隨著春節(jié)資金需求旺季結(jié)束，利率大幅上升對國債的利空消除，國債期貨存在反彈的需求。但是，考慮到通脹有回升的預期，因此反彈的高度受限。

資金供求趨于平穩(wěn)

1月中旬至春節(jié)前，受財政支出增加、央行貨幣收緊、資金需求旺盛等多因素的影響，國內(nèi)市場利率出現(xiàn)了持續(xù)的上漲。其中，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）隔夜利率一度創(chuàng)下3.282%的近6年以來的新高。1月中旬，國內(nèi)市場資金需求出現(xiàn)回升的態(tài)勢，但是央行逆回購操作持續(xù)凈回籠，短期利率持續(xù)上升，這是國內(nèi)國債期貨1月中旬以來持續(xù)下跌的最主要的原因。根據(jù)往年的慣例，臨近春節(jié)市場資金需求較高，為了平抑市場利率，央行通常會開展大量的短期逆回購向市場投放流動性，但是今年央行在春節(jié)前逆回購的投放力度明顯小于往年。2020年春節(jié)前10個工作日，央行累計開展逆回購11800億元，而2021年則僅有7100億元，這進一步加劇了市場短期資金供應偏緊的問題，短期市場利率在春節(jié)之前一直維持偏高水平。

春節(jié)之后，央行在2月18日等額續(xù)作了2000億元的中期借貸便利（MLF）。2020年7月以來央行始終堅持超額續(xù)作MLF為市場提供充足的流動性，此次續(xù)作為近半年以來首次等額續(xù)作。逆回購操作縮量、等額續(xù)作MLF被市場解讀為央行貨幣調(diào)節(jié)轉(zhuǎn)向，流動性收緊預期升溫在短時間內(nèi)加劇了市場的恐慌情緒，對國債的價格形成了較為強勁的壓制作用。

針對流動性收緊的預期，央行近期辟謠，表示貨幣政策的力度大小僅為央行正常的操作，不宜過分解讀，這對市場情緒起到了一定的安撫作用。與此同時，國內(nèi)經(jīng)濟雖然呈現(xiàn)復蘇的態(tài)勢，但是主要經(jīng)濟指標仍然沒有恢復到疫情前的水平，經(jīng)濟復蘇對寬松貨幣環(huán)境的依賴較大。與此同時，人民幣相較美元呈現(xiàn)持續(xù)升值的態(tài)勢，目前美國仍然執(zhí)行極度寬松的貨幣政策，為了確保人民幣兌美元維持在一個相對正常的水平，央行收緊貨幣的可能性也較小。在這種情況下，市場利率的大幅走高具有一定的偶然性，隨著利率水平逐步恢復正常，此前的利空逐漸消除。

通脹存在回升預期

2020年1月，受豬肉價格上漲影響，國內(nèi)CPI同比增速達到5.4%。但是，之后隨著豬肉價格回落以及疫情的影響，國內(nèi)通脹水平持續(xù)下降。截至今年1月，國內(nèi)CPI同比增速為-0.3%。不過，隨著全球范圍內(nèi)新冠疫苗逐步開始接種，市場對未來經(jīng)濟復蘇的預期不斷加強，全球商品價格逐步回暖，這對國內(nèi)商品價格將起到一定的帶動。

與此同時，國內(nèi)通脹水平的下降很大程度上是豬肉價格回落所致，但是目前豬肉價格處于偏低水平，國內(nèi)存欄量回升又不及預期，因此豬肉對通脹水平的壓制作用相對有限。在這種情況下，國內(nèi)通脹水平存在回升的預期，對國債價格產(chǎn)生一定的利空作用。

后市預測

資金面偏緊導致的利率上升的利空消除，國債價格或出現(xiàn)一波補漲行情。目前國內(nèi)CPI處于負值，但是考慮到經(jīng)濟復蘇以及國外商品上漲的大環(huán)境，國內(nèi)通脹水平存在上升的預期，這會限制國債的上漲。在這種情況下，我們認為短期國債或超跌反彈，但是反彈的高度受限，近期操作國債以日內(nèi)短多為宜。