖擊國(guó)產(chǎn)調(diào)油市場(chǎng)，打低國(guó)產(chǎn)調(diào)油料生產(chǎn)裝置的開工。根據(jù)卓創(chuàng)資訊和隆眾資訊調(diào)研的數(shù)據(jù)，2020年國(guó)內(nèi)MTBE裝置的累積開工率較前一年減少了10.82%，烷基化油裝置的累積開工率較前一年減少了14.32%，截止文章發(fā)布時(shí)，MTBE的裝置開工仍處往年較低狀態(tài)。

與此相比，燃燒下游的韌性較高，下游間的劈叉帶動(dòng)液化石油氣的丙丁烷進(jìn)口比一直維持在高位。

影響國(guó)內(nèi)貿(mào)易利潤(rùn)的另一方面來自于進(jìn)口成本的抬升，繼Q1整體能源品普跌之后，煉廠的普遍降幅與原油端的減產(chǎn)直接導(dǎo)致了LPG的供應(yīng)減量，以其為首的輕烴價(jià)格率先反彈，其表現(xiàn)明顯強(qiáng)于重組分。

但相比其他油品，裂解下游化工需求的韌性與燃燒需求的持續(xù)給了LPG更好的基本面支撐，受制于國(guó)內(nèi)供應(yīng)的不足，主要貿(mào)易國(guó)紛紛通過國(guó)際進(jìn)口市場(chǎng)補(bǔ)充LPG資源，LPG的貿(mào)易流量迅速恢復(fù)到疫情之前的狀態(tài)并再創(chuàng)新高。

2021年市場(chǎng)展望

2021年全球LPG市場(chǎng)可能呈現(xiàn)出季節(jié)性特征淡化與供需持續(xù)緊平衡的局面，而這一結(jié)論來自我們對(duì)于全年供需兩方面的預(yù)期。

供應(yīng)方面我們認(rèn)為增幅相對(duì)有限，往年貿(mào)易量增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)地美國(guó)面臨主產(chǎn)物L(fēng)NG低利潤(rùn)與高庫(kù)存的壓制難以進(jìn)一步增產(chǎn)；中東產(chǎn)量歷來增幅有限，其新投煉廠也以化工型為主難以貢獻(xiàn)凈產(chǎn)量；其余來自澳大利亞、加拿大與北非的增量受限于低基數(shù)難以成為有力補(bǔ)充。

2021年延續(xù)了PDH、乙烯裂解裝置投放大年的特征，僅中國(guó)國(guó)內(nèi)就有近560萬噸的新裝置投放，國(guó)際市場(chǎng)至少也有300萬噸裝置陸續(xù)投產(chǎn)，再考慮2020年新裝置對(duì)全年需求的額外增量，保守估計(jì)化工端有至少300萬噸的新增需求需要滿足。

從貿(mào)易角度看，對(duì)國(guó)內(nèi)貿(mào)易商而言油氣比較PDH投產(chǎn)可能更為重要，原因在于PDH新增需求以外采為主，對(duì)內(nèi)外價(jià)差的影響是間接性的，而油氣比從根本上決定了下游化工端的貿(mào)易利潤(rùn)空間。但同時(shí)需要注意，貿(mào)易利潤(rùn)也會(huì)成為內(nèi)外價(jià)差的反向調(diào)節(jié)項(xiàng)，以目前情況看，不排除年后出現(xiàn)國(guó)外價(jià)格下跌與國(guó)內(nèi)缺貨強(qiáng)勢(shì)并存帶來的內(nèi)外價(jià)差快速修復(fù)機(jī)會(huì)。

最后是裝置投產(chǎn)可能催生一個(gè)新的套利頭寸：PDH利潤(rùn)。以卓創(chuàng)資訊的產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)，截止2020年，PDH及丙烯端占到PP產(chǎn)能的比例達(dá)到14%，如果2021年新的PDH裝置投產(chǎn)順利，則產(chǎn)能占比有望進(jìn)一步提升到20%，產(chǎn)能權(quán)重不斷提升。同時(shí)，2021年可能將呈現(xiàn)PP寬松、LPG緊平衡、MA寬松共存的格局，導(dǎo)致PDH裝置有機(jī)會(huì)階段性成為PP的邊際產(chǎn)能，賦予PDH利潤(rùn)頻繁擴(kuò)張與收縮的變化。此外，內(nèi)盤PG合約在3月之后可能會(huì)重新尋求定價(jià)基準(zhǔn)，如果對(duì)標(biāo)外盤紙貨，將給與PDH套利以理論依據(jù)。