交投低迷

國內(nèi)上游價格上漲向下游傳遞效率較差，存在經(jīng)濟邊際走弱和通脹邊際走高的階段性類滯脹風險，而類滯脹狀態(tài)利空股債表現(xiàn)。

近期，上證指數(shù)整體維持3300—3500區(qū)間窄幅振蕩，市場交易信心低迷，兩市成交金額在7000億—8000億元；股指結(jié)構(gòu)上，中證500指數(shù)表現(xiàn)偏強，前期探底后振蕩上揚，滬深300和上證50則振蕩走弱，中樞下移。通脹和利率預(yù)期的共振抬升，壓制股指總體走勢，但受益于終端價格上漲的順周期板塊存在結(jié)構(gòu)性機會。

通脹預(yù)期加速上揚是近期的邊際焦點。4月之后，印度疫情暴發(fā)和國內(nèi)碳中和目標加速推進，強化了全球供需錯配格局，驅(qū)動大宗商品自上輪調(diào)整低點快速上漲，尤其“五一”節(jié)后更現(xiàn)加速模式，帶來全球通脹預(yù)期強勢蔓延。

此外，近日公布的中美通脹數(shù)據(jù)均明顯超出市場預(yù)期，但存在結(jié)構(gòu)性差異，國內(nèi)通脹壓力更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性，PPI增速高達6.8%，逼近2016—2017年高點，但同時CPI則維持低位0.9%，豬價下行是主要驅(qū)動，全局性通脹壓力較有限。但美國內(nèi)部呈現(xiàn)全局性通脹壓力，其中4月美國CPI和核心CPI分別高達3%和4.2%，均超出2008年金融危機后的通脹高點，尤其是核心CPI創(chuàng)1993年來新高，美聯(lián)儲政策邊際收縮壓力明顯強于國內(nèi)。

當前通脹預(yù)期的核心驅(qū)動來自上游原材料價格的上漲，從通脹產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)看，國內(nèi)上游價格上漲向下游傳遞效率較差，存在經(jīng)濟邊際走弱和通脹邊際走高的階段性類滯脹風險，而類滯脹狀態(tài)利空股債表現(xiàn)。

當前市場所面臨的不確定性，主要是通脹壓力下央行貨幣政策何時調(diào)整。國內(nèi)來看，最新公布的4月信貸和社融增量數(shù)據(jù)均明顯低于預(yù)期，接近回到疫情前的常態(tài)水平，其中M2增速降至8.1%，為2019年2月來最低；社融增速降至11.7%，接近2019年全年平均增速10.82%。從數(shù)據(jù)看，國內(nèi)信用投放已恢復(fù)常態(tài)，邊際上將持續(xù)結(jié)構(gòu)性收緊，對經(jīng)濟和通脹預(yù)期有抑制效用。

央行公開市場操作再度出現(xiàn)凈回籠，DR007利率則維持低位，當前央行政策利率為DR007和MLF，傳導(dǎo)機制為政策利率→LPR→實際貸款利率，短期內(nèi)并無加息壓力。此外，按照貨幣政策的中介目標“貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，社融增速仍有下降空間，結(jié)構(gòu)性的緊信用仍為主基調(diào)。因此，穩(wěn)貨幣緊信用狀態(tài)大概率延續(xù)，通脹壓力不會倒逼央行加息提準，但可能局部調(diào)整碳中和推進力度。相對而言，受制于美國內(nèi)部全局性的通脹壓力，美聯(lián)儲超預(yù)期提前收緊貨幣政策和美股流動性沖擊則是當前市場主要的風險點。

總體上，上證指數(shù)窄幅振蕩兩個月后，在通脹預(yù)期持續(xù)強化和流動性預(yù)期偏緊的條件下，股指再現(xiàn)調(diào)整壓力。關(guān)注5月17日公布的4月投資消費數(shù)據(jù)，若驗證經(jīng)濟見頂回落預(yù)期疊加低于預(yù)期，則股指調(diào)整壓力將強化。結(jié)構(gòu)上，順周期和中小盤股為主的中證500指數(shù)仍將持續(xù)強于滬深300和上證50指數(shù)，前期抱團股仍未到趨勢買入時點。