當(dāng)前核心資產(chǎn)不具備較大投資吸引力

主持人：先請(qǐng)彬總跟大家梳理一下我們今年所看好的一些行業(yè)方向。

陸彬：我們認(rèn)為2021年是機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)并存的一年。風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于估值。一月份的很多高估值核心資產(chǎn)在短期上漲過(guò)快以后，在后續(xù)兩三個(gè)月間市場(chǎng)的震蕩。我們認(rèn)為過(guò)去我們比較擔(dān)心的估值的風(fēng)險(xiǎn)，可能在過(guò)去兩三個(gè)月里面的風(fēng)險(xiǎn)得到了充分的釋放。

其實(shí)我們的投資邏輯和我們的框架并沒(méi)有變化，我們今年是機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)并存，機(jī)會(huì)主要來(lái)自于基本面，我們能夠找到非常多有基本面支撐的公司，我們也看到過(guò)去幾個(gè)月，尤其是一季報(bào)出來(lái)以后，我們的判斷也受到了驗(yàn)證。

我們今年主要是看好以下這四個(gè)方向。第一個(gè)方向，是以電動(dòng)車(chē)為代表的新能源行業(yè)。大家也看到了，周?chē)絹?lái)越多的新能源汽車(chē)出來(lái)了，今年一季報(bào)出來(lái)以后，產(chǎn)業(yè)鏈公司，大部分符合了樂(lè)觀的預(yù)期，還有不少的公司超過(guò)了最樂(lè)觀的預(yù)期。

第二個(gè)方向，我們是看到以化工為代表的順周期行業(yè)。大家都很清楚，隨著疫情慢慢被控制，盡管過(guò)程中會(huì)有反復(fù)，但是大方向是全球的需求在快速地回升，同時(shí)跟國(guó)內(nèi)一些制造業(yè)有競(jìng)爭(zhēng)的一些東南亞國(guó)家和地區(qū)，包括印度，因?yàn)橐咔榈姆磸?fù)，可能會(huì)有擱置。所以我們不僅看到了需求的回暖，同時(shí)也看到了海外供給的約束。所以說(shuō)我們看好以化工為代表的順周期。一季報(bào)這些公司的業(yè)績(jī)也陸陸續(xù)續(xù)出來(lái)了，很多都非常亮眼，我們也看到了二季度這些順周期行業(yè)的盈利的穩(wěn)定性和持續(xù)性。

第三塊，是國(guó)防軍工行業(yè)，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)，我們主要看好里面的幾個(gè)細(xì)分的行業(yè)，這個(gè)是第三塊。

第四塊是金融和地產(chǎn)行業(yè)，大家都很清楚，金融和地產(chǎn)行業(yè)的估值都是非常低的，這些行業(yè)因?yàn)榛久娴脑颍乐刀己艿?。我們也看到某些行業(yè)的基本面的一些拐點(diǎn)，同時(shí)估值，尤其是券商行業(yè)的估值在歷史的最底部，包括地產(chǎn)和保險(xiǎn)公司的估值的折價(jià)，以及未來(lái)幾個(gè)季度基本面改善的趨勢(shì)。

主持人：近期的焦點(diǎn)就是部分的核心資產(chǎn)板塊估值問(wèn)題，對(duì)此您有什么樣的看法？

陸彬：我們并不覺(jué)得當(dāng)前的核心資產(chǎn)的估值大部分的核心資產(chǎn)有很大的投資吸引力。我們也認(rèn)可，其實(shí)高估值的核心資產(chǎn)，都是會(huì)創(chuàng)新高的，因?yàn)檫@類(lèi)資產(chǎn)所處的公司和行業(yè)代表了中國(guó)的未來(lái)，都是最好的公司和最好的行業(yè)，同時(shí)可以通過(guò)震蕩和業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)來(lái)消化估值。但是從年內(nèi)的角度來(lái)看，我們并不覺(jué)得即便估值風(fēng)險(xiǎn)得到了釋放，當(dāng)前估值有很大的投資性。所以說(shuō)，在A股的四千多家公司里，可能偏核心資產(chǎn)的就幾百家，我們可能從剩下的超過(guò)三千家公司里面找到估值和盈利更匹配的、更好的投資機(jī)會(huì)，這是我們大概的觀點(diǎn)。

主持人：剛才我們有一個(gè)小伙伴問(wèn)說(shuō)我們現(xiàn)在核心資產(chǎn)的估值是覺(jué)得回到了正常的位置嗎？

陸彬：核心資產(chǎn)里面的行業(yè)也特別多，其實(shí)是分行業(yè)來(lái)看的。首先看各個(gè)行業(yè)的估值的回調(diào)的幅度，每個(gè)行業(yè)不一樣；第二個(gè)要看各行業(yè)里面基本面的超預(yù)期或者是增幅有沒(méi)有更快。所以說(shuō)這是兩邊在賽跑。我們不排除有些核心資產(chǎn)可能年內(nèi)就有很好的表現(xiàn)，因?yàn)榛久娴拇_在很超預(yù)期，但是大部分的核心資產(chǎn)我們并不覺(jué)得，它可能離估值中樞還有一定的距離。不過(guò)我們不認(rèn)為(核心資產(chǎn)的)風(fēng)險(xiǎn)是較大的，其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)都得到了充分的釋放。

