全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期強(qiáng)

貨幣超發(fā)不一定帶來大宗商品的超級牛市。盡管如此，初級產(chǎn)品（鐵礦石、原油）價(jià)格上漲還是要重視，因?yàn)橹邢掠萎a(chǎn)品成本會逐步抬升。

從國際大宗商品CRB指數(shù)來看，去年疫情期間創(chuàng)下2008年金融危機(jī)以來的新低——316.68。而最近兩周的高點(diǎn)476.27不僅已經(jīng)高于疫情前的水平，且是6年多來的高點(diǎn)。這說明市場對于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期很強(qiáng)。

國際大宗商品上漲原因

很顯然，原油能從去年的負(fù)價(jià)格漲上來，主要是OPEC+的減產(chǎn)成果。當(dāng)然，不排除原油最近的加速上行是美國得州地區(qū)極寒天氣的刺激，這屬于短期因素。而美國重返巴黎氣候變化協(xié)議，出于節(jié)能、環(huán)保的需求，減少化石能源的開采，則屬于中長期影響。

鐵礦石、銅和天然膠價(jià)格大漲不能都?xì)w結(jié)于短期因素。銅的用途極廣，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的晴雨表。銅價(jià)超過70000元/噸，可能與疫情帶來的居家、網(wǎng)上辦公等習(xí)慣加大了對于家電、通信、電力的需求有關(guān)。同時(shí)，要達(dá)到“碳達(dá)峰”“碳中和”目標(biāo)，新能源車、新能源車充電樁的需求加大，也會加大銅的需求。

天然膠是農(nóng)產(chǎn)品，低迷了多年，膠農(nóng)生產(chǎn)積極性不高，天然膠產(chǎn)量受限。雖然天然膠價(jià)格上漲，但幾年內(nèi)供給也不會加大。

大宗商品價(jià)格或慣性走高

在原油和銅等大宗商品快速、大幅上漲后，市場不斷出現(xiàn)國際大投行如高盛、摩根大通等提出的“大宗商品將出現(xiàn)超級牛市周期”的觀點(diǎn)。其主要邏輯可以概括為：疫苗大規(guī)模接種，經(jīng)濟(jì)可能會快速復(fù)蘇。超寬松的貨幣政策將繼續(xù)存在，帶來美元貶值和通脹預(yù)期。極端天氣、疫情以及應(yīng)對氣候變化的舉措可能會威脅到石油供應(yīng)。還有通貨膨脹、美元指數(shù)走低，等等。

下面我們對這些邏輯逐一推敲。一是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的快慢和政策的退出是一致的，不太可能說經(jīng)濟(jì)完全恢復(fù)正常了，還要維持一個(gè)超寬松的貨幣和財(cái)政政策。二是貨幣超發(fā)不一定帶來商品的超級牛市。從理論上說，超低利率也為生產(chǎn)商降低成本、維持產(chǎn)能提供了幫助，產(chǎn)能沒有因?yàn)橐咔槎罅砍銮?。相信商品價(jià)格漲起來后，產(chǎn)量會很快恢復(fù)。那么，是不是有這樣一種可能：需求的恢復(fù)速度超出產(chǎn)量的增速。這可以從庫存上得到驗(yàn)證。但現(xiàn)實(shí)是許多商品庫存依然龐大，比如螺紋鋼、PTA等。

2008年以后，全球多家央行進(jìn)行量化寬松，歐洲、日本直到目前寬松政策還沒有退出。金融危機(jī)以后，雖然量化寬松政策接連推出，商品價(jià)格出現(xiàn)一波上揚(yáng)，但該指數(shù)并未創(chuàng)出歷史新高。同時(shí)，以美元計(jì)價(jià)的原油、鋁等國際大宗商品價(jià)格也沒有創(chuàng)出歷史新高。國內(nèi)銅也沒有創(chuàng)出歷史新高，只有天然膠（農(nóng)產(chǎn)品短期供給跟不上）在2011年2月創(chuàng)出43500元/噸的歷史新高。原油在2016年以后還出現(xiàn)了金融危機(jī)以來的歷史新低，甚至是負(fù)價(jià)格。這證明了一輪又一輪的量化寬松和延續(xù)，并沒有帶來大宗商品的超級牛市。

從大類資產(chǎn)輪動(dòng)的角度看，權(quán)益類資產(chǎn)和房地產(chǎn)價(jià)格均較高。這一次有沒有可能輪到大宗商品起飛？我們認(rèn)為可能性較小。主要原因在于，商品是非生息資產(chǎn)，而且大宗商品也不是長期被壓價(jià)的資產(chǎn)（就目前價(jià)格而言，國內(nèi)鋼鐵、煤炭、石化、有色等企業(yè)都是盈利的）。

我們的結(jié)論是：貨幣超發(fā)不一定帶來大宗商品的超級牛市。盡管如此，初級產(chǎn)品（鐵礦石、原油）價(jià)格上漲還是要重視，因?yàn)橹邢掠萎a(chǎn)品成本會逐步抬升。就目前價(jià)格來說，反映了一個(gè)良好的預(yù)期，并不算過分。按照慣性，大宗商品價(jià)格也許還有一些上升空間，但若大幅上漲，則可能站不穩(wěn)。