黃金走勢(shì)與美國(guó)利率尤其是實(shí)際利率走勢(shì)高度負(fù)相關(guān)。今年以來，受制于美債收益率大幅飆升，黃金見證了2014年以來最糟糕的一季度表現(xiàn)，滬金2106合約下跌一成以上。不過，自二季度開始，美國(guó)利率壓力有望緩解，剔除通脹后的實(shí)際利率或再度偏弱運(yùn)行，黃金有望扭轉(zhuǎn)此前頹勢(shì)。

美債收益率上升動(dòng)力趨弱

自去年下半年見底以來，10年期美債收益率強(qiáng)勁反彈逾100個(gè)基點(diǎn)，最高升至1.74%，市場(chǎng)普遍預(yù)期年內(nèi)將升破2%。不過，短期而言，至少在二季度，美債收益率繼續(xù)上升動(dòng)力偏弱。

目前，美國(guó)第三輪疫情刺激法案預(yù)計(jì)支出1.9萬億美元，但美國(guó)財(cái)政TGA賬戶僅有1.1萬億美元余額，簡(jiǎn)單估算尚有數(shù)千億美元缺口，短期大規(guī)模發(fā)債具備迫切性，美聯(lián)儲(chǔ)將增加購(gòu)債從而壓低美債發(fā)行成本。而值得一提的是，美債收益率早自2月中旬已經(jīng)向上突破2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差臨界點(diǎn)。歷史數(shù)據(jù)顯示，類似情況下,美債收益率難以持續(xù)明顯上行。

黃金抗通脹屬性值得期待

疫情背景下,美歐無限制供應(yīng)貨幣，美國(guó)M2同比擴(kuò)張高達(dá)27%，財(cái)政刺激總額預(yù)計(jì)超過5萬億美元，全球通脹壓力陡增，美國(guó)CPI已自去年5月的0.1%低位升至今年2月的1.7%，二季度很大可能經(jīng)歷明顯的通脹回升，不排除CPI創(chuàng)下金融危機(jī)后的新高。

首先，從商品之王原油價(jià)格來看，去年2—3月全球新冠疫情開始肆虐，各地驟然封鎖，交通運(yùn)輸需求驟減，外加巨額存儲(chǔ)費(fèi)用，原油價(jià)格甚至一度跌至負(fù)值，油價(jià)亦在3—4月經(jīng)歷最低迷時(shí)期。此后，伴隨著產(chǎn)油國(guó)減產(chǎn)，尤其是今年以來疫苗接種超預(yù)期，主要經(jīng)濟(jì)體解封有望，NYMEX原油已經(jīng)回升約十倍至60美元附近。另外，值得注意的是，綜合現(xiàn)貨CRB指數(shù)亦已從去年的348低點(diǎn)回升至500附近，超越疫情前約25%。

其次，從房地產(chǎn)市場(chǎng)來看，隨著疫情沖擊減弱及經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃增加，美國(guó)居民購(gòu)房行為明顯活躍，新屋銷售自去年下半年開始單月同比增速基本高達(dá)20%—50%，20個(gè)大中城市標(biāo)準(zhǔn)普爾/CS房?jī)r(jià)指數(shù)同比已經(jīng)升破10%,為7年以來高點(diǎn)，房?jī)r(jià)壓力預(yù)期將延伸至租房市場(chǎng)。再考慮疫情即將解封，美國(guó)服務(wù)業(yè)有望加快復(fù)蘇，進(jìn)而提升租房需求，租金可能快速回升。房地產(chǎn)租賃在美國(guó)CPI中權(quán)重構(gòu)成高達(dá)1/3，預(yù)期租金回升有望驅(qū)升今年美國(guó)CPI 0.6個(gè)百分點(diǎn)以上。

此外，盡管歷史上印鈔放水并不必然引發(fā)美國(guó)通脹，譬如上次金融危機(jī)，但是相比之下，本輪救助引發(fā)通脹的概率更高。首先，上輪救助對(duì)象主要針對(duì)企業(yè)，引發(fā)大量企業(yè)存款堆積在銀行，并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，但是本輪救助直接為居民發(fā)鈔，消費(fèi)支出效應(yīng)預(yù)計(jì)更為明顯。其次，上輪超額貨幣供應(yīng)有全球多種資產(chǎn)承接消化，但本輪疫情下很多資產(chǎn)市場(chǎng)本就處于估值高位，繼續(xù)大量消化貨幣的空間明顯更小。