市場(chǎng)調(diào)整潛藏投資機(jī)會(huì)

主持人：面對(duì)這樣的近期的市場(chǎng)的波動(dòng)的話，您認(rèn)為是如何去控制這樣的風(fēng)險(xiǎn)？

陸彬：我們分為三個(gè)層面來(lái)看。第一個(gè)是我們管理全市場(chǎng)的混合型產(chǎn)品的時(shí)候，因?yàn)樗膫}(cāng)位是可以靈活調(diào)整的，所以我們通過(guò)公司成熟的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型和波動(dòng)率的模型，結(jié)合對(duì)市場(chǎng)的策略和宏觀的判斷，來(lái)做出倉(cāng)位的選擇。天然的通過(guò)倉(cāng)位的調(diào)整可以控制我們的風(fēng)險(xiǎn)，這是第一點(diǎn)。

第二個(gè)我們盡可能的做到風(fēng)格的均衡。一般我們把風(fēng)格分為四個(gè)方向，第一個(gè)是核心資產(chǎn)的風(fēng)格，第二個(gè)是成長(zhǎng)的風(fēng)格，第三個(gè)是價(jià)值，第四個(gè)是周期。在能力范圍內(nèi)，盡可能做到行業(yè)的分散和風(fēng)格的均衡，降低我們整個(gè)組合的波動(dòng)率。

最后其實(shí)我們天然地選擇了一些優(yōu)質(zhì)的公司，好公司，可能波動(dòng)會(huì)比較小一些，也會(huì)增加整個(gè)組合的穩(wěn)定性。

主持人：您認(rèn)為現(xiàn)在市場(chǎng)的話，調(diào)整到位了嗎？未來(lái)我們還需要關(guān)注哪些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)呢？

陸彬：機(jī)會(huì)總是跌出來(lái)的，風(fēng)險(xiǎn)是漲出來(lái)的。我覺(jué)得市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)在過(guò)去兩三個(gè)月的下跌里面釋放了大部分。不管是估值的風(fēng)險(xiǎn)得到了修復(fù)，還是得到了釋放，其實(shí)我們看到了大家的預(yù)期都比較悲觀。所以不管是對(duì)流動(dòng)性還是對(duì)國(guó)際關(guān)系、疫情，從現(xiàn)在往后以自上而下的角度看，再出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性是比較低的，這是我們大的判斷。

站在當(dāng)前的角度自下而上，我們能夠找到不少的投資機(jī)會(huì)，剛才大家也聽(tīng)了，我們把資產(chǎn)主要分為四個(gè)類(lèi)別，第一個(gè)是核心資產(chǎn)。核心資產(chǎn)我覺(jué)得長(zhǎng)期來(lái)看是有機(jī)會(huì)的，但是年內(nèi)的角度來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得吸引力不大。其次就是關(guān)于成長(zhǎng)。成長(zhǎng)的很多公司其實(shí)都是去年六七月份開(kāi)始下跌了的，其實(shí)估值得到了充分的回調(diào)，我們能夠找到不少TMT公司，估值不到20倍，增幅超過(guò)20%，所以說(shuō)成長(zhǎng)的方向我們也能看到不少的機(jī)會(huì)。價(jià)值的領(lǐng)域大家都很清楚，不管是銀行、保險(xiǎn)、地產(chǎn)、券商，估值都是很便宜的，不是說(shuō)有估值的風(fēng)險(xiǎn)，我們反而覺(jué)得估值都有很多的折價(jià)，尤其是地產(chǎn)和保險(xiǎn)。

還有周期，大家對(duì)這一塊的盈利是比較確定的，但是大家蠻擔(dān)心它的持續(xù)性能。我看下來(lái)，二季度周期行業(yè)的持續(xù)性還蠻強(qiáng)的。我覺(jué)得再疊加有可能會(huì)出現(xiàn)的碳達(dá)峰和碳中和政策，自下而上的機(jī)會(huì)還是蠻多的。

總結(jié)下來(lái)，從自上而下，我們覺(jué)得市場(chǎng)再出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性是比較低的。從自下而上，我們認(rèn)為能夠找到不少的投資機(jī)會(huì)。我們大概的結(jié)論就是說(shuō)過(guò)去兩三個(gè)月的市場(chǎng)的調(diào)整，可能是老結(jié)構(gòu)性牛市的結(jié)束，是新結(jié)構(gòu)新牛市的開(kāi)啟。新結(jié)構(gòu)、新牛市的主線可能是碳中和。

看好順周期行業(yè)可持續(xù)性

主持人：從去年下半年開(kāi)始，像金融地產(chǎn)這一類(lèi)的順周期行業(yè)的話，都開(kāi)始有所表現(xiàn)，能否為我們分析一下這背后的原因是什么？

陸彬：金融地產(chǎn)是順周期的一個(gè)后周期，因?yàn)轫樦芷谥饕欠謨蓧K，第一個(gè)是強(qiáng)周期，主要包括化工、有色、煤炭，是周期里面的前周期；金融地產(chǎn)是后周期，尤其是金融，是后周期。它的表現(xiàn)是有原因的，比如說(shuō)銀行是經(jīng)濟(jì)的組合，會(huì)受益于整個(gè)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，所以是有周期屬性的。一方面它們的基本面受益于順周期的復(fù)蘇，同時(shí)估值是在歷史非常低的位置上，很有吸引力。我們認(rèn)為后面的順周期，不管是前周期還是后周期，可能表現(xiàn)還是會(huì)比較好的。

主持人：從今年以來(lái)，從這個(gè)行業(yè)走勢(shì)來(lái)看，白酒、醫(yī)藥等一些核心的資產(chǎn)，調(diào)整的也是比較多的。金融地產(chǎn)股表現(xiàn)得會(huì)更好一些。后續(xù)我們金融地產(chǎn)的話，還會(huì)有這種有事嗎？

陸彬：我覺(jué)得是可持續(xù)的。一方面我們認(rèn)為這些行業(yè)的基本面本來(lái)就在改善，第二個(gè)是它們的估值是很低的，第三個(gè)是因?yàn)榛鹨?guī)模越來(lái)越大了，他們需要更多大規(guī)模體量的，大家發(fā)現(xiàn)金融和地產(chǎn)，其實(shí)公司的體量會(huì)非常大，可能會(huì)成為一個(gè)組合平衡的抓手。綜合來(lái)看的話，我們是覺(jué)得這樣的投資方向是比較看好的。

主持人：在股票的選擇上，那您是選用怎樣的策略？

陸彬：核心在于三點(diǎn)，第一個(gè)是執(zhí)行度，就是做自己有把握的，或者在我的能力圈里面的投資，這是我的前提，選股票和選行業(yè)的前提。第二就是要評(píng)估股票和行業(yè)的機(jī)會(huì)有多大？預(yù)估一下我們的機(jī)會(huì)在哪里？第三要評(píng)估一下，如果我們判斷錯(cuò)了以后，它的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)有多大？我是結(jié)合這三點(diǎn)來(lái)做我投資的判斷的。

結(jié)合基本面和估值，底層的還是結(jié)合基本面和估值，我們看行業(yè)和公司的基本面和他們的估值來(lái)做投資的判斷。在這項(xiàng)過(guò)程中，這是主動(dòng)的判斷，同時(shí)我們會(huì)結(jié)合我們的PDROE的量化的選股的模型來(lái)幫我提高效率。

主持人：彬總剛才提到公司的PB、ROE的選股策略能不能跟大家簡(jiǎn)單介紹一下？

陸彬：PB、ROE是一個(gè)成熟的選股策略。PB代表了很多公司的估值，大家都知道，它的市值除以?xún)糍Y產(chǎn)就是PB、ROE是代表公司凈資產(chǎn)的收益率，是一個(gè)很好的刻劃這個(gè)行業(yè)和這個(gè)公司的盈利能力的指標(biāo)。所以我們結(jié)合起來(lái)，把PB、ROE做一個(gè)回歸，長(zhǎng)期來(lái)看的話，高盈利肯定是伴隨著高PD，我們會(huì)做一個(gè)均值的回歸，去看不同的行業(yè)的偏離度。如果是越往上偏的話，說(shuō)明它可能是估值比較低的，往下的話它可能是估值比較低的，我們找這么一個(gè)回歸的機(jī)會(huì)。就是這么一個(gè)大的底層的邏輯。

但是各行各業(yè)的PB和ROE，都有自己行業(yè)特點(diǎn)和不同商業(yè)模式的特點(diǎn)。所以說(shuō)我們也會(huì)根據(jù)行業(yè)和公司來(lái)做PB、ROE的修正，更符合每個(gè)行業(yè)的投資的策略。這是我們大概的投資的體系。

長(zhǎng)期來(lái)看，PD、ROE長(zhǎng)期有效性是比較強(qiáng)的，長(zhǎng)期可以跑出明顯的超額收益，但是在某些時(shí)段里面可能并不明顯。我們利用海外成熟的模型，也結(jié)合A股的特性分析，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)上行期的時(shí)候這一模型可能非常有效，經(jīng)濟(jì)下行期的時(shí)候，可能有效性不會(huì)那么強(qiáng)。所以說(shuō)我們也對(duì)這個(gè)模型做了一些改進(jìn)和升級(jí)，這是我們大概的方法。